1.1. IntroducereOrice proprietate sau orice activ are o valoare ce in mod uzual poate fi estimata. Unele active pot fi evaluate mai usor, iar altele mai dificil sau nu pot fi evaluate. Care ar putea fi valoarea de piata: a unui kilogram de cartofi; a 1% din actiunile BRD; a 1% din actiunile Vodafone Romania; a manastirii Sucevita. Pentru primul activ, raspunsul la intrebare pare foarte simplu. Mergem in piata si aflam ca tranzactiile se fac, de regula, intre 1,5-2 lei/kg. Pentru al doilea activ, raspunsul la intrebare pare mai complicat. In evaluare putem porni de la informatiile de pe bursa. Pe piata, actiunile BRD se vand in jurul a 12 lei/actiune, dar in ultima perioada, preturile au fost intre 10,5 si 16 lei/actiune, acestea fiind insa tranzactii cu pachete mult mai mici de 0,1% din actiunile emise de BRD. Al treilea activ nu ne permite nicio indicatie direct din piata privind valoarea actiunilor, dar putem sa consideram o evaluare bazata pe profiturile estimate. Ultimul activ din lista nu poate avea o valoare de piata estimata ca urmare a faptului ca nu exista o piata activa cu asemenea proprietati si mai ales ca este probabil ca aceasta proprietate nu se va vinde pe piata. Economia de piata include mecanismele care faciliteaza formarea, modificarea, transferul, fuziunea sau divizarea capitalului.Una dintre cele mai importante dintre operatiile care privesc capitalul este evaluarea acestuia. In lumea afacerilor, proprietatea este comensurabila prin capitalul investit, iar trecerea de la un proprietar la altul schimba doar proprietarul, dar nu si marimea acestuia. De exemplu, privatizarea nu mareste si nu micsoreaza valoarea capitalului actionarilor si nici a capitalului investit.Fie ca este vorba de o companie sau o parte din activele sale, transferul de proprietate necesita, in majoritatea cazurilor, evaluarea acestora. Evaluarea sta la baza negocierii dintre vanzator si cumparator sau se constituie ca pret de pornire a licitatiilor organizate special pentru vanzare. Toate tipurile de proprietate - incepand de la terenurile agricole pana la aeroporturile internationale, pornind de la micile afaceri de familie si pana la marile corporatii - trebuie conduse si organizate intr-un mod profesionist, de persoane care sunt calificate special pentru a spori valoarea proprietatii. Estimarea adecvata a valorii proprietatilor/intreprinderilor si analiza competenta a celorlalte aspecte aferente proprietatilor respective conduce la decizii corecte referitoare la dispozitia si folosinta acelor proprietati. Estimarile precise si realiste ajuta la stabilizarea creditelor si investitiilor care, la randul lor, promoveaza o dezvoltare a proprietatilor, in sensul dorit de societate. Pentru ca deciziile privind folosinta si dispozitia proprietatilor, precum si drepturile inerente legate de proprietati depind de cunostinte solide, evaluatorii pot sa asigure un ajutor substantial acelora care iau asemenea decizii.Disciplina evaluarii proprietatilor a devenit tot mai sofisticata ca raspuns la noile situatii. Evaluatorii folosesc tehnici moderne de culegere, analiza si utilizare a informatiilor pertinente valorii proprietatii si utilizatorilor ei. Opiniile lor profesionale, bazate pe experienta, calificare si instruire continua, inspira incredere si influenteaza deciziile persoanelor care poseda, conduc, vand, cumpara, investesc sau imprumuta bani asigurati de proprietati imobiliare. Una dintre caracteristicile economiei actuale este realocarea frecventa a resurselor; activele intreprinderilor trec rapid din piete dezvoltate, in piete aflate in dezvoltare; din maini mai putin calificate, in cele mai calificate; de la