Introducere Dup stadiul su de dezvoltare, mediul financiar pune la dispozitia ntreprinderilor o gam de mijloace de finantare mai mult sau mai putin substantiala. Foarte diversificat n trile cu sisteme financiare dezvoltate, aceast gam rmne limitat la tehnicile financiare de baz n majoritatea trilor n curs de dezvoltare. Dar oricare ar fi contextul, ntreprinderile sunt confruntate cu alegerea surselor de finantare. Autofinantarea constituie baza oricrei dezvoltri a ntreprinderilor. Aportul la capitalul propriu constituie de asemenea, o surs esential de finantare a ntreprinderilor. Dar amploarea si modalittile acestor aporturi variaz dup cum ntreprinderea dispune sau nu de acces direct la pietele de capital. In sfrsit, recurgerea la ndatorare ar trebui, n principiu, s aduc completri resurselor ntreprinderii. n fapt, aceasta are un rol fundamental n finantarea lor, chiar dac rata dobnzii reale atinge niveluri foarte ridicate. Aspectele finantrii prezint importanta crucial pentru supravietuirea si dezvoltarea ntreprinderii. n primul rnd, ntreprinderea trebuie s dispun de lichiditti pentru a face fata angajamentelor asumate, adic de a onora datoriile cu scadenta n viitorul apropiat, asigurndu-si astfel echilibrul financiar pe termen scurt. n al doilea rnd se pune, din partea ntreprinderii, problema lansrii n investitii de orice natur (tehnologice, sociale, comerciale) care s fac s se dezvolte posibilittile sale. n acest caz este vorba de finantarea dezvoltrii pe termen mediu si lung care conditioneaz cresterea rezultatelor n viitor si mentinerea echilibrului financiar. Deci mijoacele de finantare trebuie s fie adaptate calitativ la nevoile ntreprinderii. n acest sens ntreprinderea poate fi confruntat cu dou tipuri de dificultti. Pe de o parte, ea ar putea fi n situatia s trebuiasc s ramburseze resurse nainte chiar de a fi ajuns s recupereze avansurile efectuate, mai ales cind efectueaz investitii cu rentabilitate pe termen lung. Pe de alt parte, ntreprinderea poate fi n situatia de a folosi, pentru operatiuni pe termen scurt, fonduri pe care lear putea folosi pe termen lung pentru investitii. Costul mijloacelor de finantare a activelor este n raport cu rezultatele asteptate din operatiunile n care sunt angajate. Remunerarea capitalurilor poate fi uneori prea mare, neglijndu-se folosirea pentru dezvoltare a rezultatelor obtinute. Procednd asa ntreprinderea nu mai efectueaz investitii. Dar este posibil ca tocmai realizarea de investitii s asigure remunerarea capitalurilor n viitor. Conditiile care nsotesc aporturile de capital de care ntreprinderea beneficiaz o plaseaz ntr-o situatie de dependent fata de furnizorii de fonduri. Aceast observatie iese n evident mai nti, n relatiile dintre ntreprindere si1

detintorii de capitaluri (de exemplu actionarii n cazul unei societti pe actiuni). Datorit mecanismelor juridice si financiare, detintorilor capitalului li se recunoaste puterea asupra ntreprinderii n materie de orientare, de directionareconducere si de gestiune, pentru c sunt detintorii unei prti semnificative a capitalului acesteia. Dar relatiile de dependent si chiar de subordonare se pot stabili si fata de mprumuttori, mai ales fata de bnci, dac cei ce conduc si proprietarii ntreprinderii, nu-i asigur autonomia financiar. Evolutiile care conduc la o asemenea situatie de dependent sunt relativ tipice. Cteva scenarii caracteristice ilustreaz asemenea cazuri de degradare a situatiei strategice, ca urmare a deciziilor financiare inadecvate. Un prim exemplu frecvent l constituie ntreprinderile care obtin rezultate foarte slabe si nu sunt n msur s produc o autofinantare suficient pentru a asigura reproductia, chiar simpl, a potentialului lor. O a doua ilustratie caracteristic e furnizat de ntreprinderile care, n ciuda rezultatelor satisfctoare, nu reinvestesc dect o mica parte din rezultate si refuz o politic de constitute a fondurilor proprii. Un al treilea caz tipic se refer la ntreprinderile care se lanseaz n operatii de dezvoltare care depsesc capacittile lor financiare. Ele si sectuiesc lichidittile si sunt constrnse s solicite credite, ceea ce le plaseaz ntr-o situatie delicat fata de mprumuttorii lor. n sfrsit, unele ntreprinderi dispun de o finantare instabil n raport cu ritmul activittilor si trebuie s negocieze n conditii defavorabile amnarea scadentelor sau aporturi noi de resurse proprii. Astfel, relatiile de finantare sunt suportul relatiilor de putere sau de influent. De aceea, negocierea noilor aporturi de fonduri n conditii de criz si urgent poate fi cauza pierderii autonomiei conductorilor ntreprinderii fata de creditori sau a pierderii controlului proprietarilor actuali fata de noii participanti cu fonduri. Problemele finantrii prezint deci important vital, pentru c solutionarea lor conditioneaz supravietuirea ntreprinderii, perspectivele sale de dezvoltare, performantele sale prezente si viitoare, autonomia proprietarilor si a conductorilor si. Se relev astfel importanta care revine perfectionrii metodelor si instrumentelor de selectare a mijloacelor de finantare, adecvate nevoilor ntreprinderii. Asemenea probleme de selectare se pun n legatur cu patru tipuri de resurse financiare: autofinantarea activelor ntreprinderii; finantarea extern prin participarea la capitalul propriu al ntreprinderii; finantarea extern prin mprumuturi (sau credite) pe termen lung, mediu si scurt, acordate ntreprinderii;2

creditarea ntre ntreprinderi (creditul comercial). Sistemul financiar national sau international ofer ntreprinderilor o gam complex de mijloace de finantare. De aceea, alegerile efectuate dintre resursele accesibile si combinarea acestor resurse constituie dou aspecte importante ale politicii financiare. n luarea deciziilor de finantare a activelor, ntreprinderea trebuie s dispun de criterii riguroase care s-i permit s selectioneze si s combine aceste resurse. Printre variabilele care pot s intervin pentru a orienta aceste decizii, trebuie subliniat importanta consideratiilor referitoare la durata finantrii, la autonomia si flexibilitatea asigurate ntreprinderii ca urmare a folosirii diferitelor resurse de finantare. Dar costul finantrii constituie fr ndoial principalul determinant n alegerea resurselor de finantare.Problema costului pare simpl cnd se pune la nivelul fiecrei resurse considerat izolat.n schimb, determinarea costului global al finantarii ridic importante dificultti, unele dintre acestea prezentand un caracter tehnic. Dar problemele cele mai delicate pentru decizia de finantare privesc gestiunea fondurilor. Ele se refer la influenta pe care structura financiar a ntreprinderii (adic proportia n care se combin resursele alese de ntreprindere) o exercit mai ntai asupra costului fecrei resurse si mai departe asupra costului global al finantrii.

In procesul elaborarii tezei am utilizat un sir de modalitati de cercetare: 1.cercetare de birou a literaturii de specialitate, a regulamentelor in vigoare, a legislatiei, bazelor de date actuale, informatiilor statistice, a revistelor si ziarelor de specialitate. 2.cercetare de teren care presupune studiul temei vizate prin realizarea unor cercetari in cadrul diferitor societati comerciale autohtone.

3

1.1 Importanta gestionarii activelor curente la intreprindere Activele curente constituie a doua componenta importanta a activelor unei firme, alaturi de cele pe termen lung. Activele curente reprezinta forma materials a utilizarilor pe termen scurt a resurselor financiare ale firmei. Ele se pot clasifica, dupa natura lor, n: stocuri materiale: de materii prime, de materiale, de ambalaje, de productie n curs de fabricatie, de produse finite, de marfuri, de obiecte de inventar, de echipamente si materiale de protectie; mijloace n decontare: creante, efecte de ncasat, avansuri, produse si marfuri expediate si nencasate; mijloace banesti: n casa, n contul de la banca, titluri pe termen scurt, carnete de CEC cu limita de suma s.a. Pentru a caracteriza structura activelor curente sunt utilizate si alte criterii de clasificare, din care retinem trei uzuale: 1.clasificarea dupa faza circuitului economic, n care se regasesc: active curente n sfera aprovizionarii, n care se includ stocurile materiale din magazie n asteptarea trecerii lor n fluxul de fabricatie, iar dintre mijloacele de decontare - avansurile; active curente n sfera productiei, n care se includ stocurile materiale pe fluxul de fabricatie (scoase din magazie) si productia n curs de fabricatie; active curente n sfera comercializarii, n care se includ stocurile materiale din magazie n asteptarea comercializarii (produse finite, marfurile), mijloacele n decontare si banesti. 2.clasificarea dupa criteriul sferei de exploatare, n care se regasesc: active curente n exploatare, n care se includ, n principal, stocurile materiale; active curente n sfera exploatarii, n care se includ, n principal, mijloacele de decontare si mijloacele banesti. 3.clasificarea dupa criteriul apartenentei sursei de finantare, n care se regasesc: active curente proprii, finantate de surse proprii, adica din fondul de rulment; active curente atrase, finantate din surse atrase, adica din pasivele stabile; active curente mprumutate, finantate din alte surse dect cele proprii sau atrase, adica din credite bancare, obligatii fata de terti s.a. Ponderea diferitelor categorii de active curente n total este determinata de obiectul de activitate al firmei, dar si de caracteristicile ciclului economic si ale conjuncturii. Stocurile materiale, n special cele din sfera productiei, respectiv n4

