1

Tranzacii bursiere cu titluri mobiliare

Mecanismul tranzaciilor bursiere definire i structur. Clasificarea

tranzaciilor bursiere.

Tranzacia bursier este nelegerea reciproc (mutual) privind transmiterea

drepturilor i ndatorrilor referitor la produsul bursier, la care se ajunge de ctre

participanii la negocierile bursiere i este nregistrat la burs ordinea respectiv,

ceea ce este reflectat n contractul de burs.

Prin tranzactii bursiere nelegem contractele de vanzare-cumparare de titluri

i alte active financiare, care se ncheie pe piaa secundar de capital cu mijlocirea

agenilor de burs, respectiv a societilor de intermediere financiar autorizate.

Interpretarile cu privire la noiunea de tranzacie bursier au evoluat treptat n

timp, i mai ales n ultima perioad, astfel nct dac n mod tradiional erau

considerate tranzacii bursiere doar acele contracte ncheiate n incinta bursei i n

timpul edinei de tranzacionare, acum sunt acceptate ca fiind tranzacii bursiere i

cele care sunt efectuate n afara bursei cu singura condiie de a fi nregistrate aici.

De altfel, acest lucru a fost impus de fenomenul de delocalizare a burselor, de

globalizare precum i de apariia pieelor OTC.

La ncheierea tranzaciei bursiere urmeaz s fie luate n considerare

urmtoarele laturi ale ei:

1. organizatoric indic ordinea de aciuni i documentaia necesar pentru

ncheierea tranzaciei;

2. economic indic scopul ncheierii tranzaciei i riscurile, de care

urmeaz s se in cont la ncheierea tranzaciei;

3. juridic stabilete drepturile i obligaiile prilor contractante i

responsabilitile lor patrimoniale;

4. etic reflect atitudinea societii fa de tranzacii.

Principalele elemente ale unei tranzacii:

1. tipul ordinului cerere sau ofert;

2. obiectul tranzaciei valorile mobiliare, ce se vnd sau se cumpr;

2

3. volumul tranzaciei cantitatea valorilor mobiliare necesar sau propus

spre vnzare;

4. preul la care este ncheiat tranzacia;

5. termenul de ndeplinire a tranzaciei cnd cumprtorul trebuie s

achite valorile mobiliare procurate.

Etapele procesului de tranzacionare bursier:

1. Iniierea ordinului dat de client

Societatea de intermediere va perfecta un contract cu clientul, pe baza

elementelor din ordin, care impune i deschiderea unui cont pe care societatea l

are deschis fie la o cas de compensaii (clearing), fie la o societate care realizeaz

decontarea pieei bursiere respective. Societatea de intermediere impune cleintului

s depun o garanie (de la 10-50% din valoarea contractului) i comisionul pe care

clientul l cedeaz firmei de intermediere. Afiarea electronic a ordinelor primite

permite consultarea instantanee a tuturor ordinelor.

2. Negocierea contractului

n practica bursei se cunosc mai multe modaliti de negociere, i anume:

pe baz de caiet de ordine ordinele primite de la intermediarii bursieri sunt

centralizate de agenii de burs ntr-un caiet de ordine, iar negocierea are loc

bilateral: se realizeaz prin consultarea acestor caiete de ordine i obinerea

acceptului favorabil de la un alt agent;

prin nscrierea pe tabl ordinele se centralizeaz pe o tabl electronic de

ctre un specialist al bursei, care n partea dreapt nscrie ordinele de

cumprare, iar n partea stng ordinele de vnzare. Deschiderea edinei de

licitaii se face pornind de la cotaia zilei precedente, iar negocierea are loc pe

baz de licitaii ntre brokeri;

prin anunarea public a ordinului, pe baza tichetului de ordine - n funcie de

titlurile pe care le negociaz brokerii amplasai n ringul bursei, edina este

deschis de specialistul bursei, care strig titlul financiar ce urmeaz a fi

negociat, iar brokerii operativi i vor prezenta oferta (preul de

3

vnzare/cumprare), iar n urma licitaiei fiecare va primi un rspuns afirmativ

din partea celuilalt, ceea ce duce la perfectarea tranzaciei;

negocierea n grup este o variant a negocierii prin anunare public a

ordinului. De obicei, ringul bursei este un spaiu foarte aglomerat, unde sunt

strigate preurile de vnzare/cumprare (aceast modalitate este practicat la

bursele foarte mari). n varianta cea mai modern, ns, negocierea n ringul

bursei presupune utilizarea unor programe i sisteme de tranzacionare

electronice, unde oferta este afiat la deschiderea edinei de licitaii, urmnd

s se realizeze ofertele i contraofertele dup deschiderea edinei.

3. Introducerea ordinului n sistemul de negociere presupune sisteme de

transmisie i prelucrare organizat a negocierii;

4. Deschiderea edinei presupune calcularea cotaiei de deschidere, avnd la

baz succesiunea ordinelor de vnzare/cumprare primite. Astfel, cererile la preul

pieei sunt transformate n ordine limitate la cursul de deschidere (ordinele de

vnzare la preul superior) i ordine la cursul atins. Aceste ordine se execut

continuu, n funcie de cantitatea oferit, dup principiul primul venit, primul

servit sau principiul prorata.

Dup ncheierea tranzaciilor, piaa funcioneaz n mod continuu i

nregistreaz noile ordine, care pot fi executate n edin (dac sunt ordine cu sens

invers) i n funcie de limita de pre afiat.

5. ntocmirea raportului de tranzacionare, dup nchiderea edinei de

tranzacionare. Cu aceast ocazie se afieaz i cotaiile rezultate n urma

tranzaciilor, precum i operaiile de introducere de noi ordine pentru edina

urmtoare de tranzacii.

6. Lichidarea contractului

Dup ncheierea tranzaciei i trimiterea raportului de tranzacionare la cele

dou societi de intermediere, la societatea de depozit i la societatea de

compensare, se urmrete lichidarea contractului printr-o cas de compensaii.

Orice tranzacie este construit dup o schem principal, care cuprinde ciclul

ei vital.