manageri mai putin calificati, catre acei conducatori capabili sa obtina profituri mai mari, in imprejurari foarte competitive. Companiile si proiectele de investitie sunt obligate sa se angajeze in jocul activ al cererii si ofertei, ca urmare a acestor dezagregari. Creste exponential numarul fuziunilor si al achizitiilor, ceea ce da burselor de valori un plus de energie. In aceste conditii, de o importanta cruciala se dovedeste a fi si mecanismul bine pus la punct de evaluare al activelor; intreprinzatorii, conducatorii, investitorii, ca si bancile - toti s-au implicat in diferite afaceri si au mare nevoie de un astfel de mecanism. O piata in curs de dezvoltare este, de regula, un teren de joc in care diferite proiecte investitionale, companiile private si firmele cotate sunt privite ca tinte atractive de catre cumparatori si vanzatori, in urmarirea realizarii unei productivitati superioare si a unor profituri mari. Pietele in curs de dezvoltare reprezinta economii foarte oscilante, promitatoare, dar instabile, care formeaza o pozitie intermediara intre economiile mai dezvoltate si cele mai putin active. Interesul pentru evaluarea activelor din aceste piete este evident, aspect confirmat si de experienta Romaniei care, incepand cu anul 1990, a avut nevoie de evaluatori in derularea procesului de privatizare mai intai si ulterior, investitorii privati au solicitat serviciile evaluatorilor in situatii ce implicau, sub o forma sau alta, transferul de capital.

1.2. Evaluarea intreprinderii - consideratii generale

Evaluarea este definita in majoritatea dictionarelor ca fiind operatiunea de a aprecia, a stabili valoarea, pretul, numarul, a calcula, a socoti etc. Valoarea, in principiu, reflecta rezultatul unei judecati de valoare care se bazeaza pe o apreciere, pe analize, calcule sau expertize. Evaluarea unei intreprinderi vizeaza de regula estimarea celui mai probabil pret ce s-ar plati la un moment dat pentru acea proprietate, aceasta in functie de masurarea avutiei (bogatiei) si a potentialului acesteia de a-si mari bogatia in perioada urmatoare. Aceasta inseamna ca evaluarea intreprinderii nu reprezinta doar stabilirea valorii unor proprietati sau bunuri din activul acesteia, ci si determinarea capacitatii firmei de a genera fluxuri (profit, cash-flow etc.) la dispozitia proprietarului sau, avandu-se in vedere ca obiectul evaluat (firma) este un bun care are capacitatea de a crea alte bunuri. Una dintre deosebirile esentiale intre evaluarea unei intreprinderi si evaluarea unui produs sau serviciu are in vedere ideea ca intreprinderea este un bun care are capacitatea de a crea alte bunuri. In literatura de specialitate, pe baza experientei se prezinta numeroase exemple prin care se arata complexitatea, multitudinea de factori ce determina si/sau influenteaza valoarea si care trebuie luati in considerare la stabilirea valorii intreprinderii. Estimarea valorii de piata a companiei se face la un moment dat, pe baza unor criterii specifice acestor elemente, astfel: cat ar costa realizarea unei replici a intreprinderii evaluate, pornind de la activul net (diferenta intre active si totalul datoriilor), dupa ce s-au realizat corectiile necesare asupra activelor si datoriilor astfel incat sa reflecte o valoare curenta; care este fluxul de venit net actualizat, achizitionat prin plata (ipotetica) a pretului. Pe cumparator nu-1 intereseaza trecutul, ci mai degraba prezentul si viitorul, respectiv ce remunerare va obtine pentru capitalul pe care-1 investeste; care sunt alternativele investitionale disponibile (comparabile), ce alternative de investitii cu risc si rentabilitate similare sunt disponibile pe piata.