exploatare, sunt poate cele mai importante deoarece constituie suportul desfasurarii activitatii, find imediat utilizabile n cadrul acesteia. Mijloacele n decontare si mijloacele banesti favorizeaza capacitatea de lichiditate, dar, n conditii de instabilitate financiara (inflatie), ponderea lor trebuie diminuata. Raportul active curente proprii - active curente mprumutate trebuie stabilit n contextul strategiei de structura financiara. O pondere mare a celor proprii nseamna un efort mai mare de autofinantare, adica utilizarea capacitatii de autofinantare n mai mica masura pentru dezvoltare (extindere, modernizarea activelor fixe etc.). n conditiile de inflatie sau de dobnzi usor suportabile din rezultate este recomandabila o crestere a ponderii celor mprumutate. Pentru desfasurarea normala a activitatii, pentru cresterea eficientei acesteia si pentru a putea asigura sursele de finantare a activelor curente este nevoie sa se determine necesarul de active curente. Determinarea necesarului de active curente este o operatiune de dimensionare a acestora pentru un anumit interval de timp, n scopul desfasurarii eficiente a activitatii. Supraevaluarea necesarului genereaza costuri suplimentare pentru derularea activitatii, concretizate n dobnzi, comisioane, speze bancare, dar si un circuit mai lent (viteza de rotatie mai scazuta) cu implicatii n diminuarea rezultatelor financiare finale (profitul). Subevaluarea necesarului determina pierderi din ntreruperea activitatii cauzata de lipsa activelor curente, dar si costuri suplimentare rezultate din aprovizionarea n conditii de urgenta. Necesarul se determina pe categorii de active curente: a) necesarul de materii prime poate fi determinat dupa un procedeu normativ sau tehnologic sau dupa un procedeu predictiv sau conjunctural:

unde: N = necesarul de aprovizionat (procedeu normativ sau tehnologic), cs = consumul specific, Q = volumul productiei fizice, p = pretul unitar de achizitie a materiei prime, N1 = necesarul de aprovizionat pentru anul urmator (procedeul predictiv sau conjunctural), N0 = necesarul efectiv pentru anul curent, p = variatia preturilor ntre cei doi ani, IQ = indicele volumului productiei fizice. b) necesarul de materiale: Nm = Nmp * c,5

unde: Nm = necesarul de materiale, Nmp =necesarul de materii prime, c = cota de materiale la o unitate de materie prima. c) necesarul de ambalaje se poate determina dupa unul din cele doua procedee mentionate la necesarul de materii prime: N = VQ * a sau N = CA * a N1 = N0 * IVQ sau N1 = N0 * ICA , unde: N = necesarul de ambalaje (procedeul normativ sau tehnologic), VQ = valoarea productiei finite, CA = cifra de afaceri (valoarea desfacerii), a = cota ambalajelor n valoarea productiei finite, respectiv n cifra de afaceri (valoarea desfacerii), N1 = necesarul de ambalaje n anul urmator (procedeul predictiv sau conjunctural), N0 = necesarul efectiv pentru anul curent, IVQ = indicele valorii productiei finite, ICA = indicele cifrei de afaceri (volumului desfacerii). d) necesarul de piese de schimb: N1 = N0 * (Iu + c), unde: N1 = necesarul pentru anul urmator, N0 = necesarul efectiv pentru anul curent, Iu = indicele volumului fizic al activelor fixe care necesita piese de schimb, c = coeficientul de corectie reflectnd consumul suplimentar de piese de schimb ca rezultat al mbatrnirii activelor fixe. e) necesarul de obiecte de inventar: N1 = N0 * (1 + c) * I Q , unde: N1 = necesarul pentru anul urmator, N0 = necesarul pentru anul curent, c = coeficientul de corectie reflectnd cresterea de necesar de obiecte de inventar ca rezultat al scoaterii din uz a unora din cele existente n anul curent. f) necesarul de echipamente si materiale de protectie: N1 = N0 * (1 + c) * I F , unde: N1 = necesarul pentru anul urmator, N0 = necesarul pentru anul n curs,6

c = coeficientul de corectie cu acelasi continut ca si pentru obiectele de inventar, IF = indicele numarului de personal. Pentru ratiuni de asigurare materiala operative, de evitare a imobilizarilor inutile si de eficienta, n afara necesarului anual se calculeaza si nivelul curent al stocului. Acesta se poate determina: n unitati valorice:

n unitati fizice:

n zile:

unde: Sv = valoarea stocului, Nv = necesarul de activ circulant, exprimat valoric, T = timpul de imobilizare, adica pentru care exista stoc, exprimat n zile, Z = numarul de zile din perioada de referinta; daca necesarul este calculat pentru un an, atunci Z = 365, Sf = stocul n expresie fizica, Nf = necesarul de activ circulant, exprimat fizic, VQ = valoarea productiei, n =numarul de rotatii n perioada de referinta, d = durata (n zile) a unei rotatii. Pentru materiile prime timpul de imobilizare include componente specifice timpul pentru stoc curent (Tsc), timp pentru stocul de conditionare (Tc), timp pentru stocul de siguranta (Ts): T = Tsc + Tc +Ts astfel nct pot fi identificate trei categorii de stocuri n ceea ce mai sus am numit nivelul curent al stocului: stocul curent este cel ce permite continuarea activitatii ntre doua aprovizionari succesive; stocul de conditionare este cel ce permite continuarea activitatii pe7

perioada ct dureaza conditionarea materiei prime sau materialelor; stocul de siguranta este cel ce permite continuarea activitatii n cazul producerii riscului de ntrerupere a aprovizionarii. Fiecare din timpii de imobilizare se calculeaza ca medii aritmetice ponderate ale duratelor specifice cu cantitatile aferente:

unde nsumarile se fac pe multimile pentru care au fost definiti indicii n cauza, iar: Ci = cantitatea de materie prima/material intrata la momentul i, conform fisei de magazie, i = indice pentru identificarea momentului unei aprovizionari, i E [1, I], di = durata n zile de la intrarea precedenta, Cj = cantitatea de materie prima/material supusa operatiunii j de conditionare, j = indice pentru identificarea operatiunii de conditionare, j E [1, J],respectiv: sortare, redimensionare, uscare, debitare, analiza, maturare etc., dj = durata n zile a operatiunii j de conditionare, Ck = cantitatea de materie prima/material ntrziata la aprovizionarea k, k = indice pentru identificarea aprovizionarii ntrziate, k E [1, K], dk = durata n zile a ntrzierii aprovizionarii k. Utiliznd una din componentele timpului de imobilizare n relatiile sus mentionate se poate determina structura pe aceste componente a nivelului curent al stocului si, implicit, efortul financiar pentru asigurarea lui. Una din problemele de eficienta n finantarea necesarului de active curente, n particular a finantarii nivelului curent al stocului, este formulata sub forma unei probleme de minimizare a costurilor legate de asigurarea necesarului, n particular a nivelului curent al stocului. Parametrii dati ai problemei sunt: perioada de referinta, a carei durata n zile o notam Z; necesarul de materii prime, materiale n perioada de referinta, notat N; costul unitar de stocare, notat b; cheltuielile presupuse de aprovizionarea unei partide (lot) de materii prime, materiale etc. n limitele necesarului calculat, notate a. Nivelul curent al stocului depinde de8

necesarul calculat si de numarul de partide (loturi), notat l, prin care se face aprovizionarea: S=N/l Expresia costurilor de aprovizionare (Ca), presupunnd un consum constant al stocului pe intervalul dintre doua aprovizionari succesive, este:

care, este o functie de forma: Ca = f ( l ) pentru care conditia de minim este: Ca'l = 0 din care se obtine numarul optim de reaprovizionari, fie l*, cu care se obtin valorile optime pentru S*, Ca* si intervalul dintre aprovizionari (d), adica: d* = Z / l* n cazul produselor finite, durata unei rotatii, se poate obtine tot printr-o medie ponderata:

unde: Cl = cantitatea de produse finite iesita din magazie cu ocazia livrarii l, conform fisei de magazie, l = indice pentru identificarea livrarilor, l E [1, L], dl = durata n zile pna la livrarea urmatoare. n cazul pieselor de schimb, nivelul stocului curent se poate determina si pe baza unei relatii specifice:

unde: do = timpul necesar pentru procurarea unei piese de schimb, ds =durata de serviciu a unei piese de schimb, n = numarul de utilaje care necesita tipul de piesa de schimb pentru care se calculeaza stocul, p = numarul de piese de schimb din tipul mentionat necesare pentru un utilaj, k = coeficientul de corectie determinat pe baza statisticilor din anii precedenti. n ce priveste productia n curs de fabricatie, dimensiunea ei se determina pe baza cheltuielilor incluse n costurile de productie pna n momentul efectuarii calculului. nsumarea cheltuielilor din conturi este nsa greoaie si incomoda; de aceea, pentru9

evaluarea acestui tip de stoc, se foloseste relatia de forma , n care valoarea productiei se calculeaza la costul de uzina (adica fara cheltuielile generale ale firmei si fara cheltuielile comerciale). Pentru a mbunatatii evaluarea se adauga un coeficient multiplicativ k, exprimnd gradul de continuitate a procesului tehnologic: un proces tehnologic continuu este cel n care fabricatia se deruleaza simultan n toate sectiile / atelierele / compartimentele firmei; un proces tehnologic discontinuu este cel n care fabricatia se deruleaza secvential, nencepnd o noua productie pna nu se termina cea n curs. Continuitatea proceselor tehnologice determina efectuarea cheltuielilor uniform sau nu, punctual sau continuu, astfel nct valoarea productiei n curs de fabricatie este diferita n raport cu modul n care decurge efectuarea cheltuielilor. Coeficientul de corectie k este diferentiat de la caz la caz:

pentru un proces n care costurile cresc uniform:

unde: Ci = costul productiei la nceputul ciclului, Cf = costul productiei la finele ciclului, C = costul mediu pe ciclu; pentru un proces n care costurile nu cresc uniform:

unde: j = indice pentru identificarea fazei din procesul tehnologic, j E [1, J], Cj = costul mediu pentru faza j, dj = durata n zile a fazei j, d = durata ciclului de fabricatie; pentru un proces n care produsele finite se vnd pe parcurs, adica imediat dupa finisarea lor (aceasta presupune ca a fost comandat un lot, din care livrarile se fac succesiv catre beneficiar pe masura finisarii produselor, astfel nct ncasarile din vnzari se fac chiar pe parcursul derularii fabricatiei):10

unde: i = indice pentru identificarea livrarilor, i E [1, I], Vi = valoarea produselor vndute prin livrarea i, ti = timpul scurs din momentul efectuarii livrarii i si pna la finele procesului de fabricatie; pentru un proces n care materia prima intra toata n fabricatie de la nceput:

unde: Mp = valoarea materiei prime, A = cuantumul altor cheltuieli efectuate pna n momentul evaluarii productiei n curs de fabricatie.

