rai 201505

7/25/2019 Rai 201505

1/57

RAPORT ASUPRA INFLAIEI Mai 2015 57

IV. Perspectivele infaiei

7/25/2019 Rai 201505

2/57

RAPORT ASUPRA INFLAIEI

Mai 2015

Banca Naional a Romniei

Anul XI, nr. 40

7/25/2019 Rai 201505

3/57

N O T

Raportul asupra inaiei a fost aprobat n edina Consiliului de administraieal BNR din data de 6 mai 2015, iar proiecia macroeconomic a fost realizat

pe baza informaiilor disponibile pn la data de 30 aprilie 2015.

Unele dintre datele statistice au caracter provizoriu,urmnd a revizuite n publicaiile ulterioare.

Sursa datelor statistice utilizate la realizarea gracelor ia tabelelor a fost indicat numai atunci cnd acestea au fost

furnizate de alte instituii.

Toate drepturile rezervate.Reproducerea informaiilor n scopuri educative i necomercialeeste permis numai cu indicarea sursei.

Banca Naional a RomnieiStr. Lipscani nr. 25, cod 030031, Bucuretitel.: 021/312.43.75; fax: 021/314.97.52

ISSN 1582-2923 (versiune tiprit)ISSN 1584-093X (versiune online)

ISSN 1584-093X (versiune e-Pub)

7/25/2019 Rai 201505

4/57

Abrevieri

ANOFM Agenia Naional pentru Ocuparea Forei de Munc

ANRE Autoritatea Naional de Reglementare n domeniul Energiei

APIA Agenia de Pli i Intervenie pentru AgriculturBCE Banca Central European

BIM Biroul Internaional al Muncii

CE Comisia European

DG ECFIN Direcia General Afaceri Economice i Financiare

ESI indicatorul de ncredere n economie

Eurostat Ociul de Statistic al Comunitilor Europene

FMI Fondul Monetar Internaional

FOMC Federal Open Market CommitteeIAPC indicele armonizat al preurilor de consum

INS Institutul Naional de Statistic

IPC indicele preurilor de consum

IPPI indicele preurilor produciei industriale

IVU indicele valorii unitare

LFO legume, fructe, ou

MADR Ministerul Agriculturii i Dezvoltrii Rurale

MEN Ministerul Educaiei NaionaleMFP Ministerul Finanelor Publice

ON overnight

PIB Produsul Intern Brut

RMO rezerve minime obligatorii

ROBID rata dobnzii pe piaa monetar pentru depozitele atrase de bnci

ROBOR rata dobnzii pe piaa monetar pentru depozitele plasate de bnci

TVA taxa pe valoarea adugat

UE Uniunea EuropeanVAB valoarea adugat brut

1W o sptmn

3M 3 luni

12M 12 luni

3Y 3 ani

5Y 5 ani

10Y 10 ani

7/25/2019 Rai 201505

5/57

7/25/2019 Rai 201505

6/57

Cuprins

SINTEZ .................................................................................................................... 7

I. EVOLUIA INFLAIEI .................................................................................... 13

II. EVOLUII ALE ACTIVITII ECONOMICE ........................................... 16

1. Cererea i oferta ............................................................................................ 161.1. Cererea...................................................................................................... 16

1.2. Oferta ........................................................................................................ 18

2. Piaa muncii .................................................................................................... 19

3. Preurile de import i preurile de producie ............................................... 24

III. POLITICA MONETAR I EVOLUII FINANCIARE............................. 27

1. Politica monetar ........................................................................................... 27

2. Piee nanciare i evoluii monetare ............................................................. 30

2.1. Ratele dobnzilor....................................................................................... 30

2.2. Cursul de schimb i uxurile de capital.................................................... 32

2.3. Moneda i creditul..................................................................................... 34

IV. PERSPECTIVELE INFLAIEI ...................................................................... 37

1. Scenariul de baz ............................................................................................ 37

1.1. Ipoteze externe.......................................................................................... 37

1.2. Perspectivele inaiei................................................................................ 391.3. Presiuni ale cererii n perioada curent

i n cadrul intervalului de proiecie...........................................................43

1.4. Riscuri asociate proieciei......................................................................... 50

2. Evaluarea de politic monetar .................................................................... 51

7/25/2019 Rai 201505

7/57

7/25/2019 Rai 201505

8/57


SINTEZ

Evoluia infaiei i cauzele acesteia

Pe parcursul trimestrului I 2015, rata anual a inaiei IPC s-a meninut sub limita inferioar aintervalului de variaie de 1 punct procentual asociat intei staionare de 2,5 la sut, atingndun minim istoric de 0,4 la sut n primele dou luni ale anului. Valoarea nregistrat n martie(0,8 la sut) este similar celei consemnate la sfritul anului 2014. Rata medie anual a IAPC1s-a

plasat n martie 2015 la valoarea de 1,2 la sut, n uoar coborre fa de nele anului precedent.

Similaritatea ratelor anuale de cretere a preurilor de consum la nele trimestrelor IV 2014 iI 2015 a fost rezultatul unor contribuii divergente, reciproc compensate n intervalul analizat, alecomponentelor indicelui agregat.

Rata anual a inaiei CORE2 ajustat2

s-a redus cu 0,2 puncte procentuale fa de decembrie 2014,atingnd 0,8 la sut n luna martie. Factorii determinani ai acestei evoluii au fost persistena decituluide cerere, continuarea ajustrii descendente a anticipaiilor privind inaia i decelerarea dinamiciianuale a preurilor de import. Aceasta din urm a avut loc cu precdere pe seama impactului reducerii

preurilor internaionale ale produselor energetice i agricole asupra celor ale bunurilor prelucrateimportate, ct i sub inuena aprecierii n termeni anuali a leului fa de euro n trimestrul I.

Din rndul componentelor IPC afectate cu precdere de factori de natura ofertei, inuene nsensul creterii ratei inaiei IPC n trimestrul I au fost exercitate de accelerarea dinamicii

preurilor administrate, precum i de temperarea semnicativ a reducerii n termeni anuali apreurilor alimentare volatile (LFO). n cazul preurilor administrate, evoluia a fost determinat

de majorarea n luna ianuarie a tarifului pentru energia electric pltit de consumatorii casnici, ntimp ce dinamica preurilor LFO reect disiparea impactului exercitat asupra ofertei de legumei fructe pe piaa intern de importurile suplimentare din statele europene afectate de embargoulrusesc. O contribuie dezinaionist n trimestrul I a provenit din partea preurilor produselor dintutun, pe seama efectului de baz al majorrii accizelor la nceputul anului 2014.

Subestimarea cu 0,7 puncte procentuale n prognoza din februarie 2015 a creterii anuale apreurilor de consum la nele trimestrului I este explicat n principal de deprecierea maiaccentuat a leului fa de dolarul SUA i de reluarea mai rapid a micrii ascendente a preuluiieiului, comparativ cu ipotezele incluse n scenariul de baz anterior.

Creterea anual a costurilor salariale unitare n industrie s-a accelerat n trimestrul IV 2014 i nprimele dou luni ale anului 2015, n special ca rezultat al deteriorrii dinamicii productivitiimuncii, dar i al creterilor mai rapide ale salariilor, n principal ca urmare a efectului noii etapede majorare, din ianuarie 2015, a salariului minim brut pe economie. Pe termen scurt, persistenadecitului de cerere atenueaz riscul unor presiuni inaioniste semnicative din partea costurilorcu salariile. Pe termen mediu ns, pe msura apropierii PIB de nivelul potenial i n condiiileunor creteri suplimentare ale salariului minim pe economie, meninerea unei corelaii adecvatentre creterea salariilor i cea a productivitii muncii este esenial pentru consolidarea stabilitii

preurilor.

1 Calculat ca variaie medie a preurilor din ultimele 12 luni fa de cea din precedentele 12 luni.2 Msur a inaiei de baz, care elimin din calculul IPC total o serie de preuri asupra crora inuena politicii

monetare (prin gestionarea cererii agregate) este puin semnicativ sau nul: cele administrate, volatile (legume,fructe, ou, combustibili), ale produselor din tutun i ale buturilor alcoolice.

7/25/2019 Rai 201505

9/57

8 BANCA NAIONAL A ROMNIEI

Sintez

Politica monetar n perioada parcurs de la data raportului precedent

n edina din 4 februarie 2015, Consiliul de administraie al BNR a decis reducerea rateidobnzii de politic monetar la nivelul de 2,25 la sut pe an, de la 2,50 la sut, pe baza analizei

recongurrii perspectivelor macroeconomice. Acestea conrmau meninerea pe termen scurt aratei inaiei sub limita de jos a intervalului intei staionare. n plus, prognoza BNR actualizatplasa rata anual a inaiei la valori inferioare celor proiectate anterior, n principal ca urmare aanticipatei (la acea dat) accenturi pe termen scurt a scderii preurilor volatile, inuenat dedeclinul preului petrolului pe plan mondial, dar i pe fondul persistenei decitului de cerereagregat i a inaiei reduse din zona euro i alte ri europene, precum i a consolidrii pe un

palier mai sczut a anticipaiilor privind inaia. Riscurile asociate prognozei erau generate deincertitudinile crescute legate de evoluiile din mediul extern, n principal pe seama tensiunilorgeopolitice regionale, a situaiei din Grecia i din zona euro i a divergenei dintre conduitele

politicilor monetare ale principalelor bnci centrale din lume. O alt decizie a Consiliului deadministraie, avnd drept scop reducerea volatilitii ratelor dobnzilor de pe piaa monetar

interbancar i consolidarea transmisiei semnalului ratei dobnzii de politic monetar, a fost ceade ngustare a coridorului simetric format de ratele dobnzilor facilitilor permanente n jurulratei dobnzii de politic monetar la 2,00 puncte procentuale de la 2,25 puncte procentuale.

Evoluiile ulterioare deciziei din luna februarie au relevat apariia unor semnale privind oprireadeclinului semnicativ, din perioada precedent, al ratei anuale a inaiei. Aceast tendin erarezultatul relativei temperri a scderii n termeni anuali a preurilor combustibililor i a preurilorvolatile ale produselor alimentare. Dei se anticipanscrierea n perioada urmtoare a ratei anualea inaiei pe o traiectorie uor ascendent, persistena decitului de cerere agregat i inuenadeaiei din zona euro asupra preurilor importurilor menineau perspectiva plasrii pe termen scurta ratei inaiei sub limita inferioar a intervalului asociat intei staionare. n acelai timp, continuaus e relevante sursele de risc asociate perspectivelor inaiei identicate n analiza din februarie.

n acest context, Consiliul de administraie al BNR a decis n edina din 31 martie 2015reducerea ratei dobnzii de politic monetar la nivelul de 2,00 la sut pe an de la 2,25 lasut. Urmrind n continuare reducerea volatilitii ratelor dobnzilor de pe piaa monetarinterbancar i consolidarea transmisiei semnalului ratei dobnzii de politic monetar, Consiliulde administraie al BNR a decis de asemenea ngustarea coridorului simetric format de rateledobnzilor facilitilor permanente n jurul ratei dobnzii de politic monetar la 1,75 puncte

procentuale de la 2,00 puncte procentuale.