4

PRINCIPALELELE CATEGORII DE TRANZCII BURSIERE

Tranzacii cu titluri financiare primare Tranzacii cu titluri financiare derivate

Tranzacii de tip

american

Tranzacii de tip

european

Contracte futures Contracte pe

opiuni

pe bani ghea

pe credit

pe baza de titluri

mprumutate

la vedere

la termen

operaiuni

condiionale

La prima etap a ciclului vital al tranzaciei acordurile privind produsele

bursiere pot fi ncheiate att direct ntre cumprtor i vnztor, ct i prin

intermediul intermediarilor (brokeri, dealeri). Pe piaa bursier se cere, de obicei,

prezena a doi brokeri. Unul reprezint interesele vnztorului, iar cellalt ale

cumprtorului.

Clasificarea tranzaciilor bursiere.

Ordinele bursiere i tipologia lor (vom scrie conspect la ore)

Cotarea bursier i stabilirea cursului bursier Cotarea bursier poate fi examinat sub dou aspecte:

- cotarea ca mecanism de stabilire a preului n procesul comerului bursier;

- cotarea ca prelucrarea a preurilor existente, care au fost stabilite n

procesul comerului bursier, ca pregtire pentru publicarea n buletine

bursiere i prezentarea participanilor la tranzacii.

Bursa concentreaz cererea i oferta de cumprare-vnzare a VM, stabilete

raportul dintre cererea i oferta curente, iar drept rezultat se constat preul ca

expresie a echilibrului unei tranzacii anumite.

5

Tranzaciile bursiere se pot derula cu condiia nscrierii valorilor mobiliare la

cota bursei. Procedura de admitere, n conformitate cu practica internaional

include 3 faze:

1. ntocmirea dosarului de admitere care cuprinde conturile de rezultate i

bilanurile contabile aferente ultimelor 3-5 ani ncheiai;

2. asumarea unor obligaii de ctre emitent, cum ar fi: punerea la

dispoziia pieei a unui cuantum de VM chiar n ziua introducerii n

cotaia oficial, informarea autoritilor bursiere, n timp util, asupra

tuturor evenimentelor care afecteaz existena juridic a societii

(modificarea statutului, capitalului social etc), publicarea n presa

financiar a unor informaii privind evoluia activitii economico-

financiare a societii emitente etc.

3. examinarea i aprobarea cererii de ctre organismul de reglementare i

supraveghere a pieei bursiere.

Metodele de stabilire a cursului bursier.

1. Metoda unui curs unitar se bazeaz pe stabilirea unui pre unic (tipic).

Aceast metod este folosit la bursele germane. n cazul dat, la stabilirea

preurilor de burs se iau n consideraie numai tranzaciile ncheiate prin

mijlocirea intermediarilor oficiali. Pentru fiecare grup de VM exist intermediari

speciali, care recepioneaz ordine de cerere i ofert. La un anumit timp, ei se

adun ntr-un loc concret n sala de burs i n prezena tuturor persoanelor

interesante n VM date, ncep s stabileasc acel curs, care le-ar permite s acopere

suma maximal a cererii i ofertei. La existena deficitului de comenzi dintr-o parte

oarecare a pieei, ei strig n sal comanda, care ar echilibra piaa. Dac asemenea

comand este susinut de ctre un makler liber care ar dori s-o nainteze n numele

su, apoi maklerul de curs introduce aceast comand n calculator i piaa acestei

VM devine mai echilibrat.

La stabilirea cursului bursier este necesar respectarea unui ir de reguli:

cursul bursier trebuie stabilit la nivelul ce va satisface executarea mai multor

tranzacii;

6

toate ordinele de tipul a vinde la orice curs, a cumpra la orice curs vor

fi executate la apariia primei propuneri de pre;

toate ordinele ce conin niveluri maximale de pre la cumprare i preuri

minimale la vnzare, trebuie s fie executate;

toate comenzile, unde sunt indicate preurile apropiate de cele maximale la

cumprare i minimale la vnzare, pot fi ndeplinite parial;

toate comenzile, n care sunt indicate preurile mai reduse dect cursul

ateptat la cumprare sau mai nalte la vnzare, nu vor fi ndeplinite.

2. Fixingul - este o situaie a negoului bursier, n care volumul de cereri

pentru vnzare a VM se egaleaz cu volumul de cereri pentru cumprare.

Fixingul se caracterizeaz printr-un curs aparte, care devine cursul unic de

ncheiere a tranzaciilor i nfptuirii decontrilor n cadrul comerului de

burs dat. La situaia fixing nu se ajunge n mod automat. Exist o serie de

reguli:

dac cererea prevaleaz asupra ofertei, maklerul micoraz cursul; la

prevalarea ofertei asupra cererii maklerul, invers, mrete cursul;

ordine suplimentare ce in de modificarea sumei de cumprri sau vnzri se

nainteaz de ctre participanii la negocieri prin intermediul dealerilor

(reprezentani);

corectarea ordinelor suplimentare, ce schimb corelarea ntre cerere i ofert

n sens invers.

La introducerea corectrilor n ordine sunt utilizate urmtoarele metode:

- adaug titluri de vnzare;

- mrete volumul de cumprare a titlurilor;

- micoreaz volumul de cumprare a titlurilor;

- scoate titlurile din vnzare.

Pentru cererile primite la burs pn la nceperea negocierilor, maklerul fixeaz

limitele de jos i de sus ntre care se presupune c va fi fixat cursul final de comer.

7

Licitaia ncepe de la cursul de start. Reglarea cererii i ofertei are loc n limita

diferenei dintre cerere i ofert. n momentul echilibrului aprut ntre cerere i

ofert capt sens invers, apare situaia de fixing i negocierile se ncheie.

Clearingul i decontrile pentru tranzacii bursiere.

Noiunea de clearig nseamn compensarea cererilor i obligaiunilor reciproce.

Clearigul de burs clearingul ntre participanii la comerul de burs, bazat pe

stabilirea faptului cine, cui i n ce termene este obligat s plteasc bani i s

livreze activul bursier.

