PREVIZIUNEA PREURILOR PE PIA

PREVIZIUNEA PREURILOR PE PIA

LA TERMENE FUTURES CUPRINS:1 Istoria burselor de mrfuri i a pieelor la termen 2 Mecanismul de reglementare a pieelor la termene futures 3 Organizarea burselor de mrfuri, obiectivele acestora4 Contractul Futures 4.1 Cantitatea

4.2 Calitatea

4.3 Puncte de livrare

4.4 Cotarea preului

4.5 Pasul de licitaie

4.6 Limita maxim a variaiei zilnice a preului

4.7 Lunile de expirare 5 Analiza critic privind previzionarea preurilor futures la burs 6 Tehnici de analiz pentru previzionarea preurilor futures Bibliografie CAP. 1 Istoria burselor de mrfuri i a pieelor la termen Pn n anul 1600, comerul european nu era ndeajuns de dezvoltat pentru a genera o pia naional unit i compact. Periodic, trgurile serveau ca piee de desfacere pentru arii geografice ntinse. Organizate la nceput de comercianii ambulani care i vindeau mrfurile, n general aduse din alte regiuni sau chiar de peste mri, sau, mai des, le schimbau prin troc cu cele locale, aceste schimburi presupuneau un foarte slab flux monetar. Trguri mai stabile se ntlneau ndeosebi n oraele greceti, n Imperiul Roman i n China antic.

Cu timpul, s-a dezvoltat o reea de trguri specializate i bine organizate. Trgurile aveau reguli precise referitoare la locul, data i modalitile la care negustorii i ofereau mrfurile. Apar i interdicii de contractare n afara acestor trguri pentru a se preveni acumularea unor cantiti prea mari dintr-o anume marf, fapt ce ar fi permis ulterior controlul preului.

Se pare c denumirea de burs ar proveni din oraul belgian Brugges, de la un hotel ce aparinea unui senior din vechea i nobila familie Van Der Boerse care l construise i pe care l mpodobise cu un frontispiciu ce reprezenta un scut purtnd armele sale, ncrcat cu trei pungi (bourses). n acest hotel se ntlneau bancherii i negustorii importani pentru a negocia bani, metale preioase, valori mobiliare i mrfuri.

Prima burs n accepiunea modern se pare c a fost cea din Anvers, nfiinat n anul 1531, care dispunea de o cldire proprie unde se ncheiau tranzacii cu mrfuri coloniale. n anul 1554, a fost nregistrat la Londra bursa Royal Exchange, care din anul 1773 s-a reprofilat numai pe schimbul de efecte comerciale. n anul 1639, funcionau deja la Paris o serie de agenii de schimb n domeniul negocierii titlurilor de valoare; urmeaz Lyon, Touluse, Rouen iar pe la sfritul secolului al XVII-lea, o burs la Montpellier.

n statele germane, la jumtatea secolului al XVI-lea apar primele burse la Augsburg, Nrnberg i Hamburg, iar de la nceputul secolului al XVII-lea, bursa din Berlin.

La nceputul secolului al XVII-lea, la Amsterdam, mrfurile se puteau negocia prin contractele options, prin care se permitea convertirea unui pre n baza cruia cumprtorul obinea de la vnztor dreptul de a cumpra o cantitate de marf la o dat stabilit din viitor. Un secol mai trziu, tot n acest centru comercial, se constituie o burs a grului, aparte, unde se desfurau tranzacii de trei ori pe sptmn, de la ora 10 dimineaa pn la prnz, ntr-o hal uria de lemn n care fiecare negustor avea un om tocmit pentru a aduce mostre din grul pe care dorea s-l vnd i pentru a negocia preul n funcie de calitatea produsului. Alte burse mai apar la Basel (1699), Paris (1724), Viena (1761), New York (1792), Bruxelles (1801), Milano (1833), Roma (1831), Geneva (1850), Tokio (1855).

Un studiu interesant este cel al profesorului Henry Baken despre comerul la termen n Japonia feudal, conform cruia acest tip de comer s-ar datora marii nobilimi, proprietar de latifundii. n perioada epocii Tokugawa (1603-1868, aproximativ opt generaii), acestora li s-a impus s-i petreac cel puin ase luni pe an n Edo (viitorul Tokyo), reedina shogunal, ca msur de control i de prevenire a unei rebeliuni armate n vreo zon ndeprtat a imperiului.

Rentele primite de ctre aceti nobili erau ntotdeauna n produse (i n special orez), deoarece moneda ntr-o economie autarhic, era foarte rar folosit. Cheltuielile de la Curte, pompa imperial, contribuiile obligatorii la proiectele shogunului, necesitau bani lichizi pe care proprietarii de terenuri i obineau doar prin vnzarea rentei n marile orae precum Edo si Osaka. Adeseori, datorit caracterului sezonier al recoltei, muli nobili rmneau fr bani lichizi. Astfel, la nceput, ei au emis aa-numitele tichete de orez (un fel de recipise de depozit contemporane) pentru cantitile pe care le aveau stocate fie la ar, fie n depozite n marile orae. Aceste tichete erau cumprate de ctre negustorii locali pentru nevoile lor anticipate (prima form de acoperire a riscului, modernul hedging) iar ulterior, ele au devenit negociabile i s-au transformat ntr-o form de moned care facilita dezvoltarea afacerilor.

Mai trziu, unii negustori au nceput s-i crediteze pe nobili n avans pentru vnzarea tichetelor de orez, bineneles incluznd dobnda ca un fel de scont.

Astfel, se vorbete despre un comerciant foarte bogat numit Yodoya, din Osaka, care a ajuns s controleze comerul cu orez din acest ora. Casa sa a devenit un loc de ntlnire a celor mai importani negustori de orez din regiune, care schimbau informaii i negociau tranzacii. Preul de la Yodoya era privit ca cel mai important i realist pre pentru orez din regiunea Osaka. Casa sa a devenit astfel prima burs de mrfuri din Japonia n 1650. Ulterior, n 1697, bursa s-a mutat n cartierul Dojima din Osaka, cptndu-i denumirea de Piaa de orez din cartierul Dojima.

Cea mai uimitoare caracteristic a acestei piee a fost c aici s-a ajuns cu timpul s se tranzacioneze doar contracte futures. O regul stabilea c tranzaciile se desfurau doar n cho-ai-mai-kaisho, adic n localul bursei. Aceti negustori asiatici erau foarte disciplinai i bine organizai.Ei aveau propriile reguli pe care le respectau n cadrul bursei i anume:

1. Termenul de livrare nu depea 4 luni.

2. Anul calendaristic era mprit n trei perioade de cte 4 luni.

3. La expirarea fiecrui contract, piaa se nchidea pentru cteva zile.

4. La burs se tranzaciona doar orez.

5. Contractele erau standardizate.

6. Calitatea de baz a contractelor era aleas de ctre negustori prin vot majoritar; existau patru caliti tranzacionate.

7. Nu era permis livrarea fizic n orez pentru contractele tranzacionate dect, eventual, la expirarea contractelor.

8. Toate diferenele de valoare erau pltite cash.

9. Toate contractele erau ndeplinite iar conturile trebuie nchise pn n ultima zi de tranzacionare.

10. Nu se putea intra cu un contract expirat ntr-o nou perioad de 4 luni.

11. Toate contractele erau nregistrate i compensate la o Cas de Compensaie.

12. Orice neexecutare a vreunui contract era preluat i executat de ctre Casa de Compensaie (!).

13. Toi negustorii erau obligai s-i stabileasc o linie de credit la Casa de Compensaie, dup propria alegere.

14. Casa de Compensaie realiza operaiile nu n scopul obinerii de profit, dei se percepea un comision.

15. Nu se putea ncheia nici un contract n ultimele trei zile ale perioadei de 4 luni; Baken consider c aceste trei zile erau destinate activitii de lichidare a conturilor i eventuale livrri.

16. Exista un comitet de arbitraj, mputernicit s judece disputele i s le rezolve.

Ctre sfritul erei Tokugawa, datorit situaiei economice dificile i a fluctuaiilor de pre, durata contractelor a fost micorat la dou luni (1863) i mai apoi la o lun (1869). Dei aceast burs la termen, organizat uimitor de asemntor cu pieele futures moderne, a disprut, merit remarcat c ea a precedat cu aproximativ 129 de ani pieele la termen din lumea occidental.

Consacrarea acestui tip de tranzacii are, ns, loc n Europa colonialist, unde comerul cu produse tropicale aduse din dominioane genera profituri spectaculoase. n acea vreme, ideea de profit era asociat cu cea de distan, toi negustorii ce investeau n expediii peste mri obinnd ctiguri fabuloase. Ulterior, ideea de distan s-a asociat cu cea de livrare amnat; negustorii, nemaiateptnd sosirea mrfii, i vindeau bunurile ce vor veni.

Orizontul de timp necontrolabil nseamn fluctuaii de preuri, de unde i ideea de a stabili n prezent un pre viitor. Darea n folosin a Canalului de Suez a creat posibilitatea scurtrii transportului pe mare iar metale precum cuprul i zincul, aduse din colonii, puteau ajunge mai repede n marile metropole europene. Acest eveniment se pare c este i factorul principal al apariiei la London Metal Exchange a contractului cu termenul de livrare peste 3 luni.

Cele mai dezvoltate piee la termen au aprut ns n Statele Unite ale Americii, ndeosebi n oraul Chicago. Motivul principal a fost bineneles, riscul de pre i riscul de pia.