Perspectivele infaiei

Proiecia curent a ratei inaiei implic o revizuire substanial, n jos, a celei anterioare, nprincipal ca rezultat al nglobrii informaiei recente privind extinderea, prevzut a aplicatncepnd cu luna iunie a anului curent, a cotei reduse a TVA la toate alimentele, buturilenealcoolice i serviciile de alimentaie public. Astfel, rata anual a inaiei IPC este anticipat ase situa la valori negative pn la nalul trimestrului I 2016 (cu excepia sfritului anului 2015),urmnd a se plasa la nele urmtoarelor dou trimestre la limita de jos a intervalului de 1 punct

procentual din jurul intei de 2,5 la sut i a reveni n interiorul acestuia n trimestrul IV 2016.

Meninerea ratei proiectate a inaiei sub punctul central al intei pe tot intervalul proiecieiare loc n contextul anticiprii pentru aceeai perioad a consolidrii creterii economice, subimpactul celei a cererii interne. Se prevede c aceasta din urm va impulsionat att de creterea

7/25/2019 Rai 201505

10/57


Sintez

susinut a consumului, ct i de redresarea investiiilor. Ambele componente ale cererii internevor benecia de relaxarea n continuare a condiiilor de creditare, inclusiv prin propagareatreptat a impactului reducerilor succesive ale ratei dobnzii de politic monetar asupra evoluieiratelor dobnzilor practicate de instituiile de credit. Creterea consumului individual efectiv algospodriilor populaiei urmeaz a stimulat i de majorarea ateptat a venitului disponibil real

(inclusiv n contextul extinderii cotei reduse a TVA la toate alimentele, buturile nealcoolice iserviciile de alimentaie public). Formarea brut de capital x este, de asemenea, ateptat a aveaun aport pozitiv la creterea economic, dup doi ani de contribuii negative, inclusiv pe seamambuntirii anticipate a intrrilor de capitaluri cu destinaie productiv n economie, avnd dreptsurs fondurile europene structurale i de coeziune i investiiile strine directe.

Contribuia exporturilor nete la creterea PIB este prevzut a uor negativ pe intervalul deprognoz, creterea importurilor de bunuri i servicii, susinut de evoluia cererii interne, indanticipat a mai alert dect cea a exporturilor, n condiiile unei redresri comparativ mailente a cererii externe. Aceste evoluii sunt compatibile cu meninerea ponderii decitului de contcurent n PIB la valori relativ reduse, sustenabile pe termen mediu. n aceste condiii, precum i

ale siturii n continuare a rezervelor internaionale la niveluri adecvate, n scenariul de baz alproieciei nu sunt de ateptat presiuni corective semnicative asupra cursului de schimb al leului.

Comparativ cu runda din februarie 2015, proiecia deviaiei PIB de la nivelul su potenial a fostrevizuit semnicativ pe cvasitotalitatea intervalului de referin. Prognoza curent prevede oreducere gradual mai accentuat a decitului de cerere, pn la epuizarea complet a acestuian apropierea orizontului prognozei. La reevaluarea deviaiei PIB au contribuit: proiectarea unuiset al condiiilor monetare reale n sens larg mai stimulative; uoara revizuire n sens favorabil adeviaiei de la nivelul potenial a cererii externe efective (susinut de conduita politicii monetarea BCE favorabil impulsionrii economiei zonei euro); impulsul stimulativ anticipat din parteacomponentei discreionare a politicii scale.

Scenariul de baz al proieciei curente plaseaz rata anual a inaiei IPC la 0,2 la sut la sfritulanului 2015 i la 1,9 la sut la nele anului 2016, niveluri situate cu 1,9 i, respectiv, 0,5 puncte

procentuale sub cele prognozate n Raportul asupra inaiei din luna februarie.

Att rata anual a inaiei IPC, ct i cea a inaiei de baz CORE2 ajustat se plaseaz pe ntregulinterval de referin sub valorile din prognoza precedent, diferenele ind considerabile n prima

jumtate a perioadei. Sursa principal a revizuirii este nglobarea n noua proiecie a msuriiadoptate de ctre guvern pe 7 aprilie 2015 de reducere, cu ncepere din luna iunie a anului curent,a cotei TVA pentru toate alimentele, buturile nealcoolice i serviciile de alimentaie public, dela 24 la sut la 9 la sut. Msura va afecta preurile incluse n indicele CORE2 ajustat, ndeosebi

prin intermediul grupei produselor alimentare procesate, i preurile LFO. Efectele asupra rateiinaiei sunt tranzitorii: cele de runda nti vor eliminate din rata anual dup un an de laimpact, producnd un efect de baz de sens contrar acestuia; efectele de runda a doua, anticipatea relativ moderate, se vor disipa treptat pe msura apropierii de orizontul proieciei. Date ind

ponderea ridicat a alimentelor procesate (50 la sut) n coul CORE2 ajustat i ponderea acestuian coul total de consum (aproximativ 60 la sut), revizuirea substanial a traiectoriei proiectatea ratei inaiei de baz este dominant n congurarea traiectoriei inaiei IPC.

Sub impactul msurii de extindere a cotei reduse a TVA, rata anual a inaiei CORE2 ajustat esteproiectat la valori negative n prima jumtate a intervalului de prognoz (-1,7 la sut n decembrie

2015). Ulterior disiprii, la nele trimestrului II 2016, a efectului de runda nti al msuriiscale, inaia de baz este anticipat a reveni la valori pozitive i a se ncadra pe o traiectorieuor ascendent, pn la nivelul de 1,3 la sut la orizontul proieciei, ca urmare a renscrierii

7/25/2019 Rai 201505

11/57


Sintez

anticipaiilor inaioniste ale agenilor economici pe o traiectorie cresctoare i a disiprii treptatea impactului dezinaionist al deviaiei PIB. Comparativ cu Raportul asupra inaiei din lunafebruarie 2015, proiecia ratei anuale a inaiei CORE2 ajustat a fost revizuit n jos cu 3 puncte

procentuale pentru sfritul anului curent i cu 0,5 puncte procentuale pentru nele celui viitor.Evaluarea noilor informaii cu privire la extinderea cotei reduse a TVA, reectat i n plasarea

anticipaiilor privind inaia ale agenilor economici la niveluri semnicativ mai sczute, precumi prognoza unor presiuni inaioniste mai puin accentuate provenind din partea preurilor deimport reprezint principalele cauze ale revizuirii n sens descendent. n sensul atenurii acestorinuene a acionat doar proiectarea unei reduceri mai rapide a decitului de cerere pe parcursulintervalului de referin.

Proieciile tuturor componentelor IPC exogene din punct de vedere al sferei de aciune a politiciimonetare prevd contribuii individuale ale acestora la indicele agregat de magnitudini maireduse dect n prognoza anterioar ncepnd cu anul 2016. n trimestrele II i III 2015, pe fondulanticiprii unei reduceri n termeni anuali mai puin accentuate a preurilor combustibililor i alunei creteri mai rapide a preurilor produselor din tutun, contribuia componentelor exogene a

fost revizuit n sus, n timp ce pentru trimestrul IV 2015 aceasta a rmas relativ nemodicat.

Sub impactul exercitat de extinderea cotei reduse a TVA asupra componentelor CORE2 ajustati LFO, rata anual a inaiei IPC este preconizat a nregistra valori negative ncepnd cutrimestrul II al anului curent i pn n trimestrul I 2016, cu excepia sfritului anului n curs,cnd dinamicile proiectate ale preurilor volatile i ale celor administrate produc un efect de bazinaionist. Dup epuizarea, n trimestrul II 2016, a efectului de runda nti al msurii scalemenionate, rata anual a inaiei este proiectat n cretere pn la valoarea de 1,5 la sut, urmnda reintra n interiorul intervalului intei ncepnd cu trimestrul IV 2016. n ceea ce privete ratamedie anual a inaiei IPC, aceasta este prevzut a nregistra valori inferioare intervalului intei

pe tot intervalul de prognoz.

Conduita proiectat a politicii monetare este congurat n vederea asigurrii stabilitii preurilorpe termen mediu, corespunztor intei staionare de 2,5 la sut 1 punct procentual, contribuindprin aceasta la crearea condiiilor necesare revigorrii activitii de creditare i creterii economicesustenabile.

Balana riscurilor la adresa traiectoriei ratei inaiei este evaluat ca ind relativ echilibrat petermen scurt, n timp ce incertitudinile conturate pe termen mediu apar a nclina balana n sensulunor abateri n jos la acest orizont. Riscurile specice rundei actuale sunt atribuite cu precderemediului intern, n timp ce factorii externi i menin relevana subliniat n rundele anterioare de

prognoz.

Pentru intervalul de referin, mediul extern continu s reprezinte o surs important deincertitudine pe fondul persistenei instabilitii geopolitice, relevante n acest sens ind conictuldin Ucraina i situaia din Grecia, precum i al posibilei divergene a politicilor monetare ale

principalelor bnci centrale ale lumii n contextul implementrii programului extins de cumprarede active adoptat de BCE. Materializarea riscurilor asociate oricreia din aceste surse ar puteagenera efecte indirecte negative asupra economiei romneti, prin prisma impactului pe careaceste evoluii l-ar putea avea asupra cererii externe din partea principalilor parteneri comerciali aiRomniei din UE. n plus, consecinele adverse asupra ncrederii investitorilor pe pieele nanciareregionale ar antrena creterea volatilitii uxurilor de capital adresate acestora i, implicit,

economiei romneti. O astfel de conjunctur ar putea avea drept rezultat uctuaii ale cursuluide schimb al leului de natur s altereze traiectoria inaiei comparativ cu scenariul de baz.Cu toate acestea, n contextul progreselor fcute n ultimii ani de ctre Romnia n consolidarea

7/25/2019 Rai 201505

12/57


Sintez

unor fundamente macroeconomice sustenabile, expunerile relativ reduse ale investitorilorcomparativ cu cele fa de alte economii emergente implic atenuarea pentru economia naionala riscului asociat efectelor nefavorabile ale unei realocri de expunere globale sau regionale.