1.3. Despre evaluare si evaluator. Cine evalueaza intreprinderile?In sens larg, evaluarea este o analiza, opinie sau concluzie referitoare la natura, calitatea, valoarea sau utilitatea unor anumite interese sau aspecte ale unei anumite proprietati, exprimata de o persoana impartiala, specializata in analiza si evaluarea proprietatilor. In sens restrans, evaluarea este procesul de estimare a unui tip de valoare, pentru o anumita proprietate, la o anumita data si concretizata in raportul de evaluare. Conform standardelor profesionale, evaluatorul este o persoana care are pregatirea profesionala necesara, capacitatea si experienta de a efectua o evaluare, prin urmare: a obtinut o calificare corespunzatoare de la o institutie de invatamant/ instruire recunoscuta sau o calificare universitara echivalenta; are o experienta corespunzatoare si este competenta sa evalueze intreprinderi in domeniu sau activitate si in zona sa geografica. De asemenea, un evaluator profesionist: cunoaste, intelege si poate pune in aplicare in mod corect acele metode si tehnici recunoscute care sunt necesare pentru efectuarea unei evaluari credibile; este membru al unui organism national profesional de evaluare recunoscut; urmeaza un program de instruire profesionala continua si respecta cerintele codului deontologic al profesiei de evaluator. In anumite situatii, evaluatorul este persoana nominalizata de instanta judecatoreasca, iar in anumite tari, are nevoie de obtinerea unei licente (autorizatii) din partea autoritatilor pentru a putea practica aceasta profesie. In Romania, la solicitarea ANEVAR, in clasificarea ocupatiilor din Romania (COR) au fost introduse cele patru categorii de experti evaluatori: 241701 - expert evaluator de intreprinderi; 241702 - expert evaluator de proprietati imobiliare; 241703 - expert evaluator de bunuri mobile; 241704 - expert evaluator de active financiare. Recent, Comitetul Profesional al IVSC a propus o definitie a evaluatorului, avand in vedere urmatoarea schema: De asemenea, companiile nationale de contabilitate sau de consultanta ofera servicii de evaluare clientilor lor. In majoritatea tarilor exista si companii specializate exclusiv in servicii de evaluare a proprietatilor (evaluari de intreprinderi si active necorporale, proprietati imobiliare, bunuri mobile, active financiare). In unele cazuri, proprietarii sau managementul companiilor participa la evaluarea companiilor sau segmentelor de afacere din cadrul companiilor, alteori angajatii bancilor de investitii sau companiilor de intermediere financiara ofera servicii de evaluare a intreprinderii fie in scop intern, fie la cererea expresa a clientilor.

1.4. Cine si cand are nevoie de servicii de evaluare a intreprinderii

Evaluarile de intreprindere sau evaluarile de active din cadrul intreprinderii sunt necesare pentru o multitudine de cauze si pentru o lunga lista de clienti sau utilizatori de servicii de evaluare. In mod fundamental, putem retine ca evaluarea intreprinderii este ceruta in scopuri de tranzactionare sau in scopuri de informare. Intre scopurile de tranzactionare retinem: 1. Vanzarea sau cumpararea unei proprietati (intreprindere, in ansamblu, parti din intreprindere, active necorporale etc.) In aceste cazuri, evaluarea este necesara pentru a-1 ajuta pe vanzator/cumparator sa intre in procesul de negociere si sa ajunga la un pret pentru realizarea tranzactiei, pentru a evita frauda (in cazul vanzarii/cumpararii prin intermediar) ori pentru confirmarea propriei perceptii asupra valorii activului sau etc. 2.Fuziuni, divizari si/sau schimburi de proprietati, majorarea de capital De exemplu, in cazul fuziunii trebuie stabilita valoarea fiecarei intreprinderi care fuzioneaza pentru ca noul capital social al noii companii rezultate sa se imparta echitabil actionarilor companiilor care au fuzionat. 3.Dizolvarea, reorganizarea sau lichidarea intreprinderii Realizarea unor operatiuni de restructurare precum reorganizarea companiilor se bazeaza fundamental pe cunostintele de evaluare a intreprinderii, aceasta fiind in final un criteriu obiectiv si logic in decizii de acest tip. 4.Listarea la bursa Pentru o companie ce va fi tranzactionata la bursa, evaluarea capitalului acesteia este necesara pentru stabilirea pretului de listare si pentru informarea participantilor de pe piata si a publicului. 