Decontrile proces de ndeplinire a obligaiunilor, instituite n timpul

clearingului de burs, al crui rezultat final, de obicei, este transmiterea obiectului

tranzaciei bursiere de la vnztor la cumprtor, precum i decontrile n numerar

ale cumprtorului vnztorului n conformitate cu stipulrile contractuale.

Sistemele moderne bursiere de clearing i decontri au devenit posibile ca

urmare a existenei urmtoarelor premise:

prezena posibilitilor tehnologice corespunztoare (reducerea timpului

de transmitere a informaiei, prelucrarea unor volume enorme de informaie

bursier, transmiterea operativ i corect a mijloacelor bneti);

instituirea unor organizaii specializate i structuri de burs pentru

clearing i decontri: Case de clearing (decontare), fonduri-depozitare, etc.

elaborarea i perfecionarea permanent a mecanismelor de clearing i

decontri.

Principalele funcii ale clearingului bursier i a decontrilor sunt:

asigurarea procesului de nregistrare a tranzaciilor bursiere;

evidena tranzaciilor nregistrate;

compensarea obligaiilor i plilor reciproce ntre participanii la piaa

bursier;

garantarea asigurrii tranzaciilor;

organizarea decontrilor n numerar;

asigurarea livrrii activului bursier conform tranzaciei bursiere.

8

PRINCIPALELELE CATEGORII DE TRANZCII

BURSIERE Tranzacii cu titluri financiare primare Tranzacii cu titluri financiare derivate

Tranzacii de tip

american

Tranzacii de tip

european

Contracte

futures

Contracte

pe opiuni

pe bani ghea

pe credit

pe baza de

titluri

mprumutate

la vedere

la termen

operaiuni

condiionale

Organizarea tranzaciilor bursiere cu valori mobiliare primare

Tranzacia bursier este nelegerea reciproc (mutual) privind transmiterea

drepturilor i ndatorrilor referitor la produsul bursier, la care se ajunge de ctre

participanii la negocierile bursiere i este nregistrat la burs ordinea respectiv,

ceea ce este reflectat n contractul de burs.

Prin tranzacii bursiere nelegem contractele de vnzare-cumprare de titluri

i alte active financiare, care se ncheie pe piaa secundar de capital cu mijlocirea

agenilor de burs, respectiv a societilor de intermediere financiar autorizate.

Exist o mare varietate de tipuri de tranzacii bursiere. Indiferent de natura lor,

tehnica tranzaciilor este marcat de modalitatea de lichidare i de cursul la care se

realizeaz aceasta. Astfel, exist dou mari categorii de tranzacii: la vedere i la

termen.

n funcie de obiectul lor tranzaciile bursiere se mpart n tranzacii cu titluri

financiare primare i tranzacii cu titluri financiare derivate.

n ceea ce priveste tranzaciile cu titluri financiare primare practica a instituit

modelul tranzaciilor de tip american i de tip european.

9

1. Tranzaciile de tip American

Tranzaciile de tip american pot fi:

pe bani ghea (for cash) - sunt operaiuni bursiere la care cumprtorul trebuie

s achite integral cu bani titlurile pe care le-a achiziionat i vnztorul trebuie

s posede i s remit imediat brokerului la care a dat ordinul, titlurile care fac

obiectul tranzaciei;

pe credit sau n marj (on margin) - sunt acelea n care investitorul poate obine

din partea societii de brokeraj sau a bncii de investiii cu care lucreaz

mprumuturi n vederea ncheierii i executrii operaiilor de burs;

pe baza de titluri mprumutate sau n absen (short selling) - un speculator

vinde valori pe care nu le posed la momentul tranzaciei, dar le mprumut de

la societatea de brokeraj, urmnd s le restituie acesteia pn la data stabilit.

1.1. Tranzacii bursiere n marj

Tranzaciile n marj sau pe credit - sunt acelea n care investitorul poate

obine din partea societii de brokeraj sau a bncii de investiii cu care lucreaz

mprumuturi n vederea ncheierii i executrii operaiilor de burs. Pentru

obinerea acestei creditri investitorul trebuie s i deschid un cont special numit

cont de siguran, n care este obligat s depun un avans de siguran. Astfel,

suma necesar pentru efectuarea tranzaciei este format din avansul depus de

investitor plus mprumutul obinut. Acest avans de siguran poate fi depus n bani

sau n titluri de valoare acceptate de societatea de brokeraj. Pentru c aceasta din

urm nu-i asum riscul investiiei, titlurile de valoare vor fi evaluate la o valoare

de colateral calculat n funcie de riscul acestora. Pn cnd mprumutul va fi

restituit, aceste titluri colateral sunt pstrate n custodie ntr-un cont al societii de

brokeraj. Desigur, investitorul rmne titularul acestor valori mobiliare i se bucur

de toate drepturile ce decurg (dividende, dobnzi), dar nu le poate vinde dect dup

ce a restituit mprumutul.

10

1 - clientul d ordin de cumprare i depune marja iniial; 2 - brokerul deschide un cont n marj clientului; 3 - brokerul execut ordinul n burs; 4 - casa de compensaii remite brokerului titlurile cumprate, iar acesta le pltete n numele clientului, acordndu-i acestuia un credit; 5 - brokerul pstreaz titlurile ca garanie pentru creditul acordat; 6 - brokerul se refinaneaz la o banc, utiliznd titlurile n calitate de colateral (garanie); 7 - banca asigur finanarea.

Exemplu N.1:

Un client d ordin firmei de brokeraj s cumpere 200 aciuni IBM la cursul de

1 000 $/aciunea, pe baza unui depozit n contul n marj de 100 000 $ (marja

iniial). Brokerul execut ordinul realiznd o cumprare n marj; peste 5 zile

bursiere, el primete titlurile i face plata acestora ctre casa de clearing,

mprumutndu-l pe client cu diferena pn la valoarea contractului (datoria fa de

broker). Brokerul nu remite titlurile ctre client, dar le reine drept garanie

(colateral) pentru creditu-l pe care i-l acord. Dup 30 de zile, cursul aciunilor

crete pn la 1 100 $; n aceast situaie clientul d ordin de lichidare a poziiei

sale, brokerul executnd vnzarea titlurilor n burs. innd cont de faptul c rata

dobnzii percepute de ctre broker cconstituie 6% anual, reflectai soldul contului

clientului. (Se face abstracie de comisioane i taxe pltite pentru efectuarea

tranzaciei i de ncasarea dividendelor).