Pe plan intern, rmn preocupante, din perspectiva necesitii de cretere n continuare a capacitiieconomiei naionale de atenuare a ocurilor externe adverse i de atragere a uxurilor de capitalurinon-generatoare de datorie extern, incertitudinile privind implementarea consecvent a mixuluiadecvat de politici macroeconomice i accelerarea reformelor structurale n conformitate cucalendarul stabilit cu instituiile internaionale (UE, FMI i Banca Mondial). O important sursa riscurilor de abatere de la coordonatele scenariului de baz al proieciei curente este asociatimplementrii msurilor scale cuprinse n proiectul de modicare a Codului scal naintatParlamentului spre dezbatere i aprobare. n contextul incertitudinilor existente la data nalizrii

proieciei cu privire la setul nal de msuri scale i la calendarul aplicrii acestora, o evaluare aimpactului acestor msuri nu a putut inclus n scenariul de baz. Un scenariu alternativ bazat peipoteza adoptrii noului Cod scal n forma prezentat n proiectul naintat Parlamentului indico abatere semnicativ a ratei inaiei de la traiectoria prezentat n acest Raport, implicnd

amnarea revenirii ratei inaiei n interiorul intervalului intei.

n ceea ce privete preurile interne ale alimentelor, un risc specic rundei actuale de prognozeste asociat posibilei abateri de la evaluarea ex ante, nglobat n scenariul de baz, a magnitudiniiimpactului msurii de extindere a cotei reduse a TVA ncepnd cu luna iunie a anului curent.Semnicative sunt n continuare i incertitudinile inerente inuenei condiiilor meteorologiceasupra ofertei de produse agricole.

n cazul preurilor administrate, incertitudinile sunt asociate pe termen mediu dimensiuniii ritmului ajustrilor preurilor gazelor naturale i energiei electrice n contextul posibilelorrecongurri ale informaiilor provenite de la autoritile de prol interne. Balana riscurilor

provenind din partea preurilor internaionale ale materiilor prime este apreciat ca ind relativechilibrat. n acelai timp, i menine relevana riscul ca evoluia cursului de schimb EUR/USDs exercite efecte neanticipate asupra celei a leului n raport cu dolarul SUA i, ca urmare, asupra

preului petrolului exprimat n lei.

-1

0

1

2

3

4

5

6

I

2014

II III IV I

2015

II III IV I

2016

II III IV I

2017

interval de variaie inta anualde inflaie rata anuala inflaiei (sfrit de perioad)

variaie anual(%)

Not: Limea intervalului de variaie este de 1 punct procentual.

Sursa: INS, proiecie BNR

inta staionarmultianualde inflaie: 2,5%

Previziuni privind evoluia inflaiei

7/25/2019 Rai 201505

13/57


Sintez

Decizia de politic monetar

Avnd n vedere perspectiva coborrii temporare a ratei anuale a inaiei n teritoriul negativ ia meninerii ei, dup epuizarea impactului extinderii aplicrii cotei reduse a TVA, sub punctul

central al intei staionare, n condiiile restrngerii graduale a decitului de cerere agregat i aleprelungirii nivelurilor sczute ale anticipaiilor inaioniste i ale inaiei din zona euro, Consiliulde administraie al BNR a decis, n edina din 6 mai 2015, reducerea cu 0,25 puncte procentualea ratei dobnzii de politic monetar, pn la nivelul de 1,75 la sut pe an. Concomitent, nscopul reducerii volatilitii ratelor dobnzilor de pe piaa monetar interbancar i al consolidriitransmisiei semnalului ratei dobnzii de politic monetar, Consiliul de administraie al BNRa hotrt ngustarea coridorului simetric format de ratele dobnzilor facilitilor permanenten jurul ratei dobnzii de politic monetar la 1,50 puncte procentuale de la 1,75 puncte

procentuale; prin urmare, rata dobnzii pentru facilitatea de creditare a fost redus de la3,75 la sut la 3,25 la sut, iar rata dobnzii pentru facilitatea de depozit a fost meninut la0,25 la sut. Totodat, n vederea sprijinirii revigorrii procesului de creditare, precum i n

scopul continurii armonizrii mecanismului rezervelor minime obligatorii cu standardele nmaterie ale Bncii Centrale Europene, Consiliul de administraie al BNR a decis reducerea rateirezervei minime obligatorii aplicabile pasivelor n lei ale instituiilor de credit la nivelul de8 la sut, de la 10 la sut, ncepnd cu perioada de aplicare 24 mai 23 iunie 2015. Consiliulde administraie al BNR a hotrt, de asemenea, meninerea nivelului actual al ratei rezervelorminime obligatorii aplicabile pasivelor n valut ale instituiilor de credit, precum i gestionareaadecvat a lichiditii din sistemul bancar.

7/25/2019 Rai 201505

14/57


I. EVOLUIA INFLAIEI

Pe parcursul trimestrului I 2015, rata anual a inaiei IPC s-ameninut sub nivelul de 1,0 la sut, plasndu-se n continuare sub

limita inferioar a intervalului de variaie de 1 punct procentualasociat intei de 2,5 la sut. Dincolo de inuena inhibitoarepe care continu s o exercite decitul de cerere i ateptrileprivind inaia, la dinamica modest a preurilor de consum aucontribuit semnicativ reducerea costurilor energetice i a celorcu materiile prime, precum i diminuarea inaiei importate,inclusiv ca urmare a aprecierii monedei naionale fa de euro.Sub aciunea acelorai factori, inaia de baz CORE2 ajustat acobort n perioada analizat la 0,8 la sut. Presiuni inaionisteau fost vizibile la nivelul componentelor exogene, semnicative

ind majorarea tarifului energiei electrice i creterea preurilor

unor fructe meridionale.

Dei la nele trimestrului I 2015 rata anual a inaiei s-a plasatla un nivel comparabil cu cel din decembrie 2014 (0,8 la sut),evoluia pe parcursul trimestrului nu a fost uniform, primeledou luni ale anului consemnnd minimul istoric al indicatorului(0,4 la sut). Dac n luna ianuarie traiectoria a fost indus deaccentuarea declinului cotaiilor petrolului1 i, n consecin, al

preului intern al combustibililor (-5,3 la sut n termeni anuali),meninerea aceluiai nivel n luna februarie s-a datorat aprecierii

leului fa de euro, care a compensat efectul inversrii temporare atendinei descendente a preului petrolului i al creterii constantea raportului de schimb leu-dolar SUA (+13,1 la sut n martie2015 fa de decembrie 2014).

n ceea ce privete componenta alimentar a grupei preurilorvolatile, aceasta i-a temperat scderea n termeni anuali cu2,3 puncte procentuale, pn la -1,0 la sut n martie. Dupminimele atinse pe parcursul anului anterior sub aciuneaconjugat a unei producii agricole interne superioare mediei petermen lung i a importurilor sensibil mai mari din statele europene

afectate de restriciile impuse de Rusia, trendul descresctoral preului legumelor i fructelor s-a inversat n luna februarie2015. Modicarea de tendin a fost imprimat de disipareaimpactului exercitat asupra ofertei pe piaa intern de importurilesuplimentare generate de embargoul rusesc, dar i de restrngereala nivel internaional a ofertei pentru unele fructe meridionale,concomitent cu aprecierea dolarului SUA.

Preurile administrate au reprezentat n primul trimestru alanului curent o surs de presiune inaionist, reluarea tendinei

1 Preul ieiului Brent a cobort de la 64 USD/baril la nele anului 2014 la50 USD/baril n luna ianuarie, nivel ce prevala la nceputul crizei nanciare.

-1

0

1

2

3

4

5

6

7

dec.11 dec.12 dec.13 dec.14 dec.15

IPC

CORE2 ajustat

variaie anual(%)

Sursa: INS, calcule BNR

Not: Limea intervalului de variaie este de1 punct procentual.

inta de inflaie

Evoluia inflaiei

-0,4

-0,2

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

-0,4

-0,2

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

M A M I I A S O N D I

2015

F M

efecte directe efecte indirecte

ali factori IPC (sc. dr.)

Impactul preului petrolului

asupra ratei inflaiei

contribuie;

puncte procentuale

Sursa: Bloomberg, Eurostat, INS, estimri BNR

variaie

lunar(%)

7/25/2019 Rai 201505

15/57


I. Evoluia infaiei

cresctoare (+0,9 puncte procentuale, pn la 1,3 la sut) indcauzat de modicarea ampl din luna ianuarie (cu circa 5 la sut)a tarifului pentru energia electric pltit de consumatorii casnici.Astfel, au fost afectate majoritatea elementelor din factura deelectricitate, n contextul n care n luna ianuarie au avut loc nu

doar creterea ponderii componentei de pia concurenial caurmare a parcurgerii unei noi etape a calendarului de liberalizare a

pieei, ci i majorarea tarifului reglementat, dublarea contribuieipentru cogenerare, creterea cotei anuale obligatorii de achiziie acerticatelor verzi.

Sub inuena efectului statistic asociat creterii consistente avalorii n lei a accizelor la nceputul anului 2014 i menineriinemodicate a acesteia n 2015, dinamica anual a preurilor

produselor din tutun i buturi alcoolice s-a atenuat n primultrimestru al anului cu 2 puncte procentuale, atingnd 4 la sut nmartie. Diminuarea de ritm a fost atenuat de comportamentuloperatorilor de prol, care au ncorporat n avans n preuligaretelor majorarea accizei n vigoare de la 1 aprilie.

Trimestrul I al anului 2015 a continuat s e caracterizatde niveluri sczute ale inaiei de baz CORE2 ajustat, rataanual de cretere a preurilor din aceast categorie atingnd nluna martie 0,8 la sut (n scdere de la 1 la sut n intervalulseptembrie 2014 ianuarie 2015). Din perspectiva factorilor deinuen, atenuarea aciunii dezinaioniste a decitului de cerere

n contextul consolidrii indiciilor de redresare economic a fostcompensat de continuarea ajustrii descendente a anticipaiilor

privind inaia i de efectele directe i propagate ale scderiipreurilor materiilor prime (n principal ale produselor energeticei agricole), manifestate inclusiv pe liera importurilor de bunuri

prelucrate.

Contextul deaionist din principalul bloc comercial partener iaprecierea leului fa de euro au constituit, de altfel, elementelecare au favorizat cu precdere dezinaia pe segmentul mrfurilornealimentare n prima parte a anului 2015 (-0,2 puncte procentuale,

pn la 1,6 la sut). Cea mai consistent diminuare a dinamiciianuale (-0,8 puncte procentuale, pn la 1,2 la sut) s-a produsns la nivelul serviciilor de pia, senzitivitatea tarifelor practicatela micrile cursului de schimb, superioar celei manifestate de

preurile mrfurilor, potennd transmisia evoluiei favorabile avariabilei menionate n intervalul analizat. n ceea ce privetemrfurile alimentare, variaia preurilor n termeni anuali a fostsimilar celei observate n trimestrul IV 2014 (0,2 la sut), la

persistena valorilor reduse contribuind att costurile sczute cumateria prim i transportul, ct i climatul concurenial pronunat

din acest sector.

-40

-20

0

20

40

60

-10

-5

0

5

10

15

I

2014

F M A M I I A S O N D I

2015

F M

cantitate importat(sc. dr.)

preuri LF

preuri LF (medie 2010-2015)

Importurile de legume i fructe (LF)

i preurile de consum

variaie anual(%)

Sursa: INS, Eurostat

variaie lunar(%)

-1

0

1

2


2015

F M

tutun i buturi alcoolice preuri administrate

preuri volatile* CORE2 ajustat

Rata anuala inflaiei

contribuie la rata inflaiei; puncte procentuale


*) produse cu preuri volatile: legume, fructe, ou,

combustibili

7/25/2019 Rai 201505

16/57


I. Evoluia infaiei

Ateptrile consumatorilor privind inaia s-au meninut nprimele luni ale anului 2015 pe traiectoria puternic descendentdescris nc din luna septembrie 2014, indicatorul calculat deINS/DG ECFIN atingnd n martie un nou minim istoric (2,9 lasut, comparativ cu o medie de aproape 50 la sut n perioada mai

20012 august 2014). O tendin similar a caracterizat i poziiaanalitilor bancari, care i-au revizuit n mod constant pe parcursultrimestrului I estimrile privind inaia pe orizontul scurt (12 luni).Chiar dac nu au urmat trendul descresctor observat n cele doucazuri amintite, anticipaiile inaioniste ale agenilor economici(din industrie, construcii, comer, servicii) au evoluat benign n

perioada ianuarie-martie 2015, soldurile conjuncturale oscilnd ncontinuare n jurul valorii nule.