La nceputul secolului al XIX-lea, la frontiera Midwest a SUA, acest ora s-a consacrat ca cel mai mare centru n comerul cu cereale. n 1833, era nc un sat dar n 1837, devine ora, avnd o populaie de 4107 de locuitori.

Localizarea strategic, respectiv pe rmul sudic al Marilor Lacuri i n imediata vecinatate a ntinselor preerii americane transformate n cele mai mari domenii de cultur cerealier, a contribuit la afirmarea acestui ora ca cel mai mare terminal de cereale (n 1839, se d n folosin terminalul de cereale prin livrarea pe mare a 1678 buseli de gru ctre New York).

n anul 1848, 82 de comerciani importani de cereale din Chicago hotrsc s creeze un cadru organizat i permanent pentru derularea comerului lor, o pia concentrat, reprezentativ att pentru cerere, ct i pentru ofert, respectiv Chicago Board of Trade (CBOT). Principalul obiectiv vizat era doar oferirea att cumprtorilor, ct i vnztorilor a unui loc unde acetia s se ntlneasc, tiind c acolo pot gsi cel mai bun pre.

Creterea utilizrii contractelor pe mrfuri ce vor veni, prin care cei doi contractani stabileau n avans preul la o livrare ulterioar, n anumite condiii de livrare, au transformat CBOT n cea mai popular i reprezentativ pia regional, un aport n acest sens avndu-l i guvernul federal american care, pe durata rzboiului civil (1861-1865) a ales oraul Chicago ca punct de concentrare a armatelor nordiste, ncepnd totodat s cumpere carne de porc i cereale prin contracte cu livrarea ulterioar.

Pe 13 martie 1851 se pare c s-a efectuat i primul contract de acest fel (cash-forward), avnd ca obiect o cantitate de 3000 buseli de porumb cu livrarea n luna iunie a aceluiai an.

Avantajele incontestabile nu au putut pe moment nltura unele dezavantaje: uneori, calitatea mrfii livrate nu era identic cu cea stabilit n contract iar n alte cazuri, comercianii nici nu i mai ndeplineau obligaia de livrare. n 1865, CBOT ncearc s nlture acest impediment prin

introducerea unor clauze contractuale standardizate ce stabileau calitatea, cantitatea, data i locul de livrare ca uniforme pentru toate contractele. Singura variabil rmnea preul, ce urma a fi descoperit n cadrul licitaiilor din ringul bursier. Totodat, aceste clauze au favorizat i dezvoltarea fenomenului de compensare a obligaiilor contractuale, prin vnzarea aceluiai tip de contract care a fost cumprat n trecut, factor ce a permis i participarea speculatorilor pe pia.

Tot n 1865, CBOT a iniiat sistemul de garanii (engl. margin), care a eliminat problemele legate de nendeplinirea obligaiilor contractuale. Acest sistem presupune naintarea unei sume de bani pentru garantarea bunei-credine (engl. good faith deposit) prin care Bursa l despgubea pe cel afectat de neexecutarea contractului. Dei informaiile despre acest sistem au fost distruse prin Marele Incendiu din 1871, care a cuprins aproape ntreg oraul Chicago, s-a stabilit cu certitudine c aceste principii erau n vigoare n 1865.

Apar ns i primii critici ai burselor de mrfuri, considerate temple ale ispitei, instituii pur speculative. Astfel, statul Illinois adopt n 1867 o lege care interzicea vnzrile scurte, pornind de la premiza c a vinde ceva fr a avea drept de proprietate, nu este dect un joc de noroc. Dei legea nu a fost aplicat n practic, pe 10 august 1867, apte membri fondatori ai CBOT au fost arestai (dar imediat eliberai) datorit reclamaiilor unui cetean zelos. Peste un an, legea a fost complet abrogat.

CAP. 2 Mecanismul de reglementare a pieelor la termen futures Orice pia la termen are dou niveluri de reglementare:

Nivelul I este reprezentat de Autoritatea Pieei, care supravegheaz, gestioneaz i pune n aplicare prevederile unei legi care reglementeaz domeniul i industria futures.

Nivelul II este reprezentat de o organizaie autoreglementat a profesionitilor din domeniu, nfiinat de cei interesai (burse, asociaii de operatori etc), care asist Autoritatea Pieei n supravegherea integritii pieei. Aceast organizaie mai are ca obiectiv popularizarea acestei piee n cadrul comunitii de afaceri dar i a marelui public.

Industria futures din Statele Unite ale Americii opereaz sub umbrela unor reglementri federale ale cror nceputuri urc pn n anul 1922 odat cu adoptarea Legii Tranzacionrii futures cu gru (Grain Futures Act). Comisia Tranzacionrii futures pentru mrfuri (Commodity Futures Trading Commission - CFTC) a fost nfiinat pe baza amendamentelor aduse n 1974 Legii Burselor de Mrfuri (Commodity Exchange Act - CEA). Alturi de aceast comisie federal funcioneaz Asociaia Naional Futures, care este o organizaie autoreglementat.

Congresul american a votat n 1974 nfiinarea CFTC ca o agenie independent, responsabil cu administrarea CEA, avnd ca obiective principale protecia consumatorilor i integritatea pieei. Subiect al unor anumite limitri exprese, CFTC are jurisdicie exclusiv asupra tranzaciilor futures, cu opiuni, ca i a tuturor contractelor cu efect de levier care implic mrfuri i opiuni pe mrfuri fizice. n 1982, amendamentele la CEA specific jurisdicia CFTC asupra contractelor futures i cu opiuni asupra unor anumii indici bursieri i valori mobiliare (Shad-Johnson Accord).

CFTC are deplin putere asupra tuturor persoanelor implicate n tranzaciile futures, incluznd dar fr a se limita la burse, membri ai burselor i ageniile de brokeraj i ale profesionitilor din acest domeniu. Primul instrument de reglementare al CFTC l reprezint puterea de a aproba sau respinge clauzele contractelor futures ca i legile ce afecteaz pieele futures, capacitatea de a emite reglementri i reguli i, totodat, de a le pune n aplicare. n plus, CFTC trebuie s elaboreze o procedur de despgubire pentru investitorii care reclam violri ale legilor federale.

NFA este o organizaie nregistrat la CFTC ca o asociaie futures, nfiinat sub prevederile Seciunii 17 a CEA din septembrie 1981. Este o organizaie autoreglementat, reunind participanii la piaa futures, mandatat sub auspiciile CEA s adopte i s implementeze programe de promovare a industriei, segmentul int fiind persoanele i companiile care nu sunt membri ai burselor de mrfuri.

Cea mai important responsabilitate a NFA este cea de a adopta standarde etice i reguli de protecie a consumatorilor, pregtirea de profesioniti ca i ajutor acordat burselor n arbitrajul disputelor legate de aceast pia. Fa de acest sistem, structura pieei pare mai complicat pe btrnul continent. Spre exemplu, Marche a Terme International de la France (MATIF), nfiinat prin legea din 28 martie 1985 care autorizeaz pieele futures, este organizat, spre deosebire de marea majoritate a burselor care sunt organizate ca societi non-profit, ca o societate pe aciuni, dei, bineneles, principalul interes al acionarilor nu l constituie dividendele, ci asigurarea unui cadru pentru tranzacii.

Autoritile supraveghetoare ale MATIF, avnd n vedere rolul important jucat n nfiinarea bursei de ctre autoritile publice, sunt:

Departamentul trezoreriei are n competen ratificarea regulilor generale i a reglementrilor pieelor futures i cu opiuni, precum i desemnarea a doi membri n Consiliul Pieei la Termen (Conseil du Marche a terme - CMT), Autoritatea Pieei.

Banca Franei, instituia ce reglementeaz piaa de capital i industria bancar, are un reprezentant n Comitetul Directorilor la MATIF S.A., cu titlul de director asociat. Are un rol important n ceea ce privete contractele pe valute.

Comisia operaiunilor la burs (Commission des operations en Bourse - COB), are menirea de protejare i informare a investitorilor. Aceast comisie joac un rol important n definitivarea reglementrilor nainte ca ele s fie ratificate de ctre Ministerul de Finane, precum i n ceea ce privete noile contracte.

Autoritatea Pieei este CMT care are n sarcin adoptarea de reguli privind MATIF. CMT este o organizaie a profesionitilor implicai pe pia, precum ageniile de brokeraj, bncile i investitorii instituionali.

Cei 17 membri ai CMT sunt numii pe trei ani de ctre Ministerul de Finane, formeaz o comisie care are ca principale atribuii:

- elaborarea unor reguli generale de funcionare a pieei;

- adoptarea unor decizii privind introducerea sau retragerea anumitor contracte;

- monitorizarea tranzaciilor;

- emiterea de sanciuni.

Cap. 3 Organizarea burselor de mrfuri, obiectivele acestora Obiectivul principal al burselor de mrfuri este de a oferi facilitile pentru tranzacionarea contractelor futures. Doar membrilor bursei li se permite s acioneze n ring ns acetia trebuie s reprezinte toi participanii la pia i marele public.

Obiectivele unei burse sunt urmtoarele:

- Stabilirea unor principii echitabile de tranzacionare.

- Crearea unui cadru organizat pentru tranzacionare.

- Fixarea duratei edinelor de tranzacionare precum i a orelor de tranzacionare.

- Stabilirea unor reguli i standarde uniforme.

- Precizarea mrimilor contractelor i a clauzelor privind calitatea, data i locul de livrare, precum i a mijloacelor de plat.

