Reforma guvernanei economice a UE: ne aflm la un moment de rscruce?

Autor: Daniel Dianu

Policy Memo nr. 17 Decembrie 2010

CUPRINS

INTRODUCERE .......................................................................................................................... 3 1. ORIGINILE TENSIUNII DIN UE I PROBLEME DE POLITIC ECONOMIC ................................... 41.1 UN SISTEM DE INTERMEDIERE FINANCIAR CU VICII ............................................................................................................ 4 1.2 UME: SUBOPTIMALITATE I SLBICIUNI INSTITUIONALE I DE POLITICI .................................................................................. 5 1.3 REDISTRIBUIREA PUTERII N ECONOMIA MONDIAL ............................................................................................................ 7 1.4 DEZECHILIBRE GLOBALE ................................................................................................................................................ 7

2. RSPUNSUL UE ..................................................................................................................... 82.1 ABORDAREA DEZECHILIBRELOR MACROECONOMICE N UE ................................................................................................... 9 2.1.1 Ctre o mai mare disciplin fiscal ................................................................................................................ 9 2.1.2 Extinderea supravegherii economice i abordarea dezechilibrelor .............................................................. 12 2.1.3 Coordonarea de politici: semestrul economic .............................................................................................. 13 2.2 REGLEMENTAREA I SUPRAVEGHEREA PIEELOR FINANCIARE .............................................................................................. 14 2.2.2 Stabilitatea financiar n noile state membre .............................................................................................. 16 2.2.3 Adoptarea euro ............................................................................................................................................ 17 2.2.4 Un mecanism de gestionare a crizelor ......................................................................................................... 18 2.3 ABORDAREA DEZECHILIBRELOR GLOBALE ........................................................................................................................ 19

3. ASPECTE DE LUAT N CONSIDERARE .................................................................................... 20 OBSERVAII FINALE ................................................................................................................ 22 REFERINE BIBLIOGRAFICE ..................................................................................................... 24

2

Introducere Criza datoriilor publice creeaz o anxietate enorm n cadrul Uniunii Monetare Europene (UME). Deloc surprinztor, msuri de urgen continu s fie folosite ntr-un moment n care se ntrevede o redresare economic. n acest context, summitul Consiliului European din octombrie a examinat un raport al unui grup de aciune cu un nume semnificativ: Consolidarea guvernanei economice n UE. Acest document se cuvine s fie analizat mpreun cu propunerile de reform a guvernanei prezentate de Comisia European la sfritul lunii septembrie. Profunzimea acestei crize financiare a obligat guvernele i instituiile UE s examineze cu mare atenie structura de guvernan a Uniunii. Dar ar fi o greeal s se spun c acest demers reprezint o ncercare de explorare a unei terra incognita. nc de la nceputurile zonei euro, a existat un oarecare disconfort fa de bazele instituionale ale acesteia i au existat rezerve fa de ideea c ar fi o zon monetar optim. Aceasta explic logica ce subliniaz motivaia politic a crerii UEM. La fel, criticile la adresa modului n care s-a stabilit reglementarea i supravegherea n Uniune nu sunt de dat recent. Iar neajunsurile Pactului de Stabilitate i Cretere (PSC), ale crui reguli au fost nclcate de aproape fiecare stat n diferite momente, au fost evideniate n mod repetat. Cu toate acestea, defectele pieelor financiare au fost mai puin abordate de factorii de decizie i de responsabilii bncilor naionale din motive care pot fi gsite, n parte, ntr-o paradigm cre a dominat gndirea economic a ultimelor decenii. Aceast analiza se concentreaz asupra originilor tensiunilor din UE (UME) i asupra principalelor consecine pe planul politicilor economice ale crizei actuale. Ea examineaz, de asemenea, interesul pe care noile state membre l au pentru o structur reformat de guvernan a UE. Problemele reformei guvernanei economice UE trebuie privite dintr-o perspectiv larg: criza sistemului financiar; caracterul suboptimal al UME; bazele instituionale i ale politicilor economice ale UE (UME), inclusiv reglementarea i supravegherea pieelor financiare; capacitatea UE de a face fa la dezechilibrele globale. Nota bene: procesul decizional din UE este constrns de realitatea politic; UE nu este un stat federal i ceea ce pare a fi raional dac se definete din punct de vedere strict economic se poate lovi de implicaiile configuraiei politice a Uniunii.

3

1. Originile tensiunii din UE i probleme de politic economic 1.1 Un sistem de intermediere financiar cu vicii

Stabilitatea financiar a revenit pe agenda de politic public a economiilor avansate cu o putere formidabil. Episoade de criz financiar au aprut mereu pe parcursul ultimului secol n economii emergente. S-a crezut, ns, c acestea erau un fenomen specific pentru sistemele financiare insuficient dezvoltate i cele cu instituii fragile. Dar odat ce criza a cuprins aproape ntreaga lume industrializat1, s-a declanat un lan de evenimente care au luat proporii. Criza actual a demonstrat c pieele financiare au o problem structural. Criza financiar nu poate fi explicat doar prin existena finanrii ieftine n anii anteriori i prin dezechilibrele din economia mondial. Erori de politic macroeconomic au fost nsoite de abuzuri enorme de securitizare, expunere excesiv, un sistem pervers de salarizare, pierdere a reperelor morale, modele inadecvate de evaluare a riscului, ignorarea riscurilor sistemice, o renunare la prudena normal i o credin aproape oarb n virtuile de autoreglementare ale pieelor. Structura reprezint o cheie pentru a nelege criza actual. Aceasta pentru c, pe de o parte, poate deturna chiar i politici strlucit concepute; pe de alt parte, pentru c poate duce la o concepie greit a politicilor. De exemplu, nonalana vis--vis de expansiunea entitilor financiare supraexpune economia la riscuri majore (aa cum s-a ntmplat cu Islanda, Irlanda, Marea Britanie, etc.). Sau deschiderea prematur a contului de capital, dup cum s-a ntmplat n numeroase economii emergente, i abordarea prin care s-a prescris dereglementarea total a pieelor financiare ca mijloc de stimulare a creterii economice. Intermedierea financiar, aa cum a evoluat n ultimele decenii, arat c nu toate inovaiile financiare sunt bune, c numeroase bnci i alte instituii financiare au fcut uz de modele afaceri i de risc inadecvate. Cu destul vreme n urm apruser avertismente privind opacitatea tot mai mare a pieelor, provocat de securitizare i de nenregistrarea unor activiti n bilanuri. Lamfalussy a remarcat c integrarea financiar face mult mai dificil prevenirea crizei i abordarea ei (p.73). Mai mult, industria financiar a devenit supradimensionat n nu puine economii. Schimbarea de paradigm care are loc la ora actual reprezint redescoperirea riscurilor sistemice: complexitatea i interconectarea pieelor financiare, efectele de contaminare, momentele Minsky2. Dar este nevoie s se distinga ntre dou abordri opuse: una care consider c nu se poate face nimic n legtur cu evoluia pieelor, indiferent n ce direcie merge inovarea financiar; i o alt abordare, care nu ia complexitatea pieelor drept un dat de la Dumnezeu i are rezerve asupra unor inovaii financiare. Reelele nu apar numai1

Crize financiare au mai fost n ultimele decenii: n economiile scandinave, la nceputul anilor 90, n SUA (criza caselor de economii i mprumut din anii 80) etc. Canada a fost mult mai puin lovit de actuala criz datorit sistemului su bancar mai bine reglementat i supravegheat. 2 Acestea sunt momente n care, conform lui Minsky, grupuri financiare distrug economia.

4

accidental; ele capt form i ca urmare a politicilor. Dup cum a observat Haldane, directorul de cercetare de la Banca Angliei: Dereglementarea a nlturat segregarea bancar i, o dat cu ea, capacitatea de rezisten a reelelor bancare. Rezultatul a fost o lips previzibil de robustee a reelelor (p.31).

1.2 UME: suboptimalitate i slbiciuni instituionale i de politici Nicieri nu apare mai clar impactul structurii dect n Uniunea European, mai ales n UME. Aceasta deoarece, n aceast zon se desfoar operaiuni transfrontaliere masive n timp ce prerogativele naionale de reglementare si supraveghere, de politici fiscale, rmn, de fapt, sub control naional. n plus, UME rmne nc o zon care se afl departe de o zon monetar optim3. Criza actual a scos n eviden inadecvarea mecanismelor instituionale i de politici existente i un adevr de netgduit: c nu toate problemele au o origine fiscal (chiar dac rezultatul poate fi pn la urm tot o cretere a datoriei publice). Aceste mecanisme au favorizat acumularea de dezechilibre interne pe fondul unor instrumente de politici unilaterale, inadecvate. Politica monetar unic (one size fits all monetary policy) a Bncii Centrale Europene (BCE) a favorizat un flux excesiv de capital, adesea de natur speculativ, n regiuni mai puin dezvoltate din UME i din ntreaga UE. n acest mod s-au stimulat alocri nepotrivite de resurse i bule speculative (bubbles). n acelai fel a aprut o reea4 tot mai nclcit de expunere reciproc ntre entiti3