Continuarea traiectoriei descendente a preului ieiului la nceputulanului 2015 a determinat o nou scdere cvasigeneralizat a rateimedii anuale a IAPC n statele europene, valoarea nregistrat nluna martie la nivelul UE (0,3 la sut) ind inferioar cu 0,3 puncte

procentuale celei de la nele anului 2014. O tendin similar,dar de amplitudine uor mai redus (-0,2 puncte procentuale), acaracterizat i valoarea indicatorului calculat pentru Romnia,astfel nct ecartul fa de media UE a continuat s se lrgeasc(pn la 0,9 puncte procentuale).

Comparativ cu proiecia publicat n ediia din luna februarie 2015a Raportului asupra inaiei, rata anual a inaiei nregistrate la

sfritul trimestrului I s-a situat cu 0,7 puncte procentuale pestenivelul prognozat. Diferena s-a datorat n esen aprecieriidolarului SUA peste valorile anticipate i relurii mai rapide(deopotriv ca moment i amplitudine) a micrii ascendente a

preului ieiului.

2 Data iniierii sondajului.

-10

0

10

20

30

40

50


2015

F M

industria prelucrtoare

comer

servicii

consumatori (estimri pe 12 luni)

soldul opiniilor (%); estimri pe 3 luni,

date ajustate sezonier

Sursa: CE-DG ECFIN

Ateptrile operatorilor economici

privind inflaia

0

1

2

3


2015

F M

UE-28

RO

Rata medie anuala IAPC*

procente

Sursa: Eurostat

*) variaie medie a ultimelor 12 luni fade cele

12 luni anterioare

7/25/2019 Rai 201505

17/57


II. EVOLUII ALE ACTIVITIIECONOMICE

1. Cererea i ofertaEconomia romneasc a crescut n anul 2014 cu 2,8 la sut,recupernd aproape n ntregime pierderea suferit dup izbucnireacrizei nanciare globale. Evoluia favorabil din ultimul trimestrual anului a contribuit la acest rezultat, PIB real majorndu-sen termeni anuali cu 2,7 la sut; creterea a fost generat nexclusivitate de absorbia intern i a fost susinut de toate

sectoarele economiei. Comparativ cu intervalul iulie-septembrie,dinamica anual a PIB real s-a redus totui cu 0,3 puncte

procentuale, n condiiile n care contribuia cererii externe nete

a devenit negativ.

1.1. Cererea

Cererea de consum a atins n trimestrul IV cea mai nalt rat anualde cretere din 2014 (5 la sut), intensicri de ritm observndu-seatt la nivelul consumului privat, ct i al celui guvernamental.Volumul achiziiilor populaiei a crescut pentru majoritateagrupelor de mrfuri, cel mai alert n cazul vnzrilor on-line(peste70 la sut), n bun msur sub efectul evenimentuluiBlack Friday.

Execuia bugetului general consolidat a generat n trimestrul IVun decit de 12 912 milioane lei (echivalent cu 1,9 la sut dinPIB1), semnicativ mai mare dect cel consemnat n perioadasimilar a anului 2013 (7 651 milioane lei2, respectiv 1,2 la sutdin PIB) i aproximativ egal cu cel cumulat pe ansamblul anului20143. Amplicarea soldului negativ a fost rezultanta accelerriisubstaniale a dinamicii cheltuielilor bugetare totale (la 16 la sut4,fa de -1,3 la sut n trimestrul precedent), datorat exclusivavansului componentei primare a acestora5; n acest sens auacionat cu precdere majorarea consistent a cheltuielilor de

personal (21,8 la sut, fa de 3 la sut) n contextul efecturiin avans a unor pli prevzute n titluri executorii avnd ca obiectacordarea de drepturi salariale personalului din sectorul bugetar ,

1 Pentru analiz, au fost folosite datele operative publicate de MFP privindexecuia bugetar pe luna decembrie 2014; pentru 2013 i 2014 s-a utilizatnivelul PIB publicat de INS.

2 Datele aferente execuiei bugetare din 2013 au fost recalculate de ctre MFPpentru a asigura comparabilitatea cu cele din 2014.

3 n timp ce decitul bugetului general consolidat consemnat n ultimultrimestru al anului 2013 a reprezentat aproximativ jumtate din decitulcumulat de la nele anului.

4 n absena altor precizri, variaiile procentuale se refer la ritmurile anuale

de cretere exprimate n termeni reali.5 n condiiile comprimrii cheltuielilor cu dobnzile cu 30,4 la sut (fa de o

cretere de 5,1 la sut n trimestrul precedent).

100

135

170

205

-12

-8

-4

0

4

8

12

2008 2009 2010 2011 2012 2013 2014

PIB (preuri medii an 2008, sc. dr.)

variaie trimestrial(serie ajustatsezonier)

variaie anual(serie brut)

Produsul Intern Brut real

procente


miliarde lei

-5

0

5

10

-5

0

5

10

I

2012

II III IV I

2013

II III IV I

2014

II III IV

consum final total

formarea brutde capital fix

variaia stocurilor

export net

PIB real (sc.dr.)

Cererea

contribuii;puncte procentuale


variaie anual(%)

7/25/2019 Rai 201505

18/57


II. Evoluii ale activitii economice

precum i revenirea n teritoriul pozitiv a ritmului de cretere acheltuielilor cu bunuri i servicii (11 la sut, de la -14,3 la sutn trimestrul precedent), a celor de capital (21,3 la sut, de la-5,9 la sut), a celor aferente proiectelor cu nanare din fonduriexterne nerambursabile i a celor destinate altor transferuri.

La rndul lor, veniturile bugetare totale i-au atenuat uor ritmulde cretere (8,7 la sut, comparativ cu 9,5 la sut n trimestrul

precedent), predominant sub impactul accenturii contracieicomponentei provenite din TVA (cel mai probabil ca urmarea amplicrii rambursrilor n contul acestei taxe), precum ial ncetinirii avansului veniturilor nescale i al ncasrilor dinimpozite i taxe pe proprietate6 i din contribuii de asigurri(inclusiv n contextul reducerii cotei de contribuii de asigurrisociale datorate de ctre angajatori); inuene de sens opus auexercitat prelungirea dinamicii pozitive semnicative a sumelor

primite de la UE i accelerarea creterii veniturilor din accize idin impozitul pe salarii i venit.

Trimestrul IV se remarc prin ntreruperea declinului investiiilor,creterea cu 1,4 la sut (primul ritm pozitiv din ultimii doi ani) inddeterminat, n esen, de redresarea lucrrilor de construcii noi.Segmentul cldirilor a reprezentat principalul element de susinere,

pe fondul creterii moderate a resurselor proprii ale companiilori populaiei7, dar i al relaxrii n continuare a condiiilor denanare bancar, n special n cazul creditului n moned naional.

Nu acelai lucru se poate arma despre lucrrile de infrastructur,

care au sczut i n ultima parte anului, dei ntr-un ritm mai reduscomparativ cu primele trei trimestre.

Inuena favorabil a absorbiei interne asupra dinamicii PIBreal (+3,5 puncte procentuale, cea mai pronunat din anul 2014)a fost erodat de componenta extern a cererii, decalajul negativdintre ritmul anual de cretere a exporturilor i cel al importurilorde bunuri i servicii genernd o contribuie net de -0,8 puncte

procentuale. Evoluia s-a datorat exclusiv nrutirii balaneicomerciale, n special la nivelul urmtoarelor grupe de mrfuri:

(i) materii prime utilizate n industria metalurgic, pe fondulmeninerii condiiilor avantajoase de pre pe pieeleexterne i, probabil, al preocuprii companiilor autohtonede suplimentare a stocurilor de materii prime, n contextulagravrii conictului ruso-ucrainean n ultima parte aanului 2014. Astfel, njumtirea cantitii exportate deminereuri metalifere i completarea resurselor autohtone

6 Modicarea dinamicii acestora a ncorporat un efect de baz asociat evoluieincasrilor din impozitul pe construcii n trimestrul precedent.

7 Sugerat de traiectoria ascendent a excedentului brut de exploatare i,respectiv, a veniturilor populaiei, aproximate prin suma dintre veniturile dinsalarii nete, transferurile sociale (asigurri sociale de stat, asigurri de omaji de sntate) i remiterile lucrtorilor din strintate.

-10

-5

0

5

10

15

I

2012

II III IV I

2013

II III IV I

2014

II III IV I**

2015

bunuri de uz curent exclusiv carburanicarburanibunuri durabileservicii de pia

Achiziii de mrfuri i servicii*


variaie anualreal(%)

*) pe baza datelor privind volumul cifrei de afaceri

n comeri servicii de piapentru populaie

**) ian.-feb.

-50

-25

0

25

50

I

2012

II III IV I

2013

II III IV I

2014

II III IV

formare brutde capital fixutilaje (incl. mijl. de transport)lucrri de construcii noireparaii capitale



Investiii

7/25/2019 Rai 201505

19/57



cu minereuri din import a condus la lrgirea de 4,2 ori adecitului comercial pe aceast poziie;

(ii) gaze naturale, creterea de circa 4 ori a importurilorcomparativ cu perioada similar din anul precedent

(n vizibil accelerare fa de trimestrul III) putnd , deasemenea, asociat traiectoriei descresctoare a cotaiilorinternaionale (n corelaie cu cele ale ieiului) i constituiriide stocuri n scop preventiv;

(iii) cereale, pentru care tranzaciile comerciale s-au plasatn trimestrul IV pe traiectorii divergente (scdere avolumului exporturilor cu 6 la sut i, respectiv, creterecu circa 54 la sut n cazul importurilor); totui, avnd nvedere caracterul sezonier al produciei de cereale, analizatrebuie s vizeze cel puin trimestrele III-IV din aceast

perspectiv, balana comercial pe acest segment a fostexcedentar i n anul 2014, remarcndu-se chiar o creterecu 3 la sut fa de semestrul II 2013.

1.2. Oferta

Frnarea ritmului anual de cretere a PIB real comparativ cutrimestrul III s-a datorat mai ales industriei. La reducerea la mai

puin de jumtate a dinamicii VAB produse de acest sector (pn la2 la sut) au contribuit ndeosebi industria de prelucrare a ieiului,industria chimic i cea a cauciucului i maselor plastice, care

au consemnat performane mai slabe ale vnzrilor att pe piaaintern, ct i pe cea extern. Evoluii pozitive au nregistrat mai alesrmele productoare de echipamente electrice, produse electro-ITi autovehicule, precum i companiile din metalurgie, acestea dinurm valoricnd n continuare conjunctura favorabil a preurilor

pe plan internaional scdere la unele inputuri(minereuri de er),concomitent cu o cretere la anumite produse (oel).