- Colectarea i difuzarea informaiilor despre pre att la membrii bursei, ct i la marele public. - Asigurarea unei infrastructuri care s garanteze ndeplinirea clauzelor contractuale.

- Crearea unui mecanism de arbitraj al disputelor dintre membrii bursei.

Cele mai multe burse limiteaz numrul de membri i trebuie remarcat faptul c acetia dispun de o serie de drepturi. n zilele noastre, se observ fenomenul de globalizare a structurii membrilor. Astfel, firme precum ED&F Mann, Continental Grains, Cargill Investors i marea majoritate a marilor bnci acoper o arie mondial.

Dei fundamentele i principiile de funcionare sunt n mare parte identice pentru toate bursele de mrfuri, exist unele particulariti proprii fiecrei piee, datorate dezvoltrii istorice concrete a fiecreia. Indiferent de modul juridic de organizare, scopul comun al burselor este de a oferi un loc de ntlnire participanilor de pe pia i nu acela de a obine profit din propria activitate.

n general, orice burs are dou categorii de membri: membri plini (full seat), care au dreptul s tranzacioneze orice contract acceptat de ctre respectiva burs i membri asociai/liceniai, care pot s tranzacioneze doar anumite contracte.

Managementul burselor revine unor Consilii de Directori, alctuite din membri ai acestora precum i din specialiti al cror aport este strict profesional. Consiliul de Directori este mputernicit s interpreteze regulile i regulamentele respectivei piee i este responsabil de adoptarea de noi reguli sau modificri la cele vechi. Implementarea acestor decizii revine comitetelor bursei care, n tandem cu personalul angajat al acesteia, supravegheaz funcionarea de zi cu zi a pieei.

Prezentm n continuare o list cu comitetele Bursei de Cafea, Zahr i Cacao din New York:

- Adjudecare

- Reclamaii

- Arbitraj

- Audit

- Compensare

- Control

- Conduita afacerilor

- Administrativ

- Administrare ring de tranzacionare

- Ring tranzacii

- Faciliti ring

- Financiar - Evaluarea brokerilor de ring

- Membrii Bursei

- Administrare spaii pentru membri

- Dezvoltare noi produse

- Operaii i tehnologie

- Opiuni

- Cotaii opiuni

- Depozite i licene

Trebuie amintit c aceast burs, dei a dovedit o risip de inovaie i ingeniozitate, nu exceleaz prin numrul de tipuri de contracte n comparaie cu adevratele uzine precum Chicago Board of Trade (CBOT), Chicago Mercantile Exchange (CME), London International Futures Exchange (LIFFE) etc.

Elementul cheie al oricrei piee la termen l constituie Casa de Compensaie, care garanteaz integritatea financiar a pieei. Ea poate funciona fie ca un departament al bursei, fie n mod autonom, ca o instituie de sine stttoare.

Dup ncheierea fiecrei tranzacii n ring, brokerii se prezint n faa unui raportator din ring al bursei, care introduce datele reprezentnd detaliile tranzaciilor efectuate ntr-un sistem de prelucare a datelor unde sunt potrivite i mprite membrilor compensatori, care accept s compenseze tranzaciile.

Membrii Casei de Compensaie nu sunt, n mod obligatoriu, i membri ai bursei. Un fenomen larg rspndit este, alturi de globalizarea pieei i a produselor tranzacionate, i globalizarea Caselor de Compensaie. n Londra, exist o singur astfel de Cas, London Clearing House (LCH), nfiinat n 1888 sub numele de London Produce Clearig House, pentru compensarea comerului cu zahr i cafea. Recunoscut de SIB n 1988, LCH deservete urmatoarele burse: International Petroleum Exchange (IPE), London International Futures Exchange (LIFFE), London Metal Exchange (LME), Tradepoint Investement Exchange. LCH este deinut n proporie de 75% de ctre firme i bnci iar restul de 25% de ctre IPE, LIFFE i LME.

Casa de Compensaie colecteaz, de regul, un fond din contribuiile membrilor si care constituie o garanie suplimentar.

Resursele cu care LCH garanteaz ndeplinirea obligaiilor pentru orice tranzacie ncheiat n ring, sunt:

- marja depus de ctre firma ce nu i-a ndeplinit obligaiile contractuale (de exemplu: falimentul acesteia);

- contribuia membrilor compensatori la fondul comun; - pn la 10 milioane de lire sterline din orice venit realizat de LCH;

- asigurare de 100 milioane de lire sterline, la un asigurator de categoria AAA.

Alte burse i asum i rolul de a compensa tranzaciile efectuate, printr-un compartiment specializat. Astfel, MATIF S.A. din Frana i-a asumat i urmtoarele funcii:

- elibereaz autorizaii pentru membrii care au statutul de membri compensatori;

- nregistreaz fiecare tranzacie i acioneaz ca o contraparte pentru toi participanii la pia;

- garanteaz execuia contractelor;

- supravegheaz numrul de contracte cumprate sau vndute de ctre fiecare participant pe pia etc.

n activitatea de compensare, MATIF este ajutat de ctre Banca Central de Compensaii, nfiinat n 1990 i care este o proprietate a MATIF S.A.

Membrii acestei burse sunt de dou tipuri: operatori i membri compensatori. Candidaii la statutul de membri compensatori trebuie s ndeplineasc condiii legale i financiare suplimentare, un fel de asigurare pasiv de executare a obligaiilor. Astfel, membri MATIF pot s aib statut de: membru compensator general, membru compensator individual, intermediar de ring (nu acioneaz niciodat n nume propriu) i intermediar local (tranzacioneaz numai n nume propriu).

Primele dou categorii de membri (cei compensatori) sunt obligai s notifice bursei situaia conturilor proprii ct i a celor ale clienilor lor, pe o baz zilnic. Cap 4 Contractul FuturesUn contract futures este un acord de voin de a cumpra sau de a vinde o cantitate determinat dintr-un activ de o calitate specificat, la un pre stabilit n momentul ncheierii contractului, lichidarea obligaiilor contractuale fcndu-se la o dat viitoare acceptat de ctre ambii contractani.

Aceasta este i definiia contractului cash-forward, ns prin surprinderea deosebirilor dintre cele dou tipuri de contracte vom reui s individualizm mult mai bine contractul futures. Contractul futures poate fi asemnat cu o nlnuire de contracte forward cu lichidare zilnic. ntre cele dou tipuri de contracte, se mai poate stabili nc o legtur, n sensul c piaa futures a evoluat din cea forward, printr-un proces de standardizare a clauzelor contractuale, ct i prin apariia Casei de Compensaie care substituie fiecare contraparte din orice tranzacie.

Odat cu achiziionarea unui contract futures, care este un contract cu livrarea la termen, cumprtorul nu devine proprietar al activului-obiect al contractului, ci exist doar posibilitatea ca la scadena contractului, el s opteze pentru ca respectiva marf/activ financiar s-i fie livrat fizic, moment n care pltete i restul de bani care se adaug garaniei deja depuse. Merit subliniat ns faptul c garania depus de ctre cumprator (margin), nu reprezint un avans din valoarea contractului, ci doar o garanie de ndeplinire a obligaiilor contractuale (good faith deposit).

Standardizarea clauzelor contractuale implic urmtoarele aspecte:

- participanii la pia sunt asigurai de omogenitatea produselor din punct de vedere al calitii;

- facilitatea de a intra sau iei pe/de pe pia n orice moment, datorit lichiditii pieelor futures.

n felul acesta nu exist riscul ca odat achiziionat un contract futures pe gru, de exemplu, cumprtorul acestuia s fie obligat s accepte, mpotriva voinei lui, livrarea cantitii de gru ce face obiectul contractului. n cazul n care nu dorete s ajung ntr-o astfel de situaie, respectiva persoan va trebui s vnd contractul nainte de scaden.

n continuare, vom analiza clauzele contractului futures. 4.1 Cantitatea Fiecare contract tranzacionat n bursele de mrfuri, pe pieele la termen, are ca obiect o anumit cantitate dintr-un activ.

De exemplu, contractul futures pe cafea robusta, tranzacionat la LIFE, are ca unitate de tranzacionare 5 tone metrice din acest produs. Dac un participant pe pia dorete s cumpere 25 de tone metrice de cafea, el nu va cumpra un contract de 25 de tone, ci 5 contracte de cte 5 tone fiecare. Acest fapt permite ca poziia pe pia a unui operator s fie atomizat pentru ca acesta s nu blocheze piaa.

Dac un exportator columbian ar vinde la termen 2000 de tone de cafea pe piaa londonez, ar gsi probabil cu greu pe piaa forward un partener interesat de ntreaga cantitate. Oferind ns 400 de contracte pe

piaa futures, el ar putea gsi la expirarea contractului chiar i 400 de poteniali cumprtori. Totodat, contractele sunt astfel dimensionate nct s asigure i participarea unor ageni economici i speculatori cu posibiliti financiare reduse. n acest mod, este mult mrit i lichiditatea pieei, fapt ce ncurajeaz o participare tot mai activ i a altor persoane.

4.2 Calitatea Standardizarea calitii din contractele futures asigur omogenizarea contractelor tranzacionate n cadrul bursei, permind o negociere minim n ring. Astfel, ncheierea unui contract n groap (pit) n care se tranzacioneaz contracte pe soia (n cadrul fiecrei burse, exist un ring aparte pentru fiecare tip de contract tranzacionat), poate fi cam de genul:

- Broker 1: Vnd noiembrie 6.25! (preul pe ton este 6.25$);

- Broker 2: Contract !.