Rezolvare:

Contul n marj al clientului:

DEBIT CREDIT

(2) Cumprarea a 200 aciuni IBM la cursul de 1 000 $/aciunea .200 000 $ (4) Calculul dobnzii la suma mprumutat, 6 % n 30 zile . 500 $

(1) Flux de numerar (marja iniial) .100 000 $ (3) Vnzarea a 200 aciuni la curul de 1 100 $/aciunea......... 220 000 $

Total : 200 500 $ Total : 320 000 $

SOLD : Credit Debit = 320 000 200 500 = 119 500

Rspuns: cu un sold creditor de 119 500 $, clientul a obinut un profit de 19 500 $

dintr-o tranzacie bursier n care a investit 100 000 $; rata profitului fiind de 19,50

%.

11

2. Tranzaciile de tip European

Tranzaciile de tip european (dup modelul pieei bursiere franceze) pot fi:

la vedere (au comptant) - sunt acelea n care lichidarea contractului (plata i

livrarea titlurilor) se efectueaz imediat sau ntr-o perioad foarte scurt. Pentru

buna desfurare a tranzaciilor la vedere este necesar ca, n momentul n care

investitorul a transmis ordinul de cumprare brokerului su, s vireze i suma

corespunzatoare n cont. De asemenea, vnztorul trebuie s pun la dispoziia

brokerului titlurile n momentul n care a dat ordinul de vnzare sau ntr-o

perioad foarte scurt.

ferme (reglement mensuel) - reprezint acele tranzacii la termen care se ncheie

la un anumit moment i urmeaz a fi executate n mod obligatoriu dup o

anumit perioad de timp, n ziua lichidrii. Acest interval de timp difer n

funcie de la piaa bursier la alta, i de regul este reglementat de fiecare ar

(spre exemplu, n Frana, se practic reglementarea lunar - "reglement

mensuel").

operaiuni condiionale (a prime) - sunt tot tranzacii la termen, dar spre

deosebire de cele ferme, acestea permit cumprtorului s aleag ntre dou

posibiliti: executarea contractului sau renunarea la acesta, n schimbul plii

unei prime ctre vnztor. Aceste tranzacii au un caracter deosebit de

speculativ i pot fi realizate numai cu anumite valori mobiliare.

2.1. Tranzaciile cu reglementare lunar

Tranzaciile la termen (forward) sunt toate tranzaciile cu valori mobiliare

ncheiate pe pieele bursiere care urmeaz a se lichida la o anumit scaden la un

pre fixat (curs la termen). Cursul, scadena i celelalte prevederi sunt stipulate n

contractul la termen ncheiat la momentul iniierii tranzaciei.

Tranzaciile la termen cu titluri primare pot mbrca forma tranzaciilor ferme

sau condiionate.

12

Tranzaciile ferme reprezint acele tranzacii la termen care se ncheie la un

anumit moment i urmeaz a fi executate n mod obligatoriu dup o anumit

perioad de timp, n ziua lichidrii. Acest interval de timp difer n funcie de la

piaa bursiera la alta, i de regul este reglementat de fiecare ar (spre exemplu, n

Frana, se practic reglementarea lunar - "reglement mensuel").

Pentru realizarea tranzaciei clientul d un ordin de cumprare/vnzare

brokerului su, la un curs determinat; pe baza acestui ordin, bursa va cuta

contrapartida, adic un vnztor care s accepte condiiile de cantitate i pre,

respectiv un cumprtor. Astfel clientul-cumprtor se angajeaz ca la scaden s

plteasc vnztorului cursul prestabilit pentru cantitatea fixat de titluri.

Respectiv, clientul-vnztor se angajeaz c la scaden s cedeze cumprtorului

cantitatea fixat de titluri la cursul prestabilit. Este de menionat c pentru a se

pune la adpost de riscul neonorrii obligaiilor asumate, intermediarii financiari

solicit clienilor constituirea unor depozite de acoperire (cuprinse ntre 20-50%

din valoarea tranzaciei asumate).

Cumprarea la termen este angajat de cel care sper o cretere a cursului

titlului cumprat, respectiv vnztorul la termen vizeaz o scdere a cursului.

Dac previziunile privind cursul nu se adeveresc investitorul va pierde prin

tranzacia la termen: cumprtorul pierde dac cursul scade, iar vnztorul pierde

cnd cursul crete. Oricum pierderea uneia dintre pri reprezint ctigul celeilalte.

n aceast situaie pentru diminuarea pierderii sau chiar pentru evitarea ei,

investitorul poate angaja o tranzacie la termen invers celei iniiale (spre exemplu

vnzare la termen dac este cumprtor). Astfel la lichidare plile i ncasrile se

vor compensa rezultnd o pierdere mic sau deloc.

ns principalul scop al angajrii unei tranzacii la termen invers este acela de a

obine ctig din speculaie. Astfel, dac n cazul clientului-cumprtor previziunea

sa este corect i cursul crete atunci acesta va da un ordin, la un anumit moment

T1, cuprins ntre momentul iniial i scaden, pentru angajarea unei tranzacii de

vnzare pentru acea cantitate de titluri la aceeai scaden. Diferena ntre cursul la

termen de cumprare i cursul la termen de vnzare (stabilit la momentul T1)

13

reprezint ctigul su. Este important de subliniat c acesta este un ctig sigur n

proporie de 100%, deoarece avem de a face cu dou tranzacii ferme ce trebuie n

mod obligatoriu onorate. La fel stau lucrurile i n cazul unei tranzacii de vnzare

la termen, cnd se poate specula scderea continu a cursului prin angajarea unei

tranzacii inverse, de cumprare a aceleiai cantiti de titluri la aceeai scaden.

Diferena ntre cursul de vnzare la termen i cursul de cumprare la aceeai

scaden reprezentnd beneficiul cert al speculatorului.