2.2 Specificul finantarii activelor curente Instrumentele de finantare a activelor curente puse la dispozitia economiei n general si a ntreprinderilor n particular comport o gam complex, astfel c ne vom limita la o prezentare sintetic. Vom cuta s clasm si s caracterizm principalele tipuri de resurse pe baza unor criterii semnificative de grupare. Autofinantarea Autofinantarea constituie n general pivotul finantrii ntreprinderilor si pentru unele dintre ele, sursa exclusiv a finantrii n fazele decisive ale dezvoltrii. Caracterul fundamental al acestei resurse tine de faptul c aceasta constituie elementul n baza cruia finantarea extern va putea fi solicitat si atras de ctre ntreprindere. Acest statut al autofinantrii tine de dou ratiuni fundamentale. Pe de o parte, mrimea sa (n valoare absolut si n valoare relativ) furnizeaz indicatii cu privire la performantele ntreprinderii. O autofinantare ridicat asigur pe investitorii financiari asupra posibilittilor de remunerare si de punere n valoare, de11

ctre ntreprindere, a fondurilor pe care ei le vor investi. Pe de alt parte autofinantarea creeaz capacitatea de rambursare a datoriilor ntreprinderii si d o msur riscului pe care furnizorii de fonduri si-l asum. Msurarea autofinantrii Autofinantarea corespunde resurselor noi obtinute din activitatea ntreprinderii si destinate s finanteze activitatea viitoare. E vorba de profitul brut sau rezultatul brut reinvestit n ntreprindere. Aceasta formulare pune mai nti probleme terminologice si poate s suscite confuzii pentru c exist mai multe notiuni ale rezultatului si pentru c epitetul "brut" are semnificatii precise. Este fr ndoial mai clar dac spunem c autofinantarea corespunde unui surplus monetar degajat de ntreprindere din activitatea sa si folosit pentru finantarea dezvoltrii viitoare. Dar o definite mai tehnic a autofinantrii cere s fie precizate componentele sale si modul su de calcul. n aceast privint dou puncte de vedere pot fi propuse. Primul prezint autofinantarea ca diferent ntre fluxul ncasrilor si al pltilor determinate de activitatea ntreprinderii. Al doilea prezint autofinantarea ca o parte a surplusului monetar (cash-flow sau capacitate de autofinantare) obtinut de ntreprindere. Determinantele autofinantrii Mrimea autofinantrii este determinat de factori a cror influenta poate fi pus n evident n diferite etape ale formrii sale. Aceste etape pot fi reprezentate astfel: La nivelul (1) se compar mrimea activittii comerciale cu mrimea aprovizionrilor, determinndu-se mrimea valorii adugate. Aceasta din urm suport astfel, influenta politicii si a conditiilor de vnzare, a politicii de aprovizionare si de consumuri intermediare, n legatur cu bunurile si serviciile furnizate de parteneri din afara ntreprinderii si consumate n cadrul activittii curente. La nivelul (2) formarea autofinantrii e determinat de conditiile de activitate curent. Se pune frecvent accentul pe influenta exercitat de relatia salarii-profit. Dar caracteristici ca dinamismul comercial, politica preturilor, evolutia productivittii, evolutia diferitelor costuri, influenteaz favorabil sau defavorabil asupra mrimii excedentului brut din exploatare si, n consecint, asupra autofinantrii. La nivelul (3) intervin factorii financiari si alte elemente exceptionale care afecteaz excedentul degajat de operatiunile curente. Pe de o parte, suma prelevrilor asupra acestui excedent va fi conditionat de nivelul ndatorrii si rata dobnzii, precum si de alte aspecte (incendii, penalitti etc.). Pe de alt parte, cstigurile speculative (plusvaloare asupra cesiunilor de exemplu)12

determin o crestere a excedentului. Luarea n calcul a cheltuielilor si veniturilor financiare si a pierderilor si profiturilor exceptionale permite s se determine excedentul asupra ansamblului operatiunilor efectuate n cursul perioadei. La nivelul (4) dup prelevarea impozitului asupra beneficiului putem msura surplusul monetar obtinut si pus la dispozitia ntreprinderii si a proprietarilor, adic cash-flow-ul net, sau marja brut de autofinantare, sau capacitatea de autofinantare. Suma prelevrilor fiscale e determinat de politica de amortizare si de provizioane, n msura n care reglementrile fiscale permit s fie deduse din beneficiul impozabil si conditioneaz mprtirea ntre impozit si beneficiu net. La rndul su cash-flow-ul va fi repartizat pe dou destinatii. La nivelul (5), o parte va fi prelevat pentru plata dividendelor si eventual pentru participarea salariatilor la profit, iar alt parte rmne la dispozitia ntreprinderii si va permite s se fnanteze activitti viitoare, aceast parte reprezentnd mrimea

13

autofinantrii. Autofinantarea apare deci, ca un fond de acumulare pe care ntreprinderea l obtine din propria activitate si este o consecint sintetic a diferitelor aspecte ale politicii sale. Nevoia de finantare a activelor curente se determina pornind de la necesarul de active curente si de la sursele care sunt mobilizate n mod natural pe parcursul derularii activitatii (datorii catre furnizori, decontari cu tertii etc.): Nfac = nevoia de finantare a activelor curente, numita si nevoia de fond de rulment, AC = active curente, D = decontari. Pentru finantarea strict a fabricatiei, adica a exploatarii, se determina necesarul pentru finantarea exploatarii: Nfe = necesar pentru finantarea exploatarii,14

Ae = active de exploatare, Pe = pasive de exploatare, S = stocuri, C = creante F = furnizori n mod similar se poate determina nevoia de finantare n afara exploatarii. Ca active n afara exploatarii se iau cele din sfera comercializarii (vezi clasificarea activelor curente dupa criteriul sferei de exploatare), iar ca pasive n afara exploatarii se iau decontarile cu tertii. Suma acestor doua nevoi de finantare (n exploatare si n afara exploatarii) conduce la nevoia de finantare a activelor curente. Nevoia de finantare a activelor curente si, mai cu seama, nevoia de finantare a exploatarii cresc de regula odata cu cifra de afaceri. De aceea, predictia anuala a acestei nevoi se poate face dupa relatia:

unde: ICA reprezinta indicele cifrei de afaceri. Nevoia de finantare a activelor curente se poate exprima nu numai valoric (asa cum rezulta din relatiile de mai sus, dar si procentual sau n zile:

unde: N% = nevoia de finantare exprimata procentual, AC = valoarea activelor curente, CA = cifra de afaceri, Nz = nevoia de finantare exprimata n zile. n aceste relatii variabila AC poate fi nlocuita cu oricare din elementele ei componente. Astfel, daca luam n considerare valoarea stocului de materii prime ca nevoie de finantare, atunci din prima relatie se obtine expresia procentuala a acestei nevoi, iar din relatia doi rezulta expresia n zile. n cazul creantelor se obtine durata n zile a acestora:

cu notatiile utilizate mai sus, exprimnd, n mare, durata n zile a creditului15

comercial acordat de firma. n cazul datoriilor catre furnizori, se obtine durata n zile a acestora:

unde VA = valoarea achizitiilor. Indicatorul Fz exprima, n mare, durata n zile a creditului comercial primit de firma. Potrivit relatiilor , necesarul de finantare poate fi negativ. Acest lucru nseamna ca sursele degajate temporar din activitatea normala a firmei sunt mai mari dect necesarul de active curente (respectiv necesarul de active de exploatare). Situatia este favorabila deoarece reflecta existenta unor surse de finantare disponibile. Practica financiara arata ca o astfel de situatie este normala daca volumul disponibilului de surse este n limita a 5% din valoarea activului. Se considera ca depasirea acestei limite atesta o tendinta de neplata a datoriilor. Diminuarea nevoii de finantare a activelor curente (respectiv a nevoii de finantare a exploatarii) este un obiectiv de tactica financiara pe care firmele si-l propun n mod constant si firesc pentru diminuarea costurilor presupuse de aceasta. Una din practicile curente folosite n acest scop este acordarea unui rabat clientilor care achita pe loc contravaloarea livrarilor. Rabatul trebuie astfel stabilit nct sa fie cel mult la nivelul dobnzii pe care firma furnizoare ar trebui sa o plateasca unei banci comerciale pentru a obtine un credit de marimea valorii livrarii facute clientului ei, n cazul ca acesta nu ar plati pe loc. n cazul unei livrari de valoare V, a unei amnari a platii de n zile si a unei rate de dobnda i, solicitata de banca creditoare, marimea rabatului r rezulta din relatia de echilibru:

n masura n care cuantumul rabatului este mai mare dect dobnda care ar fi platita bancii, firma furnizoare iese n pierdere cnd accepta plata pe loc n schimbul unui rabat. Daca firma ar accepta amnarea platii, completndu-si sursa de finantare prin creditul bancar, costul constituirii sursei ar fi mai mic. Nevoia de finantare a activelor curente poate fi satisfacuta din doua surse principale: fondul de rulment si creditele de trezorerie. Fondul de rulment (FR) este o sursa proprie, parte a capitalului permanent , iar creditele de trezorerie sunt surse mprumutate de la banci sub forma creditelor pe termen scurt (Cts). Nevoia de finantare a activelor curente trebuie sa fie valoric egala cu suma celor doua surse:16