Teoria zonei monetare optime (ZMO) spune c adoptarea unei monede unice aduce avantaje atunci cnd o zon monetar unic este puternic integrat economic i are capacitatea de a se adapta rapid la ocuri asimetrice. Exist cinci proprieti de baz ale ZMO i anume: flexibilitatea la nivelul salariilor i preurilor, integrarea comercial, convergena ciclic, mobilitatea i federalismul fiscal. Pe aceste baze, zona euro pare s fie departe de o funcionare eficient. n UE, stabilirea salariilor continu s se realizeze, predominant, la nivel naional i adesea la nivel sectorial. n zona euro, salariile reale au tendina de a fi rigide la scdere, cu un nivel relativ ridicat de indexare. Dei ratele nominale ale dobnzilor sunt, n mare, convergente, exist o discrepan mare ntre ratele reale ale dobnzilor practicate de membrii zonei euro. Chiar dac pare s fi crescut nivelul de sincronizare ntre ciclurile economice din rile zonei euro, aceasta se ntmpl, n larga msur, din cauza scderii fluctuaiilor economice globale pe parcursul ultimului deceniu, care au beneficiat de pe urma ratelor sczute ale dobnzii, creterii economice ridicate i inflaiei sczute. La nivelul rilor membre ale zonei euro se menin diferene structurale considerabile. Mobilitatea muncii n Europa rmne destul de limitat, n pofida diferenelor persistente de omaj regional. Dat fiind c exist o autoritate monetar independent, Banca Central European (BCE), motivaia existenei unei autoriti fiscale a UE pare a fi convingtoare. Aceasta ar crea un spaiu mai mare de manevr pentru mecanismele fiscale de transfer de putere de cumprare n faa unor ocuri idiosincratice. Ar uura, de asemenea, presiunea asupra BCE n abordarea divergenelor regionale. Dar, bugetul UE este doar puin peste 1% din PIB-ul UE, ceea ce nu ofer o baza suficient pentru asigurarea transferurilor transfrontaliere. n plus, o mare parte a bugetului respectiv se aloc pentru cheltuieli n cadrul Politicii Agricole Comune i Fondurilor Structurale care sunt slab legate de fluctuaiile ciclice n fiecare dintre statele membre.4

Bnci din afara Greciei, Irlandei, Portugaliei i Spaniei dein dou mii de miliarde de euro n instrumente de debit din aceste ri, ceea ce sporete riscul sistemic pentru sistemul financiar dac una sau mai multe dintre rile creditate intr n incapacitate de plat (date estimate de Jacques Cailloux, citat de Kanter).

5

financiare, n condiiile n care au lipsit mecanismele de preluare a sarcinii n cazul unei entiti care eueaz. n mod ironic, BCE a fost obligat s se transforme de facto ntr-un mprumuttor de ultim instan pentru diferite guverne care au ncercat s susin instituii financiare, chiar dac n mod indirect (prin acceptarea unei game variate de colaterale bancare). Efectele de contaminare au ntrit sentimentul c mecanismele instituionale i de politici ale UE sunt precare. Riscurile sistemice, care au fost generate de cazurile de tipul prea mare ca s dea faliment, sunt agravate acum de sindromul prea mare pentru a fi salvat5. Aceast criz este i una a integrrii financiare profunde, n care intensitatea crizei datoriei publice se oglindete destul de clar6. De aici rezult necesitatea unor reforme profunde n structura de guvernan a UE. n Europa, integrarea, cu componenta sa financiar, a fost considerat drept calea principal pentru diminuarea inegalitilor. Aceast filozofie economic a adus beneficii. Dar ea a indus i vulnerabiliti care, prin urmare, nu trebuie s fie puse exclusiv pe seama politicilor necorespunztoare. Chiar i ri care au fost destul de prudente din punct de vedere al politicii bugetare i i-au limitat dezechilibrele externe (de exemplu: Cehia, Polonia, etc.) au fost prinse n vrtejul crizei. Dup deschiderea contului de capital au aprut n mai multe noi state membre bule speculative 7 i investiii considerabil orientate ctre sectoare de bunuri necomerciale (nontradeables). i n cazul acestora, mecanismele de reglementare i supraveghere au fost inadecvate, avnd n vedere ordinul de mrime al fluxurilor financiare transfrontaliere i ponderea bncilor strine pe pieele locale. nvnd din crizele precedente, n afara Europei, economii emergente au ncercat s se protejeze de ocuri prin acumularea de rezerve de valut; acestea din urma au fost privite drept un cost necesar pentru crearea unei capaciti de rezisten n eventualitatea unor ocuri neprevzute. i obiective de politic industrial au jucat un rol n aceast privin. Reglementarea i supravegherea pieelor financiare n UE Spre sfritul anului 2008, liderii europeni continuau s fie prini de iluzia unor economii UE relativ robuste; nu preau s realizeze ct de implicate erau marile bnci din UE n crearea i distribuirea de produse financiare toxice, care era nivelul de interconectare a pieelor financiare i nici chiar prezena i n Europa a unui sector bancar subteran (shadow banking sector). n plus, distribuia responsabilitilor ntre ara de origine i ara gazd i inexistena unor mecanisme

5

Supraextinderea unor instituii financiare a diminuat capacitatea statelor de a interveni pentru a rspunde riscurilor sistemice (Gros i Micossi).6

Observaia lui Reinhart i Rogoff potrivit creia crizele financiare profunde sunt urmate de crize ale datoriei publice este gritoare n cazul unei uniuni monetare extrem de integrate.7

O publicaie Bruegel scoate n eviden acest tip de flux de capital n economiile Baltice, Romnia, Bulgaria (Becker i al., Whither economic growth in Central and Eastern Europe..., mai ales capitolul 2).

6

detaliate de repartizare a poverii n cazul unei crize a reprezentat un handicap major pentru piaa unic n condiiile unei integrri financiare profunde.8 n mecanismele actuale, responsabilitatea pentru stabilitatea instituiilor financiare aparine instituiei de supraveghere a rii n care se afl sediul bncii, n timp ce responsabilitatea pentru stabilitatea sistemului financiar aparine supraveghetorului din ara gazd. Criza actual ntrete ideea c este nevoie att de un set comun de reguli, ct i de o supraveghere mai integrat i un cadru comun de rezolvare a crizelor pentru a corespunde gradului de integrare financiar. Pe de alt parte, problema repartizrii poverii face guvernele naionale i supraveghetorii s gndeasc mai curnd pe aliniamente naionale, avnd n vedere c rspund n faa contribuabililor proprii. Modul n care se va aborda aceast contradicie este esenial pentru viitorul integrrii europene. 1.3 Redistribuirea puterii n economia mondial Agenda de la Lisabona a aprut, n 2000, ca rspuns al UE la implicarea tot mai mare a Asiei n economia mondial. ntr-un spaiu global n care concurena se desfoar adesea prin jocuri cu sum zero, existau semne c UE, n ansamblu, pierde teren. Europa 2020 reprezint o resuscitare a Agendei de la Lisabona, care a fost departe de a fi un succes. Dar una dintre leciile deceniului trecut este c politicile naionale pot schimba lucrurile. Rezultatele obinute de rile Scandinave i de Germania n aplicarea de reforme cu scopul de a mbunti competitivitatea reprezint o dovad n aceast privin. 1.4 Dezechilibre globale Dezechilibrele globale produc crize, care la rndul lor produc efecte de contaminare. Poate UE s susin o reform a instituiilor financiare internaionale i a mecanismelor globale care ar trebui s limiteze dezechilibrele globale periculoase? UE poate ctiga putere de convingere i de negociere n G20 n msura n care i poate rezolva propriile probleme n mod eficient. Dar, opinii i interesele divergente ale statelor membre UE reduc coeziunea intern a acesteia i afecteaz capacitatea sa de a-i proiecta puterea n exterior. Sunt cteva lecii pe care factorii de decizie trebuie s le nvee din aceast criz: stabilitatea preurilor nu este suficient pentru asigurarea stabilitii financiare; prudena fiscal nu este suficient pentru asigurarea stabilitii economice; dac pieele financiare nu sunt reglementate i supervizate n mod corespunztor, vor prezenta riscuri sistemice enorme; acest lucru este valabil n mod special pentru o zon profund integrat precum UE;

8

Dup cum afirm raportul de Larosiere, absena unui cadru solid pentru gestionarea i rezolvarea crizelor (cu suficiente principia clare privind repartizarea poverii, protecia clienilor, transferabilitatea activelor i lichidarea) complic introducerea unui sistem de supraveghere eficient i eficace pentru a preveni crizele financiare (p. 76).

7

-

-

suprandatorarea sectorului privat creeaz riscuri sistemice atunci cnd implic entiti financiare de tipul prea mari ca s dea faliment; trebuie gsite modaliti prin care investitorii privai s suporte riscurile pe care i le asum (pentru c programele de salvare au sporit hazardul moral); bncile (acionarii, posesorii de obligaiuni) nu ar trebui s ia de bun faptul c, orice ar face, banii contribuabililor i vor salva; integrarea financiar adnc necesit o reglementare i supervizare mai puternic la nivelul UE; din cauza integrrii profunde, cu greu poate fi cineva imun la efectele de contaminare ale unei crize; caracterul incomplet al cadrului de reglementare din UE (UME); integrarea financiar profund se confrunt cu realitatea prerogativelor fiscale naionale ; coordonarea politicilor trebuie s in cont de interesele generale ale UE; ncrederea ntre statele membre este esenial pentru protejarea bunurilor publice comune; politicile naionale conteaz pentru mbuntirea competitivitii, chiar i atunci cnd spaiul de manevr este destul de limitat; trim ntr-o lume tot mai nesigur, care diminueaz eficiena politicilor i necesit un spaiu de politici de rezerv pentru a face fa evenimentelor remanente i neliniaritilor (Taleb).