5.Justa compensare in caz de expropriere (cauza de utilitate publica) Autoritatea expropriatoare, dupa ce face alti pasi preliminari, face o evaluare a proprietatii si a eventualelor pagube suferite de expropriat, fie de un evaluator intern, fie de unul independent, ca baza pentru oferirea unui pret de despagubire si de stingere a pagubelor eventuale. Daca oferta este refuzata, se ajunge in justitie, care solicita o noua evaluare; expropriatul poate solicita si el o evaluare sau poate aduce ca martor un alt evaluator. 6.Cazuri de inselare dovedita a cumparatorului Situatia clasica este cea a prezentarii false a unei proprietati. Ca urmare, exista o paguba pentru cumparator. Valoarea pagubei se va stabili nu in mod direct, ci indirect prin evaluarea proprietatii la data litigiului si apoi facandu-se diferenta intre aceasta valoare si suma platita pentru proprietate. 7.Evaluarea pentru pagubele prin deteriorarea proprietatii

Intre evaluarile in scopuri de informare retinem: 1.Evaluarea pentru garantarea imprumuturilor Pentru proprietatile generatoare de venit, evaluarea are si rolul de a previziona fluxul de numerar si o valoare viitoare a proprietatii ipotecate (numita terminala) si deci ajuta bancherul in esalonarea serviciului datoriei, reducand astfel riscul de neplata. 2.Impozitarea proprietatilor 3.Asigurarea proprietatilor apartinand companiilor si asigurarea activitatii operationale 4.Inregistrarea valorii activelor in situatiile financiare Exista mai multe situatii care necesita evaluari de active, si anume: alocarea pretului de achizitie conform IFRS 3, reevaluarile conform reglementarilor Standardelor Internationale de Raportare Financiara (IFRS), ca si in cazul unui aport in natura, evaluarea de active pentru deprecierea activelor, conform IAS 36 etc. 5.Informarea actionarilor sau managementului In cazul utilizarii managementului prin valoare, estimarea valorii capitalului actionarilor reprezinta un element esential in judecarea performantelor managementului. In ultima perioada, o serie de indicatori financiari legati de valoarea companiei sunt tot mai utilizati si acceptati de catre investitori si analisti financiari. 6.Stabilirea rentelor sau redeventelor si esalonarea lor in timp In anumite cazuri, cum ar fi asocierile in participatiune, este probabil ca sumele cuvenite asociatilor sa fie legate de valoarea afacerii dezvoltate sau de valoarea aporturilor (tangibile si intangibile) aduse intr-o eventuala asociere.

1.5. Cadrul legal si regulile de evaluare a intreprinderii. Posibilitatile de atac asupra opiniei evaluatorului

Proprietatea asupra unei intreprinderi sau un anumit interes intr-o companie sau un activ necorporal consta intr-o combinatie de drepturi si obligatii. Drepturile si obligatiile sunt intotdeauna prezente, cand avem de-a face cu un interes direct in cadrul capitalului unei intreprinderi (detinere de actiuni sau parti sociale). Aproape orice angajament de evaluare a unei intreprinderi este potential subiect de atac din partea unei sau mai multor parti, asa ca este important pentru un evaluator profesionist sa fie familiar cu legea si regulile aplicabile in fiecare caz. Intre principalele surse de atac retinem: a)autoritatile legale sau cele de reglementare: autoritati din domeniul justitiei (exemplu: Parchetul, Directia Nationala Anticoruptie - DNA etc), autoritatile fiscale, autoritatea de supraveghere a pietei de capital - Comisia de Valori Mobiliare (CNVM), agentii implicate in privatizare sau retrocedarea proprietatilor, autoritati implicate in proiecte de infrastructura sau alte proiecte ce presupun exproprierea, autoritati privind respectarea liberei concurente etc.; b)partile implicate sau interesate de tranzactie; vanzatorii si cumparatorii, finantatorii, actionarii, partile care au suferit pierderi ca urmare a unei evaluari etc.; c)asociatiile sau institutele profesionale ce urmaresc direct sau indirect comportamentul etic si profesional al membrilor, cum ar fi Asociatia Nationala a Evaluatorilor din Romania (ANEVAR).