Serviciile au asigurat i n trimestrul IV cel mai consistent aport lacreterea economic VAB din sectorul teriar s-a majorat cu 3 lasut, ritmul uor superior celui din trimestrul precedent datorndu-sen principal activitii comerciale i componentei IT&C. n acestultim caz, merit menionat faptul c anul 2014 a fost unul deexcepie (+8,2 la sut), ind marcat att de consolidarea preferineiconsumatorilor pentru servicii mai sosticate, ct mai ales deamplicarea serviciilor furnizate n exterior, ca urmare a extinderiiunor companii multinaionale pe plan autohton, stimulate de plusulde competitivitate oferit de acest segment al pieei forei de munc.

Rezultate superioare celor din perioada precedent au nregistrat,de asemenea, agricultura i construciile. n primul caz, VAB i-a

accelerat dinamica anual (pn la 5,2 la sut), producia din 2014situndu-se, pentru al doilea an consecutiv, peste media pe termenlung. n privina construciilor, trimestrul IV a fost singurul n care

-23,4

-31,3

-5,4

-5,9

cereale

minereuri metalifere

gaze naturale

altele

puncte procentuale

Principalele contribuii la scderea cantitativa

surplusului balanei comerciale trim. IV 2014

Sursa: Eurostat, calcule BNR

-6

-4

-2

0

2

4

6

-6

-4

-2

0

2

4

6

I2012

II III IV I2013

II III IV I2014

II III IV

agricultur

industrie

construcii

servicii

impozite nete pe produs

PIB real (sc.dr.)

contribuii;

puncte procentuale


variaie anual(%)

Oferta

0

7

14

21

28

35

42

-15

-10

-5

0

5

10

15

I

2012

II III IV I

2013

II III IV I

2014

II III IV I**

2015

VABsalariul real brutnumr salariai* (sc. dr.)

Sectorul IT&C


mii persoane

**) ian.-feb.

*) serie ajustatn funcie de sezonalitate

i de numrul zilelor lucrtoare


7/25/2019 Rai 201505

20/57



s-a nregistrat o cretere a VAB (+2,7 la sut), acest sector reuinds consemneze doar un avans fragil la nivelul ntregului an, ncondiiile n care redresarea activitii pe segmentul cldirilor a fost

practic contracarat de declinul nanrii bugetare a proiectelor deinfrastructur.

2. Piaa muncii

Ameliorarea condiiilor pe piaa muncii8a continuat la nceputulanului 2015, la rata pozitiv de absorbie a forei de munccontribuind i sectorul public, similar ultimului trimestru alanului 2014. Ateptrile companiilor privind viitoarele angajriau rmas n general favorabile pentru prima jumtate a anului2015. Dinamica anual a ctigului salarial mediu brut s-ameninut pe o traiectorie ascendent, n principal sub inuenaunei noi etape de majorare a salariului minim brut pe economien ianuarie 2015. n industrie ns, aceast cretere a potenatinuena nefavorabil a ncetinirii ratei anuale a productivitiimuncii asupra dinamicii costurilor salariale unitare.

n primele dou luni ale anului 2015, tendina ascendent a numruluide salariai raportat de angajatori a continuat, rata anual de cretere

pe ansamblul economiei accelernd la 2,4 la sut (+0,5 puncteprocentuale fa de trimestrul IV 2014). Sectorul privat a exercitatinuena dominant n aceast evoluie, pe fondul intensicriimoderate a recrutrilor n serviciile de pia, cu precdere n

serviciile administrative i activiti suport; o revigorare a cereriide for de munc a fost observat i n construcii, n contextulsemnalelor de redresare a activitii n acest sector (volumullucrrilor de construcii i-a ntrerupt scderea n ultimul trimestrual anului 2014, iar dinamica anual s-a accelerat n primele douluni ale anului 2015, apropiindu-se de 15 la sut). Similar perioadeioctombrie-decembrie, numrul salariailor din sistemul public acrescut uor, pe seama angajrilor realizate n sectorul medicali n administraia public. Perspectivele pentru prima jumtate aanului 2015 continu s e favorabile: oportuniti de angajare secontureaz n industrie, comer i construcii, n timp ce n servicii

companiile i menin atitudinea prudent privind recrutrile.Restrngerea ofertei excedentare de for de munc s-a reectatatt n rata omajului BIM, care s-a diminuat n intervalul ianuarie-martie 2015 pn la 6,5 la sut (-0,1 puncte procentuale fa detrimestrul IV 2014), ct i n rata omajului nregistrat, situat submedia anului 2014.

Dinamica anual a ctigului salarial mediu brut pe economie aavansat cu nc 0,9 puncte procentuale n primele dou luni aleanului 2015 (pn la 6,8 la sut), n principal ca urmare a efectuluidirect al noii etape de majorare, din ianuarie 2015, a salariului

minim brut pe economie la 975 lei (+75 lei). Nu trebuie ignorat8 Analiz pe baza datelor ajustate sezonier.

930

940

950

960

970

980

990

3 000

3 100

3 200

3 300

3 400

3 500

3 600

I

2012

II III IV I

2013

II III IV I

2014

II III IVI**

2015

numr salariai sector privat

numr salariai sector bugetar (sc.dr.)

Efectivul salariailor din economie*

mii; medii lunare

Sursa: ANOFM, INS, calcule BNR

*) date ajustate sezonier

**) ian.-feb.

4

5

6

7

8

I2012

II III IV I2013

II III IV I2014

II III IV I2015

rata omajului nregistrat

rata omajului BIM

Rata omajului*

procente


*) date ajustate sezonier

7/25/2019 Rai 201505

21/57



ns impactul indirect al acestor msuri, care antreneaz imajorarea ctigurilor angajailor ncadrai pe trepte superioarede salarizare, genernd presiuni suplimentare asupra costurilor cufora de munc ale companiilor (pentru detalii a se vedea CasetaMajorarea salariului minim brut inuene din perspectiva

pieei muncii). La nivel sectorial, avansul ctigului brut a fostmai puternic pe segmentul bugetar (+2,5 puncte procentuale), ncondiiile n care n sistemul medical toate salariile aate peste

pragul minim brut pe economie au crescut cu cte 100 lei n lunaianuarie 2015. n sectorul privat, sporul de dinamic mai redus(+0,5 puncte procentuale) constituie rezultanta unor evoluiidivergente: majorrile din industria prelucrtoare i construcii aufost parial compensate de ncetinirea din industria extractiv idin cea energetic (ramuri cu salarii medii de aproximativ dou orimai mari dect cel din industria prelucrtoare i, astfel, mai puinafectate de modicarea salariului minim brut).

Costurile salariale unitare9 din industrie au continuat s-iaccelereze ritmul de cretere n ultimul trimestru al anului 2014,

pn la 7,0 la sut n termeni anuali, niveluri similare indobservate i la nceputul lui 2015. Dei majorarea s-a datoratn principal erodrii dinamicii anuale a productivitii muncii,o contribuie a revenit i ratelor mai rapide de cretere a ctigurilorsalariale. n structur, construciile metalice, fabricarea de mainii utilaje, industria echipamentelor electrice i industria textilau reprezentat ramurile cu cele mai ample variaii pozitive alecosturilor salariale unitare; presiuni par s se acumuleze ns i

n industria de prelucrare a ieiului i metalurgie, unde decalajulfavorabil dintre ritmul productivitii i cel al ctigurilor salarialese ngusteaz progresiv.

Din perspectiva cererii de consum, venitul real al populaiei acontinuat s se majoreze n termeni anuali n a doua parte a anului2014 i n primele dou luni ale anului 2015, la aceasta contribuindatt creterea salariilor i a veniturilor din asisten social, ct inivelul redus al ratei inaiei.

9 Calculate prin raportarea evoluiei ctigurilor salariale brute la evoluiaproductivitii muncii.

0

5

10

15

20

I

2012

II III IV I

2013

II III IV I

2014

II III IV I*

2015

economie industrie

sector bugetar servicii de pia

Salariul brut

variaie anual(%)


*) ian.-feb.

-12

-8

-4

0

4

8

12

-12

-8

-4

0

4

8

12

I

2012

II III IV I

2013

II III IV I

2014

II III IV I*

2015

ctig salarial mediu brut (sc. dr.)

productivitatea muncii (sc. dr.)

total

Costurile salariale unitare din industrie

variaie anual(%)


*) ian.-feb.

contribuie;

puncte procentuale

7/25/2019 Rai 201505

22/57



Majorarea salariului minim brut inuene din perspectiva pieei muncii

1. Contextul economic

n perioada ianuarie 2009 decembrie 2013 salariul minim brut pe economie a crescut cumulat cu 33 la sut,urmnd ndeaproape traiectoria preurilor de consum i beneciind totodat de mbuntirea constant atrendului productivitii muncii n industrie (+50 la sut). ncepnd cu anul 2014 ns, se remarc o decuplarea evoluiei salariului minim de dinamica preurilor, acesta crescnd ntr-un ritm mult mai alert (cu 22 la sut,comparativ cu o majorare de numai 2 la sut a preurilor), n condiiile unui suport insucient din partea

productivitii.

La nivelul statelor Uniunii Europene, Romnia a nregistrat n ultimii ase ani cea mai ampl cretere asalariului minim, acesta rmnnd ns al doilea cel mai sczut din grupul comunitar. Situaia este similar idin perspectiva productivitii muncii, o singur ar consemnnd un nivel mai redus.

Salariul minim brut

2. Efecte ale majorrii salariului minim brut pe economie

Ctigul salarial

BNR a realizat n anul 2014 o cercetare statistic privindcomportamentul rmelor pe piaa muncii, eantionul indreprezentativ pentru circa dou treimi din numrul angajailordin sectorul privat1(respectiv pentru companiile cu minimum20 de salariai, ninate nainte de 2010). n ipoteza extremn care cealalt treime ctig peste pragul minim, rezultatelesondajului relev c o cretere a salariului minim brut afecteazdirect cel puin 22 la sut din personalul sectorului privat. Astfel,ultimele trei etape de majorare au contribuit direct la cretereadin lunile respective a salariului mediu brut n sectorul privat cucirca 0,5 puncte procentuale. Dac sunt luate n considerare iefectele indirecte, impactul total a fost, probabil, mai ridicat o parte dintre rmele intervievate au declarat c majoreazi salariile unor angajai ncadrai pe trepte superioare desalarizare; n acest caz sunt afectai suplimentar cel puin 9 lasut din angajai.

1 Numrul angajailor din sectorul privat este aproximat ca diferena dintre totalul angajailor din economie i salariaii dinadministraia public, sntate, nvmnt i activiti de spectacole, culturale i recreative.

80

120

160

00

ian.0

9

iul.