2. Rspunsul UE Rspunsul politic al UE la actuala criz are dou componente. Prima component este un efort de management al crizei ce a ncercat s stopeze declinul economic i s evite colapsul financiar. BCE a adoptat un rol activ n aceast problem i astfel i-a depit cu mult mandatul. Cealalt component are ca scop reformarea structurii de guvernan economic a UE. Aceast component (care se bazeaz pe recomandri ale grupului de lucru al Consiliului European i pe pachetul de masuri de guvernan economic a UE elaborat de Comisia European9, pe raportul grupului de Larosiere, pe raportul Monti, etc) privete multiple aspecte. Unele msuri vizeaz mbuntirea reglementrii i supravegherii pieelor financiare - i dintr-o perspectiv global. Alte msuri se concentreaz asupra slbiciunilor UME ca zon monetar i asupra defectelor detectate ale Pactului de Stabilitate i Cretere (PSC) n tandem cu o contientizare a dezechilibrelor interne n UE. Scopul principal este de a obine: o disciplin fiscal mai strict; o extindere a supravegherii economice (care vizeaz dezechilibre i vulnerabiliti macroeconomice) i o eficientizare a acesteia; o coordonare de politici mai profund i mai extins (semestrul economic); un sistem de gestionare a crizelor i instituii mai puternice pentru guvernan economic eficient.

9

Publicat la 29 septembrie 2010. Parlamentul European urmeaz s aduc modificri acestui pachet.

8

2.1 Abordarea dezechilibrelor macroeconomice n UE 2.1.1 Ctre o mai mare disciplin fiscal Criza datoriilor publice (rezultat din criza economic i financiar) a ridicat la maximum preocuparea fa de politica de sustenabilitate fiscal. Rspunsurile guvernelor la aceast criz i n alte episoade de criz arat c, n cele din urm, ncercarea de evitare a unui colaps sistemic mrete datoria public. n consecin, o disciplin fiscal consolidat, ca un element de prim rang al unui nou cadru de politici, ar trebui neles n concordan cu politicile care abordeaz dezechilibrele macroeconomice n UE. Un Pact de Stabilitate i Cretere mai puternic trebuie s fie asigurat printr-o mai bun supraveghere i o mai bun calitate a datelor obinute de la statele membre. Noul sistem se va baza pe un regim mult mai puternic de respectare a regulilor, prin sanciuni financiare i de reputaie. Ramura preventiv a PSC vizeaz sustenabilitatea datoriei publice globale, n timp ce ramura coercitiv urmeaz un program legat de deficitul bugetar care trebuie s reduc n timp raportul dintre datorie i PIB. La componenta preventiv a PSC trebuie s se adauge o norm privind cheltuielile, care vizeaz limitarea creterii anuale a acestora n conformitate cu o rat de cretere a PIB prudent pe termen lung, cu excepia cazului n care cheltuielile n exces se acoper cu msuri n ceea ce privete veniturile. Dar, guvernarea determinist nu funcioneaz ntr-o lume supus hazardului (Jean Pisani Ferry, p.2). Dac acceptm aceast presupunere, misiunea de a judeca dinamica pe termen mediu a unei economii devine mai complicat i acelai lucru se poate spune despre determinarea unei politici bugetare puternice i a unei abordri eficiente a dezechilibrelor globale10. n acest caz, o disput politic ntre statele membre i oficialii Comisiei ar putea s fie inevitabil. Consiliul ar putea-o rezolva prin procedura de vot invers majoritar (conform creia un stat primete o recomandare politic/sanciune dac la aceasta nu se opune o majoritate a statelor membre). Aceast dezbatere s-ar putea lega, evident, de introducerea de sanciuni pentru rile care i ncalc obligaiile de politic bugetar. Componenta corectiv urmeaz a fi modificat prin ridicarea criteriului datoriei la un rang cel puin la fel de important precum criteriul deficitului (conform unei propuneri a Comisiei). Astfel, o ar este obligat s reduc o datorie public de peste 60% din PIB ntr-un ritm de a douzecea parte a excedentului pe cei trei ani anteriori. Dar, punerea n aplicare a acestei reguli nu este lipsit de controverse. De exemplu, a cere unei ri s i reduc datoria n timpul unei perioade de recesiune poate produce efectul contrar din cauza naturii prociclice a raportului dintre datorie i PIB. Cu toate acestea, dup cum a demonstrat criza actual, se poate permite o perioad de graie n msura n care un deficit bugetar mai mare apare ca urmare a unor stabilizatori automai n timp ce un guvern ntreprinde eforturi serioase de reformare a cheltuielilor bugetare.10

n cazul particular al UME, spaiul de manevr al factorilor de decizie este limitat, iar ajustrile trebuie fcute prin salarii i preuri la produse i servicii.

9

Criteriul datoriei publice urmeaz s se reflecte mai bine n mecanismul de supraveghere bugetar, cu accent pe sustenabilitate fiscal. Aceasta deoarece datoriile publice cresc ca urmare a programelor de salvare a bncilor, pe lng mbtrnirea populaiei i ali factori. De asemenea, se va acorda o mai mare atenie interconexiunii dintre datorie i deficit. Foarte probabil, grupul operativ i experii Comisiei s-au gndit la Irlanda i Spania atunci cnd au examinat acest aspect, deoarece ambele state, ca membre ale UME, nu au dat semne de risip bugetar nainte de criz. Cu excepia Ungariei, noile state membre nu au datorii publice mari. Deficitele bugetare au crescut, ns, dramatic n urma acestei crize. n mai multe noi state membre, problemele din economia privat s-au transmis sectorului public prin reducerea nivelului produciei (cu diminuarea veniturilor la buget) i sub forma creterii obligaiilor publice suplimentare, precum i sub forma deficitelor sporite ca urmare a procesului de reducere a expunerii n economia privat. Dup cum subliniaz o publicaie Bruegel, consolidarea fiscal trebuie s ia n considerare riscul de adugare a reducerii expunerii publice la reducerea expunerii private, deja existent, pentru c aceasta ar putea afecta negativ refacerea economic11. Exist, ns, i riscul de a baza strategia bugetar pe presupuneri prea optimiste i de a pune n pericol sustenabilitatea finanelor publice. O cretere dramatic a deficitelor bugetare n urma crizei actuale ar putea s nu rmn o problem temporar. Mai ales acolo unde alocarea nepotrivit a resurselor a avut loc ani de zile, iar deficitele bugetare structurale au fost ascunse de bule i de cretere economic nesustenabil (cum este, se pare, cazul rilor Baltice, al Bulgariei i Romniei). n consecin, programe de consolidare fiscal sunt necesare. Mai mult, ratele mrite substanial ale dobnzilor la mprumut (nu n ultimul rnd, din cauza pieelor tot mai nefavorabile ale creditului internaional i efectelor de supraaglomerare exercitate de necesitile de mprumut ale marilor economii) aduc n prim plan spectrul unui efect de bulgre de zpad la plata datoriei12. De exemplu, o diferen pozitiv ntre rata de cretere a PIB i rata dobnzii ar trebui s fie o condiie suficient pentru stabilizarea dimensiunii datoriei publice cu condiia ca aceast diferen s fie superioar deficitului primar bugetar ca procent din PIB. Dar, dac apare o cretere a ratei dobnzii, aceast diferen poate deveni inferioar deficitului primar sau poate ajunge chiar negativ, iar dac aceast inversiune persist, plata datoriei se transform ntr-un element destabilizator n dinamica datoriei publice. Iat de ce, n cele mai multe noi state membre, fondurile structurale i de coeziune ale UE capt o dimensiune strategic suplimentar n calitate de mijloc de combatere a influenei reducerii cheltuielilor11

n cazul n care creterea rmne la un nivel sczut nu numai din cauza cererii private ci i publice, aceste ri pot ajunge s se confrunte cu probleme similare celor prin care au trecut rile Americii Latine n anii 1990. Atunci, ratele dobnzilor au crescut rapid i creterea a rmas mai muli ani la nivel sczut, timp n care guvernele au recurs la excedente primare ridicate pentru a plti obligaiile acumulate la nivelul datoriei (Becker et al., Whither economic growth in Central and Eastern Europe, p.131)12

Statele pot intra n incapacitate de plat dei nu au datorii publice excesiv de mari (Sturzenegger and Zettelmeyer)

10

(finantate din resurse proprii) asupra activitii economice de ansamblu i de stimulare a investiiilor publice ntr-o perioad foarte dificil, de consolidare fiscal. Aceste resurse ar putea contribui la prevenirea unei consolidri fiscale prociclice n timpul unei recesiuni profunde 13 i ar putea, de asemenea, s mbunteasc potenialul de cretere al economiei, redus ca urmare a crizei profunde. Se poate spune c programele de ajustare susinute de instituiile financiare internaionale i UE n noile state membre nu au acordat suficient atenie rolului strategic al fondurilor structurale i de coeziune ale UE n acest nou context. Tot astfel, felul n care se ine cont de contribuiile la sistemele private de pensii (care fac parte din reforma sistemului de pensii) n msurarea deficitelor bugetare structurale are o mare importan n noile state membre. PSC ar trebui s in seama de condiiile macroeconomice specifice ale rilor din regiune i, dup caz, mprumuturile condiionate i msurile menite s sporeasc absorbia fondurilor UE ar trebui s echilibreze necesitatea consolidrii fiscale ntr-o perioad de reducere a expunerii sectorului privat. UE ar trebui s susin adoptarea de cadre bugetare care promoveaz sustenabilitatea i care duc la politici contraciclice. Automatismul sanciunilor reprezint un subiect cu puternic potenial contencios 14. ntlnirea Consiliului European din octombrie 2010 s-a ncheiat cu o formul de compromis care a redus fora propunerii iniiale de a se introduce un automatism deplin al sanciunilor care a fost susinut, conform relatrilor, de Banca Central European. Pe de alt parte, compromisul pare s reflecte insistena Germaniei ca, n cadrul unui sistem de sprijin n ceea ce privete datoria, sectorul privat s fie i el implicat n eventualele pierderi. Dup cum se atrage atenia, clauza no bail out (nu exist o responsabilitate comun pentru datoriile publice) a mecanismelor UEM nu este sinonim cu o dispoziie de non-asisten. De fapt, ar fi complet logic ca asistena s se acorde pe baza unui program puternic de reforme/ajustare cu condiionaliti corespunztoare. Mai mult, UME a ajuns, probabil, la un prag de la care ieirile solitare sunt destul de costisitoare pentru ntreaga Uniune mai ales din cauza integrrii financiare de adncime. Un semn de ntrebare legitim se ridic referitor la caracterul convenabil al unui program de ajustare. Ar putea exista puncte de vedere conflictuale n aceast privin, mai ales ntr-o perioad n care pieele financiare arat o mare nervozitate i o economie poate intra cu uurin13