Nfac = FR + Cts n caz contrar fie exista surse n exces (Nfac < FR + Cts), fie nu se poate face finantarea activelor curente (Nfac > FR + Cts). n primul caz, vor trebui suportate costuri suplimentare, majorate, pentru asigurarea finantarii, astfel ca se vor diminua rezultatele finale. n al doilea caz, nu vor putea fi asigurate mijloacele (activele curente) necesare desfasurarii activitatii, astfel ca se vor nregistra pierderi din diminuarea acestora si, eventual, din nerespectarea contractelor de livrare (penalizari, daune, despagubiri). Fondul de rulment se determina valoric din relatia mentionata, dar poate fi exprimat si procentual (FR%) sau n zile (FRz):

n expresie temporala, fondul de rulment arata numarul de zile pentru care este asigurata finantarea activelor curente din resurse proprii. O chestiune de decizie financiara privind fondul de rulment este stabilirea nivelului sau. Aceasta problema este continuta n politica de structura financiara . Determinarea nevoii de finantare a activelor curente si a fondului de rulment se face nu numai pentru perioada de gestiune (de obicei - anul), ci si pe subperioade de gestiune (luna, trimestru) pentru a putea corela nevoile cu resursele pentru fiecare dintre acestea. Stabilirea unui fond de rulment la nivel minim genereaza pentru n - 1 subperioade de gestiune nevoia de credite de trezorerie. Eficienta unei asemenea decizii de finantare este determinata de raportul ntre rentabilitatea asigurata de activitatea firmei (rentabilitatea economica, re) si rata de dobnda aferenta creditelor de trezorerie (d): re > d asigura un plus efectiv de profit deoarece creditul folosit n afacerea firmei produce un rezultat mai mare dect costul utilizarii lui; re < d produce o pierdere efectiva de profit. Decizia de stabilire a unui fond de rulment la nivel maxim face ca n n - 1 subperioade de gestiune sa existe resurse de finantare disponibile, adica apare o nevoie de plasamente pe termen scurt. Eficienta unei asemenea decizii de finantare depinde de raportul ntre rentabilitatea economica a firmei si rata plasamentelor (p): re > p produce o pierdere prezumtiva de profit; pierderea apare pentru ca utilizarea disponibilului se face ntr-o afacere care da un cstig sub cel asigurat de propria firma; pierderea este prezumtiva pentru ca, din cauza deciziei de17

finantare la nivel maxim, resursa proprie este n exces fata de nevoia efectiva, deci ea nu era, oricum, folosita n propria afacere; pentru a nu deveni o resursa total nefolosita, respectivul disponibil este folosit aducnd un profit efectiv p si o pierdere prezumtiva r - p. re < p se produce un cstig efectiv de profit. Decizia cel mai des ntlnita n practica financiara este cea care prevede finantarea prin fondul de rulment la un nivel mediu. Decizia este inclusa n politica financiara a firmei si se refera la aspectele de structura financiara. Obiectul ei este de a preciza daca firma foloseste sau nu capital mprumutat si, daca da, n ce masura. Parametrii ce conditioneaza aceasta decizie sunt rata rentabilitatii economice a firmei, rata plasamentelor si rata dobnzii pe piata monetara. n analiza economico-financiara si n aprecierea calitatii activitatii financiare a unei firme, fondul de rulment este puternic legat de caracteristica de lichiditate, adica de capacitatea firmei de a-si putea transforma, rapid si fara pierdere de valoare, mijloacele materiale, creantele, titlurile comerciale, monetare sau financiare pe care le poseda n moneda, bani lichizi sau mijloace agreate pentru a face plati. Pentru caracterizarea lichiditatii sunt utilizati mai frecvent urmatorii indicatori: a) rata lichiditatii generale:

unde: AC = active curente, Dts = datorii pe termen scurt. Acest indicator arata n ce masura mprumuturile pe termen scurt, creditele de trezorerie sunt acoperite, garantate, prin mijloace existente n firma. Daca rlg < 1, nseamna ca firma nu are garantie materiala suficienta pentru masa creditelor de trezorerie pe care a angajat-o. Situatia este nefavorabila pentru firma, deoarece creditorii receptioneaza lipsa de garantie materiala si si atenueaza nclinatia de a acorda credite sau naspresc conditiile de creditare. Pe de alta parte, corelatia nefavorabila ntre resursele si utilizarile pe termen scurt nseamna ncalcarea regulii de aur a relatiei temporale ntre acestea b) rata de finantare a activelor curente:

Acest indicator arata n ce masura activele curente sunt finantate din fondul de rulment, adica din sursele cu caracter permanent. Complementara fata de unitate a acestui indicator arata masura n care activele curente sunt finantate din surse mprumutate pe termen scurt. Structura finantarii activelor curente include doua18

componente: surse permanente si surse pe termen scurt, iar raportul ntre ele se calculeaza astfel:

c)

rata de acoperire a stocurilor:

unde S = valoarea stocurilor. Acest indicator arata n ce masura stocurile sunt finantate din surse permanente. Stocurile reprezinta, n mod normal, componenta cea mai importanta a activelor curente: materii prime, materiale, productie n curs de fabricate, ambalaje, produse finite. Practica financiara a selectat n timp, ca valoare uzuala, normala a acestui indicator, valoarea de 0,65 - 0,7, ceea ce nseamna ca finantarea stocurilor este bine sa se faca n proportie de 65 - 70% din surse permanente. Sub aceasta valoare stocurile ar fi finantate n prea mare masura din surse pe termen scurt; n situatia n care circuitul economic ar fi perturbat, firma s-ar confrunta cu mprejurarea ca nu ar putea returna la scadenta creditele luate pentru a-si finanta activele curente. Perturbarea circuitului economic are n vedere amnarea momentului la care sunt realizate (vndute si ncasate) produsele finite rezultate din acest circuit. Or, amnarea acestui moment nseamna lipsa, la data scontata, a ncasarilor prezumate prin vnzari, ceea ce implica imposibilitatea rambursarii cel putin a unei parti din creditele de trezorerie. Valori sub 65 - 70% maresc riscul de insolvabilitate. Peste valoarea considerate normala, stocurile ar fi finantate n prea mare masura din sursele permanente, cu efectele negative pe care le presupune ncalcarea regulii de aur.

STUDIU DE CAZ CAPACITATEA DE AUTOFINANTARE Vom calcula capacitatea de autofinantare pentru Societatea comercial ALFA-S.A. la 31 decembrie anul N, pe baza datelor din contul de profit si pierdere, prezentat sintetic n continuare: Mii lei

19

Vom calcula capacitatea de autofinantare sau, altfel spus, marja brut de autofinantare sau cash-flow-ul net. ncasrile bnesti potentiale obtinute de ntreprindere din ntreaga sa activitate reprezint 8 712 207 mii lei.Pe de alta parte, pltile bnesti, determinate de activitatea ntreprinderii sunt reprezentate de:

Surplusul ncasrilor potentiate asupra pltilor va fi deci: 8 712 207 - 7 322 539 = 1 389 668 mii lei Acest surplus reprezint capacitatea de autofinantare a ntreprinderii. Se mai spune acestui surplus al ncasrilor asupra pltilor, marj brut de autofinantare sau cashflow net. Scznd n continuare profitul atribuit fondului de participare a salariatilor la profit si dividendele de pltit actionarilor, obtinem mrimea autofinantrii ntreprinderii:

Un al doilea mod de a stabili autofinantarea const n nsumarea la profitul distribuit pentru fondul de dezvoltare, a amortizrii mijloacelor fixe:

20

Importanta autofinantrii pentru finantarea ntreprinderii Autofinantarea constituie o resurs financiar complet diferit de celelalte, ea avnd un statut deosebit n politica de finantare a activelor curente a ntreprinderii. n msura n care autofinantarea exprim aptitudinea ntreprinderii de a asigura reproducerea capitalurilor care-i sunt conferite, aceasta constituie singura finantare independent si stabil, putnd s asigure rambursarea mprumuturilor ntreprinderii. Autofinantarea constituie fundamentul pe care se va putea edifca o politica de finantare viabil. n primul rand autofinantarea exprim aptitudinea ntreprinderii de a asigura reproductia simpl, si n msura n care este posibil, reproductia lrgit, cresterea capitalului. Autofinantarea corespunde resurselor care permit mai nti compensarea uzurii fizice si morale a activelor pe termen lung (amortizri). Apoi autofinantarea asigura compensarea riscurilor, referitoare fie la anumite elemente de activ (provizioane pentru deprecierea creantelor, a stocurilor etc.), fie la ansamblul patrimoniului (provizioane pentru pierderi si cheltuieli). In sfrsit, autofinantarea corespunde prtii din rezultate care este mentinut si reinvestit n activitatea ntreprinderii. Primele dou componente ale autofinantrii enuntate mai nainte, corespund resurselor necesare pentru reconstituirea capitalurilor angajate permanent n activitatea ntreprinderii (se spune autofinantare de mentinere). A treia component permite s se lrgeasc productia si deci s se dezvolte activitatea ntreprinderii (denumim aceast component autofinantare de credere). Autofinantare=Amortizari-Provizioane+Beneficiu nedistribuit n caz de pierdere, autofinantarea nu permite s se mentin constant nivelul fondurilor angajate de ntreprindere, deci capitalul ntreprinderii va scdea. Ciclul de acumulare poate fi reprezentat n felul urmtor:

21

Fig. Autofinantarea si ciclul capitalurilor pe termen lung angajate n ntreprindere. Autofinantarea poate s vizeze dou directii fundamentale. Pe de o parte poate viza activele imobilizate (investitiile n sensul traditional al termenului). Pe de alt parte, autofinantarea poate nsemna rambursarea mprumuturilor. Comparatia ntre suma datoriilor pe termen lung si mediu si cea a mrimii autofinantrii permite s se aprecieze capacitatea de rambursare de ctre ntreprindere a datoriilor. Autofinantarea si capacitatea de rambursare a datoriilor Indicatorul care exprim capacitatea de rambursare de ctre ntreprindere a datoriilor este dat de raportul ntre datoriile pe termen mediu si lung si mrimea autofinantrii. Dac presupunem c ntreprinderea pe care am avut-o n vedere n studiile de caz precedente are mprumuturi pe termen lung si mediu de 887 312 mii lei, acest indicator va fi: 887312/591541=1.5 Pornind de la aceste date se poate aprecia c dac ntreprinderea ar consacra n totalitate surplusul su monetar anual rambursrii datoriilor pe termen lung si mediu, i-ar trebui 1,5 ani. Recurgerea la acest indicator se justific prin faptul c autofinantarea msoar capacitatea ntreprinderii de a crea un surplus monetar, singura surs de fonduri pentru rambursarea mprumuturilor. Dac raportul de mai nainte prezint valori mici, ntreprinderea nu este prea ndatorat, n raport cu capacitatea sa de autofinantare. In schimb dac raportul atinge valori mai mari, ntreprinderea are un grad ridicat de ndatorare si va avea dificultti pentru rambursarea n viitor a datoriilor ajunse la scadent. Valorile medii pentru acest indicator ar fi cuprinse ntre 2 si 3 ani, ceea ce nseamn c ntreprinderea ar trebui s afecteze de la 2 pn la 3 ani marja brut de autofinantare sau autofinantarea pentru rambursarea datoriilor pe termen mediu si lung. Intreprinderile pentru care acest indicator e mai mic de 2 ani dispun de o ridicat capacitate de rambursare si sunt n msur s solicite noi mprumuturi fr s-si pericliteze solvabilitatea la termen. Intreprinderile pentru care acest indicator depseste 3 ani au o sczut capacitate de rambursare, iar recurgerea la noi datorii le agraveaz situatia. Eventualii mprumuttori vor ezita s-si ia riscul acordrii de noi mprumuturi a cror rambursare poate fi problematic. Aceste observatii arat c autofinantarea constituie fundamentul capacittii de rambursare. Nivelul su actual si evolutia autofinantrii sunt elemente esentiale pe care furnizorii de capital din exterior caut s le ia n calcul nainte de a accepta s se implice n ntreprindere. Un nivel satisfctor al autofinantrii apare ca o conditie fundamental pentru obtinerea altor surse de finantare. Nici cresterea de capital si nici mprumuturile nu se pot realiza dac ntreprinderea nu manifest o capacitate de autofinantare22

suficient. Finantarea extern apare astfel, ca o completare si nu ca o substitute a resurselor procurate prin autofinantare. Autofinantarea si autonomia financiar Autofinantarea fiind obtinut prin activitatea ntreprinderii, ea apare ca singura garantie pentru autonomie si stabilitate financiar. Binenteles, exist si alte surse stabile, n afara autofinantrii, ca de exemplu cresterea de capital sau mprumuturile pe termen mediu si lung. Dar insuficienta autofinantrii face s se reduc posibilittile de finantare extern. Autofinantarea va constitui deci nceputul inevitabil al oricrui plan de finantare la termen. Furnizorii externi de fonduri nu vor accepta s aduc resurse decit dac suma autofinantrii este linistitoare. Aporturile la capitalul propriu nu par s mreasc dependenta ntreprinderii fata de actionari. Dar, pe de o parte, o ntreprindere care prezint rezultate si o autofinantare insuficienta risc s descurajeze aportul la capital al unor noi actionari si chiar s descurajeze pe actionarii deja existenti. Pe de alt parte, n cazul insuficientei autofinantrii, recurgerea la cresterea de capital poate fi cauza pierderii totale sau partiale a controlului asupra ntreprinderii pentru asociatii actuali, constrnsi s fac apel la resurse externe pentru reconstituirea capacittii de finantare a ntreprinderii. Recurgerea la indatorare O clasificare a diferitelor forme de ndatorare s-ar prezenta astfel:

Acest tablou trebuie completat prin luarea n calcul a altor trei tipuri de credite sau de mprumuturi enumerate n continuare. Creditele specifice se refer la anumite operatiuni cum ar fi exportul, crearea ntreprinderii, descentralizarea. Aceste credite sunt n general acordate de intermediari financiari si trebuie deci cuprinse n aceast categoric23

Creditele inter-ntreprinderi apar cnd o ntreprindere acord clientilor si termene de plat, nefcndu-se deci apel la economiile publice sau la intermediari. n sfrsit, se pot obtine credite pe pietele Internationale de capitaluri sau de la bnci internationale reprezentnd sume importante, prin tehnici financiare complexe. Dar acestea nu vizeaz dect un numr limitat de mari ntreprinderi, publice sau private. ndatorarea prin apel direct la economii ndatorarea prin apel direct la economii constituie un mod deosebit de finantare, care vizeaz marile ntreprinderi sau importante institutii publice sau private. Dac situatia economic si rezultatele lor sunt favorabile, publicul larg poate fi atras prin apelul lor la economiile acestuia. n practic acest mod de finantare se regseste prin dou tipuri de operatiuni: emisiunea de titluri pe termen scurt si emisiunea de obligatiuni si alte titluri pe termen lung. Pot exista si angajamente intermediare ntre datorii si capitaluri proprii, numite quasi-fonduri proprii. Emisiunea de titluri pe termen scurt Emisiunea de bonuri, de bilete de trezorerie sau alte titluri pe termen scurt constituie o operatiune prin care mprumutatul emite un titlu n schimbul fondurilor care-i sunt mprumutate pe termen scurt sau mediu. Aceste titluri, care pot fi oferite publicului sau partenerilor cu care emitentul a stabilit un contract direct, apar ca forme simplificate ale obligatiunilor si pe un termen mai scurt.

Fig. Schema unei emisiuni de titluri financiare Emisiunea de obligatiuni Emisiunea de obligatiuni (sau lansarea unui mprumut obligatar) constituie forma principal de mprumut prin apel direct la economii, chiar dac aceasta e rezervat numai societtilor pe actiuni care ndeplinesc anumite conditii. Principal acestui tip de operatiune const n fractionarea mprumutului ntr-un mare numr de prti, obligatiunile. Aceast fractionare permite s se realizeze o centralizare financiara mai eficace, prin mobilizarea de multiple contributii cu sume eventual limitate. Fiecare obligatiune constituie deci pentru mprumuttor un titlu de creant si pentru mprumutat o recunoastere a datoriei. Ca si alte valori mobiliare (si n special actiunile), obligatiunile sunt trasmisibile prin negociere. n caz de nevoie, mprumuttorul poate s reintre n posesia fondurilor, n conditii mai mult sau mai putin rapide si mai mult sau mai putin24

favorabile, dup calitatea titlului (deci a emitentului) si a conjuncturii de pe piata financiara. Aceast posibilitate, de a revinde obligatiunile pe piata "secundar" altor mprumuttori, fr a astepta rambursarea lor de ctre mprumutat (scadenta), creste mobilitatea plasamentului pentru mprumuttori, cu toate c termenul lor normal ar fi un termen lung (sapte la douzeci de ani). Se realizeaz astfel compatibilitatea ntre nevoile mprumutatilor care doresc s dispun de capitaluri pe termen lung si cele ale mprumuttorilor care caut suplete si mobilitate pentru plasamentele lor. Rambursarea obligatiunilor (se mai spune amortisment financiar) se efectueaz n conditiile stabilite la lansarea lor, fie fcndu-se rambursarea o singur data (amortizare la sfrsitul perioadei), fie prin transe (amortizare prin anuitti), n acest caz alegerea titlurilor amortizabile fcndu-se prin tragere la sorti. Traditional, remunerarea obligatiunilor este fix. Dar pot exista si obligatiuni a cror remunerare variaz dup rezultatul ntreprinderii, precum si obligatiuni cu dobnd variabil. Mrimea emisiunilor variaz considerabil de la o tar la alta. Pe piata francez, se situeaz n general ntre 50 si 100 milioane franci, aceste limite fiind praguri economice indicative si nu norme juridice. Intervalul mentionat corespunde mrimii care permite s se acopere cheltuielile fixe legate de emisiune. Limita superioar mentionat exprim posibilitatea pietei de a absorbi astfel de titluri. Este posibil ca piata s poat absorb! si emisiuni mai mari. Capacitatea de absorbtie a pietei e determinat de mrimea fondurilor susceptibile s fie angajate pe piata financiar si de concurenta care se face emitentilor de titluri. Lansarea de mprumuturi publice ntr-o conjunctur cnd bugetul statului e deficitar nu este indicat. Aceasta pentru c titlurile emise de stat prezint garantie mai mare si sunt preferate de cei care dau cu mprumut, restrngndu-se suma fondurilor accesibile emitentilor privati de titluri. mprumuturi acordate de bnci si alti intermediari financiari mprumuturile acordate de intermediarii financiari se pot clasifica dup obiectul lor economic: credite pentru investitii; credite pe termen scurt de mobilizare si de trezorerie; credite imobiliare. credite de export; Creditele pentru investitii reprezint o parte important a creditelor distribuite de intermediarii financiari. O forma special a creditelor pentru investitii o reprezint operatiunile de leasing. In acest caz, o institutie financiar sau o banc de credit pe termen lung si mediu achizitioneaz un bun ales de ntreprinderea care doreste s investeasc. Apoi bunul este dat n locatie ntreprinderii care are posibilitatea s-l25