Referitor la cadrul de realizare a unui serviciu de evaluare, putem distinge doua mari situatii: a)evaluarea administrativa - pe baza reglementarilor impuse de autoritatile publice sau locale (cum ar fi: ministere, primarii, agentii de privatizare, reglementari fiscale etc.). In acest caz, evaluatorul profesionist va trebui sa respecte prioritar reglementarea aplicabila. Un evaluator va prezenta orice devieri de la Standardele Internationale de Evaluare (...). Vor exista situatii in care devierea de la Standarde este inevitabila. Cand apar astfel de situatii, devierea nu va constitui o incalcare a acestor Standarde, cu conditia ca aceasta deviere sa fie rezonabila, sa respecte principiile eticii si limitele de competenta, iar in raportul de evaluare sa fie inclusa o motivare rationala a acestei devieri. b)evaluarea pe baza standardelor profesionale de evaluare Aceasta are la baza standardele profesionale sau cea mai buna practica in evaluare. Aceasta este situatia uzuala a evaluarilor, aceasta necesitand existenta unui corp profesional de evaluatori, capabili sa aplice in mod consistent standardele profesionale si etice. Referitor la responsabilitatea evaluatorului in legatura cu serviciile pe care le ofera pe piata, trebuie sa insistam pe ideea ca este vorba de o responsabilitate pe termen lung, fiind posibil ca opinia stabilita asupra valorii de piata a unei companii sau a unei proprietati sa fie pusa in discutie la cativa ani dupa finalizarea raportului. In alta ordine de idei, exista trei zone de responsabilitate pentru un evaluator profesionist: responsabilitatea profesionala, in cazurile in care sunt depasite granitele standardelor profesionale si etice aprobate de organizatia profesionala din care face parte; responsabilitatea civila, in cazurile in care serviciul profesional produce pagube tertilor; responsabilitatea penala, in cazurile in care evaluatorul savarseste infractiuni (un exemplu ar putea fi fals in acte publice).

1.6. Cadrul profesional al evaluarii. Organizatii profesionale in domeniul evaluarii

Elementele esentiale ale profesiei includ urmatoarele aspecte importante: existenta unei organizatii profesionale care sa guverneze profesia in interes public; promovarea unui set de standarde profesionale; utilizarea unui proces riguros de calificare si examinare a cunostintelor si abilitatilor membrilor organizatiei; impunerea unui proces de pregatire continua a membrilor; existenta demonstrata a unui cadru eficient de implementare a standardelor etice si profesionale.Activitatea practica de evaluare a intreprinderii este deosebit de complexa si necesita o combinatie de cunostinte si experienta, o munca de echipa si o buna coordonare. Utilizarea unor informatii din numeroase domenii sau discipline (juridic, tehnic, fiscal, piete financiare, analiza economico-financiara etc.) face cu atat mai dificil demersul intelegerii evaluarii si impune lucrul in echipa, implicand totodata: a) existenta unui cadru profesional, metodologic, acceptat si recunoscut in cadrul comunitatii economico-financiare respective, dar mai ales recunoscut de catre investitori Se impune precizarea ca existenta unui cadru legal nu este de natura sa ingradeasca sau sa limiteze initiativa si aprecierile evaluatorului, dar in unele spete, autoritatile pot impune o valoare administrativa (valoarea de inregistrare in contabilitate a terenului detinut de stat si pentru care s-a obtinut titlul de proprietate, valoarea despagubirilor acordate de stat, valoarea de impozitare etc). b) notiunile categorial valorice utilizate, cum ar fi: Valoarea ramasa reprezinta valoarea neta (ramasa de amortizat) a unui activ imobilizat la un anumit moment; Valoarea sinergiei. Un element suplimentar de valoare care este creat in urma combinarii/fuziunii a doua