Romnia reprezint un caz special n aceast privin, din cauza nivelului destul de sczut de venituri la buget (cca 30% din PIB, n timp ce n aproape toate noile state membre aceast proporie este de peste 37 - 38%). Romnia prezint un salt semnificativ n datoria public de la cca 22% la sfritul anului 2008, la 30,1% n 2009 i 35% estimat din PIB n 2010, n timp ce deficitul bugetar primar a urcat la -7.1% n 2009, de la -4.6% n 2008. Serviciul datoriei publice a crescut i el considerabil: de la 0,8% din PIB n 2008, la 1,2% n 2009 i 1,6% estimat n 2010. Trebuie s se in cont i de creterea proporiei datoriei pe termen scurt.14

n partea preventiv, sanciunile PSC ar consta din avertismente iniiale i depozite cu dobnd impuse statului UE n culp; n partea coercitiv, dac statul respectiv nu a trecut la aciuni efective de corectare a deficitului excesiv, se va impune o amend care va include o component variabil legat de nivelul deficitului.

11

ntr-o spiral a cercurilor vicioase. Dac ne gndim numai la cotaiile CDS (credit default swap: polie de asigurare la obligaiuni) n decursul anului 2010, care arat foarte clar felul n care obligaiile de plat (mai ales n economiile sudice ale UME) pot scpa de sub control, cu toate ncercrile de consolidare fiscal. Programul de punere n aplicare a noului cadru de guvernan este diferit ntre statele membre ale zonei euro i cele care nu fac parte din aceasta. Se poate spune c o introducere mai rapid n UME se justific prin integrarea economic mai profund. Pe de alt parte, efectele intense de contaminare necesit un sistem puternic de supraveghere i de coordonare politic la nivelul UE. 2.1.2 Extinderea supravegherii economice i abordarea dezechilibrelor Extinderea domeniului dezechilibrelor macroeconomice monitorizate i solicitarea de corecii cu privire la acestea se leag direct de contientizarea faptului c diferenele de competitivitate reprezint o surs de tensiune pentru UME15. Din punct de vedere procedural, oficialii UE pot utiliza logica avertizrii pentru deficit bugetar excesiv. De fapt, Comisia propune s se utilizeze o procedur de dezechilibru excesiv (PDE), care ar trebui s fie susinut prin sanciuni financiare pentru rile membre UME. Dar, din punct de vedere analitic i al funcionalitii un astfel de exerciiu ar fi foarte solicitant pentru instituiile UE i pentru Comisie n mod special. Aceasta din urm trebuie s prezinte un tabel de indicatori16 care s fie monitorizai constant i s pregteasc recomandri de alert timpurie pentru Consiliu. n aceast privin exist un grad ridicat de neclaritate (Giavazzi i Spaventa, Wiplosz). O alt problem o reprezint definirea dezechilibrelor interne amenintoare. Tabelul de indicatori trebuie s conin criterii pe baza crora s se ia decizii. Vor face pieele discriminri intre statele membre UME n ceea ce privete dezechilibrele lor de cont curent? Ar putea s se considere c o economie care are surplus violeaz stabilitatea UME n condiiile n care aceasta din urm este considerat a fi un bine public. Cine ar coordona ajustarea dezechilibrelor n UME? Cum ar putea s fie judecat Germania innd cont de orientarea sa masiv ctre export n afara frontierelor UE? Cum ar putea fi examinate statele care nu sunt membre ale eurozonei prin prisma supravegherii, innd cont c se presupune c aceste economii sunt importatoare nete de capital? Li se vor aplica i lor normele de abordare a dezechilibrelor interne?17 i, n sfrit, nu15

Duillien aduce argumente n favoarea unui pact de stabilitate suplimentar, care ar trebui s limiteze actualele dezechilibre de cont curent din interiorul zonei euro16

Intre aceti indici s-ar putea numra: bilanurile de cont curent, activele strine nete, cursurile efective reale de schimb, preurile imobiliare, nivelul datoriei guvernamentale, creditul n sectorul privat i dinamica acestuia ca procent din PIB, etc. (a se vedea Buti i Larch, p.4)17

Un dezechilibru al balanei de cont curent ar putea fi considerat periculos atunci cnd finanarea sa se face mai ales prin mprumut i/sau influxuri speculative.

12

ar contrazice msurile de limitare a dezechilibrelor interne fluxul liber de capital, ca regul a jocului n UE?18 Implicaiile pentru politicile naionale ar putea fi majore, atunci cnd acestora li se cere s treac la msuri corective. Guvernele ar putea s se implice mai mult n gestionarea economiei, n medierea ntre parteneri sociali pentru a se atinge obiectivele de competitivitate. Ct de realist este aceast idee? Poate c experiena rilor Scandinave i a Germaniei n realizarea de reforme i flexibilizarea pieelor (fr subminarea esutului social al societii) arat calea de urmat. Dar, aa cum devalorizarea competitiv poate avea efecte negative, acelai lucru se poate ntmpla i n cazul controlului preurilor, n ntreaga UE. Pot fi de folos orientrile politice ale UE n aceast privin? Se poate presupune c Germania va reprezenta un criteriu de referin pentru politici competitive n cadrul UE? Nu s-a rspuns nc la aceste ntrebri. Este demn de remarcat c Germania a introdus o regul de echilibru bugetar i Frana intenioneaz s fac acelai lucru. Aceast msur ar putea presa alte economii din EMU s fac la fel. O vor face?

2.1.3 Coordonarea de politici: semestrul economic Se pun mari sperane n semestrul economic19 pentru mbuntirea coordonrii politice i internalizarea prioritilor UE n bugetele naionale. Pentru a se asigura introducerea n calcul a aspectelor de stabilitate macrofinanciar alturi de politicile macroeconomice, fiscale i structurale, urmeaz s se in cont de comunicrile relevante ale Consiliului European pentru Riscuri Sistemice/CERS (alerte i recomandri). Cadrele naionale bugetare vor trebui s fie construite prin respectarea anumitor cerine: o mai mare transparen i predictibilitate; previziuni mai fiabile i o programare multianual eficient; utilizarea de norme numerice n conformitate cu dispoziiile PSC; funcionarea unor organisme independente (consilii fiscale) capabile s ofere evaluri temeinice, oneste ale politicilor guvernamentale20. Presiunea colegial (peer) i recomandrile Comisiei i Consiliului UE sunt ateptate s contribuie la o mai bun structurare a bugetelor naionale i s disciplineze adoptarea de politici naionale. Cu toate acestea, nu este clar dac Bruxellesul poate s stabileasc prioriti naionale. Se pot emite orientri i constrngeri, dar ct de mult vor conta acestea n decizia asupra compoziiei investiiilor publice sau cheltuielilor bugetare generale, rmne de vzut. Pn la urm, parlamentele naionale rmn suverane. Dezbaterea ncrncenat privind18 19

Aceasta este ntrebarea pe care o pune i Dabrowski ( p.2)

Acest dispozitiv de coordonare ex-ante a fost adoptat de ECOFIN (Consiliul minitrilor de finane din UE) la 7 septembrie 2010; el va cuprinde politici de asigurare a disciplinei fiscale, a stabilitii macroeconomice i de stimulare a creterii economice, n conformitate cu Strategia Europa 2020. Procesele existente de exemplu n cadrul PSC i al Orientrilor generale de politic economic se vor alinia din punct de vedere al coordonrii, rmnnd separate din punct de vedere legal. Programele de stabilitate i convergen i programele naionale de reform vor fi prezentate de statele membre n acelai timp n primvar i vor fi evaluate simultan de ctre Comisia European (Raportul grupului de aciune, 2010.

13

dimensiunea bugetului UE pentru 2011 arat care este miza n aceast privin. Prin urmare, un aspect-cheie l reprezint modul n care se poate stimula preluarea la nivel naional a recomandrilor Comisiei i Consiliului i atragerea politicienilor naionali (membri ai parlamentelor naionale) mai aproape de gndirea din instituiile UE.21 Dac nu se realizeaz acest lucru, va iei apare o latur suplimentar a deficitului democratic, cu potenialul de a cauza noi friciuni. Ca s parafrazm expresia nicio tax fr reprezentare, putem spune n acest caz: nu se pot face politici fr reprezentare. n cazul rilor cunoscute pentru cadre fiscale inadecvate i instituii locale slabe, stimuli exogeni ar putea fi folositori i ar fi binevenii. De asemenea, este mare nevoie de norme fiscale interne i de organisme independente (precum consiliile fiscale) care s verifice modul n care se concep i se pun n aplicare politicile naionale. Aceste organisme independente trebuie s fie alctuite din oameni capabili (ceea ce nseamn c salariile trebuie s fie adecvate) i s li se atribuie un statut pe msura rolului lor. Asigurarea independenei i competenei depinde de cine i n ce fel sunt numite persoanele cu funcii de conducere.