Desigur, investitorul la termen are i alte opiuni n afar de a specula prin

efectuarea unei tranzacii aa cum artam mai sus.

O opiune ar fi cea fireasc s spunem, situaie n care investitorul ateapt pur

i simplu lichidarea tranzaciei cnd va plti i va intra n posesia titlurilor (dac

a cumprat la termen), respectiv va livra titlurile i va ncasa contravaloarea lor

conform contractului (dac a vndut la termen), i va ctiga sau va pierde n

funcie de cum a evoluat cursul.

O alt opiune ar fi aceea de a reporta tranzacia la termen dac evoluia

cursului nu a fost cea preconizat, ceea ce nseamn prelungirea contractului pn

la lichidarea urmtoare.

Pentru ca un investitor sa poat reporta o tranzacie, fie c deine o poziie de

cumprtor, fie una de vnztor la termen, el trebuie sa gseasc o contrapartid,

adic pe cineva interesat de aceleai titluri ns n sens invers.

n aceast situaie cumprtorii trebuie s gseasc posesori de fonduri dispui

sa-i mprumute pn la lichidarea urmtoare. Acesta pentru c avnd de a face cu

tranzacii ferme vnztorul oricum remite titlurile i trebuie s ncaseze

contravaloarea lor. mprumuturile vor fi garantate cu titlurile respective, care la

urmtoarea lichidare sunt restituite la un pre stabilit la data reportrii, numit curs

de compensaie. Astfel, aceste reportri se fac cu plata unei taxe de ctre

cumprtor (cel interesat de amnare), numit taxa de report.

14

Situaia n care numrul vnztorilor care reporteaz (adic titlurile care nu se

remit) depete pe cel al cumprtorilor ce reporteaz; vnztorii trebuie s

mprumute titluri pentru a-i putea reporta poziia lor pn la lichidarea urmtoare.

Aceste mprumuturi de titluri de la teri se realizeaz prin plata unei taxe de

deport.

Exemplu N.2:

S presupunem c un investitor cumpr, prin intermediul unui broker, la data de

05.05.2012, 300 aciuni ,,L'Oreal'' la cursul de 1 200 euro/aciunea. Investitorul

cumpr aciunile n scop speculativ i el dorete s le vnd dac cursul lor va

crete pn la 1 260 euro. ncepnd cu data de 20.05, cursul aciunilor scade sub

1 200 euro. Iar n ziua lichidrii investitorul nu dorete s-i lichideze poziia la un

curs ce i-ar aduce o pierdere. n acest caz el va reporta poziia sa pentru urmtoarea

dat de lichidare. Depozitul de garanie constituie 30 % din valoarea contractului, iar

taxa de report 6 %. Cursul de compensare a fost stabilit la 1 080 euro, iar cursul la

urmtoarea scaden devine 1 280 euro.

[n acest scop el trebuie s gseasc un deintor de fonduri care va accepta s cumpere titlurile

la lichidare cu angajamentul de a i le revinde la urmtoarea lichidare (clauz de retrocedare).

Practic, investitorul face un mprumut de la reportor pe care l garanteaz cu titlurile cumprate

n momentul ncheierii contractului. Drept urmare el trebuie s plteasc o dobnd pentru

creditul astfel obinut, numit tax de report . Prin mecanismul reportului investitorul mai obine

contraplii dobnzii o scaden. Tranzacia cu clauz de retrocedare se face la un curs de

compensaie care este cursul mediu al primei ore de tranzacie la burs n ziua lichidrii.]

Rezolvare:

1) determinm valoarea contractului, n momentul ncheierii lui: (20.05.2012)

300 * 1 200 = 360 000 euro

2) determinm valoarea depozitului de garanie: (20.05.2012)

(300 * 1 200) * 30 /100 = 108 000 euro

3) determinm valoarea reportului: (20.06.2012)

(300*1 080) * 6 / 100 = 19 440 euro

4) determinm valoarea aciunilor n momentul lichidrii tranzaciei:

(20.07.2012)

300* 1 280 = 384 000 euro

5) reflectm rezultatul tranzaciei pentru investitor: (20.07.2012)

384 000 360 000 19 440 = 4 560 euro

Rspuns: din aceast operaiune, investitorul va obine un profit de 4 560 euro.

15

2.2. Operaiuni condiionate la termen: tranzaciile cu prim i

stelajele

Tranzaciile condiionate sunt tot tranzacii la termen, dar spre deosebire de cele

ferme, acestea permit cumprtorului s aleag ntre dou posibiliti: executarea

contractului sau renunarea la acesta, n schimbul plii unei prime ctre vnztor.

Aceste tranzacii au un caracter deosebit de speculativ i pot fi realizate numai cu

anumite valori mobiliare.

Exemplu N.3:

S presupunem c la 05.03.2012 un client care deine 500 aciuni ,,Danone''

dorete s le vnd, dnd un ordin n acest sens brokerului su. La 07.03.2012 el

este anunat c titlurile sale au fost vndute la cursul de 1 000 euro. Operatorul

nu dorete s rscumpere activele dect atunci cnd cursul lor va atinge cursul de

950 euro. Taxa de deport constituie 6 % anual, cursul de compensare este de

1 100 euro, iar cursul de lichidare la scadena urmtaore este de 910 euro.

Determinai rezultatul tranaciei pentru operator.

[S presupunem c opreratorul nu a cumprat titluri n perioada n care cursul a fost sub

1 000 euro, deoarece cursul nu a atins nivelul scontat, iar ulterior nu a ncetat s creasc,

situndu-se permanent peste 1 000 euro. n aceste condiii clientul ncearc s evite

cumprare activelor mai scump dect le-a vndut, dar la lichidare el trebuie s fac livrarea

titlurilor. Ca atare, operatorul va face deport, cutnd un posesr de titluri care accept s i le

vnd n martie, angajndu-se s i le rscumpere la scadena din aprilie.]