sau mai multe proprietati, in urma careia valoarea proprietatii rezultata din combinare este mai mare decat suma valorilor proprietatilor individuale inainte de combinarea lor. c) instrumentarul tehnico-economic folosit, cum ar fi: aparate de masura (de suprafata, volum, greutate), control si analiza. Evaluarea unui teren nu poate fi facuta fara a cunoaste suprafata acestuia, dupa cum evaluarea unei intreprinderi cu profil petrochimic implica inspectii care sa analizeze sau sa verifice capacitatea unor instalatii complexe; rate, coeficienti, indici, diferitele norme/baremuri. De exemplu, in evaluarea cladirilor, estimarea costului se poate baza pe coeficienti care actualizeaza valorile de deviz. Profesia de evaluator este recunoscuta aproape oriunde in lume, ca o profesie liberala de interes public. Fara a fi tot atat de veche ca alte profesii liberale, si aceasta profesie este rezultatul unei necesitati in plan social, necesitatea de a evalua proprietati. In ultimii zeci de ani, nevoia de a dezvolta practica evaluarii afacerilor si a proprietatilor imobiliare a devenit evidenta atat in tarile dezvoltate, cat si in tarile cu economie in dezvoltare. In SUA, dificultatile cu care s-au confruntat institutiile de creditare in anii '80 au determinat nevoia de a asigura profesionisti situati dincolo de diversele presiuni din afara. Inanul 1986, instabilitatea in domeniul proprietatilor imobiliare si al imprumuturilor ipotecare a determinat formarea unui comitet ad hoc, compus din 9 organizatii profesionale din SUA si Canada. Inanul urmator a fost infiintata The Appraisal Foundation, care si-a propus elaborarea standardelor profesionale in domeniul evaluarii proprietatilor imobiliare si promovarea criteriilor de calificare profesionala a evaluatorilor. Activitatea acestei fundatii este vitala pentru integrarea profesiei in comunitatea financiar-bancara si a industriei proprietatilor imobiliare nord-americane. The Appraisal Foundation are doua comitete: Appraisal Standard Board (ASB), ce elaboreaza Standarde profesionale de practica in evaluare (Uniform Standards of Professional Appraisal Practice - USPAP) si Comitetul de calificare a evaluatorilor (Appraiser Qualification Board - AQB). Desi nevoia de evaluare a intreprinderilor exista de multe decenii, evolutia profesiei de evaluator de intreprindere este legata de anii 1980-1990. In Romania, tranzitia de la sistemul centralizat la economia de piata a generat aparitia a numeroase activitati necesare ca raspuns la manifestarile legilor economiei libere. Astfel, alaturi de alte profesii care practic nu au existat inainte de 1989, cum ar fi cele specifice activitatii de marketing, agent imobiliar, broker de valori mobiliare, a aparut si profesia de evaluator. O foarte patrunzatoare analiza a nasterii profesiei de evaluator in Romania o realizeaza Gheorghe Badescu (2000). Dezvoltarea profesiei de evaluator a fost ceruta, printre altele, de realizarea privatizarii intreprinderilor de stat, care s-a bazat in marea majoritate a cazurilor pe rapoarte de evaluare, iar experienta castigata de evaluatorii din Romania este semnificativa. Problemele cu care s-au confruntat comunitatile financiare si guvernele (inclusiv in Romania) au impus necesitatea existentei si impunerii profesionistilor in domeniul evaluarii. Ca urmare a fenomenului de globalizare a pietelor de investitii, care s-au manifestat din anii '70, s-a simtit in mod evident necesitatea elaborarii unor standarde internationale acceptate pentru raportarea valorii proprietatilor. Aceasta este cauza pentru care mai multi membri ai comitetului tehnic al RICS (The Royal Institution for Chartered Surveyors), alaturi de reprezentanti ai organizatiilor de evaluare din SUA, au fondat, in anul 1981, Comitetul International pentru Standarde