Ulterior, cei doi brokeri cad de acord asupra numrului de contracte tranzacionate (acesta fiind numrul cel mai mic dintre ofert i cerere). n cazul n care brokerul care vinde mai are nc contracte de vndut, el va repeta oferta n ring.

n cazul n care cumprtorul opteaz pentru o livrare fizic a contractului la expirare, el poate cere i livrarea unei caliti mai bune dect cea standard a contractului (caz n care trebuie s plteasc o prim) sau accept una inferioar (situaie n care primete un discount din partea vnztorului).

Fiecare burs are un nomenclator complex, elaborat de ctre o comisie de specialiti n domeniu, dup care calculeaz aceste prime i discounturi ce se aplic n cazul n care att cumprtorul, ct i vnztorul opteaz sau ofer o alt calitate dect cea standard. Pentru ca aceast operaiune s fie dus la bun sfrit, trebuie s existe i o contraparte interesat, care s accepte aceast calitate. n caz contrar, nimeni nu poate fi obligat s accepte o alt calitate dect cea standard.

Fiecare burs, n momentul n care lanseaz un contract, se asigur c activul-obiect al contractului are o calitate de referin pe piaa respectivului produs. O calitate rar ntlnit nu va trezi interesul unui numr suficient de operatori pentru ca el s cunoasc un succes pe pia.

Contractul futures pe complexul de petrol Brent Crude, tranzacionat pe International Petroleum Exchange din Marea Britanie ncepnd cu anul 1988, are un volum de tranzacionare zilnic (calculat pe baza cantitii ce face obiectul contractelor tranzacionate) de circa 45 milioane barili. Acest complex petrolier realizeaz un amestec de diferite tipuri de petrol extrase din mai multe platforme de forare marin din Marea Nordului, colectate prin conducte comune i transportat pn n Insulele Shetland, de unde este ncrcat pe tancuri petroliere prin terminalul Sullom Voe.

Preul acestui produs joac un rol important n formarea preurilor de pe piaa mondial a produselor petroliere prin utilizarea lui ca pre de referin n contractele internaionale. Se apreciaz c aproximativ 2/3 din comerul internaional cu petrol brut are ca pre de referin cotaia Brent Crude de la IPE, incluznd exportatorii din Orientul Mijlociu, Africa, America de Sud i Orientul ndeprtat.

Evoluia preului de referin determin o micare proporional a preului contractual.

4.3 Puncte de livrare Punctele de livrare reprezint depozite, terminale dar i porturi i chiar zone n care marfa trebuie s fie livrat de ctre vnztorul care a optat pentru executarea fizic a contractului.

n funcie de caracteristicile intrinseci ale produsului, ct i de capacitatea bursei de a oferi o infrastructur i un know-how adecvat, exist mai multe situaii. Astfel, unele burse accept doar livarea n anumite depozite i terminale liceniate de ctre ele n acest scop.

De exemplu, Winnipeg Commodity Exchange accept ca puncte de livrare pentru contractul futures pe ovz doar terminalele autorizate Manitoba, Saskatchewan, Alberta i Duluth Superior.

Din preul final de nchidere al contractului se scade transportul pn la Minneapolis, obinndu-se preul pltit de ctre cumprtor pentru livrarea n aceste depozite.

Punctele de livrare acceptate de ctre burse sunt o dovad a politicii fiecreia, ele oglindind bine segmentul de ageni economici invitai s se acopere pe respectiva pia la termen. n cazul marilor burse, bineneles c acestea vizeaz piaa mondial. Celelalte clauze contractuale sunt, n general, procedurale.

4.4 Cotarea preului Cotarea preului reprezint unitile monetare pe unitatea de msur a activului-obiect a contractului. Este de remarcat c moneda de tranzacionare nu este numai cea naional. Cu ct bursa este mai deschis spre exterior, cu att ea accept i alte monede. Mai exist i sistemul de cotare pe puncte, n cazul contractelor futures pe rata dobnzii sau indici. n cazul contractului futures pe bonuri de tezaur SUA pe doi ani, cotarea preului se face pe puncte (fiecare punct avnd o valoare de 2000 $) i 1/32 dintr-un punct. Astfel, 91-16 reprezint 91 de puncte i 16/32, 91-1625 reprezint 91 de puncte i 16,25/32 etc. Cum unitatea de tranzacionare o reprezint bonurile de tezaur cu o valoare la maturitate de 200000 $ i cum un punct valoreaz 2000 $, avem deci ca unitate de tranzacionare 100 de puncte. Acest lucru faciliteaz cotarea, fiind mult mai uor de cotat o rat a dobnzii n procente. Astfel, o rat de 8,5% se coteaz prin 91-16, respectiv 91 de puncte i 16/32.

4.5 Pasul de licitaie Pasul de licitaie (tick-size) reprezint suma minim (n uniti monetare sau puncte), cu care preul poate s scad sau s cresc. El este stabilit de ctre fiecare burs n scopul facilitrii cotrii ca i n scopul de a elimina o mbuntire a preului cu sume modice.

4.6 Limita maxim a variaiei zilnice a preului Limita maxim a variaiei zilnice a preului este i ea stabilit de ctre fiecare burs i ea nu este n nici un caz arbitrar. n acest caz, bursa ia n considerare mai muli factori, dintre care cel mai important este instabilitatea preului activului-obiect al contractului. n cazul n care aceast limit este atins, de regul se stabilete un proces de aa-zis expandare automat. Dac aceast anomalie persist, se reanalizeaz oportunitatea de a schimba limita sau de a suspenda contractul din tranzacionare pentru o perioad. O limit prea sczut, totodat, poate bloca formarea liber a preului.

4.7 Lunile de expirare Lunile de expirare sunt, de regul, cuprinse n ciclul martie-iunie- -septembrie-decembrie sau cele analoage. Anumite contracte prevd ns n mod permanent ca luni de livrare i pe cele care urmeaz actualei luni de tranzacionare. Un rol important n stabilirea lunilor de livrare l are i sezonalitatea ofertei, bursa dorind s atrag orice agent economic interesat prin oferirea unor contracte ale cror luni de expirare sunt adecvate operaiunilor de acoperire a riscului (hedging). Dac un contract are, de exemplu, 4 luni de expirare, de fapt acestea sunt analoage cu 4 contracte separate, fiecare cu viaa lui, cu moduri de formare a preului autonome, cererea i oferta pentru o anumit lun neinfluennd cererea i oferta pentru alta (vorbim doar de modul tehnic de formare a preului). Fiecare lun de expirare are o cotaie separat a preului.

Cap.5 Analiza critic privind previzionarea preurilor futures la burs Posibilitatea prevederii trendului pieei i a modului de evoluie a cursului bursier este una dintre marile provocri adresate participanilor la pia. Prezicerea cu o acuratee perfect a micrii preului (ceea ce din punct de vedere practic este imposibil) ar nseamna pentru cei ce dein aceste informaii o cale rapid de mbogire pe piaa futures, iar pentru cei ce nu le dein, o posibil cale de srcire.

n lipsa existenei acestor informaii sigure, o alternativ bun o reprezint tehnicile de previzionare folosite cu succes de ctre traderii experimentai.

Imposibilitatea prediciei perfecte a evoluiei preului doar pe baza intuiiei i a experienei implic apelarea la tehnici de previziune de ctre juctorii experimentai ce particip la piaa futures.

Utilizarea unor tehnici specializate cum ar fi analiza fundamental sau analiza de regresie poate aduce participanilor la piaa futures informaii utile de care pot s beneficieze n fundamentarea deciziilor lor.

Neutilizarea unor astfel de tehnici de ctre participanii la pia i luarea unor decizii doar pe baza intuiiei i a experienei proprii, poate s conduc la pierderea unor oportuniti i a unor ctiguri importante.

Desigur, utilizarea unor tehnici i a unor modele adecvate, poate s aduc reale avantaje juctorilor de pe piaa futures, n special atunci cnd acetia i fundamenteaz deciziile att pe baza informaiilor obinute cu ajutorul acestora, ct i pe intuiie i experien.

n acest sens, se pot construi jocuri interactive cu ajutorul unor tehnici i modele adecvate care s valorifice intuiia i experiena juctorilor, acetia beneficiind din plin de facilitile pe care le ofer utilizarea calculatoarelor n astfel de activiti.

Analiza pieelor futures poate fi etichetat ca fundamental ori tehnic. Dac pieele ar fi perfect eficiente utilizarea acestor dou tipuri de analiz ca un instrument de analiz ar fi inutil deoarece nimeni nu ar putea spera s ctige mai mult dect dac ar aplica strategia cumpr i pstreaz.

S-ar prea c analiza fundamental este preferat mai mult de firmele de brokeraj n timp ce analiza tehnic de ctre publicaiile independente privind evoluia pieei precum i de publicul investitor sau speculator.

Unii traderi de mrfuri folosesc analiza fundamental pentru a determina direcia pieei i pe cea tehnic pentru determinarea momentului intrrii i ieirii de pe pia. n continuare, vom presupune c pieele nu sunt perfect eficiente.

Proiectul noului sistem va include tehnici i modele utilizate pentru previzionarea preurilor futures.

Cap.6 Tehnici de analiz pentru previzionarea preurilor futures Analiza fundamental ncepe cu evaluarea cererii i a ofertei i continu cu cuantificarea impactului pe care l are asupra pieei restriciile impuse de guvern, grupuri publice, burs etc. Variabilele analizate vor fi, fie endogene, fie exogene.