Rezolvare:

1) determinm valoarea contractului, n momentul ncheierii lui:

(05.03.2012)

500 * 1 000 = 500 000 euro

2) determinm valoarea reportului: (05.04.2012)

(500*1 100) * 6*30 / 100*360 = 2 750 euro

3) determinm valoarea aciunilor n momentul lichidrii tranzaciei:

(05.05.2012)

500* 910 = 455 000 euro

4) reflectm rezultatul tranzaciei pentru investitor: (05.05.2012)

500 000 455 000 2 750 = 42 250 euro

Rspuns: din aceast operaiune, investitorul va obine un profit de 42 250

euro.

16

Exist dou mari categorii de tranzacii condiionale:

a) tranzacii cu prim

b) tranzaciile stellage.

Tranzaciile cu prim sunt operaiunile bursiere prin care cumprtorul i

creeaz posibilitatea ca n schimbul unei prime pltit vnztorului s poat rezilia

contractul, dac finalizarea acestuia i-ar aduce pierderi.

Valoarea acestei prime este stabilit de burs, ns nu poate depi un anumit

procent fa de cursul titlului din momentul respectiv (de exemplu 10% pe piaa

bursier francez).

Tranzaciile cu prim se practic mai ales n scop speculativ sau pentru

acoperire (hedging). Principala caracteristic a acestora este c pentru cumprtor

pierderea este cel mult limitat la valoarea primei.

La scaden cumprtorul are urmtoarele trei opiuni:

a) dac cursul aciunilor a crescut peste cel din contract cumprtorul va opta

pentru executarea contractului pltind aciunile la cursul din contract (preul de

exercitare) i profitul su este reprezentat de diferena dintre aceste dou cursuri.

b) dac contrar ateptrilor speculatorului cursul scade, atunci acesta va rezilia

contractul pltind prima astfel nct pierderea s se limiteaze doar la aceasta.

c) o a treia situaie poate apare cnd cursul la scaden este mai mic sau egal cu

cel de exercitare i cnd cumprtorul va opta totui pentru executarea tranzaciei

dac fie nu pierde (cnd cursurile sunt egale), fie pierderea este mai mic dect

valoarea primei.

Se poate uor observa c n vreme ce cumprtorul (iniiatorul) are o serie de

opiuni de a cstiga sau n cel mai ru caz de a-si limita pierderea, vnztorul

(contrapartida) poate pierde practic nelimitat, nsa el este atras i stimulat de

cursurile mai ridicate ale titlurilor la operaiunile condiionale comparativ cu cele

de la tranzaciile la termen ferme.

17

Tranzaciile de tip stellage sunt acele operaiuni bursire condiionale prin care

cumprtorul are dreptul ca la una din scadenele fixate s opteze fie pentru

calitatea de cumprtor, fie pentru cea de vnztor. Contractul astfel ncheiat

fixeaz doua preturi (spre exemplu 15.000/20.000) insemnand ca initiatorul

(cumparatorul) va cumpara la scadenta titlurile la preul cel mai mare sau le va

vinde la cel mai mic. Daca cursul la scadenta se va situa in afara acestor limite

(adic, in exemplul dat mai mic de 15.000 sau mai mare de 20.000) initiatorul

(cumparatorul) va ctig. In situaia in care cursul la scadenta este mai mic de

15.000 va castiga optand pentru operatiunea de vanzare, respectiv daca cursul la

scadenta este mai mare decat limita de cumparare de 20.000 va castiga prin

Exemplu N.4:

S presupunem c un investitor anticipnd creterea la aciunile ,,Danone''

cumpr un contract cu prim pentru luna iunie, a 100 aciuni la cursul de 1 050

euro, prima fiind de 50 euro. El va depune ca acoperire 50 euro * 100 ac. = 5 000

euro, i fixeaz un curs de exercitare de 1 050 euro.

Atitudinea investitorului depinde de evoluia cursului, i exist urmtaorele

posibiliti:

a) dac cursul crete i devine 1 150 euro, investitorul ridic aciunile,

respectiv accept executarea contractului. El va achita:

1 050 * 100 = 105 000 euro i va obine titlri care au o valoare de pia de

115 000 euro (100*1 150). Astfel, va obine un profit brut de: 115 000

105 000 = 10 000 euro.

b) dac cursul scade i devine 950 euro, investitorul va renuna la contact, i

va achita doar prima. El procedeaz astfel, deoarece executarea contractului

i-ar aduce pierderi mai mari:

1 050 * 100 = 105 000 executarea contractului

950 * 100 = 95 000 valoarea contractului la lichidare

105 000 95 000 = 10 000 pierdere generat de executarea contractului

50 * 100 = 5 000 valoarea primei

Deaorece 5 000 < 10 000, investitorul achit doar prima.

c) dac cursul devine 1 025 euro, investitorul execut contractul, deoarece

pierde doar 25 euro/ac. (1 050 1 025), fa de prima de 50 euro/ac..

18

operatia de cumparare. In situatia in care cursul se situeaza intre cele doua limite

va obtine castig cealalta parte, adica vanzatorul.

Raiunea acestor tranzacii de tip stellage este fie una speculativa, fie de

acoperire a riscurilor (hedging). Speculatorul (investitorul) va efectua astfel de

tranzacii in calitate de cumparator cu acele titluri pe care le considera foarte

volatile si la care nici nu poate anticipa sensul evoluiei acestora (cretere sau

scdere). Partenerul ntr-un astfel de contract de stellage, adic vnzatorul se

implic n situaia n care prevede o variaie redus a cursului.

Exemplu N.5:

Un stelaj pentru pe aciunile ,,L'Oreal'' cu bornele 810 / 950 se va prezenta astfel .

Cumprtorul la scaden poate s se declare cumprtor la cursul de 950 euro sau

vnztor la cursul de 810 euro. La scaden cumprtorul de stelaj se va pronuna

pentru una dintre cele du alternative, astfel, cnd cursul este peste borna

superioar, se declar cumprtor; iar cnd cursul este sub borna inferioar se

declar vnztor, i n ambele cazuri nregistreaz profit. Putem avea:

a) la un curs al pieei de 980 euro, cumprtorul se declar cumprtor al

titlurilor i va plti 950 euro pentru o aciune a crei valoare pe pia este de

980 euro, astfel ctignd 30 euro,

b) la un curs al pieei de 780 euro, cumprtorul se declar vnztor, livrnd

titluri la cursul de 810 euro, dar a cror valoare de pia este de 780 euro.