09

ian.1

0

iul.1

0

ian.1

1

iul.1

1

ian.1

2

iul.1

2

ian.1

3

iul.1

3

ian.1

4

iul.1

4

ian.1

5

trendul productivitii muncii n industrie

preuri de consum

salariul minim brut pe economie

indice, ian. 2009=100

Romnia

Sursa: INS, Eurostat

100

0

50

100

150

200

0

400

800

1 200

1 600

BGROLTEECZLVSKHRHUPTPLELESMT SI

UK IEF

RNLBEDELU

salariul minim brut, S1 2015

productivitate, 2013 (sc. dr.)

medie lunar, PPS

Uniunea European

Sursa: Eurostat

% UE-28 (PPS)

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

0,0

0,2

0,4

0,6

0,8

1,0

ian.14 iul.14 ian.15

efect direct* al salariului minim (sc. dr.) ctig salarial mediu

variaie lunar(s.a.), %

salariu minim:850 lei (+50 lei)

salariu minim:900 lei (+50 lei)

salariu minim:

975 lei (+75 lei)

contribuie, pp

Impactul creterii salariului minim brut

asupra ctigului salarial mediu

*) Impactul estimat este unul minim, obinut pe baza uneicercetri statistice realizate de BNR:

sondajul acopercirca 64% din numrul angajailordin sectorul privat

pentru ceilali 36% s-a considerat csalariile acestorasunt superioare pragului minim

Sursa: INS, BNR, estimri BNR

7/25/2019 Rai 201505

23/57



Costurile cu fora de munc reprezint o treime dincosturile totale ale companiilor i mai mult de 70 la sutdintre rme s-au confruntat cu o cretere a acestora n

perioada 2010-2013 (vizat de sondaj), iar ultimele treietape de majorare a salariului minim au contribuit la

continuarea trendului cresctor.

Totodat, a avut loc o comprimare a distribuiei ctigurilorsalariale n jurul pragului minim, iar creterea raportuluidintre salariul minim i cel mediu (evaluat a se apropiade 50 la sut la nele anului 2016, dup parcurgereatuturor etapelor anunate de majorare a salariului minim)indic riscul formrii unei bariere de intrare pe piaamuncii pentru fora de munc slab calicat sau lipsit deexperien (tineri), categorii pentru care neconcordanele

dintre cererea i oferta de for de munc sunt deja celemai ridicate.

La nivel microeconomic, impactul creterii salariuluiminim este resimit n mod neuniform, ind mai

puternic n cazul ntreprinderilor mici i mijlocii.Presiuni mai pronunate asupra marjelor de prot apar nindustria uoar, cea alimentar, prelucrarea lemnului,fabricarea produselor din minerale nemetalice, serviciilede transport i depozitare, hoteluri i restaurante iconstrucii, ramuri n care mai mult de 40 la sut dintre

angajai sunt ncadrai la salariul minim. Inuenaetapelor de majorare a salariului minim din anii 2014i 2015 (inclusiv cea care va avea loc n iulie) este nscompensat de reducerea cu 5 puncte procentuale a CAS

pentru angajatori ncepnd cu octombrie 2014. Totui,chiar dac la nivelul populaiei statistice pentru careeantionul este reprezentativ efectul net al celor doumsuri asupra ratei rentabilitii este uor pozitiv, existramuri pentru care acesta este aproape nul (industriaalimentar, comer) sau chiar marginal negativ (industria

uoar). Este de ateptat ns ca etapele de majorare asalariului minim programate pentru 2016 s epuizeze ncazul mai multor ramuri industriale tamponul oferit dereducerea CAS.

Transmisia n preuri i impactul asupra cererii de for de munc

Teoretic, o majorare a salariului neacoperit de ctiguri de productivitate poate genera presiuni inaioniste2lanivelul economiei i n acelai timp poate limita capacitatea rmelor de a face noi angajri. Aceast teorie

2 Conform sondajului privind mecanismul de formare a preurilor realizat de BNR n anul 2013, majoritatea companiilor din

Romnia stabilesc preul produselor sau serviciilor oferite ca marj x i/sau variabil peste costul unitar. n plus, cretereacosturilor cu fora de munc reprezint al doilea cel mai important factor n decizia companiilor de majorare a preurilor (v. Caietulde studii nr. 36/2014).

Propagarea n economie a majorrii salariului minim

din perspectiva ofertei

Majorare salariu

minim

Creterea costurilor

cu fora de munc

Modificarea

distribuiei

ctigurilor salariale

Transmisia costurilor

n preModificarea

structurii cererii

de forde muncStabilirea preului

ca marjfixi/sau

variabilasupra

costului unitar

Efectdirect iindirect

Minimizarea costurilor

n funcie de cererea

anticipat modificarea

mixului input-output

(L, K)

-20

-10

0

10

20

30

40

50

60

-1,0

-0,5

0,0

0,5

1,0

1,5

2,0

2,5

3,0

1 2 3 4 5 6 7 8 910

11

12

13

14

15

16

17

18

19

20

21

22

ratei rentabilitii din creterea salariului minim*

efect cumulat (salariu minim + CAS)

angajai cu salariu minim (sc. dr.)

puncte procentuale % n numrul angajailor

Efectul modificrii salariului minim i al CASasupra rentabilitii firmelor n 2014-2015

1. hotelurii restaurante

2. industrie alimentar

3. alte activiti industriale

4. alte produse din minerale

nemetalice

5. construcii

6. prelucrare lemn

7. industrie uoar

8. transporti depozitare

9. buturi

10. comer

11. industrie auto

12. servicii administrative

13. activiti profesionale

14. nregistrri

15. IT i t elecomunicaii

16. industrie chimic

17. tranzacii imobiliare

18. echipamente electrice

i electronice

19. editare

20. metalurgie

21. prelucrare iei

22. tutun

*) Impactul creterilor salariului minim i al reducerii cotei CAS

la angajatori a fost determinat, ceteris paribus, pornind de la o rat

medie a rentabilitii (profit net/cifrde afaceri) n anul 2013.

Sursa: MFP, BNR, estimri BNR

7/25/2019 Rai 201505

24/57



este conrmat empiric de rezultatele cercetrii statistice privind piaa muncii: 58 la sut dintre companii auarmat c vor transfera n preuri o majorare a salariului minim i aproximativ 47 la sut au declarat c vorlimita recrutrile viitoare.

Pentru a identica factorii relevani care conduc la materializarea uneia sau a ambelor situaii, au fost estimate

dou modele de tip probit, care, n plus, cuantic i aportul individual al factorilor la creterea/scdereaprobabilitii apariiei celor dou evenimente la nivel de rm:

Factorii de inuen pot grupai astfel: (i) factori specici rmelor ponderea angajailor afectai direct iindirect de majorarea salariului minim , ponderea costurilor cu fora de munc n total costuri ,concurena resimit , ponderea angajailor cu o vechime de peste 5 ani i dimensiunea rmei ;

(ii) caracteristici instituionale ale pieei muncii existena unui contract colectiv de munc i percepiacu privire la presiunea asociat impozitrii muncii , precum i (iii) factori asociai conjuncturii economicedin perioada 2010-2013 scderea cererii , a preului , incertitudinea mediului deafaceri , creterea costurilor cu materiile prime i nanciare , ajustarea

personalului prin concedieri sau omaj tehnic i a beneciilor nepecuniare 3.

Factorii specici rmelor.Dup cum era de ateptat, att probabilitatea de a majora preurile, ct i cea dea limita recrutarea sunt direct corelate cu impactul pe care o cretere a salariului minim l exercit asupracompaniei. Astfel, ansele ca rma s creasc preurile i/sau s reduc cererea de for de munc se majoreazcu circa 23 la sut, n condiiile extinderii ponderii salariailor ncadrai la pragul minim i, respectiv, cu7 la sut, n cazul unei modicri ascendente a ponderii costurilor cu fora de munc. De asemenea, dac

ponderea angajailor cu o vechime de peste 5 ani devine mai mare, probabilitatea de a nu mai face angajri nviitor crete cu 7 la sut.

Din perspectiva dimensiunii companiei, se observ c este mai puin probabil ca rmele mari (cu peste 200 deangajai) s reduc recrutrile (-6 puncte procentuale), dar mai ales s transfere n preuri majorarea salariuluiminim (-12 puncte procentuale). n cazul n care rma resimte o concuren puternic, ansele de majorare a

preului scad cu circa 4 puncte procentuale.

Caracteristicile instituionale ale pieei muncii. Sondajul relev o importan considerabil a existeneicontractelor colective de munc n decizia de a crete preurile (+8 puncte procentuale), precum i a percepiei

cu privire la presiunea asociat impozitrii muncii n limitarea angajrilor viitoare (+10 puncte procentuale).

Conjunctura economic din perioada 2010-2013.Probabilitatea transmisiei n pre este mai ridicat cu circa5 puncte procentuale n situaia n care compania s-a confruntat n trecut e cu o scdere a cererii, e cu omajorare a costurilor (cu materiile prime sau de natur nanciar), iar cea aferent restrngerii capacitii dea crea locuri de munc se majoreaz dac mediul de afaceri este incert (+9 puncte procentuale) i dac rma aapelat la ajustarea personalului prin concedieri sau omaj tehnic (peste 5 puncte procentuale).

3 Interpretarea efectului marginal (calculat ca un efect mediu pe eantion, ceteris paribus) al factorilor depinde de tipul variabilei

explicative: o modicare a variabilelor continue ( , i ) determin o cretere cuxla sut a probabilitii transmisiei npre/reducerii recrutrilor, n timp ce tranziia variabilelor discrete (toate celelalte) de la valoarea 0 (factorul nu se manifest) lavaloarea 1 (se manifest) adaugypuncte procentuale acesteia.

7/25/2019 Rai 201505

25/57



3. Preurile de import i preurile de producie

n trimestrul IV 2014, traiectoria preurilor interne i a celor

externe a fost marcat de scderea abrupt a preului petrolului,

precum i al altor materii prime, n contextul majorrii ofertei

i al unei creteri economice sub ateptri pe plan mondial.Pe fondul acestor evoluii, indicele valorii unitare a importurilor

i-a accentuat ritmul de scdere, dinamica anual a preurilor

produciei industriale a devenit aproape nul, iar preurile

agricole au continuat s se reduc n termeni anuali. n perioada

urmtoare, este de ateptat ca aceste tendine s persiste,

n condiiile revizuirii descendente a proieciilor privind creterea

economic la nivel global, ale ateptrilor nc optimiste privind

noua recolt, dar i ale efectelor propagate ale scderii costurilor

legate de energie.

Trendul descendent al preurilor de import a continuat n ultimul

trimestru din 2014, indicele valorii unitare a importurilor

cobornd la 96,2 la sut (-1,8 puncte procentuale fa de media

trimestrului anterior), efectul scderii accentuate a cotaiilor

petrolului ind nc dominant, n poda creterii semnicative a

cursului de schimb al leului fa de dolarul SUA (+8,6 la sut, n

termeni anuali).