De exemplu, o variabil endogen este suprafaa plantat cu porumb, n timp ce una exogen ar fi cderea unei grindini pe o anumit zon de cultur intensiv.

Oferta reprezint cantitatea oferit dintr-o marf la diferite niveluri de preuri pentru o anumit perioad. n analiza ofertei de produse agricole, trebuie luai n considerare, n principal, urmtorii factori:

Stocul existent: dac o cantitate important din recolta precedent rmne stocat, oferta poate fi excesiv i, deci, preurile vor scdea odat cu apariia noii recolte.

Suprafaa ce se dorete a fi nsmnat: la sfritul primului trimestru se realizeaz estimri relativ la suprafaa ce se dorete a fi nsmnat. Aceasta este prima prere oficial a pieei pentru noul an.

Estimri ale recoltei: acestea sunt fcute publice de-a lungul ciclului de dezvoltare a culturilor.

Substitueni posibili: dac crete producia de substitueni la un anumit produs de baz, aceasta poate duce la scderea preului pentru produsul de referin i invers. Condiiile climaterice: rapoartele despre starea vremii au un impact puternic n evaluarea pieei asupra recoltei finale.

Competitorii internaionali: traderii studiaz, de asemenea, progresul recoltelor din rile mari productoare din lume, evalund condiiile ofertei la scar global.

Programele guvernamentale: programele naionale pot duce la diminuarea sau creterea suprafeei plantate la diverse soiuri de plante. Subvenionarea preurilor de export, regulile stabilite n cadrul tratatelor internaionale de schimb (GATT, NAFTA etc) au impact asupra politicilor de export.

Programele guvernelor strine: guvernele strine pot subveniona, de asemenea, exporturile, putnd mri semnificativ oferta pe piaa mondial.

Cererea, n general, reprezint mai mult dect cantitatea dorit dintr-o marf la un anumit pre. Pentru analiza pieei, cererea se refer la cantitatea dorit dintr-o marf la diferite niveluri de preuri pentru o anumit perioad. n cazul cererii trebuie analizai urmtorii factori de influen:

Rapoarte privind eptelurile, importante n cazul porumbului, rotului de soia etc.

Preferinele consumatorilor: cererea pentru anumite produse poate fi influenat dac preferinele consumatorilor se schimb. De exemplu, consumatorii pot prefera ntr-un anumit sezon carnea de pui fa de carnea de vac, fapt ce influeneaz preul la fiecare dintre cele dou sortimente.

Achiziii strine: traderii supravegheaz rile cu pondere important n comerul mondial cu marfa respectiv i ndeosebi marii importatori (pentru cereale, China, Rusia, UE, SUA). Rata de cretere a populaiei, producia lor intern i creterea economic sunt monitorizate pentru a determina nevoia unei ri i posibilitatea de a cumpra produse agricole.

Programe guvernamentale: guvernele pot susine regulat cererea i oferta prin programe de export, achiziii guvernamentale, iar n sens opus prin impunerea de embargouri etc.

Cererea pentru o marf este influenat de preul i disponibilitatea substituenilor (se va bea mai puin cafea dac preul crete, fiind utilizat, n schimb, mai mult ceai sau buturi rcoritoare).

Pe piaa valutar, fluctuaia ratei de schimb a monedei naionale vis-a-vis de dolar, euro sau alt moned puternic, va determina costul relativ al produselor naionale n raport cu produsele din alte ri. Dac, de exemplu, leul este puternic, cererea pentru produsele romneti pe piaa internaional este afectat, mai exact scade.

Aceti factori, precum i alii, cum ar fi substituenii produselor (produsele sintetice), cantitatea cerut pentru stocare etc., influeneaz semnificativ traderii n luarea unei poziii pe pia.

De exemplu, dac presupunem c vremea favorabil n America de Sud duce la obinerea unor recolte bune la boabe de soia n Argentina i Brazilia, acest fapt, plus oferta mondial, tind s reduc preurile. Astfel, un trader fundamental poate decide s adopte o poziie de cumprare pe termen scurt (short futures) pentru soia, n ateptarea reducerii preului.

De exemplu, n timpul foametei din Anglia, din 1866, s-a constatat c dei a crescut preul la cartofi a crescut i cererea pentru acest produs. Acest fenomen se explic prin faptul c fiind secet nu existau alte produse la acelai pre sau la un pre mai mic care puteau s substituie cartoful.

De asemenea, scderea semnificativ a preului la orez n Asia (unde acest produs ocup o pondere important n alimentaia populaiei srace) a condus la scderea consumului din acest produs.

Acest fenomen se poate explica prin faptul c scderea puternic a preului a condus la eliberarea unei cantiti de bani destul de semnificativ pentru fiecare familie, care a putut fi utilizat pentru cumprarea altor produse alimentare de calitate superioar, cum ar fi petele.

Beneficiile cele mai mari apar atunci cnd cel care ia decizia posed informaii i estimri mai bune dect competitorii si. Eficiena informaiei este relativ, ea fiind dat de raportul dintre valoarea ateptat i costul obinerii informaiei. Altfel spus, obinerea unei informaii este considerat eficient n condiiile n care avantajele conferite de deinerea ei depesc costul economic al obinerii ei (trebuie s fie mai mare dect acesta). Frecvena distribuiei ofer o imagine bun a caracteristicilor datelor studiate. Analiza distribuiei se face prin divizarea seriei de date n intervale mai mici, egale sau neegale i observarea frecvenelor de apariie a preului zilnic ntr-unul din intervalele considerate.

Se ateapt ca distribuia preului la marf s fie asimetric la stnga (preuri mici) i s aib o coad mai lung spre preurile mai mari, pentru c preul rmne la niveluri nalte doar pentru timp scurt.

Preul mrfurilor tinde s fie limitat n jos de costul de producie i de rezistena ofertanilor de a vinde la un pre care le-ar aduce pierderi. n sus nu exist o astfel de limit, dect cea a unor valori superioare rezonabile.

Pentru cuantificarea tendinei micrii preului se folosesc urmtorii indicatori ai tendinei centrale:

a) Media aritmetic: ==niipnp11,

unde: - n = numrul de observri;

- pi = valoarea preului la momentul ti.

b) Mediana reprezint valoarea termenului din mijlocul seriei n cazul unei serii impare. Dac seria este par mediana este valoarea medie a termenilor centrali ai seriei.

c) Modul reprezint varianta cu frecvena cea mai mare n serie. Pentru o serie de intervale modul se calculeaz astfel:

211++=hXoMo,

unde: Xo = limita inferioar a intervalului modal;

h = mrimea intervalului modal;

1 = (frecvena intervalului modal - frecvena intervalului anterior);

2 = (frecvena intervalului modal - frecvena intervalului urmtor).

Modul poate fi aproximat cu relaia:

Mo = Media - 3 (Media - Mediana).

d) Media geometric:

()nnnngppppppp12121.

e) Media ptratic : ()==niiqpnp121.

Rdcina mediei ptratice este utilizat n calcularea abaterii standard. Studiu de caz privind previziunea preurilor pe pia la termene futures

f) Media armonic: se definete ca fiind egal cu valoarea invers a mediei aritmetice calculat din valorile inverse ale termenilor aceleiai serii de date, astfel:

==niihpnp11

Aceast medie reduce efectele extreme mai mult i dect media geometric.

Dispersia i asimetria sunt folosite pentru interpretarea datelor nregistrate. Dispersia unei caracteristici se calculeaz ca o medie aritmetic simpl sau ponderat a ptratelor abaterilor termenilor fa de media lor i se calculeaz cu relaia:

(==niixxn1221 , pentru o serie simpl, sau cu formula:

()===kiikiiinnxx1122, pentru o serie cu frecvene absolute.

Abaterea medie liniar, d, este folosit pentru msurarea repartiiei i se calculeaz ca o medie aritmetic simpl sau ponderat a deprtrii termenilor seriei de la media lor n valoare absolut, astfel:

==niixxnd11, pentru o serie simpl,

===niikiinxxd11, pentru o serie cu frecvene absolute.

unde: xi - termenii seriei;

x - media aritmetic;

n - numrul termenilor din serie. Analiza, diagnoza i modelarea sistemelor financiar-bancare

Conceptul de eficien a costului versus utilitatea informaiei este cel mai bine ilustrat la activitile de eantionare. Astfel, dac eantionul nu este reprezentativ, utilitatea informaiei este sczut pentru un acelai nivel al costurilor. n ceea ce privete estimrile, acestea sunt mai importante dect datele statistice.

Analiza micrii preului i a riscului de tranzacionare implic instrumente specializate de analiz a seriilor cronologice. Toate tehnicile se bazeaz pe cantitatea de date luate n considerare. Cu ct cantitatea de date este mai mic, cu att rezultatele vor fi mai neconcludente.

Eroarea datorat volumului de date, , este dat de relaia:

1001=n,

unde n reprezint numrul de date/observri.

De exemplu, pentru n = 4 observri, eroarea este de 50%.

Pentru o previziune econometric a cererii de gru, n cazul considerrii datelor lunare pe ultimii trei ani (n=36 observri), previziunea va avea o acuratee/precizie egal cu:

%7,16100361=. Analiza, diagnoza i modelarea sistemelor financiar-bancare

Frecvena distribuiei ofer o imagine bun a caracteristicilor datelor studiate. Analiza distribuiei se face prin divizarea seriei de date n intervale mai mici, egale sau neegale i observarea frecvenelor de apariie a preului zilnic ntr-unul din intervalele considerate.