rscumpere. Astfel, investitorul nu obtine un credit propriu-zis, dar evit s avanseze suma necesitat de achizitionarea unui bun. El este un simplu locatar al bunului pe care-1 utilizeaz si va trebui s plteasc, dup o periodicitate prevzut, chirie institutiei de leasing, avnd si posibilitatea s-1 rscumpere. Creditele pe termen scurt au n general scadente de pn la un an, dar pot merge si pn la doi ani. Sunt acordate de bnci si pot fi disociate n credite de mobilizare si credite de trezorerie. Creditele de mobilizare se constituie de fiecare data cnd o banc accept s mobilizeze creante detinute de o ntreprindere. Cu ocazia operatiunilor lor comerciale, ntreprinderile acumuleaz creante de fiecare data cnd acord un termen de plat clientilor. Prin urmare, ele pot s astepte scurgerea acestui termen pentru a-si ncasa vnzrile. Dar situatia financiara a ntreprinderilor poate s nu permit asteptarea termenului care poate fi dup o perioad de 60 pn la 90 zile. In astfel de situatii intervin bncile care "mobilizeaz" aceste creante. Ele pun la dispozitia ntreprinderii imediat o sum de bani care corespunde valorii creantei, diminuat cu o sum care reprezint remunerarea bncii (dobnd si comision). In afar de aceste credite de mobilizare, ntreprinderile pot avea acces la credite de trezorerie care s asigure echilibrul financiar pe termen scurt. Acoperirea nevoii de finantare a activelor curente se poate face si din surse atrase, alaturi de cele proprii (fondul de rulment) si cele mprumutate (creditele). Aceste surse, numite pasive stabile, sunt reprezentate de datoria minima pe care o are o firma, pe un interval de timp dat, ca rezultat al decalajului n timp ntre data crearii unei obligatii si data stingerii acesteia. Astfel de obligatii apar n legatura cu plata salariilor, plata impozitelor si taxelor la buget, plata unor furnizori etc. n legatura cu salariile, plata acestora se face, de regula, chenzinal. Obligatia firmei fata de salariati se constituie zilnic, ca urmare a faptului ca acestia produc n fiecare zi. Salariul datorat de firma pentru activitatea prestata de salariatii sai n ziua z, ntre doua chenzine, ramne la dispozitia firmei pna la data chenzinei, fie c, adica un numar de c - z zile si poate fi folosit pentru finantarea unor nevoi temporare pe tot acestinterval. n legatura cu platile fiscale, datele de plata sunt stabilite prin lege si, pna la scadenta, firma poate utiliza sumele respective pentru finantarea activitatii ei curente. De pilda, impozitul pe profit trebuie varsat lunar, la finele lunii. Firma vinde produse zilnic si ncaseaza zilnic profit pentru care ar trebui sa plateasca impozit, dar face acest lucru doar o singura data, la finele lunii; astfel, pentru vnzarile din ziua z a unei luni impozitul datorat pe profit ramne la dispozitia firmei un timp de 30-z zile. n legatura cu plata unor furnizori, pasivele stabile apar n cazul furnizorilor de utilitati (energie, telefon, abur, ap industrials, ap calda, gaze etc.). Prestarea26

acestor servicii se face zilnic, dar firma plateste lunar, la o data stability prin contractul de prestare. Contravaloarea prestatiilor zilnice ramne la dispozitia firmei pna la data scadenta de plata a facturii. Definirea pasivelor stabile la nivelul datoriei minime este motivata de faptul ca aceasta si numai aceasta poate fi luata n considerare ca sursa de finantare cu caracter stabil pe parcursul unei perioade / subperioade de gestiune (an, trimestru, luna). Sumele ce depasesc minimul nu sunt disponibile dect pe fractiuni ale unei astfel de perioade; or, determinarea necesarului de finantare nu se face pe fractiuni ale acesteia si, de aceea, sumele care nu sunt disponibile pe ntregul ei nu pot fi folosite pentru acoperirea respectivului necesar. Calculul pasivelor stabile se poate face dupa mai multe procedee, din care vom aminti doua mai uzuale: procedeul numarului de zile si procedeul soldurilor zilnice. Procedeul numarului de zile presupune cunoasterea marimii obligatiei de plata (O) si a numarului de zile (t) ce trec ntre momentul crearii acestei obligatii si data platii. Valoarea pasivului stabil este:

unde z = numarul de zile din perioada de gestiune (30 sau 90 sau 365). Un astfel de procedeu este direct pentru cazul n care obligatia de plata (suma si data limita) se notifica firmei printr-un act emis de beneficiarul ncasarii: o factura a societatii de energie electrica, o nstiintare de plata a unui impozit pe cladiri etc. n alte cazuri, ca de exemplu obligatiile de plata a salariilor, aplicarea procedeului trebuie sa tina seama ca pasivul stabil este datoria minima. n fiecare din zilele unei chenzine obligatia de plata este alta, ca si timpul n care firma poate folosi sumele datorate. Astfel, n ziua imediat urmatoare chenzinei, obligatia de plata este fondul de salarii zilnic (fsz), iar disponibilitatea lui este de 14 zile. Pe zi ce trece obligatia se amplifica (2* fsz; 3 * fsz etc.), iar disponibilitatea se reduce (13 zile, 12 zile etc.). Potrivit relatiei (72) minimul obligatiei este cel din prima zi de dupa chenzina si numai acesta trebuie considerat n cuantumul pasivelor stabile ale firmei. ntr-adevar, La nivelul firmei, pentru un interval de gestiune dat (luna, trimestru, an), pasivele stabile se determina prin nsumarea valorilor determinate distinct pentru fiecare din obligatiile de plata ce apar pe parcursul respectivului interval. n practica financiara pasivele stabile se determina pentru fiecare luna si sunt luate ca sursa de finantare pentru luna pentru care au fost calculate. Pentru un trimestru se considera drept cuantum trimestrial al pasivelor stabile nivelul lor minim ntre cele trei luni27

ce formeaza trimestrul, iar pentru un an se considera drept cuantum anual al lor nivelul minim ntre cele patru trimestre ce formeaza anul. Procedeul soldurilor zilnice este mai elaborat si mai exact. Calculul se efectueaza pentru trimestrul cu activitate minima, acceptndu-se ipoteza ca obligatiile de plata sunt minime n acest trimestru. Se determina tipurile de obligatii, identificabile prin indicele j (j = 1, 2, , J), cuantumul lor trimestrial, fie OTj, si obligatia medie zilnica, fie Oj:

Pentru fiecare zi z (z = 1, 2, , 90) din trimestru pot fi definite doua grupe de obligatii: cele care sunt scadente n ziua z, identificabile prin indicele j Jzs; cele care nu sunt scadente n ziua z, identificabile prin indicele j Jzn, ntre cele doua multimi existnd relatia: Jzs U Jzn = M J , unde M J este multimea n care indicele j poate lua valori si al carei cardinal este J. ntruct zilnic se modifica obligatiile scadente, structura multimilor Jz se modifica n mod corespunzator de la o zi la alta. Pentru fiecare zi din luna se determina cuantumul obligatiilor care sunt disponibile n respectiva zi:

unde: Oz = cuantumul obligatiilor n ziua z, z = 1, 2,, 30, nj = numarul de zile scurse de la data ultimei plati pentru obligatia de tip j. Sa observam ca pentru obligatiile scadente n ziua z (j Jzs) numarul de zile nj este durata n zile a intervalului ntre doua scadente; pentru obligatiile nescadente n ziua z (j Jzn) numarul de zile nj este durata n zile a intervalului scurs ntre ultima scadenta si data curenta (adica ziua z). Pasivele stabile aferente lunii l (l = 1, 2, 3) din trimestru se determina dupa relatia: PSl = min Oz iar pasivele stabile aferente trimestrului se determina dupa relatia: PSt = min PS1 si reprezinta pasivele stabile anuale.