2.2 Reglementarea i supravegherea pieelor financiare 2.2.1 Reforma reglementrii i supervizrii Factorii de decizie europeni ncearc s reformeze a structurilor de reglementare i supraveghere a sistemelor financiare, inclusiv a sectorului bancar paralel i a ageniilor de rating. Armonizarea normelor nu reprezint un rspuns suficient la criz, deoarece coninutul nsui al regulamentelor i al supravegherii trebuie schimbat radical. Aceasta este concluzia care se desprinde cu claritate din raportul de Larosiere i din raportul Turner (n Marea Britanie), din documentele Parlamentului European i din directivele Comisiei Europene. Un cadru de reglementare i supraveghere reformat ar trebui s respecte anumite principii de baz: - toate entitile financiare (inclusiv fondurile speculative i fondurile de investiii n societi cu capital privat) ar trebui s fie reglementate i s se limteze nivelul de expunere; - pieele de instrumente financiare derivate ar trebui s fie reglementate (produsele s fie standardizate/simplificate i s se utilizeze case de compensare); - remuneraia managementului s fie legat de performana pe termen lung i s fie restricionat;20 21

A se vedea, de asemenea, Consiliul Uniunii Europene (a) Pentru mbuntirea prelurii la nivel naional a recomandrilor emise n cadrul semestrului european, guvernele, atunci cnd prezint proiectele de buget parlamentelor naionale, sunt ateptate s includ recomandrile politice ale Consiliului i / sau ale Comisiei, nsoite de o explicaie a felului n care acestea au fost ncorporate.

14

-

-

-

bncile s fie mai bine capitalizate (att valoarea ct i calitatea capitalului, n primul rnd de rangul 1) i s se stabileasc rate de adecvare a capitalului innd cont de riscurile sistemice22; s se evite prociclicitatea n elaborarea de politici macroeconomice i n felul n care bncile i modific ratele de adecvare a capitalului; s li se cear bncilor s dein aciuni la mprumuturile securitizate; normele de contabilitate s nu alimenteze prociclicitatea i s fie standardizate la nivel mondial; abordarea entitilor prea mari s dea faliment i de importan sistemic: spargerea gruprilor mari23 i ntoarcerea la un fel de legislaie Glass-Steagal24 reprezint opiuni de bun sim; s se evite arbitrajul de reglementare (inclusiv paradisurile fiscale); utilizarea, pe ct posibil, a controlului fluxurilor de capital; limitarea volatilitii ratelor de schimb i pieelor de mrfuri (stocuri tampon, restrngerea utilizrii practicii de vnzare n lips fr prevalidare)25; protecia consumatorilor de servicii financiare; taxe pe tranzacii ca instrument care contribuie la restrngerea unui sector financiar supraextins, la diminuarea externalitilor negative i la crearea de venituri fiscale26.

n UE este nevoie s se consolideze reglementarea i supravegherea grupurilor financiare mari care opereaz transfrontalier. Putem spera c CERS i cele trei noi autoriti27 (care vor ncepe s22 23

Noua form a acordului Basel (Basel III) ar ridica rata de capital de rangul 1 la cel puin 7 %.

Puterea n pia (concentrarea) duce la abuz pe pia i, n sistemul bancar, dup cum aceast criz a demonstrat ct se poate de clar, la riscuri sistemice sporite prin formarea de conglomerate care s-au angajat n fabricarea de produse sintetice, au folosit expuneri foarte ridicate i strategii de investiii foarte riscante. Ironia face ca sistemul bancar oligopolic rezultat din criz s fie mai riscant dect cel care a intrat n ea (Wolf p. 9). Cei care susin c dimensiunea nu conteaz folosesc un argument n cerc. Autoritile britanice au luat deja msuri n acest domeniu, cernd mai multor bnci s cesioneze unele dintre componentele lor de afaceri.24

Este vorba despre legislaia american din 1933 care cerea separarea activitilor bancare clasice de cele speculative, cele mai importante prevederi ale sale au fost abolite n 1999. Orict de complicat ar fi ntoarcerea la acest gen de legislaie, efortul merit fcut. Practicile bancare de tip casino trebuie restrnse ct mai mult i operaiunile speculative ale bncilor s fie nfrnate cu severitate.25 26

Comisarii UE Michel Barnier i Dacian Ciolo au iniiat msuri de restricionare a vnzrii n lips fr prevalidare.

n aceast privin exist dou aspecte importante: a) riscul sistemic, care nu poate fi disociat de dimensiune i b) alocarea de resurse i distribuirea profiturilor. Venitul dintr-o astfel de tax ar ajuta instituiile financiare internaionale s fac fa efectelor crizelor n economiile emergente i n economiile srace n general. Ceea ce s-ar obine dintr-o astfel de tax, ar putea ajuta UE s instituie un mecanism de stabilizare n caz de criz i ar putea contribui la finanarea bugetului UE (comisarul Janusz Lewandowski a fcut aluzie la o astfel de utilizare).27

Actualele comitete de supraveghere ale UE - Comitetul autoritilor europene de reglementare a pieelor valorilor mobiliare (CESR), Comitetul european al inspectorilor bancari (CEBS) i Comitetul european al inspectorilor de asigurri i pensii ocupaionale (CEIOPS) - se vor transforma n autoriti europene de supraveghere (ESA): o Autoritate bancar european (ABE), o Autoritatea european pentru asigurri i pensii ocupaionale (AEAPO) i o

15

funcioneze din ianuarie 2011) vor aduce un plus decisiv n aceast privin. CERS ar trebui s intervin atunci cnd expansiunea creditelor amenin stabilitatea economiei din unul sau mai multe state membre28. Planurile G20, de a reglementa mai strict bncile mari, care opereaz la nivel mondial, reprezint un pas n direcia cea bun. 2.2.2 Stabilitatea financiar n noile state membre29 Exist mai multe mijloace de mbuntire a accesului la lichiditi i de reducere a ameninrilor de insolven; unele dintre aceste remedii au fost puse n aplicare n timpul crizei: norme privind convergena garaniilor de depozit, care ar trebui s previn politicile de profit pe seama celorlali; faciliti financiare pe termen mediu; linii de creditare i investiii ale instituiilor financiare internaionale. Dou ci de mbuntire a sprijinului UE pentru noile state membre merit s fie discutate: linii de swap ntre BCE i bncile naionale ale rilor din afara zonei euro; o extindere a gamei de garanii acceptate de BCE pentru emisiuni de obligaiuni n monede naionale ale noilor state membre din afara zonei euro. Aceste dou msuri, care ar fi contribuit la prevenirea minususrilor de lichiditate , au fost examinate dar nu au fost puse n aplicare n punctul culminant al crizei. Ar trebui s fie puse n aplicare dac apar din nou condiii care reclam folosirea lor. Mai devreme sau mai trziu, noile state membre i vor pune din nou problema prevenirii unor viitoare explozii de creditare. Instrumentele care pot fi utilizate sunt: capitalul contraciclic i cerinele de rezerve; constituirea dinamic de provizioane mpotriva pierderilor ateptate; limite impuse asupra expunerii i nepotrivirilor de maturitate; msuri macroprudeniale discreionare sub ndrumarea nou createlor organisme de supraveghere macroprudenial precum CERS. Problema noilor state membre este c acest set de instrumente se aplic cel mai bine rilor n care creditarea este efectuata, preponderent, de bnci locale. Este puin probabil s fie eficent n ri n care creditarea dominata de filiale ale bncilor strine, sau n care mprumutul poate fi externalizat ctre entiti strine ale grupului bancar (respectiv banca mam sau o subsidiar dintr-o alt ar). Coordonarea organismelor de supraveghere poate reprezenta o soluie i ar trebui s continue s fie dezvoltat, dar nu prea folosete atunci cnd instituiile participante au mandate i interese diferite, posibil conflictuale. Aici rolul CERS devine proeminent. Noile state membre nu se pot baza pe controlul capitalurilor pentru c piaa unic interzice astfel de msuri. Prin urmare, riscul influxurilor de capital destabilizatoare care duc la bule de creditare trebuie sAutoritate european pentru valori mobiliare i piee (AEVMP). Ar trebui s se instituie un comitet de supervizare a autoritilor europene de supraveghere, pentru consolidarea nelegerii reciproce, a cooperrii i a abordrilor coerente ale supravegherii, mai ales n legtur cu conglomeratele financiare, precum i pentru coordonarea schimbului necesar de informaii ntre autoritile europene de supraveghere i CERS.28

Aceasta ar putea nsemna aplicarea de cerine de rezerv minim difereniate sau impunerea de rate de capital anti-ciclice (de Grauwe, a, p.5).29

Aceast seciune se bizuie pe Whither growth in central and eastern Europe.