Se ateapt ca distribuia preului la marf s fie asimetric la stnga (preuri mici) i s aib o coad mai lung spre preurile mai mari, pentru c preul rmne la niveluri nalte doar pentru timp scurt.

Preul mrfurilor tinde s fie limitat n jos de costul de producie i de rezistena ofertanilor de a vinde la un pre care le-ar aduce pierderi. n sus nu exist o astfel de limit, dect cea a unor valori superioare rezonabile.

Pentru cuantificarea tendinei micrii preului se folosesc urmtorii indicatori ai tendinei centrale:

a) Media aritmetic: ==niipnp11,

unde: - n = numrul de observri;

- pi = valoarea preului la momentul ti.

b) Mediana reprezint valoarea termenului din mijlocul seriei n cazul unei serii impare. Dac seria este par mediana este valoarea medie a termenilor centrali ai seriei.

c) Modul reprezint varianta cu frecvena cea mai mare n serie. Pentru o serie de intervale modul se calculeaz astfel:

211++=hXoMo,

unde: Xo = limita inferioar a intervalului modal;

h = mrimea intervalului modal;

1 = (frecvena intervalului modal - frecvena intervalului anterior);

2 = (frecvena intervalului modal - frecvena intervalului urmtor).

Modul poate fi aproximat cu relaia:

Mo = Media - 3 (Media - Mediana).

d) Media geometric:

()nnnngppppppp12121.

e) Media ptratic : ()==niiqpnp121.

Rdcina mediei ptratice este utilizat n calcularea abaterii standard. Studiu de caz privind previziunea preurilor pe pia la termene futures

f) Media armonic: se definete ca fiind egal cu valoarea invers a mediei aritmetice calculat din valorile inverse ale termenilor aceleiai serii de date, astfel:

==niihpnp11

Aceast medie reduce efectele extreme mai mult i dect media geometric.

Dispersia i asimetria sunt folosite pentru interpretarea datelor nregistrate. Dispersia unei caracteristici se calculeaz ca o medie aritmetic simpl sau ponderat a ptratelor abaterilor termenilor fa de media lor i se calculeaz cu relaia:

(==niixxn1221 , pentru o serie simpl, sau cu formula:

()===kiikiiinnxx1122, pentru o serie cu frecvene absolute.

Abaterea medie liniar, d, este folosit pentru msurarea repartiiei i se calculeaz ca o medie aritmetic simpl sau ponderat a deprtrii termenilor seriei de la media lor n valoare absolut, astfel:

==niixxnd11, pentru o serie simpl,

===niikiinxxd11, pentru o serie cu frecvene absolute.

unde: xi - termenii seriei;

x - media aritmetic;

n - numrul termenilor din serie. Analiza, diagnoza i modelarea sistemelor financiar-bancare

Abaterea medie ptratic sau abaterea standard, notat , se calculeaz ca o medie ptratic din abaterile tuturor variantelor seriei de la media lor aritmetic:

( 211==niixxn, pentru o serie simpl, respectiv

()===kiiikiinnxx121, pentru o serie cu frecvene absolute.

Abaterea medie ptratic este cea mai obinuit metod de calcul a gradului de dispersie a datelor. ntr-o serie cu repartiie normal, 68% din termenii seriei sunt n intervalul de variaie dat de (x), 95,5% n intervalul (2x) i 99,7% n intervalul (3x).

Datele nregistrate la mrfuri nu sunt distribuite normal i trebuie msurate i corectate cu ajutorul asimetriei, care reprezint gradul de distorsiune fa de simetria normal. Asimetria se calculeaz cu ajutorul coeficienilor de asimetrie ca raport ntre asimetria absolut (diferena dintre medie i modul) i abaterea standard, astfel:

()MoxK=1.

Coeficientul de asimetrie, K, poate lua valori ntre -1 i +1; cu ct este mai mic n valoare absolut cu att asimetria este mai mic (ntr-o serie perfect simetric, K = 0, deoarece media corespunde n valoare cu valoarea modal a seriei).

Dac media este mai mare dect valoarea modal a seriei, atunci coeficientul de asimetrie este cuprins ntre 0 i 1, deci exist o asimetrie pozitiv; n caz contrar, dac valoarea modal este mai mare dect media, coeficientul de asimetrie este cuprins ntre -1 i 0, adic exist o asimetrie negativ.

n cazul n care se cunoate mediana seriei, Me, coeficientul de asimetrie K, se poate calcula cu relaia:

()MexK=3' Studiu de caz privind previziunea preurilor pe pia la termene futures

unde: -3 < K < 3 i va arta un grad mai mare de asimetrie cu ct se va apropia mai mult de zero. Aceast formul se folosete pentru seriile uor asimetrice n care pentru un numr mare de cazuri se verific relaia:

Modul = Media - 3 (Media - Mediana). n practic se pot ntlni serii de repartiie de frecvene simetrice, uor simetrice sau cu tendin pronunat de asimetrie.

Gradul de asimetrie se interpreteaz cu ajutorul unuia dintre cei doi coeficieni de asimetrie i se bazeaz pe relaia care exist ntre cei trei indicatori ai tendinei centrale (media, mediana, modul).

n figura 1-a se prezint o serie perfect simetric n care media este egal cu valoarea modal a seriei, ca urmare a faptului c abaterile egale n valoare absolut se compenseaz reciproc pentru acelai numr de cazuri observate nu numai pe total, o serie cu asimetrie pozitiv (fig. 1-b) i o serie cu asimetrie negativ (fig 1-c).

Asimetria unei serii de date poate fi corectat folosind nite transformri. Preurile pot fi asimetrice ntr-un anumit model.

De exemplu, dac sunt 25% anse s apar acelai pre de dou ori i 11% s apar de trei ori, putem transforma datele originale ntr-o distribuie normal lund rdcina ptrat a fiecrui nivel de pre observat, dup care se trece la analizarea noii serii de date.

Pe baza acestor indicatori putem s obinem informaii referitoare la variaia preului care vor fi ulterior folosite n predicia evoluiei acestuia. Analiza, diagnoza i modelarea sistemelor financiar-bancare

4.6.3 Analiza de regresie Analiza de regresie arat rspunsul variabilei dependente y la o modificare n valoarea variabilei independente x. n cazul studierii evoluiei preului, analiza de regresie are drept obiectiv descrierea printr-un model adecvat a relaiei dintre pre i variabilele care-l influeneaz (cererea, oferta, nivelul stocului existent, perturbaii etc.).

Este necesar testarea modelului de regresie n vederea validrii lui n raport cu realitatea studiat i de a estima/evalua calitatea acestuia.

Relaia dintre variabila dependent pre i variabilele independente poate fi de form liniar sau neliniar i, n consecin, modelele de regresie utilizate n stabilirea dependenei dintre acestea vor fi de acelai tip.

Dependena dintre variabilele exogene i variabilele endogene se poate exprima prin ecuaii liniare sau neliniare, iar estimarea parametrilor ce caracterizeaz modelul de regresie se poate face prin diferite metode statistice (metoda celor mai mici ptrate, metoda verosimilitii maxime, metoda Bayesian etc.).

4.6.3.1 Regresia liniar Modelul liniar care exprim dependena liniar dintre y i x, pentru a fi fidel comportamentului exprimat de date, va include att ceea ce este esenial n relaia dintre cele dou variabile, iibxay+=, ct i aspectele neeseniale, incerte semnalate prin adugarea simbolului u. Ca urmare, modelul devine:

niubxayiii,1,=++=,

n care:

- yi = preul observat (valori empirice, reale, din observare);

- , poart denumirea de valoare rezidual: iiiyyu=

- reprezint valorile preului rezultate din funcia de regresie. iy

Aproximarea norului de puncte ce reprezint valorile empirice ale preului rezultate din observare, se poate face printr-o ecuaie de regresie liniar sau neliniar. Aproximarea parametrilor ce caracterizeaz ecuaia de regresie trebuie fcut astfel nct valoarea rezidual s fie minim:

()min1122====niniiiiyyu Studiu de caz privind previziunea preurilor pe pia la termene futures

Pentru aflarea relaiei de dependen liniar dintre cele dou serii de date {yi} i {}, iyni,1= cu condiia minimizrii valorii reziduale, se determin punctul de extrem, derivnd ecuaia liniar de regresie n raport cu parametri a i b, n care: bxay+=

- a = o valoare constant ce reprezint ordonata la origine;

- b = coeficientul de regresie care arat msura n care se modific variabila dependent la modificarea cu o unitate a variabilei independente.

Rezult sistemul:

======+=+niiiniiniininiiiyxxbxayxbna112111.

Parametrii a i b se determin rezolvnd sistemul obinut pe baza metodei celor mai mici ptrate, care presupune c suma abaterilor valorilor empirice (reale) de la valorile teoretice s fie minim, astfel:

===niniiixbyna111,

2112111======niiniiniiniiniiixxnyxyxnb.

Pentru multe serii de date, rezultatul teoretic conduce la existena unor relaii teoretice, dei n realitate relaia ntre date nu este chiar att de puternic. Eroarea standard a calculaiei reprezint msura exactitii liniei trasate prin punctele observate:

()2121==niitiyyn, Analiza, diagnoza i modelarea sistemelor financiar-bancare

unde: tiy= valoarea ajustat teoretic; yi = valoarea empiric rezultat din observare (preul observat).