28

3.3Particularitatile finantarii activelor curente la intreprinderile din Republica Moldova Agenii economici ii pot mri resursele financiare destinate finantarii activelor curente de cele mai multe ori numai prin intermediul creditului, motiv pentru care sistemul de creditare bancar se implic in mod hotrtor in activitatea de producie si de consum, in concuren, in deciziile pe care le vor lua agenii economici in cadrul strategiilor sale de dezvoltare. Deoarece pentru rile in tranziie economia este o economie a indatorrii", pe buna dreptate, indatorarea intreprinderii este o soluie de constituire a capitalului necesar pe seama resurselor imprumutate, in primul rnd de la bncile comerciale, ce poate fi practicat in anumite limite i condiii, genernd efecte ce se rsfrng asupra viabilitii financiare a acesteia. In cazul derulrii fr dificulti a unui imprumut bancar, intreprinderea va asigura valorificarea capitalului imprumutat i recuperarea acestuia prin incasarea contra valorii mrfurilor i serviciilor la un nivel sporit de rentabilitate, din care s rezulte venituri suficiente pentru plata dobnzii i profitul pentru productor. Intr-o economie de pia exist mai multe posibiliti ca bncile s-i realizeze funcia de creditare. In Republica Moldova, de cele mai multe ori, astfel de posibiliti sunt condiionate de nivelul sczut dc resurse financiare ale agenilor29

economici, ceea ce influeneaz negativ gradul de viabilitate, gradul de risc i nu in cele din urm i valoarea intreprinderii. Piata creditara este un regulator a multor procese ce au loc in cadrul economiei de piata. Aceasta se refera in primul rind la procesul investirii capitalului. Ultimul presupune, ca migratia capitalului se efectuiaza in forma de aflux in locurile necesare si reflux din ramurile de productie unde se observa proficit de capital. Mecanizmul acestei miscari este stiut: creste cererea la marfurile (serviciile) oarecare, respectiv cresc preturile lor, cresc veniturile de la producere, si in ramurile aceste se indreapta capitalurile disponibile, parasind acele ramuri de producere, la productia carora se micsoreaza cererea si care devin din punct de vedere economic mai putin eficiente. Creditele sunt un mijloc, cu ajutorul carora se asigura lucrul acestui mecanizm. Ele absorb capitalul temporar disponibil, si prin intermediul creditarii- depozitarii ajuta sa-l puna in directia corecta. In practica economiei de piata, aceasta duce la aceea ca in general capitalul se plaseaza in productia ceea, care este intr-adevar necesara societatii. Ca rezultat apare structura optimala a producerii sociale si se creaza economia nedeficitara. Acesta este un avantaj important al economiei de piata. Necesitatea intrepinderilor in capitalul suplimentar pot fi legate de circumstante diferite. Principalile din ele sunt - crearea noilor si modernizarea fondurilor fixe vechi, largirea mijloacelor circulante. Toate aceste necesitati sunt direct legate cu conjunctura pietei, schimbarile careia se efectuiaza in termenii de timp determinati. De aceea mijloacele necesare intreprinderile trebuie sa primeasca in decursul unei perioade anumite, adica pina cind exista conjunctura de piata favorabila pentru functionarea lor. Cu ajutorul operatiunilor de creditare se formeaza atit capitalul propriu cit si capitalul de imprumut. Contractind credite agentii economici pot imbunatati planificarea financiara si dirijarea fluxurilor financiare.Inainte de a lua decizie referitor la contractarea unui credit este necesar de:

determinat scopurile contractarii; analizat riscurile; calculat eficienta financiara a operatiunii de creditare; prelucrat tehnologia operatiunii.

Procesele de creditare reprezint o preocupare permanent pentru managerii de banc. Pe de o parte, creditul reprezint mijlocul prin care excedentul de resurse dintr-o anumit zon economic (delimitat fie geografic, fie din punctul de vedere al ramurii economice) se transfer ctre entitile economice aflate in deficit de resurse, in vederea realizrii unor proiecte ce decurg din activitatea proprie. Procesul intermedierii financiare avnd ca obiect30

creditul este inc principala forma de finanare a investiiilor intr-o economic. Mutaiile care au avut i au in continuare loc pe piaa financiar i monetar, prin dezvoltarea fenomenului dezintermedierii, nu au minimalizat rolul acestui produs bancar a crui importan pentru economie este fundamental. Pe de alt parte, expunerea bncii la pierdere este extrem de ridicat in cazul creditelor, avnd in vedere c, in marea lor majoritate, aceste plasamente se efectueaz in afara sistemului bancar, astfel c bncile nu pot pstra controlul banilor plasai aa cum, intr-o anumit msur, se realizeaz prin celelalte categorii de plasamente. Din punctul de vedere al activitii bancare, operaiunile de creditare reprezint componenta cea mai important a operaiunilor de plasament, att din punctul de vedere al volumului de activitate, cat i al participrii acestor categorii de operaiuni la realizarea profitului bncii. Creditul bancar reprezint inc soluia de baz pentru investiiile agenilor economici, fiind, in esen, la nivelul economiei moldovenesti in tranziie, calea de realizare a restructurrii economice i a relansrii activitii intreprinderilor moldovenesti. Imprumutul bancar stimuleaz creterea din trei motive: Prin inlturarea barierei finanrii se poate spori volumul investiiilor: ndatorarea sporete prin efectul de prghie financiar (de levier) rentabilitatea capitalului propriu; ndatorarea sporete patrimoniul intreprinderii in perioada de inflaie, deoarece intreprinderea cumpr active, dup care urmeaz creterea preurilor, in timp ce rambursarea imprumuturilor se face in moned depreciat. Insuficiena recurgerii la credite poate fi o surs de cretere mai slab fa de concuren. Creditarea este util mai ales cnd capitalurile proprii nu pot asigura o expansiune ce ar menine partea de pia. Pe de alt parte, totui indatorarea este un mijloc de finanare care poate aduce i dificulti intreprinderii printre care: Presiunea asupra trezoreriei intreprinderii care trebuie s asigure intrri rapide i regulate de fonduri. Creterea costurilor sub influena ratei dobnzii ce servete ca motiv pentru care imprumutul se poate utiliza numai pentru operaiunile rentabilitatea crora este superioar dobnzii vrsate. Sporirea gradului de risc financiar al intreprinderii. Influena negativ asupra valorii intreprinderii. Cu cat gradul de indatorare va fi mai mare, cu att valoarea aciunilor intreprinderii va fi mai mica; Creterea indatorrii fa de un creditor limileaz alte posibiliti de apelare la imprumuturi ale intreprinderii.31

n opinia unor specialiti, numai indatorarea pe termen lung i mediu trebuie utilizat pentru finanarea creterii, inclusiv a investiiilor in fond de rulment. Este ins de menionat c in multe cazuri se folosesc resurse bancare pe termen scurt. n Republica Moldova, acest fapt este legat de caracterul sezonier al activitii intreprinderilor, deoarece majoritatea acestora fac parte din sectoral agro-alimentar de finanarea gospodnilor rneti care se ocup de cultivarea i creterea produciei agricole, de o comand neprevzut a unui volum de producie mai mare dect cel planificat, de intreruperi ale procesului dc producie legate de retehnologizare i modernizare, care presupun anumite cheltuieli anticipate, incluse mai apoi in costul produciei etc. De obicei, creditele pe termen scurt nu sunt utilizate pentru expansiune, ci numai pentru meninerea activitii curente a unitilor economice. n linii generale, orice operaiune de creditare trebuie s echilibreze interesele debitoralui cu cele ale creditorului: debitorul s-i satisfac necesitile financiare din contul imprumuturilor bancare, pentru a-i atinge obiectivele, iar creditorul s obin venituri adugtoare in urma amplasrii corecte a resurselor sale, incadrndu-se totodat in procesele investiionale.Paralel vom meniona c, dei aria activitii bancare s-a extins considerabil, principala operaiune efectuat de ctre bncile comerciale rmne acordarea de credite de ctre bncile comerciale, care reprezint partea cea mai importanta in cadrul plasamentclor bancare. De aceea, activitatea de creditare a bncii trebuie s se bazeze pe viabilitatea afacerii imprumutatului, pe capacitatea de a genera venituri i, respectiv, lichiditi, care trebuie s constituie principala garanie pentru recuperarea creditelor i dobnzilor. n condiiile economice actuale, creditul acordat de banc trebuie s satisfac mai inti nevoile temporare ale intreprinderilor, s suplineasc insuficiena temporar a capitalului lichid, deoarece, in caz contrar, ar genera o simpl vrsare de fonduri. n fundamentarea unei decizii de creditare suportul principal il constituie credibilitalea acordat solicitantului printr-o evaluare a potenialului de debitor, care presupune o permanent activitate de analiz i documentare din partea bncii cu privire la: situaia financiar i patrimomal, reputaia privind calitatea produselor i serviciilor executate, relaiile cu partenerii de afaceri, cu salariaii i actionarii. Pe baza acestor informaii banca apreciaz oportunitatea relaiilor sale cu solicitanii de credite.Deoarece, in calitate de debitori se afirm de cele mai multe ori agenii economici, care angajeaz cea mai mare parte a creditelor de la bnci, acetia trebuie s indeplineasc cumulativ, in principal, urmtoarele condiii: a)s fie constituii potrivit legii; b) s posede capital social vrsat potrivit statutului de funcionare;32

c)s desfoare activiti legale i eficiente potrivit actului de infiinare i statutului de funcionare; d) s indeplineasc un nivel optim al indicatorilor de bonitate; e) din analiza fluxurilor de lichiditate s rezulte posibiliti reale de rambursare la scaden a ratelor de credit i plat a dobnzilor aferente; f) s prezinte garanii materiale i morale pentru utilizarea eficient i potrivit destinatiei creditului, rambursarea integral la scaden a acestuia i achitarea dobnzilor aferente g)s prezinte situaia angajamentelor din conturile deschise la alte societi bancare garaniilor aferente; h) s accepte clauzele din inscrisurile de credit (acorduri, contracte etc.). Condiiile enumerate reprezint un suport moral i material al credibilitii acordate solicitantilor de credit, fr de care creditul nu poate exista. Calitatea debitorului trebuie s reprezinte un permanent de preocupare din partea bncii pe tot parcursul procesului de creditare. Pe de o parte, banca trebuie sa asigure un regim de procurare a datelor, primordial furnizate de debitor, cu privire la mersul afacerilor si realizarea performanelor financiare. Pe de alt parte, pe plan intern, banca trebuie s-i organzeze sistemul ierarhic i mecanismul necesar pentru a asigura monitonzarea responsabil a procesului creditare pe intreg parcursul lui i prin aceasta in a-i asigura disponibilitatea aciunii asupra evolutiei creditului, in funcie de realitile existente la nivelul unitii creditate.Evaluarea corect a scopului i a modului de utilizare a creditului ofer posibilitatea bncii sa supravegheze mrimea creditului acordat in funcie de nevoile solicitantului i nu de cererea acestuia. In cadrul economiei nationale emitentii autohtoni n-au utilizat asa un instrument de atragere a resurselor pe termen mediu si lung ca obligatiunile. Daca in structura pasivelor societatilor comerciale din occident obligatiunile emise joaca un rol foarte important, iar pe piata internationala de capital imprumuturile sub forma de obligatiuni au intrecut dupa volum creditele, bancile autohtone inca practic n-au petrecut operatiunile cu obligatiunile proprii. Solutie la cauza neutilizarii acestui instrument pe piata creditara poate servi contrapunerea scopurilor operatiunii petrecute, riscurilor aparute si veniturilor de la operatiunile de vinzare cumparare. Scopul operatiunii este: 1. Atragarea resurselor imprumutate pe o perioda mai lunga de 1 an cu conditii avantajoase. Atragerea resurselor investitionale sau pasivelor lungi -este o problema, pe care emitentul o pune pe primul plan, si in primul rind rezolvarea ei33