Profitul fiind de 30 euro/ac.

c) la un curs al pieei situat ntre bornele stelajului, cumprtorul va pierde. ns,

n dependen de curs, el trebuie s-i aleag poziia, pentru a-i diminua

pierderea.

780 810 880 920 950 980

+ +

- -

19

Aplicaii practice pentru lucrul individual

Problema 1.

Un operator d ordin brokerului s cumpere 400 aciuni la cursul de 1 200

USD/ac. cu o marj iniial de 50 % din valoarea tranzaciei. La scaden cursul a

crescut si devine 1 320 USD/ac., iar clientul d ordin de vnzare brokerului pentru

cele 400 de aciuni. Considernd c rata dobnzii ncasate de broker este de 1.2 %

calculat la mprumutul acordat, s se determine: rezultatul tranzaciei pentru

investitor si eficiena tranzaciei.

Problema 2.

Un operator d ordin de cumprare brokerului pentru 300 aciuni la cursul de

1 500 USD/ac. cu o marj iniial de 50 % din valoarea tranzaciei. La scaden

cursul a devinit 1 720 USD/ac., iar clientul d ordin de vnzare brokerului pentru

cele 300 de aciuni. Considernd c rata dobnzii ncasate de broker este de 1.5 %

calculat la mprumutul acordat, s se determine: rezultatul tranzaciei pentru

investitor si eficiena tranzaciei.

Problema 3.

Un investitor reporteaz pentru luna urmtoare 500 de aciuni cumprate la

cursul de 1 100 EUR, astfel : depozit de garanie 20%; taxa de report 5.5 %

anual; curs de compensare 980 EUR; curs curent n perioada de lichidare a lunii

urmtoare 1 210 EUR.

Determinai rezultatul tranzaciei pentru investitor.

Problema 4.

Un investitor reporteaz pentru luna viitoare 300 de aciuni n urmtoarele

condiii : curs de cumprare 2 100 EUR; depozit de garanie 20%; taxa de

report 6.5 % anual; curs de compensare 1 880 EUR; curs curent n perioada de

lichidare a lunii urmtoare 2 280 EUR.

Determinai rezultatul tranzaciei pentru investitor.

Problema 5.

Un operator efectueaz un deport pentru luna viitoare pentru 500 de aciuni n

urmtoarele condiii : curs de vnzare 2 000 EUR; taxa de deport 7.5 % anual;

curs de compensare 1 900 EUR; curs curent n perioada de lichidare a lunii

urmtoare 1 880 EUR.

Determinai rezultatul tranzaciei pentru operator.

20

Problema 6.

Un operator efectueaz un deport pentru luna viitoare pentru 600 de aciuni n

urmtoarele condiii : curs de vnzare 3 000 EUR; taxa de deport 6.5 % anual;

curs de compensare 2 880 EUR; curs curent n perioada de lichidare a lunii

urmtoare 2 760 EUR.

Determinai rezultatul tranzaciei pentru operator.

Problema 7.

Un investitor cumpr 500 de aciuni pe piaa operaiunilor cu prim. La data

ncheierii contractului cotaia era de 2 500 EUR, iar prima de 25 EUR/ac..

Care vor fi deciziile investitorului, dac la data de executare a contractului,

aciunile vor fi cotate la: 2 635 EUR; 2 315 EUR sau 2 200 EUR ?

Problema 8.

Un investitor cumpr 300 de aciuni pe piaa operaiunilor cu prim. La data

ncheierii contractului cotaia era de 2 100 EUR, iar prima de 35 EUR/ac..

Care vor fi deciziile investitorului, dac la data de executare a contractului,

aciunile vor fi cotate la: 2 335 EUR; 1 985 EUR sau 1 850 EUR ?

Problema 9.

Se cumpr un stelaj pentru 800 de aciuni la cursul de 980/1 030 EUR.

Care va fi rezultatul pentru operator, dac la scaden cursul va fi: 950 EUR;

995 EUR sau 1 050 EUR ?

Problema 10.

Se cumpr un stelaj pentru 600 de aciuni la cursul de 1 080/2 020 EUR.

Care va fi rezultatul pentru operator, dac la scaden cursul va fi: 1 050 EUR

2 015 EUR sau 2 050 EUR ?

21

ORGANIZAREA TRANZACIILOR BURSIERE CU TITLURI

FINANCIARE DERIVATE

Contractul futures este un acord ntre pri privind livrarea n viitor a

activului de baz, ncheiat n cadrul bursei. Bursa (Casa de decontri) elaboreaz

stipulrile lui i acesta devine standard pentru fiecare activ de baz. Executarea

contractelor futures este asigurat de burs. Dup ncheierea contractului, el este

nregistrat n Casa de decontare. Din acest moment pentru cumprtor aceasta

joac rolul de vnztor, iar pentru vnztor cel de cumprtor. Deoarece

contractele futures sunt standarde i asigurate de Casa de decontare, ele au o

lichiditate nalt. Aceasta nseamn c participantul la tranzacie poate, liber, s

nchid poziia deschis cu ajutorul tranzaciei inverse. Drept rezultat va fi ctigul

sau pierderea, n dependen de preul la care a fost deschis sau nchis poziia.

Astfel fiecare din pri are dou alternative:

a) cumprtorul poate fie s atepte pn la scaden i s accepte executarea

n natur intrnd n posesia activelor ce fac obiectul acelui contract, fie s vnd

contractul unui ter;

b) vnztorul poate fie s livreze la scaden activele, fie s i acopere poziia

de debitor cumprnd un acelai tip de contract de pe pia.

Valoarea contractelor futures este dat de pia, preul acestora formndu-se

ca rezultat al confruntrii cererii cu oferta pentru ele. Acest pre al contractelor

futures este n legtur cu preul activelor suport, ns nu depinde strict de acesta.

Pentru a deschide o poziie pe piaa acestor contracte futures este nevoie de

constituirea unui depozit minim de garanie, adic tranzaciile cu futures se

realizeaz n marj ceea ce presupune un efect de levier ridicat care nseamn o

atracie pentru speculatorii n cutare de profituri mari.