Coeficientul de corelaie r msoar intensitatea legturii de tip liniar dintre dou variabile x i y i se calculeaz ca medie aritmetic a produsului abaterilor normale normate ale celor dou variabile:

========21122112111niiniiniiniiniiniiniiiyynxxnyxyxnr.

Cu ct coeficientul de corelaie este mai aproape de 1 cu att legtura este mai puternic. n cazul n care r = 0 variabilele sunt independente.

4.6.3.2 Regresie neliniar Modelele neliniare genereaz n perspectiva estimrii parametrilor complicaii datorate faptului c:

- variabila rezidual (perturbatoare) u poate s apar ca exponent i ea nu urmeaz o lege normal de medie nul;

- imposibilitatea de a se ajunge practic, pe ci obinuite, la formula de obinere a estimaiilor pentru care 2u este minim.

Dac dependena preului fa de variabilele care l influeneaz nu este liniar se consider c regresia este curbilinie (parabol de gradul doi, exponenial, logaritmic etc.).

Dac funcia de regresie este de forma unei parabole de gradul doi , parametrii a, b, c se determin utiliznd metoda celor mai mici ptrate, prin minimizarea expresiei: 2cxbxay++=

()()min1221122======niiiininiiiicxbxayyyu Studiu de caz privind previziunea preurilor pe pia la termene futures

Se obine sistemul de ecuaii:

============++=++=++niiiniiniiniiniiiniiniiniiniiniiniiyxxcxbxayxxcxbxayxcxbna121413121131211121

Metoda bayesian de estimare a parametrilor ia n considerare pe lng datele statistice frecvent utilizate (din sondaje sau serii cronologice), i alte informaii cunoscute asupra parametrilor, precum i o funcie a pierderii (costului, riscului) datorit abaterilor valorilor estimate de la cele reale. n acest caz statistica bayesian utilizeaz informaii obinute ulterior n calculul destinat estimrii parametrilor, astfel nct pentru exprimarea incertitudinii se utilizeaz densitatea de probabilitate revizuit (aposterioric).

n cazul prediciei preurilor pe piaa futures obinerea unor informaii ulterioare culegerii datelor iniiale i utilizarea lor n estimare este foarte util i important i conduce la revizuirea credibilitii rezultatelor.

Verificarea ipotezelor statistice are n vedere:

- semnificaia parametrilor de regresie utilizndu-se n acest scop diverse teste statistice (testul T, Student .a.);

- egala mprtiere a valorilor reziduale (testul F, Snedecor);

- absena autocorelrii variabilei reziduale (testul Durbin-Watson);

- normalitatea repartiiei variabilei reziduale.

Parametrii ecuaiilor de regresie se pot determina n mod eficient prin utilizarea unor pachete de programe specifice, cum ar fi:

- SAS (dispersia, testul T, testul Durbin-Watson, analiza de regresie, metoda celor mai mici ptrate);

- TSP, S-PLUS (regresie liniar i neliniar, autocorelaie);

- FORECAST MASTER (estimri bayesiene);

- STATISTICA (media, dispersia, corelaia, regresia liniar i neliniar, teste statistice, reprezentri grafice etc.).

Analiza, diagnoza i modelarea sistemelor financiar-bancare

4.6.3.3 Metode de regresie multifactorial n cazul n care preul unor produse agroalimentare depinde de mai muli factori (inflaie, noua recolt, stocuri etc.), aceste influene ale variabilelelor independente asupra variabilei dependente se pot exprima cu ajutorul ecuaiei de regresie multipl:

()uxxxfyp+=,...,,21,

n care reprezint variabilele independente, iar u o variabil rezidual, cu dispersia constant i media nul. pxx,...,1

Cel mai utilizat model de regresie multipl este modelul liniar, care are forma:

ppiXqXqqppY+++=110

unde: ippY - preul anticipat ajustat cu indicele preurilor de producie;

q0 - coeficientul ce exprim influena factorilor neluai n

considerare;

qi - ponderea cu care influeneaz fiecare factor preul;

Xi - factorii ce influeneaz preul ( recolta , inflaie etc.).

Coeficienii se pot determina utiliznd metoda celor mai mici ptrate. pqqq,,,104.7 Modele de evaluare a opiunilor Opiunea, ca activ financiar, ofer posibilitatea juctorilor de pe pia de a reveni asupra deciziei de investi o sum de bani n vnzarea sau cumprarea de active.

Un model de evaluare a opiunilor este o formul matematic care folosete factorii ce determin preul opiunii ca date de intrare. Rezultatul este preul teoretic corect. Dac modelul ar fi perfect elaborat, preul de pia al opiunilor n evoluia sa ar trebui s egaleze preul teoretic rezultat din model.

Cumprtorul unei opiuni are dreptul dar nu i obligaia s cumpere (CALL) sau s vnd (PUT) la un termen prestabilit i la un pre fixat dinainte o anumit cantitate de active (mrfuri, valute etc.). Pe pia opiunile de cumprare sunt numite CALL, iar cele de vnzare PUT. Studiu de caz privind previziunea preurilor pe pia la termene futures

Pentru a cumpra astfel de opiuni de pe piaa futures trebuie s se plteasc o prim de risc care reprezint preul opiunii.

Vnztorul de opiuni ctig cert valoarea primelor ncasate i va nregistra pierderi proporionale cu creterea cursului bursier, comportamentul su fiind de preferin pentru risc. Pentru cumprtor opiunea este o poli de asigurare ce-i poate aduce ctiguri dac piaa e favorabil sau s-l apere de pierderi n caz contrar, comportamentul su pe pia fiind de aversiune fa de risc. Operaiunile cu opiuni pot fi considerate operaiuni de vnzare sau cumprare de riscuri.

Elementele ce caracterizeaz o opiune sunt:

- (Vc , Vp) valoarea primei pltite pentru opiunea de cumprare CALL i respectiv de vnzare PUT;

- pe preul de exerciiu stabilit pentru cumprare sau vnzare de active la momentul ncheierii contractului opional;

- t durata de valabilitate a contractului ],[0fttt, unde t0 momentul iniial, tf momentul de scaden;

- Rf rata dobnzii fr risc la care se presupune c se poate mprumuta un investitor pentru a cumpra opiuni;

- variana riscului activului.

Valoarea opiunii este studiat n intervalul de valabilitate al acesteia (pn la scaden) n momentul efecturii unei tranzacii. Ea poate fi pozitiv i n acest caz ea se exercit, sau poate fi nul i n acest caz se abandoneaz. Valoarea unei opiuni are dou componente, i anume: valoarea intrinsec i valoarea n timp.

Cursul bursier al activului determin valoarea intrinsec a opiunii, Vi (fra a deduce suma pltit), adic ctigul obinut prin exercitarea sa imediat:

- Vi = p pe pentru CALL respectiv;

- Vi = pe p pentru PUT, unde p este preul curent al activului pe pia.

Valoarea n timp reflect potenialul opiunii de a ctiga valoarea intrinsec i se calculeaz ca diferen ntre prima curent a opiunii (Vc sau Vp) i valoarea sa intrinsec. Cu ct perioada de timp rmas pn la expirarea opiunii este mai ndelungat cu att prima opiunii va fi mai mare deoarece probabilitatea ca exercitarea opiunii s fie profitabil este mai mare. Cu ct ne apropiem de data de expirare a opiunii cu att valoarea ei n timp devine din ce n ce mai mic i tinde spre zero, opiunea fiind considerat un activ consumabil.

Analiza, diagnoza i modelarea sistemelor financiar-bancare

Valoarea opiunii are dou margini:

- marginea superioar care reprezint cursul viitor al activului;

- marginea inferioar care reprezint valoarea opiunii.

Rata de acoperire a opiunii Ra reprezint variaia valorii opiunii Vi la o variaie cu o unitate a cursului activului suport p:

dpdVRca=.

Rata de acoperire a opiunii semnific numrul de opiuni necesare n portofoliu pentru a se apra de variaia cursului activului suport.

Efectul de levier (volatilitatea) reprezint variaia marginal a valorii optime n raport cu o variaie a cursului activului i se calculeaz cu relaia:

caccVpRpdpVdVL==.

Pe pia cumprtorul de opiuni CALL estimeaz o acoperire a pierderilor la evoluia cursului activelor egale cu prima de risc sau chiar un ctig dac cursul evolueaz n sensul prevzut de acesta i anume proporional cu valoarea creterii.

Vnztorul de CALL accept contractul i i asigur un ctig limitat egal cu prima de risc dac valoarea cursului activelor va scdea, dar i pierderi proporionale cu valoarea creterii cursului activelor.

Opiunea de vnzare PUT privit prin optica cumprtorului i asigur acestuia c n cazul scderii previzibile a cursului activului s nu nregistreze pierderi pltind pentru aceasta prima de risc, dar dac cursul crete el va nregistra pierderi dar nu mai mari dect prima de risc i ctiguri proporionale cu scderea cursului activului.

Aceeai opiune privit prin prisma vnztorului de PUT i asigur acestuia n mod cert ncasarea primei i sper c preurile nu vor scdea. n cazul n care cursul activului va crete el va suferi pierderi proporionale cu aceste creteri ale cursului activelor.