16

fie abordat prin alte mijloace, care pot include aciuni asupra cererii de creditare. Instrumentele fiscale i de reglementare pot fi folosite, spre exemplu, pentru inerea sub control a creditului ipotecar atunci cnd acesta este considerat excesiv din punct de vedere macroprudenial. Avnd n vedere c pieele financiare ale statelor membre aflate n afara zonei euro sunt dominate de grupuri strine, autoritile rilor de origine trebuie s colaboreze foarte strns cu autoritile rilor gazd n cazul apariiei unui caz de banc aflat n dificultate. Este important ca0 guvernatorii bncilor naionale (care reprezint principalele organisme de reglementare/supraveghere) din regiune s fie n strns contact i s i coordoneze msurile.

2.2.3 Adoptarea euro Criza n zona euro demonstreaz c renunarea la opiunea cursului de schimb flexibil poate fi foarte costisitoare n ceea ce privete ajustarea fiscal dac nu este nsoit de eforturi de limitare a cererii excesive n sectorul privat, chiar dac politica fiscal este, n general, corect. Totui, limitarea cererii excesive n sectorul privat nu se poate realiza cu uurin n cazul tarilor care au cedat din puterea politicii monetare n condiiile unui mediu cu liber circulaie a capitalului. Este demn de remarcat c exploziile imobiliare i de creditare din Irlanda i Spania au fost destul de asemntoare cu cele din unele noi state membre, ceea ce sugereaz c scderea ratelor dobnzilor reale ca rezultat al integrrii financiare i ratrapajului economic conteaz i n interiorul i n afara zonei euro. rile din afara zonei euro ar trebui, prin urmare, s fie prudente nainte de stabilirea cursului de schimb i ar trebui s permit maximum de flexibilitate posibil pe parcursul adoptrii euro, dar n orice caz ar trebui s introduc msuri de prevenire a exploziilor nesustenabile de creditare. Autoritile rilor gazd ar putea, ns, s nu fie eficiente n acest efort din cauza integrrii financiare profunde. Criza din zona euro, n mod special problemele de competitivitate ale Spaniei, Portugaliei i Italiei i incapacitatea acestor ri de a-i ajusta competitivitatea n interiorul zonei euro, ridic o mare problem: s se cear ndeplinirea criteriilor pentru zona monetar optim (ZMO) ex ante, adic nainte ca o ar s intre n zona euro, sau este suficient s se atepte ca aceste criterii s fie ndeplinite ex post, adic s se creeze n economie, ca urmare a admiterii n zona euro, schimbrile structurale care vor face ca ara s devin compatibila cu cerinele uniunii monetare chiar dac nu fusese nainte? Incapacitatea rilor sudice din UME de a se adapta la presiunile de competitivitate din interiorul eurozonei sugereaz c ar fi mai bine pentru nou-veniii n zona euro dac ar satisface criteriile ZMO ex ante i dac exist instrumente n cazul n care apare necesitatea de a se ajusta ex post divergenele cursului de schimb real. Noile state membre formeaz un grup eterogen; unele dintre ele sunt mai bine integrate n reelele industriale ale UE i au balane comerciale relativ echilibrate, n timp ce altele (inclusiv Romnia) au dezechilibre comerciale i mult capital a intrat n sectoare de bunuri si servicii non-tradeables. Prin urmare, ansele lor de a se integra n UME nu sunt similare.

17

Un obstacol greu de trecut l reprezint criteriile de la Maastricht care par i mai dificil de ndeplinit n contextul economic european att de schimbtor (ca s nu mai vorbim de efectul Balassa-Samuelson n cazul economiilor emergente). Teoretic, UE ar putea adopta o abordare mai permisiv fa de noile state membre care doresc s adopte euro, prin relaxarea/adaptarea criteriilor de la Maastricht. Dar, dac se permite economiilor cu o poziie ceva mai fragil s intre n eurozon, euro ar fi slbit. Cu toate acestea, trebuie spus c sunt cteva noi state membre mai capabile de soliditate fiscal n interiorul eurozonei dect state UME mai vechi. n acest caz, argumentul unei slbiri a euro din cauza unei extinderi spre est i pierde o parte din trie.

2.2.4 Un mecanism de gestionare a crizelor Criza datoriilor publice n zona euro demonstreaz caracterul incomplet al cadrului de politici al UME. Dup multe ntrzieri, Uniunea European a aprobat acordarea de asisten Greciei i a creat Fondul European de Stabilitate Financiar (FESF) pentru o perioad de trei ani (pn n 2013). BCE a cerut s se creeze un fond de gestionare a crizei pentru zona euro, care s fie utilizat n cazul n care consolidarea cadrului normativ nu este suficient pentru prevenirea unor viitoare crize ale datoriilor. Un astfel de fond ar trebui s asigure o finanare pentru orice eventualitate la rate de penalizare pentru guvernele care se confrunt cu dificulti n accesul la pieele private de credit. Consiliul European din 28-29 octombrie 2010 a afirmat c efii de state sau guverne sunt de acord asupra necesitii ca statele membre s stabileasc un mecanism permanent pentru salvgardarea stabilitii financiare a zonei euro30. Un raport recent afirm c absena oricror norme care s orienteze ateptrile pieei n legtur cu felul n care guvernele i Comisia ar rspunde crizei a contribuit la volatilitatea pieelor financiare n timpul crizei iar aceasta, la rndul su, a contribuit la sentimentul factorilor de decizie c trebuie s acioneze de urgen (Gianviti et.al). Autorii sugereaz crearea unui Mecanism european de rezolvare a crizelor (MERC) aezat pe doi piloni: o procedur de iniiere i gestionare a negocierilor dintre un debitor suveran cu o datorie nesustenabil i creditorii si, care conduce la o restructurare a obligaiilor acestuia pentru a restabili sustenabilitatea finanelor sale publice i norme pentru asigurarea de asisten financiar rilor din zona euro ca element de rezolvare a crizei. Dac se constat insolvena unei ri din zona euro, asigurarea de30

Un acord franco-german ncheiat la 18 octombrie menioneaz stabilirea unui cadru permanent i robust pentru asigurarea pe viitor a unei gestionri coerente a crizelor. Se relateaz c autoritile germane pregtesc o propunere de coordonare a cererilor deintorilor de obligaiuni ntr-o criz a datoriei publice i de impunere a unor ajustri la valoarea datoriei unui guvern n pericol financiar. Poziia german este expus prin cuvintele ministrului de finane Wolfgang Schauble: Merit s ne amintim c uniunea monetar nu a fost destinat s fie un panaceu pentru membrii eurozonei i nici un sistem de mbogire pentru speculatorii financiari. Nu a fost destinat s fie nici un sistem de redistribuie de la rile bogate la rile srace prin mprumuturi mai ieftine pentru guverne prin intermediul unor euroobligaiuni comune sau a transferurilor fiscale directe. Uniunea Monetar European nu va avea succes dac unele ri se afl mereu n deficit i i slbesc competitivitatea pe seama stabilitii euro. Dup prerea mea, aceast poziie subestimeaz implicaiile caracterului sub-optim al UEM i nevoia de a folosi instrumente mai eficiente pentru a ncuraja o convergen real n aceast zon.

18

ajutor financiar ar trebui s fie condiionat de ncheierea unui acord ntre debitor i creditori prin care se restabilete solvena. Dar nu va fi uor ca propunerea de mai sus s devin funcional. De exemplu, cum se poate rezolva problema clasic a cltorului fr bilet(free riding), reprezentat de creditorii care nu doresc s participe la o restructurare colectiv a datoriei care implic ajustri. Reprezint clauzele de aciune colectiva (collective action clauses) un instrument suficient n aceast privin? O alt abordare susine c acest mecanism va face UME mai expus la crize deoarece va introduce dinamici speculative n aceasta; se face o analogie cu Mecanismul Ratelor de Schimb (Exchange Rate Mechanism) care a precedat crearea zonei euro (de Grauwe, b, p.3). De aceea, unii consider c o versiune european a FMI, sugerat de Gros i Mayer ar fi o alternativ mai buna pentru a urma fondului de asisten financiar (Nielsen). Exist chiar i un curent de gndire conform cruia nu este nevoie de un mecanism formal i c instrumentele tradiionale, precum o ofert de schimb de obligaiuni, ar fi suficiente (Roubini). Dar, expunerea reciproc ridicat ntre entitile financiare din UEM i efectele puternice de contaminare ar face ca restructurarea declanat individual a datoriei publice s fie riscant att pentru ara implicat, ct i pentru zona euro. n plus, dup cum arat experiena cu Grecia i Irlanda, este greu pentru o ar s renune la mndrie, s declare, de bun voie, un moratoriu la plile datoriei i s cear o restructurare. O alt mare problem poate fi aceea c o combinaie lipsit de consisten de interdicie a salvrii, interdicie a ieirii din UME i interdicie a incapacitii de plat (ca n actualele mecanisme UME) s-ar transforma ntr-o alt lips de consisten: posibilitatea incapacitii de plat, dezechilibre persistente i lipsa unor mecanisme fiscale corespunztoare (Munchau). Revenim astfel la punctul de plecare i anume la posibilitatea de a avea o uniune monetar fr o baz bugetar solid. n plus, exist nevoia unei convergene economice reale n cadrul UME. Poate constitui strategia Europa 2020 un instrument eficient n acest scop? Totodat, merit s ne ntrebm dac programele de ajustare fiscal care sunt adoptate n cteva state UME sunt realiste; se pare c, n anumite cazuri, o restructurare a datoriei publice este pn la urm inevitabil. Cu att mai mult cu ct aceste programe au loc ntr-un ambient extern foarte ostil. Ar putea juca politicile UE un rol n creterea anselor ca aceste programe s fie de succes?