Reducerea ampl a cotaiei ieiului n a doua parte a anului

2014 sub aciunea conjugat a creterii ofertei unor productori

importani (Statele Unite, Libia, Irak) i a trenrii cererii la nivel

global a antrenat tendine similare ale cotaiilor i pe alte piee

de materii prime. Astfel, diminuarea cererii pentru instalaii i

utilaje extractive pe fondul scderii preului petrolului a contribuit,

alturi de ncetinirea activitii economice a celui mai important

consumator (China) i de costurile energetice reduse, la un nou

declin al preurilor celor mai multe metale la nalul anului 2014.

Spre deosebire de acestea, preurile produselor agricole pe pieele

externe au nregistrat o uoar revenire, oscilnd ns n continuare

n jurul minimelor ultimilor 5 ani.

Evoluiile descrise s-au reectat n indicii valorii unitare a

importurilor asociai bunurilor cu relevan pentru coul de consum

astfel: indicele grupei produselor minerale s-a diminuat substanial

(pn la 79,9 la sut, cu 10,8 puncte procentuale sub nivelul

nregistrat n trimestrul III), n timp ce IVU aferent produselor

vegetale i grsimilor a urcat uor fa de media trimestrului

precedent. Cotaiile externe au determinat valori subunitare ale IVU

i pe segmentul metalelor comune i al mainilor i dispozitivelor

industriale, n timp ce grupa mijloacelor i materialelor de transport

a continuat s aib o contribuie pozitiv la inaia importat,

n contextul n care ritmul anual de cretere a numrului de

80

90

100

110

120

I2012

II III IV I2013

II III IV I2014

II III IV

totalcombustibiliproduse vegetalemetale comune i articole din acestea

indice anual (%)


Indicele valorii unitarea importurilor n T4 2014

-5

0

5

10

I

2012

II III IV I

2013

II III IV I

2014

II III IV I*

2015

IPC

IPPI pentru piaa internn industria prelucrtoare

IPPI pentru piaa externn industria prelucrtoare

Preurile produciei industriale i de consum

variaie anual(%)

Sursa: INS

*) ian.-feb.

7/25/2019 Rai 201505

26/57



nmatriculri de maini noi de import a rmas superior celui aferent

autoturismelorsecond-hand.

Traiectoria preurilor produciei industriale pentru piaa intern a

reectat ntr-o oarecare msur evoluiile menionate, ritmul anual

de cretere a acestora devenind aproape nul n ultimul trimestrual anului 2014 (0,2 la sut, comparativ cu 0,5 la sut n intervalul

precedent). Aportul decisiv a fost deinut de grupa bunurilor

energetice, o contribuie marginal revenind ns i segmentului

bunurilor de consum, pe fondul costurilor reduse cu materiile

prime.

Decelerarea semnicativ observat la nivelul bunurilor energetice

(pn la 0,1 la sut) s-a datorat n principal industriei de prelucrare

a hidrocarburilor, ale crei preuri de producie s-au diminuat cu

pn la 14,7 la sut n trimestrul IV, n timp ce n activitatea deproducere i furnizare a energiei electrice i termice ritmul anual

al acestora s-a dublat (pn la 2,5 la sut), ca urmare a disiprii

efectului statistic asociat scderilor nregistrate n 2013. Preurile

bunurilor de consum i-au ncetinit dinamica fa de trimestrul III,

la numai 0,6 la sut, pe seama preurilor reduse la unele materii

prime (bumbac i ln), dar i a manifestrii unor efecte de baz

favorabile (n industria buturilor, de pild). Pentru bunurile

intermediare i de capital s-a remarcat o revenire temporar a

preurilor la niveluri apropiate celor nregistrate cu un an n urm

(dup 4 trimestre de valori inferioare celor din anul anterior), nesen pe seama apariiei unor indicii de redresare a cererii pe

segmentul lucrrilor de construcii i al mijloacelor de transport

rutier.

Pe fondul condiiilor favorabile de ofert generate de succesiunea a

doi ani cu recolte abundente (nu numai pe plan intern, dar i la nivel

internaional), preurile principalelor materii prime agricole i-au

meninut ritmul consistent de scdere i n intervalul octombrie-

decembrie 2014 (-9,1 la sut, variaie anual). Tendina a fost

vizibil pe ambele segmente ale produciei agricole (vegetal ianimal), dominant ind ns (prin pondere i amplitudine) primul

dintre acestea.

n primele luni ale anului 2015, preurile pe pieele internaionale

au continuat s scad n cazul celor mai multe materii prime, pe

fondul nivelului ridicat al stocurilor i al revizuirii descendente

a proieciilor privind creterea economic la nivel global.

n acest context, este de ateptat ca att indicele valorii unitare a

importurilor, ct i indicele preurilor produciei industriale pentru

piaa intern s i continue sau chiar s i accentueze traiectoria

descendent, pe msur ce modicrile cotaiilor materiilor

prime se propag de-a lungul lanului de producie, inclusiv prin

-5

0

5

10

I2012

II III IV I2013

II III IV I2014

II III IV I*2015

bunuri de capital bunuri intermediare

bunuri de consum bunuri energetice

Preurile produciei industriale pentru piaa

internpe grupe de bunuri industriale

variaie anual(%)

Sursa: INS

*) ian.-feb.

-20

0

20

40

I

2012

II III IV I

2013

II III IV I

2014

II III IV I*

2015

produse animale

produse vegetale

total

Preurile produciei agricole

variaie anual(%)

Sursa: INS

*) ian.-feb.

40

50

60

70

80

90

100

110

I

2013

A I O I

2014

A I O I

2015

metale industriale gaze naturalepetrol Brent produse agricole

Evoluia cotaiilor principalelor

materii prime

indice lunar, ian. 2013=100

Sursa: Bloomberg, FMI

7/25/2019 Rai 201505

27/57



intermediul bunurilor prelucrate importate. De altfel, rata anual

de cretere a preurilor produciei industriale pentru piaa intern

a intrat n teritoriu negativ n primele dou luni ale anului 2015(-0,8 la sut). Avnd n vedere liberalizarea complet a pieei

gazelor naturale pentru consumatorii non-casnici ncepnd cu

1 ianuarie 2015, dar i accentuarea tendinei de scdere a preuluiacestora pe pieele externe, este probabil ca dinamica preurilor

de producie s reecte n timp i aceste evoluii. Tendina de

scdere ar putea atenuat de dublarea contribuiei pentrucogenerare de la 1 ianuarie, de aprecierea dolarului n raport

cu moneda naional i, posibil, de creterea uoar a preului

ieiului (majoritatea proieciilor sugereaz o astfel de traiectorie,ns volatilitatea sporit a cotaiilor accentueaz gradul de

incertitudine al evalurilor).

7/25/2019 Rai 201505

28/57


III. POLITICA MONETARI EVOLUII FINANCIARE

1. Politica monetarBNR a prelungit pe parcursul trimestrului I 2015 att ciclul descdere a ratei dobnzii de politic monetar pe care a cobort-ocu cte 0,25 puncte procentuale n lunile februarie i martie, pnla nivelul de 2,0 la sut , ct i trendul de ngustare a coridorului

simetric format n jurul acesteia de ratele dobnzilor la facilitilepermanente (de la 2,25 la 1,75 puncte procentuale); totodat,banca central a prezervat gestionarea adecvat a lichiditii din

sistemul bancar, precum i nivelurile n vigoare ale ratelor RMOaplicate pasivelor n lei i n valut ale instituiilor de credit.

Prin aceste decizii s-a urmrit asigurarea stabilitii preurilorpe termen mediu corespunztor intei staionare de inaie de2,5 la sut 1 punct procentual, n condiiile ameliorrii transmisieimonetare i ntr-o manier care s sprijine creterea economic.

Decizia din februarie a Consiliului de administraie al BNR afost adoptat n condiiile n care rata anual a inaiei i-a reluatscderea n luna octombrie cobornd astfel n ultimul trimestrual anului 2014 tot mai mult sub limita inferioar a intervaluluiintei staionare, implicit sub nivelurile previzionate anterior1 ,iar traiectoria anticipat a acesteia2 a suferit o nou glisare

descendent generalizat, poziionndu-se confortabil sub limitade jos a intervalului intei staionare, pn n trimestrul III 2015,i, ulterior, pe un palier mai nalt, dar inferior punctului centralal intei de inaie. Pe termen scurt, semnicativa modicare a

perspectivei inaiei avea ca resort unic impactul dezinaionistconsistent anticipat a exercitat temporar de factorii de naturaofertei (scderea ampl a preului internaional al petrolului irelativa cretere a ofertei de produse agricole pe seama produciei

bune realizate pe plan intern i regional n anul 2014), n timp ce peorizontul temporal mai ndeprtat determinantul major l constituia

considerabila scdere n raport cu proiecia anterioar a dinamiciianuale anticipate a inaiei de baz (CORE2 ajustat). Aceastscdere decurgea din ajustarea descresctoare a previziunilor

privind inaia n zona euro i n alte ri din UE, precum i dinaciunea dezinaionist mai intens prezumat a exercitat de

1 Rata anual a inaiei a cobort n decembrie la 0,83 la sut, rata medie ainaiei atingnd, astfel, pe ansamblul anului 2014 nivelul de 1,1 la sut celmai sczut din ultimii 25 de ani.

2 Conform scenariului de baz al prognozei din luna februarie 2015, rata anuala inaiei era ateptat s se plaseze la nele anilor 2015, respectiv 2016, la2,1, respectiv 2,4 la sut (nivelurile previzionate n exerciiul trimestrial dinnoiembrie 2014 erau de 2,2 la sut, pentru luna decembrie 2015, i de 2,6 lasut, pentru luna septembrie 2016). Media anual a ratei inaiei prognozatepentru 2015 se reducea la 0,8 la sut (de la 1,5 la sut n proiecia anterioar),pentru anul 2016 anticipndu-se un nivel de 2,3 la sut.

7/25/2019 Rai 201505

29/57


III. Politica monetar i evoluii fnanciare

anticipaiile inaioniste pe termen mediu, n condiiile prelungiriirecente a tendinei lor descendente; inuena lor era doar parialcontrabalansat de impactul relativei accenturi a trenduluide restrngere a valorilor prognozate ale decitului de cerereagregat, avnd ca premise i ipoteze majore revizuirea consistent

a seriei istorice de date privind PIB, accelerarea semnicativ acreterii economice n trimestrul III 2014, meninerea caracteruluistimulativ al condiiilor monetare reale, dar i persistena relativeifragiliti a redresrii economice globale i n zona euro, precum i

prelungirea atitudinii cvasineutre a politicii scale.

n luna martie 2015, Consiliul de administraie al BNR a hotrts reduc rata dobnzii de politic monetar cu nc 0,25 puncte

procentuale, pn la nivelul de 2,0 la sut, decizia avnd caargument consolidarea perspectivei meninerii pe termen scurta ratei anuale a inaiei sub limita de jos a intervalului intei

staionare anticipat a reveni, totui, la nceputul trimestrului IIpe un trend uor ascendent n condiiile n care n primele luni aleanului 2015 aceasta i-a continuat declinul, cobornd n februariela 0,4 la sut, nivel reprezentnd un nou minim istoric 3. Evoluiacurent i cea ateptat a inaiei reectau cu precdere efecteleexercitate de prelungirea dinamicilor negative ale preurilorvolatile i ale inaiei din zona euro, precum i de persistenadecitului de cerere agregat. Presiunile dezinaioniste aleacestuia se anticipau a rmne pe un trend uor descendent, ncondiiile n care comportamentul din primele luni ale anului 2015al cvasitotalitii indicatorilor relevani ai cererii de consum i

de investiii, incluzndu-i pe cei privind evoluia lichiditii dineconomie (n principal cea a M1, care se coreleaz cu dinamicaactivitii economice), sugera consolidarea creterii economice n

perioada urmtoare; variaia anual a creditului acordat sectoruluiprivat4 a rmas ns aproape nemodicat n acest interval,meninndu-se, astfel, n teritoriul negativ.