De remarcat c obiectivul principal al tranzaciior futures nu este primirea sau

livrarea efectiv a activului suport, ci mai ales obinerea de diferene favorabile

ntre momentul ncheierii contractului i (pn la) scaden.

Tranzaciile futures pot mbrca urmtoarele forme:

a) tranzacii futures comerciale (caracteristice n special burselor de mrfuri);

22

b) tranzacii futures cu instrumente financiare:

o cu valute

o cu rata dobanzii la diferite titluri financiare ( obligatiuni, bonuri de

tezaur etc)

o cu produse bursiere sintetice (indici bursieri)

Datorit caracteristicilor prezentate putem observa c aceste contracte futures

se pot asimila unor titluri financiare (sunt negociabile, tranzacionabile i au o

valoare de pia) i pot reprezenta un plasament bun pentru investitori, dar i o

atracie deosebit prin efectul de levier pentru speculatori.

Contractele pe opiuni (options) dau dreptul, dar nu i obligaia,

cumprtorului de a vinde sau cumpra anumite valori (pn) la o anumita dat

viitoare la un pre convenit iniial, drept obinut n schimbul plii unei prime.

Opiunile au aprut cu cteva secole n urm i creau posibilitatea unor

tranzacii care nu trebuiau finalizate n mod obligatoriu, ci numai dac era nevoie.

Pan n 1973 existau doar tranzacii cu opiuni clasice, netransmisibile. La

aceast dat Chicago Option Exchange (CBOE) realizeaz o inovaie financiar

decisiv: opiunile negociabile. Dac la opiunile clasice cumprtorul i

vnztorul rmneau legai prin contract pn la scaden, opiunile negociabile dau

posibilitatea transmiterii acestora ctre teri prin vnzare-cumprare astfel nct

prile implicate n contract pot s-i nchid poziiile pn la scaden independent

una de cealalt. Pentru ca opiunile s poat fi negociabile i s aib astfel

caracteristici ale unui titlu financiar a fost nevoie ca termenii contractului s fie

standardizai i s se nfiineze o instituie de clearing care s emit i s in

evidena contractelor options garantnd c prile contractante i vor ndeplini

obligaiile asumate.

La fel ca i contractele futures, opiunile negociabile (pe care le vom numi n

continuare simplu opiuni) sunt produse bursiere derivate deoarece sunt

construite pe baza unor active suport. Aceste active suport n cazul opiunilor pot

fi:

23

o valutele;

o titlurile financiare primare;

o indicii bursieri;

o chiar contractele futures.

Opiunile sunt de doua tipuri:

1. de cumprare (call);

2. de vnzare (put).

Investitorii care doresc s fac tranzacii cu opiuni se pot situa pe una din cele

patru pozitii:

1. ca i cumprtor (poziia long):

a) al unei opiuni de cumprare (call)

b) al unei opiuni de vnzare (put)

2. ca i vnztor (poziia short):

a) al unei opiuni de cumprare (call)

b) al unei opiuni de vnzare (put)

Cumprtorul unei opiuni de cumprare de tip call i rezerv dreptul de a

cumpra anumite active (de exemplu un lot de titluri) la un pre de exersare

prestabilit ntr-o perioad determinat. El prevede c n viitor cursul activelor pe

care le-a cumprat va crete peste preul de exersare astfel nct va obine profit din

vnzarea la preul pieei.

Pe de alta parte, vnztorul opiunii de cumprare de tip call n schimbul

primei ncasate se oblig s livreze activele la preul de exersare convenit. El se

ateapt c piaa nu va creste i cumprtorul nu-i va exercita dreptul asupra

contractului call, iar el va ramne cu prima, care de altfel reprezint valoarea

maxim a profitului pe care o poate obine din aceast tranzacie.

Dup aceeai logic i simetric se desfoar operaiunile i n cazul opiunilor

de vnzare (put).

n legtur cu aceste contracte pe opiuni investitorul poate avea fa de pia

urmtoarele atitudini:

24

a) investitor "bullish" - se ateapt la creterea preului obiectului de contract

i este o poziie specific comprtorului de contract call i vnztorului de contract

put;

b) investitor "bearish" - se atept la scderea preului obiectului de contract

i este o poziie caracteristic vnztorului de contract call si comprtorului de put.

Executarea unui contract options se poate face n urmtoarele moduri:

1. prin lichidarea opiunii

2. prin exercitarea opiunii

3. prin expirarea opiunii

1. Lichidarea opiunii nseamn nchiderea poziiei iniiale printr-o operaie

invers. Astfel, cumprtorul unei opiuni de cumprare i nchide poziia printr-o

vnzare a opiunii de cumprare, iar vnztorul unei opiuni de cumprare i poate

nchide poziia prin cumprarea unei opiuni de acest fel. Dup aceeai logic se

procedeaz i n cazul opiunilor de vnzare put.

Prin aceste lichidri (nchideri de poziii) se produce compensarea pierderilor,

provenite dintr-o poziie, cu ctigurile provenite din cealalt, rezultnd n final un

profit sau o pierdere reduse.

2. Exercitarea opiunii semnific exercitarea dreptului pe care l are

cumprtorul opiunii asupra obiectului contractului, ceea ce nseamn ca

vnztorul va remite titlurile i cumprtorul i va plti preul de exercitare. Pentru

realizarea acestei operaiuni instituia de clearing va trebui s gseasc poziiile

corespondente pentru executarea tranzaciei.

3. Expirarea opiunii nseamn n fapt renunarea la aceasta i are loc atunci

cnd preul activului suport nu a evoluat conform ateptrilor cumprptorului de

opiuni. Cumprtorul va abandona opiunea, lsnd-o s expire i s-i piard

valabiliatea. El va pierde n acest caz prima n favoarea vnztorului de opiune.

Raiunea principal a opiunilor este aceea de acoperire mpotriva riscurilor

(hedging). Pe lng aceasta opiunile sunt considerate i ca un instrument deosebit,

pentru rentabilizarea plasamentelor i de obinere a unor profituri importante

datorit caracterului lor speculativ.