2.3 Abordarea dezechilibrelor globale Criza actual a reliefat una dintre motenirile intelectuale ale lui Keynes, care a stat la baza acordurilor de la Bretton Woods - i anume c fluxurile de capital de mare volatilitate sunt dumanii comerului i creterii economice i c pieele financiare sunt instabile prin propria natur31. De fapt, restricionarea fluxurilor financiare reprezint un mod de rezolvare a triadei31

Pentru contribuia lui John Maynard Keynes la dezbaterea asupra mecanismelor Bretton Woods, a se vedea de asemenea Eichengreen. Skidelsky susine c a venit momentul s se treac la reforma sistemului monetar internaional i refolosirea ideilor lui Keynes.

19

imposibile care susine c o politic monetar autonom, o rat stabil de schimb i fluxurile libere de capital nu se pot realiza concomitent32. Prin urmare, pentru ca liberul schimb i stabilitatea relativ a ratelor de schimb s susin o cretere economic durabil, fluxurile de capital trebuie s fie controlate. Guvernul francez i-a semnalat intenia de a nscrie G20 ntr-un efort de regndire i reorganizare a arhitecturii sistemului financiar internaional care trece dincolo de redistribuirea drepturilor de vot n instituiile financiare internaionale. Numrul tot mai mare de economii emergente care recurg la controlul capitalurilor (pentru stvilirea fluxurilor speculative) este relevant pentru dinamica actual a economiei mondiale. Este demn de remarcat, de asemenea, schimbarea de optic a FMI n aceast privin.

3. Aspecte de luat n considerare Distingerea datoriei private de cea public a devenit o problem copleitoare n UE, avand in vedere integrarea sa financiar de adncime. Este probabil c programul de salvare a Greciei i Irlandei a fost motivat, nu n ultimul rnd, de expunerea important pe care o au bnci franceze i germane i alte bnci europene la datoria public greceasc i irlandez. Datoriile din sectorul privat (bancar) se transform n probleme suplimentare enorme pentru datoriile publice atunci cnd falimentele nu sunt tolerate (fr a meniona problema hazardului moral). Aceasta este una dintre marile revelaii ale crizei actuale. Incapacitatea de a descurca miriadele de datorii interconectate va avea un impact negativ asupra politicilor fiscale timp de ani de zile. Chiar n prezent aceast caracteristic a integrrii financiare profunde pare a fi subestimat de unii. ngrijortor este faptul c o consolidare in domeniul bancar ar conserva relaia de ostatic n care sunt meninute bugetele guvernamentale. Trebuie gsite modaliti pentru a fi siguri c opereaz o regul de aur a economiei de pia, i anume: investitorii i asum riscurile c pierderile nu sunt preluate la nivel social. Actuala criz a reorientat atenia asupra bugetelor publice din cauza creterii masive ale dimensiunilor acestora n ri n care entiti financiare mari au fost ameninate de colaps i au avut loc intervenii de salvare. Deficitele fiscale nu sunt ns mai puin importante n economii n care declinul economic este semnificativ i n care a avut loc o scdere de cretere potenial -atunci cnd criza a fcut ca bulele s explodeze i a revelat ani de alocri deficitare a resurselor. O ar poate avea o datorie public relativ sczut, dar dac deficitul su structural este mare, obligaiile sale de plat pot crete brusc. O criz de insolven poate s apar la orizont, dac nu se trece la consolidarea fiscal. Deficitele fiscale pot fi sczute pentru o vreme, pn cnd explodeaz atunci cnd dezechilibre ascunse ies la lumin. n UME nu s-a acordat atenie dezechilibrelor de cont curent ntre statele membre dect atunci cnd s-a declanat criza. Unii folosesc o analogie cu SUA despre care se poate spune c nu este prea relevant innd cont de aranjamentele fiscale foarte diferite.32

Aceasta este demonstrat analitic prin modelul Mundell-Fleming.

20

Normele fiscale, supravegherea i presiunea colegial ar putea s nu fie suficiente pentru consolidarea coeziunii UME, a UE n general. Un handicap al UE este c pltitorii de taxe sunt pn la urm ceteni naionali. Pot fi protejate bunurile comune (inclusiv euro) dac resursele comune (bugetul UE) nu devin substaniale? Se pot elabora sisteme de gestionare a crizelor i de restructurare a datoriilor publice astfel nct acestea s compenseze dimensiunea mic a bugetului UE i complexitatea procesului decizional n UE? Pot utiliza factorii de decizie din UE instrumente suplimentare pentru stimularea convergenei reale n UME i n ntreaga UE? Este posibil o consolidare a politicilor la nivel UE? Ar putea aprea o tendin deflaionist n orientarea politicii monetare, innd cont de voina de a se stopa dezvoltarea bulelor nc din faze iniiale? Pe de alt parte, nu ar favoriza aceasta o cretere pe termen lung prin promovarea unei mai mari stabiliti? i acesta este o ntrebare care are nevoie de rspunsuri temeinice. ntr-un fel, rspunsul este analog deciziei privind o vitez corespunztoare pentru punerea n aplicare a Basel III: deoarece o punere prea rapid n aplicare ar putea nbui refacerea economic; pe de alt parte, o punere n aplicare prea lent ar crea premize ale unei noi crize. Deflaia datoriei reprezint un risc, chiar dac mai mic n UE dect n SUA. Dac aceasta are loc n mai multe economii importante, rezultatul ar fi o revenire a crizei cu efecte devastatoare. Ar avea loc o niponizare a acestor economii, respectiv o lung perioad de stagnare indus de o capcan a lichiditii i consum sczut. Stabilitatea financiar s-ar afla din nou pe prima pagin a agendei publice din cauza nrutirii constante a situaiei financiare a bncilor. Datoriile publice ar fi mpovrate i mai mult, dac nu se consider posibilitatea unei ieiri prin crearea deliberat de inflaie. n plus, ar aciona i efecte intense de contaminare. Conteaz dimensiunea atunci cnd se evalueaz riscul financiar? Se pare c da. Economiile mai mari sunt considerate ca avnd o mai bun capacitate de rezisten la oc; sunt potenial mai solide. Reziliena (capacitatea de a suporta ocuri externe i interne) va deveni ntr-o tot mai mare msur un obiectiv de politica economica de prim rang n anii urmtori. Care ar fi impactul noilor tehnologii pentru ocolirea normelor? Organismele de reglementare i supervizare trebuie i ele s in cont de acestea, atunci cnd se gndesc la stabilitatea financiar. Aceasta din urm poate fi legat i de capacitatea economiei de a rezista la efectele dezastrelor naturale cu implicaii sociale. i demografia joac un rol prin perturbarea echilibrului intergeneraional i, n consecin, a echilibrului fiscal. Anii care vor veni vor fi nsoii, destul de probabil, de un mediu tot mai nesigur; complexitatea va spori i ea. Aceste circumstane pledeaz pentru un sistem de intermediere financiar mai simplu, de dragul propriei sale stabiliti. Dac acest lucru nu se ntmpl i persist dezechilibrele globale, este de ateptat o cretere a fragmentrii i o ntoarcere mai accentuat ctre sine a societilor. Aceasta va avea implicaii profunde asupra sistemului mondial. S-ar 21

putea, innd cont de leciile crizei financiare i de necesitatea de a oferi economiilor o mai mare fiabilitate, s existe o dimensiune optim a deschiderii (din punct de vedere comercial i financiar). Aceasta nseamn c ntreprinderile trebuie s gndeasc la nivel global i s opereze selectiv ca mijloc de minimizare a riscurilor. De asemenea, s-ar putea s ajungem la un sistem financiar bazat pe trei blocuri, ca mijloc de meninere a unui sistem mondial relativ deschis (Dianu, 2009, 2010). Observaii finale Aceast lucrare pune accentul pe structur i pe reele ca mijloc de nelegere a crizei actuale i a tensiunilor n UE (UME). O astfel de perspectiv ntrete motivaia unei reforme a guvernanei economice a UE. Dup cum arat aceast criz, nu numai normele fiscale i concordana lor cu o funcionare corespunztoare a UME creeaz probleme. Defectele de intermediere financiar, dezechilibre tot mai mari rezultate din dinamica fluxurilor de economisire i investiii din sectorul privat, reglementarea i supravegherea inadecvat a pieelor financiare au jucat un rol major n declanarea crizei datoriilor publice n EMU. Supraextinderea instituiilor financiare i comportamentul investiional al acestora trebuie de asemenea scoase n eviden. n consecin, o reform a guvernanei economice a UE trebuie s se concentreze asupra normelor fiscale i a respectrii acestora, asupra dezechilibrelor economice i asupra decalajelor de competitivitate, asupra reglementrii i supravegherii pieelor financiare. Trebuie menionat n acest context necesitatea combaterii dezechilibrelor globale i a revizuirii aranjamentelor internaionale. Promovarea unei convergene economice reale rmne o problem major n UME. De aceea, instituiile UE trebuie s acorde mai mult atenie acestui aspect. O ameninare la adresa UME vine din partea unui clivaj n cretere ntre flancul su nordic i cel sudic, ultimul fiind foarte posibil s intre n cercuri vicioase, incapabil s suporte impactul consolidrii fiscale ntr-o atmosfer extern ostil. Un alt decalaj s-ar putea lrgi ntre state membre mai vechi n UE i unele noi state membre. Poate oferi Europa 2020 o soluie n aceast privin? Noile state membre au un interes profund n reforma guvernanei europene, pentru c nu pot scpa de impactul marilor externaliti ale UE i pentru c funcionarea lor depinde de normele Uniunii. Implicaii pentru Romnia Criza datoriilor suverane n UME ine capul de afi n pres i pe agendele de politica public. Ea a scos i mai mult n relief nevoia de reform a guvernantei economice n UE, n Uniunea monetar. Pentru Romnia, aceast reform prezint utilitate din cel puin dou puncte de vedere. Unul, fiindc interesul nostru este ca Uniunea s-i trateze n mod ferm slbiciunile. n al doilea rnd, reforma privete dificulti ale procesului decizional intern. S ne gndim la precaritatea exerciiilor bugetare (inclusiv nivelul sczut al ncasrilor bugetare), la incapacitatea devenit aproape congenital de a prioritiza i de a aloca fonduri importante pentru investiii publice de anvergur naional, risip, etc.