Cvasistagnarea dinamicii creditului acordat sectorului privat(-4,2 la sut n perioada ianuarie-februarie 2015, fa de-4,3 la sut n trimestrul IV 2014) a reectat n principal efectelede sens opus exercitate de accelerarea creterii anuale a volumuluimprumuturilor noi, pe de o parte, i de prelungirea operaiunilorde eliminare a creditelor neperformante din bilanul bncilor5, pede alt parte. Pe acest fond, rata anual de cretere a credituluin lei s-a redus uor n primele dou luni ale trimestrului I2015 (6,5 la sut, fa de 7,1 la sut n trimestrul IV); n cazulcreditului n valut (exprimat n euro), inuena conjugat afactorilor menionai anterior a fost devansat de efectul statistic

3 Din perspectiva ultimilor 25 de ani.4 n absena altor meniuni, indicatorii sunt calculai ca variaii anuale medii

exprimate n termeni reali.5 Acestora li s-au asociat efectul statistic al scderii ratei anuale a inaiei i cel

al accenturii temporare a deprecierii n termeni anuali a leului n raport cufrancul elveian i dolarul SUA.

7/25/2019 Rai 201505

30/57



al creterii cursului de schimb EUR/CHF, astfel nct variaiaacestuia i-a atenuat valoarea negativ (-9,5 la sut, fa de -10,3 lasut n ultimele trei luni ale anului 2014). Evoluiile consemnatela nivelul principalelor categorii de clieni s-au corelat doar parialcu rezultatele Sondajului BNR privind creditarea companiilor

nenanciare i a populaiei6

, acesta punnd n eviden ateptride cretere generalizat a cererii de credite n primele trei luniale anului 2015 i perspective mixte ale standardelor de creditare

relaxare pe segmentul companiilor i poteniale nspriri pe celal creditelor pentru locuine. Astfel, dinamica anual a crediteloracordate societilor nenanciare i-a reaccentuat scderea(-7,6 la sut, fa de -6,5 la sut n ultimele trei luni ale anului2014), pe seama declinului mai pronunat consemnat de variaiacreditelor n lei pe termen scurt i de cea a mprumuturilor n valut

pe termen mediu. n schimb, rata de cretere a creditelor acordatepopulaiei a continuat s-i atenueze valoarea negativ (-1,0 la sut,

fa de -2,6 la sut n trimestrul IV 2014), beneciind de prelungireadinamicii robuste a mprumuturilor pentru locuine i de temperareacontraciei n termeni anuali a celorlalte categorii de credite.

n ceea ce privete dinamizarea M1 (16,8 la sut n perioada ianuarie-februarie 2015, fa de 11,9 la sut n trimestrul IV 2014), aceastaa reectat n principal acumulrile consistente consemnate dedepozitele ON ale populaiei i ale companiilor, dar i ritmurilerelativ nalte de cretere a numerarului n circulaie, corelate nmare msur cu majorarea sensibil a cheltuielilor bugetare nultima lun a anului 2014, precum i cu amplicarea temporar

a plilor efectuate n contul fondurilor europene, respectiva dinamicii anuale a volumului cifrei de afaceri din comerulcu amnuntul. Evoluia M1 a constituit unicul determinant alavansului lichiditii din economie (dinamica anual a M3 urcndla 6,7 la sut, de la 5,1 la sut n ultimele trei luni ale anului 2014),n condiiile n care variaia anual a depozitelor la termen de pnla doi ani a consemnat o scdere (-0,5 la sut, fa de 0,4 la sut ntrimestrul IV), indus exclusiv de declinul plasamentelor la termenale companiilor, reectnd, printre altele, posibila reorientare aacestui segment ctre alte active nanciare.

Concomitent cu tierile aplicate ratei dobnzii de politicmonetar, BNR a continuat s restrng amplitudinea coridoruluisimetric format n jurul acesteia de ratele dobnzilor la facilitile

permanente (de la 2,25 la 1,75 puncte procentuale), msurmenit s contribuie la reducerea volatilitii ratelor dobnzilorde pe piaa monetar interbancar i la consolidarea transmisieisemnalului ratei dobnzii-cheie a BNR; astfel, n condiiilemeninerii ratei dobnzii la facilitatea de depozit la nivelul de0,25 la sut, rata dobnzii la facilitatea de creditare a fost cobortn dou etape, de la 4,75 la 3,75 la sut. Totodat, BNR a prezervat

gestionarea adecvat a lichiditii din sistemul bancar, care, n6 Ediia din februarie 2015.

7/25/2019 Rai 201505

31/57



contextul modicrii consemnate n acest interval de poziia net alichiditii bncilor accentuare sensibil a creterii excedentuluide lichiditate n ianuarie, succedat de diminuarea rapid a acestuia,respectiv de reinstalarea, spre nele lunii martie, a unui decittemporar de rezerve a presupus drenarea rezervelor excedentare

prin intermediul facilitii de depozit, respectiv efectuarea, n datade 30 martie, a unei operaiuni de furnizare de lichiditate; aceastas-a realizat sub forma unei licitaii repo1W cu rat x de dobndi alocare integral7.

2. Piee nanciare i evoluii monetare

Randamentul mediu trimestrial al depozitelor de pe piaa monetarinterbancar a atins un nou minim istoric n trimestrul I 2015,iar cursul de schimb leu/euro a consemnat, n a doua parte a

perioadei, valori medii lunare mai coborte, pe fondul relativeiameliorri a aversiunii globale fa de risc. Variaia anual acreditului acordat sectorului privat s-a meninut n teritoriulnegativ n intervalul decembrie 2014 februarie 2015, n timp cecreterea lichiditii din economie s-a accelerat.

2.1. Ratele dobnzilor

Ratele dobnzilor pieei monetare interbancare s-au meninut lavalori apropiate de limita inferioar a coridorului ratelor dobnzilorla facilitile permanente ale bncii centrale pe parcursul primelor

dou luni din trimestrul I 2015 media lor lunar atingnd nianuarie un nou minim istoric (0,42 la sut)8, pentru ca la nelelunii martie ele s revin temporar la niveluri relativ mai nalte.Pe ansamblul trimestrului, media randamentelor a nregistrato nou scdere (-0,38 puncte procentuale fa de nivelul consemnatn precedentele trei luni, pn la 0,69 la sut), iar volatilitatea ratelordobnzilor ON s-a atenuat uor, inclusiv n contextul continurii dectre BNR a ngustrii coridorului format de ratele dobnzilor lafacilitile permanente n jurul ratei dobnzii de politic monetar.

Randamentele pe termen foarte scurt ale pieei monetare

interbancare s-au plasat n proximitatea ratei dobnzii la facilitateade depozit n cea mai mare parte a perioadei analizate, n condiiilen care excedentul net de lichiditate din sistemul bancar s-amajorat substanial n debutul trimestrului datorit injeciilorample de rezerve efectuate de Trezorerie i a continuat ulterior snregistreze valori ridicate, chiar dac aciunea principalilor factoriautonomi ai lichiditii i-a inversat sensul. Prelungirea de-a lungulultimei pri a trimestrului a absorbiilor de lichiditate cu caracterautonom asociate n principal operaiunilor n conturile n lei, dar

7 Prin intermediul acesteia a fost injectat o sum de circa 1 miliard de lei.8 Seria de date ncepe din 1993.

0

5

10

15

ian.

2012

ian.

2013

ian.

2014

ian.

2015

rata dobnzii de politicmonetar

rata dobnzii la facilitatea de credit

rata dobnzii la facilitatea de depozit

Ratele dobnzilor BNR

procente pe an

7/25/2019 Rai 201505

32/57



i n valut ale MFP9 a condus spre nele lunii martie la apariiaunui decit temporar de rezerve i la creterea randamentelor ONla valori apropiate ratei dobnzii de politic monetar. Cerereade rezerve a instituiilor de credit a fost acoperit de BNR, carea efectuat n acest context, pentru prima dat din octombrie 2014,

o operaiune repo1W, derulat prin licitaie cu rat x a dobnziii alocare integral.

Receptnd la rndul lor impactul relaxrii condiiilor lichiditiidin ianuarie, dar mai ales pe cel exercitat de reducerile succesiveale ratei dobnzii de politic monetar, cotaiile pe termen mailung de pe piaa monetar interbancar i-au prelungit tendina descdere pn n a doua jumtate a lunii martie. Ulterior, cotaiileROBOR 3M-12M au nregistrat o cretere temporar, succedat,spre nele trimestrului, de o stabilizare la niveluri inferioare cu circa0,55-0,80 puncte procentuale ratei dobnzii de politic monetar.

Pe acest fond, valorile medii ale cotaiilor pe scadene mai lungiau atins minime istorice n martie, nivelul acestora cobornd,n cazul cotaiilor ROBOR 3M, cu 0,34 puncte procentuale fade decembrie 2014 (la 1,35 la sut); n cazul termenelor de 6 irespectiv 12 luni, ajustarea descendent a cotaiilor a fost de circa0,4 puncte procentuale, nivelurile acestora atingnd 1,59 la sut,respectiv 1,65 la sut.

Evoluiile de pe piaa titlurilor de stat au reectat n principalinuenele mixte exercitate de: (i) anticipaiile instituiilor de credit

privind rata dobnzii-cheie a BNR i condiiile lichiditii de pe

piaa monetar interbancar; (ii) anunul JP Morgan din 22 ianuarieprivind creterea ponderii i a scadenei titlurilor romneti inclusen indicii pieelor de obligaiuni n moned local; (iii) uctuaiaaversiunii globale fa de risc, care a consemnat o cretere la nele

primei decade a lunii februarie, pentru ca ulterior s se amelioreze.Pe acest fond, interesul investitorilor pentru titlurile de stat s-adiminuat n februarie context n care volumul total al nscrisuriloremise a cobort marginal sub cel indicativ , dar s-a revigoratuor spre nele trimestrului. Randamentele maxime acceptate aucontinuat s scad n ianuarie, pentru ca ulterior tendina s seinverseze, iniial la nivelul anumitor scadene (10 ani i 1 an), iapoi pe aproape ntreg spectrul de maturiti (excepia constituind-ocerticatele cu maturitate de 3 luni10). Astfel, ratele dobnzilormaxime acceptate au urcat la 1,69 la sut n cazul titlurilor pe1 an (+0,04 puncte procentuale fa de decembrie) i re

rai 201505

Documents