Agenii economici pot utiliza contractele cu opiuni ca protecie mpotriva micrilor nefavorabile ale preului activului de baz i n acelai timp ca mijloc de valorificare a oportunitii pstrrii unui profit dac cursul preului este favorabil. n acest caz exist mai multe tipuri de strategii de acoperire a riscului i de arbitraj. Studiu de caz privind previziunea preurilor pe pia la termene futures

Operaiunile de arbitraj intervin atunci cnd preul de pia al opiunii este supra sau subevaluat i ele sunt iniiate prin utilizarea simultan de CALL-uri i PUT-uri (cu preuri de exercitare sau scadene diferite sau aceleai). Exist urmtoarele tipuri de strategii:

- speculative, prin care se urmrete obinerea de profit pe baza speculrii variaiilor de pre, specifice pentru agenii cu preferine la risc;

- simple, n cazul n care se folosete un singur tip de opiune. Ele sunt foarte riscante, pierderile fiind substaniale dac anticiprile sunt incorecte;

- cu opiuni acoperite, care presupun vnzarea sau cumprarea unei opiuni mpreun cu adoptarea unei poziii compensatorii (prima de risc) n contractul futures de baz.

Vnzarea unei opiuni call futures mpreun cu o poziie long este cunoscut sub denumirea de vnzare call acoperit (figura 2):

Vnzare CALL acoperit = short call + long futures.

Similar, vnzarea unei opiuni put mpreun cu o poziie short poart denumirea de vnzare PUT acoperit:

Vnzare PUT acoperit = short put + short futures.

Aceast strategie permite iniiatorului, de exemplu n cazul vnzrii unui CALL, ncasarea primei opiunii call n schimbul renunrii totale sau pariale la profitul potenial determinat de o cretere a preului futures.

Long activ de baz Call acoperit Cursul activului de baz Short call Profit Figura 2 Vnzarea CALL acoperit Analiza, diagnoza i modelarea sistemelor financiar-bancare

Opiunile sintetice sunt create prin cumprarea unei opiuni CALL sau PUT mpreun cu o poziie short sau long n contractul futures de baz. Aceste opiuni reprezint o modalitate eficient de modificare a diagramei risc-venit aferent unei poziii speculative deja existente sau ca mod de fixare a unui profit potenial. Ele permit protejarea speculatorilor (n sensul limitrii pierderilor) mpotriva unor variaii accentuate ale preurilor.

Valoarea unei opiuni sintetice de tip CALL sau PUT se determin cu ajutorul relaiilor:

- opiune CALL sintetic = long put + long futures;

- opiune PUT sintetic = long call + short futures.

Reprezentarea grafic a unei opiuni CALL sintetic este ilustrat n figura 3.

Opiunile spread reprezint un mod de a specula modificrile relative ale preurilor. Aceste strategii presupun vnzarea i cumprarea simultan de opiuni diferite avnd drept rezultat un spread al preului ce se mrete sau micoreaz n funcie de preul activului de baz. Ele pot fi de tip vertical sau orizontal.

Opiunile spread verticale au preurile de exercitare diferite dar aceeai dat de expirare, spre deosebire de opiunile spread orizontale care au acelai pre de exercitare i date de expirare diferite. Long activ de baz Opiune CALL sintetic Cursul activului de baz Long PUT Profit Figura 3 Opiune CALL sintetic Studiu de caz privind previziunea preurilor pe pia la termene futures

Dac la expirarea opiunilor de tip spread vertical call, preul contractului futures de baz depete preul de exercitare cel mai nalt, ambele opiuni sunt executate (aduc profit).

Dac preul contractului futures se afl ntre cele dou preuri de exercitare, atunci opiunea cu preul de exercitare mai mic va aduce profit, iar cealalt cu preul de exercitare mai mare, poate aduce fie un profit net, fie o pierdere n funcie de nivelul pragului de rentabilitate; acesta se calculeaz ca suma dintre debitul net i preul de exercitare cel mai sczut.

Strategiile speculative de tip spread sunt preferate fa de cele simple avnd un profit sau o pierdere potenial limitat (egal cu prima pltit).

Strategiile cu opiuni de tip straddle se bazeaz pe modificri accentuate ale preurilor activelor de baz ntr-un sens sau altul, sau pe stabilitatea acestora de-a lungul unei anumite perioade.

Aceste strategii presupun cumprarea unui numr egal de opiuni CALL i PUT avnd acelai pre de exercitare i aceleai date de expirare (poziie long straddle) sau vnzarea acestora (poziie short straddle).

n primul caz (long straddle) profitul poate fi nelimitat, iar pierderea potenial maxim limitat, n timp ce n cel de al doilea caz (short straddle) situaia se prezint invers (profitul limitat i pierderea potenial nelimitat). Aceste efecte pot fi urmrite n figura 4, pentru primul caz i respectiv, n figura 5, pentru cel de al doilea caz. Cumprare de CALL Ctig Cursul activului de baz Cumprare de PUT Profit (pierdere) Figura 4 Rezultatul tranzaciei straddle la cumprare PUT CALL Ctig PIERDERE p p-p p+p A B Analiza, diagnoza i modelarea sistemelor financiar-bancare

n cazul poziiei long straddle operaiunea se va ncheia cu profit pentru iniiator dac preul futures se va modifica semnificativ. Fie p o astfel de variaie.

Dac preul scade opiunea PUT va determina profit, iar dac preul crete opiunea CALL va aduce profit. Cu alte cuvinte, diferena dintre p i primele pltite pentru cele dou tipuri de opiuni, ponderate cu numrul lor, trebuie s fie semnificativ mai mare dect zero.

Dimpotriv, poziia short straddle este iniiat de un investitor ce se bazeaz pe estimri care prevd stabilitatea preului. Aceast poziie este creat prin vnzarea simultan a unui numr de aciuni CALL i PUT. Dac preul la expirare va fi egal cu cel de exercitare, ambele opiuni vor rmne neexecutate; profitul iniiatorului reprezentnd prima ncasat prin vnzarea opiunilor. Dac preul va scdea sau va crete semnificativ, pierderea poate fi nelimitat.

Operaiunea strangle este o operaiune straddle n care opiunile Call i PUT nu au acelai pre de exercitare. Rezultatele tranzaciilor straddle la vnzare i cumprare sunt reprezentate n figura 6 i respectiv, n figura 7.

Poziia long strangle are ca scop obinerea de profit ca urmare a fluctuaiilor preurilor futures, iar poziia short urmrete fructificarea scderii valorii n timp a opiunilor, n cazul n care preul futures rmne constant. Cursul activului de baz Profit (pierdere) Figura 5 Rezultatul tranzaciei straddle la vnzare Vnzare de PUT Pierdere Vnzare de CALL Pierdere PROFIT C D p-p p+p p Studiu de caz privind previziunea preurilor pe pia la termene futures

Cumprtorul de strangle obine un ctig dac variaia cursului aciunii n raport cu preul de exercitare este mai mare dect variaia n cazul tranzaciei straddle, adic p* > p.

Vnztorul de strangle obine un ctig dac variaia cursului aciunii n raport cu preul de exercitare este mai mic dect n cazul tranzaciei straddle, adic p* < p. Cursul activului de baz Cumprare de CALL Ctig Cumprare de PUT Profit (pierdere) Figura 6 Cumprarea de strangles Ctig PIERDERE E F p p-p*p+p* Analiza, diagnoza i modelarea sistemelor financiar-bancare 4.7.1 Modelul Black-Scholes Modelul Black-Scholes este cel mai cunoscut i larg utilizat model de evaluare n managementul financiar modern. La nceput, modelul a fost destinat evalurii opiunilor europene asupra aciunilor care nu pltesc dividende. Modelul are la baz principiul c dac o opiune este corect evaluat pe pia, nu ar trebui s se poat realiza profituri prin crearea unui portofoliu ipotetic i lipsit de risc, alctuit din poziii long call (de cumprare a unei opiuni de cumprare) i poziii short (de vnzare) pe activul de baz al opiunii, cu ajutorul cruia un investitor poate obine profit. Formula de evaluare dezvoltat de cei doi poate fi aplicat i la obligaiile unei societi, care sunt vzute ca nite combinaii de opiuni, ca de exemplu: obligaiuni convertibile, aciuni, ipoteci, depozite bancare, swap-uri, opiuni compuse. Prezentarea modelului Black-Scholes Modelul se refer la o opiune CALL care i d dreptul s cumperi o singur aciunilor; u exist posibiliti de arbitraj; rata rentabilitii aciunii urmeaz o distribuie log-normal. Acest ta rentabilitii) urmeaz o distribuie normal, curba acesteia avnd o form de clopot. Dac a o distribuie log-

aciune. La formularea modelului, Black i Scholes au pornit de la urmtoarele ipoteze, care i restricioneaz valabilitatea: rata dobnzii pe termen scurt se consider cunoscut, constant n timp i egal cu rata dobnzii fr risc; preurile aciunilor au o distribuie log-normal (o variabil are o distribuie log-normal dac logaritmul natural al acestei variabile este normal distribuit); nu exist costuri de tranzacie la tranzacionarea opiunilor i

este permis mprumutarea oricrei sume de bani la rata dobnzii pe termen scurt; aciunile se negociaz n mod continuu; pe piaa de capital n

lucru nseamn c: log (1 + rapreurile activului ar fi fost normal distribuite, atunci probabilitatea creterii sau descreterii ar fi fost egal. Datorit faptului c preul unei aciuni nu poate fi negativ, se va consider

normal;

Studiu de caz privind previziunea preurilor pe pia la termene futures sturi ale tranzaciilor; te una de tip european (poate fi exercitat doar la iuni va fi aproximativ egal cu preul ise cu discount, scadena la al cu preul de D expira f ndeprta de exerci D aproxim lipsit d aciunile de baz ale opiuni ata dobnzii aferent unui cr la preu valorile au obin

PAGE 2