22

Dei nu avem (nc!) o datorie public mare, ritmul ei de cretere este amenintor. Creterea economic pe baze fragile a ocultat, ani de-a rndul, un deficit bugetar structural important, care acum a ieit la iveal. Esenial pentru noi este deci s realizm o corecie a cheltuielilor bugetare, o consolidare fiscal (prin reforme structurale), care s permit Romniei s nu intre n furtuna declanat de criza datoriilor suverane ce a cuprins rile din zona sudic a UME. Aici, un avantaj este faptul c beneficiem de regimul de curs flotant, c avem o politic monetar autonom dei gradul de euro-izare limiteaz serios spaiul de manevr. i pentru Romnia este valabil distincia ntre msuri de gestionare a crizei (care include corecii bugetare) i cele care fac parte dintr-o reform a cadrului de guvernan economic. Semestrul economic, anunat de Consiliul European, este o oportunitate pentru Romnia de a gndi din timp bugetul public, ntr-o perspectiv mai lung. Aceast procedur ar trebui s implice o schimbare esenial de raportare la partenerii din UE; s ne gndim la faptul c proiectul nostru de buget va fi examinat n alte ri din UE, de instituiile europene principale, n mod sistematic i c parlamentarii romni vor avea de judecat recomandri europene cu impact concret asupra bugetului naional. Acest dialog poate ajuta mult, dar nu sunt excluse divergene importante. Programarea bugetar multi-anual va trebui s capete fond; ea ar avea i rostul de a energiza procesul de absorbie de fonduri europene, care ar fi o ans a Romniei de a contracara efectele nefaste ale crizei privind nivelul produciei i ritmul creterii economice poteniale (diminuat de criz). Reforma guvernanei economice poate ajuta Romnia i n ceea ce privete consolidarea unor instituii, construcia unor entiti independente de analiz (precum Consiliul Fiscal). Msuri de control al dezechilibrelor n UE au relevan ntruct semnaleaz nevoia de a schimba natura creterii economice, de a economisi mai mult, de a ncuraja investiii productive (n sectoare de tradeables), de a avea obsesia productivitii. Eseniale sunt reglementarea i supravegherea grupurilor financiare care opereaz n Romnia. Relaia autoritilor autohtone cu ageniile europene va cpta dimensiuni noi. Fiindc avem interesul ca activitatea bncilor s fie orientat ctre finanarea produciei, a infrastructurii. De aceea trebuie s susinem iniiative ale Comisiei, ale Consiliului care urmresc o reform a intermedierii financiare, ngrdirea operaiunilor speculative. Intrarea n zona euro are sens dac se ndeplinesc dou condiii: probleme mari ale Uniunii Monetare s fie depite; economia noastr s fie compatibil cu ceea ce presupune o arie monetar optim. Criza din UE, criza datoriilor suverane, trebuie s ne nvee s ne bazm mai mult pe fore proprii, chiar dac facem parte din acest club.

23

Referine bibliografice Becker Torbjorn and Daniel Dianu, Zsolt Darvas, Vladimir Gligorov, Michael Landesmann, Pavle Petrovic, Jean Pisani-Ferry, Dariusz Rosati, Andre Sapir, Beatrice Weder Di Mauro, (2010), Whither Growth in Central and Eastern Europe? Policy Lessons for an Integrated World, Bruegel Bluprint Series; Buti, Marco and Martin Larch (2010), The Commission propsals for stronger EU economic governance, VoxEU, 14 October; Dabrowski, Marek (2010), Macroeconomic surveillance within the EU, CASE network E-briefs, No 13, November; Daianu, Daniel (2009), Limits of Openness, in European Ideas Community, Europesworld, 17 August Daianu, Daniel (2010), The Economic Monetary Union: Entering an Age of Diminished Expectations and Growing Uncertainties, in The Euro in 2019, Revue dEconomie Financiere, no. 96, January, pp.135-150; Dullien Sebastian (2010), Towards a sustainable growth model for Europe, Berlin, 1/IPG, pp.36-44 Eichengreen, Barry, (1996), Globalizing capital. A history of the international monetary system, New Jersey, Princeton University Press; Grauwe, Paul de (2010, a), What kind of governance for the eurozone?, CEPS Policy Brief, no.214/September 2010; Grauwe, Paul de (2010,b), A mechanism of self-destruction of the eurozone, CEPS Commentary, 9 November; Gianviti, Francois, Anne A. Krueger, Jean Pisani-Ferry, Andre Sapir, Jurgen von Hagen, (2010), A European Mechanism for Sovereign Debt Crisis Resolution: A Proposal, Brussels, Bruegel, 9 November; Giavazzi, Francesco and Luigi Spaventa, (2010), The European Commissions proposals: empty and useless, VoxEU, 14 October; Gros, Daniel and T. Mayer, (2010), Towards a Euro(pean) Monetary Fund, CEPS Policy Brief, no.202, February; Gros, Daniel and Stefano Micossi (2008), The beginning of the end game, VoxEU, 20 September Haldane, Andrew (2009), Rethinking The Financial Network, Speech at the Financial Student Association in Amsterdam, April, http://www.bankofengland.co.uk/publications/speeches/2009/speech386.pdf. Kanter, James (2010), Bondholders and EU square off over Ireland, International Herald Tribune, 12 November; Lamfalussy, Alexander (2000), Financial Crises in Emerging Economies, New Haven, Yale University Press; Minsky, Hyman (1986), Stabilizing an Unstable Economy (first edition), New York, McGraw-Hill, 2008; Monti, Mario (2010), A new strategy for the single market, report to the President of the European Commission, 9 May;

24

Munchau, Wolfgang, (2010), Fiscal union is crucial for the euros survival, Financial Times, 15 November; Nielsen Erik, (2010), Eurozone must fashion its bond haircuts in an appealing style, Financial Times, 10 November; European Commission (2010), A new EU economic governance a comprehensive Commission package of proposals, 29 September; European Council (2010, a), National fiscal frameworks: report on the exchange of best practice, Brussels, 7 October; European Council (2010), Strengthening Economic Governance in the EU. Report of the Task Force to the European Council, Brussels, 21 October; EFC (2009), Lessons from the financial crisis for European financial stability arrangements, EFC HighLevel Working Group on Cross-Border Financial Stability Arrangements, 18 June; Pisani-Ferry, Jean, (2010), Euro-area Governance: What Went Wrong? How to repair it?, Bruegel Policy Contribution, June; Roubini, Nouriel (2010), Irish woes should speed Europes default plan, Financial Times, 16 November; Reinhart, Carmen M. and Kenneth S. Rogoff (2009), This Time is Different. Eight Centuries of Financuial Folly, Princeton, Princeton University Press; Schauble, Wolfgang (2010), A Plan to tackle Europes debt mountain, Europesworld, Automn; Skidelsky, Robert (2010), A golden opportunity for monetary reform, Financial Times, 10 November Sturzenegger, Federrico and Jeromin Zettelmeyer (2006), Debt Defaults and Lessons from a Decade of Crises, Cambridge (MA), MIT Press; Taleb, Nassim N, (2004), Fooled by Randomness. The Hidden Role of Chance in Life and in the Markets, London, Penguin Books; The High Level Group on Financial Supervision in the EU, chaired by Jacques de Larosire (2009), Report, Brussels, 25 February; The Turner Review. A regulatory response to the global banking crisis (2009), FSA, London; Wiplosz, Charles (2010), Eurozone reform: not yet fiscal discippline, but a good start, VoxEU, 4 October; Wolf, Martin (2009), The Challenges of Managing our Post-crisis World, Financial Times, 30 December.

25

Daniel Dianu este profesor de economie la coala Naional de Studii Politice i Administrative (SNSPA) din Bucureti, fost ministru de Finane al Romniei i fost europarlamentar. Cea mai recent carte a sa este "Which way goes capitalism", Budapest/New York, CEU Press.

Acest raport apare n cadrul proiectului Romnia activ n dezbaterile europene II derulat de Centrul Romn de Politici Europene (CRPE) i finanat de Fundaia Soros Romnia n cadrul Iniiativei de Politic Extern. Coninutul acestui raport nu reprezint n mod necesar poziia oficial a Fundaiei Soros. Opiniile exprimate nu implic automat poziia tuturor experilor afiliai CRPE sau a altor instituii i organizaii partenere CRPE. Traducere din englez de Radu Gafta.

Credit foto copert: Rainer Ebert via Flickr

CRPE decembrie 2010 Centrul Romn de Politici Europene Str. Gheorghe Pop de Bseti nr. 43-45 ap. 5, Bucureti - 2 office@crpe.ro Telefon +4 0371.083.577 Fax. +4 0372.875.089

Pentru mai multe detalii despre CRPE vizitai www.crpe.ro.

26