cu succes are ca scop asigurarea lichiditatii si solvabilitatii. Asa, or, chiar in situatia in care societatea pe actiuni este complet controlata de banca, nu poate aduce un venit rapid. Mai des apare situatia, cind pasivele sunt scurte (3-6 luni) si scumpe, iar activele sunt lungi si putin efective din pozitia profitabilitatii de astazi. In aceste conditii atragerea pasivelor lungi, ce asigura intreprinderea cu o stabilitate financiara relativa, se pune pe primele pozitii. In asa mod, persoanele doresc sa primeasca imprumuturi pe termen lung, iar creditorii doresc sa acorde credite pe termen scurt. Contradictia aceasta a pietei de credit se manifesta foarte puternic in perioada economiei instabile, cind dinamica dobinzilor nu poate fi previzionata. Una din variantele rezolvarii acestei probleme este emisiunea obligatiunilor lichide, care permit emitentului atragera resurselor pe o perioda mai lunga de un an, iar investitorului - posibilitatea primirii inapoi sumei investite, vinzind obligatiunea pe piata secundara. 2. Emitind obligatiunea, societatea pe actiuni nu risca sa ajunga in dependenta de banca si singura determina marimea, termenii si conditiile rascumpararii obligatiunii, iar detinatorii actiunilor nu se impart cu drepturile de conducere, deoarece obligatiunile n-au drept la vot. Un sir de prioritati la emisiunea obligatiunilor au Societatile pe actiuni. Emisiunea obligatiunilor le permite: sa evite rezervarea obligatorie; sa micsoreze profitul impozabil etc.

Riscul neplasarii obligatiunii este legat cu termenii circulatiei obligatiunii si cu regulile specifice a emisiunii. In primul rind, conform legislatiei termenul circulatiei obligatiunii nu poate fi mai putin de 1 an si emisiunea acestor instrumente nu sunt foarte populare pe piata creditara autohtona. Nici unul din emitenti nu se va incadra in emisiunea obligatiunilor, daca nu va fi sigur in atragerea cu ajutorul acestei metode unor resurse lungi considerabile (pe o perioda mai lunga de 6 luni). Din aceasta cauza, de exemplu, nu intimplator, pina nu de mult nici o intreprindere moldoveneasca na efectuat asemenea probe. In conditiile inflatiei inalte cererea interna la hirtii de valoare cu termenul de achitare de la 6 luni a fost si ramine foarte joasa. In al doilea rind, emisiunea obligatiunilor necesita inregistrarea de stat, si din aceasta cauza trebuie de suportat diferite cheltuieli. In asa mod, emitentul poate sa hotarasca emisiunea obligatiunilor, daca el real poate atrage un volum considerabil de resurse lungi - aceasta devine probabil imposibil in legatura cu atractivitatea investitionala a altor sectoare a pietei financiare, de exemplu, hirtiilor de valoare de34

stat.

Concluzie: La un moment dat n cadrul economiei nationale coexist trei tipuri de situatii. Anumti operatori, particulari, ntreprinderi sau diverse institutii asigur un echilibru riguros ntre resursele si cheltuielile lor imediate si viitoare. Ei si acoper nevoile de finantare prin resurse din auto-finantare si sunt deci total independenti de finantarea extern. Unii agenti economiei prevd resurse care depsesc cheltuielile prevzute. Ei vor dispune deci, de un excedent de resurse care ar putea rmne nefolosit, dac nu gsesc un mijloc de a-l pune la dispozitia altor agenti care s-1 utilizeze. Este vorba deci, de agenti care dispun de capacitate de finantare, de resurse care ar putea fi avansate altor agenti economiei. Alti agenti au, dimpotriv, pentru perioada viitoare, prevzute cheltuieli, a cror mrime o depseste pe cea a veniturilor si a disponibilittilor lor previzibile. E vorba n special de ntreprinderi care au proiecte de investitii sau de extindere a productiei lor. Poate fi vorba si de stat, dac bugetul su e deficitar, de particulari care efectueaz cheltuieli pentru achizitionarea de bunuri de folosint ndelungat. Toti acesti agenti se afl deci n situatia de deficit previzibil si vor trebui s renunte la unele din proiectele lor, dac nu si procur fonduri care s le acopere lipsa resurselor. Dac reusesc acest lucru vom spune c au reusit s-si finanteze35

deficitul sau s-si acopere nevoile de finantare. Repartizarea excedentelor si a deficitelor prezint caracteristici de regularitate care exprim aspecte structurale ale finantrii. Anumiti agenti sunt esentialmente excedentari. E vorba n special de particulari. Alti agenti sunt n general deficitari, acesta fiind n special cazul ntreprinderilor. In sfarsit, alte categorii au o situatie variabil si pot fi, n functie de operatiunile dintr-o anumit perioada, n situatia de excedent sau de deficit.Figura care urmeaz rezum situatia principalelor categorii de agenti ntr-o situatie frecvent ntlnit n conjunctura mondial actual.

Chestiunea tehnic a finantrii ridic deci, la scara economiei nationale, dou probleme principale. In primul rand, ea duce la ntrebarea privitoare la mijloacele prin care agentii cu capacitate de finantare pot f convinsi s-si puna resursele excedentare la dispozitia agentilor aflati n deficit, acceptind s se lipseasc momentan de excedentele lor. Aceast prim ntrebare pune problema instrumentelor si mecanismelor care permit asigurarea colectrii economiilor. Chestiunea finantrii ridic de asemenea, problema modalittilor prin care economiile vor putea f canalizate spre agentii care au nevoie de finantare. Ea permite discutarea instrumentelor si mecanismelor de finantare si de distributie a creditului. Aspectele finantrii, ale colectrii economiilor, ale distribuirii creditului pun problema relatiei ntre agentii cu excedent si agentii cu deficit. Aceast relatie se poate stabili dup dou modalitti fundamental ale finantrii externe, cea a finantrii directe si cea a intermedierii financiare.

36

Bibliografie: 1. Antoniu N. Adochitei M. Neagoe I. Cristea H. Dumitrescu D. Ilie Finantele intreprinderilor, Editura Didactica si Pedagogica, Bucuresti, 1999 2. V. Basno C. Dardac N. Floricel C Moneda-credit-banci, Editura Didactica si Pedagogica, Bucuresti, 1998 3. Bied-Charreton F. Raffegeau J. Financement des entreprises, Le febre, Paris, 1998 4. Bistriceanu Gh. Adochitei M. Negrea Finantele agentilor economici, Editura Economica, Bucuresti, 2004 5. E. Bran P. Bran P.Finantele intreprinderii, Editura Economica, Bucuresti, 1997. 6. Relatii financiare si monetare internationale, Editura Economica,Bucuresti, 1996. 7. Charreaux G. Choinel A. Gestion financire-principes, tudes de cas, solutions; LITEC, Paris, 1998 8. Rouyer G. Le banque et l'entreprise - Technique actuelles de financement, La rvue banque editor, Paris, 1999 9. Conso P. La gestion financir e de l'entreprise, DUNOD, Paris, 2001 10.Copeland Thomas, Weston Fred Financial Theory and Corporate37

Policy; Addison-Wesley Publishing Company,1998 11.Depallens.G G. Jobard Jean-Pierre Gestion financiere de l'entreprise, Sirey, Paris, 1995 12.Fama Eugene Miller H. M. The Theory of Finance; Holt, Rinchart & Winston; New York, 2003 13.FeleagaN. lonascu I. Contabilitate financiara, 4 volume, Editura Economica, Bucuresti, 1993. 14.Ferrandier R. Koen V. Marches de capitaux et techniques financires, Economica, Paris, 1995 15.Goldsmith R. W. Financial Structure and Development,Yale University Press, New Haven, 1996 16.Guy on C La function financire dans l'entreprise - Gestion financire, Masson, Paris, 1992. 17.Ilie V.Gestiunea financiara a intreprinderii, Editura Didactica si Pedagogica, Bucuresti, 1999 18.Leiritz A. Bases de la gestion financire, SEDIFOR, Paris, 1989. 19..Leiritz A. La practique de la gestion financire, SEDIFOR, Paris, 1988. 20.Lequin Y. Comptabilite de l'entreprise, Sirey, Paris, 2004 21.Margulescu D. Niculescu M. Robu V.Diagnosticul economicofinanciar, Editura Romcart, Bucuresti,2005 22.Modigliani F.The Cost of Capital, Corporation Finance and the Theory of Investment, American Economic Review, no.48, 1997. 23..Stancu I. Finante. Teoria pietelor flnanciare. Finantele tntreprinderilor. Analiza si gestiunea financiara. Editura Economica, Bucuresti, 1997.

38