de Evaluare a Activelor (TIAVSC). Acesta, in anul 1994, si-a schimbat numele in The International Valuation Standards Commitee (IVSC), obiectivul fundamental constituindu-1 elaborarea Standardelor (IVS) si ghidurilor (GN - Guidance Note) ce reprezinta cea mai buna practica in evaluare. Si in Europa, in anul 1997, a luat fiinta o asociatie europeana care cuprinde, in prezent, majoritatea asociatiilor profesionale ale evaluatorilor din tarile europene. TEGoVA (The European Group of Valuers' Associations) are, de asemenea, ca obiectiv fundamental elaborarea Standardelor Europene de Evaluare (EVS-uri), in concordanta cu Directivele Consiliului Europei. In tara noastra s-a constituit, in anul 1992, Asociatia Nationala a Evaluatorilor din Romania (ANEVAR), asociatie profesionala nonprofit care are intre obiectivele principale elaborarea de standarde de evaluare a intreprinderilor si proprietatilor, standarde care sa reprezinte punctul de vedere al profesionistilor in domeniu. Prima editie aparuta in ianuarie 1997 a realizat cerinta compatibilitatii cu standardele EVS si internationale IVS. Un punct important pentru dezvoltarea profesiei de evaluator in Romania a fost adoptarea Standardelor Internationale de Evaluare ca standarde de baza ANEVAR incepand cu anul 2004, acestea devenind standarde obligatorii pentru toti membrii ANEVAR.

Principalele organizatii profesionale sunt prezentate schematic in continuare. In anul 1868 s-a infiintat, in Anglia, prima organizatie a evaluatorilor de proprietati imobiliare, renumita Royal Institution of Chartered Surveyors - RICS; Mai multi membri ai comitetului tehnic al RICS, in cooperare cu reprezentanti ai organizatiilor de evaluare din SUA, au fondat, in anul 1981, Comitetul International pentru Standarde de Evaluare a Activelor (TIAVSC). Inanul 1994, Comitetul si-a schimbat numele in The International Valuation Standards Comitee (IVSC), obiectivul fundamental constituindu-1 elaborarea Standardelor internationale de evaluare; In anul 1992 a luat fiinta Asociatia Nationala a Evaluatorilor din Romania (ANEVAR), organizatie profesionala, neguvernamentala, nonprofit care elaboreaza standarde profesionale, recomandari, apara si impune profesia de evaluator in Romania; In anul 1997 a luat fiinta o asociatie europeana nonprofit care cuprinde, in prezent, asociatiile profesionale ale evaluatorilor din tarile europene, cunoscuta sub numele de TEGoVA (The European Group of Valuers' Associations), obiectivul fundamental al acestui grup reprezentandu-1 elaborarea Standardelor Europene de Evaluare (EVS-uri), in concordanta cu Directivele Consiliului Europei. ANEVAR este membra atat a IVSC, cat si a TEGoVA. In prezent, Grupul European al Asociatiilor de Evaluatori (TEGoVA) este preocupat de imbunatatirea standardelor europene, inclusiv prin elaborarea si aprobarea unor standarde noi. O noua colectie de Standarde Profesionale Europene de Evaluare (cunoscute ca ghidul albastru) este in stadiul de analiza si discutie la data editarii acestei lucrari. De asemenea, Comitetul International pentru Standarde de Evaluare (IVSC) a lansat, in anul 2007, o noua editie a standardelor de evaluare - editia a opta IVS 2007. incepand cu 1.01.2004, Standardele Internationale de Evaluare sunt standarde de baza, obligatorii pentru membrii ANEVAR. Standardele internationale de evaluare sunt recunoscute ca baza a evaluarii intr-o serie de reglementari guvernamentale si totodata sunt precizate explicit in standardele internationale de contabilitate. Zona nord-americana are, probabil, cele mai multe organizatii implicate direct in evaluarea intreprinderii: American Institute of Certified Public Accountants (AICPA) s-a infiintat in anul 1887 si recunoaste serviciul de evaluare a intreprinderii ca un serviciu de nisa pentru membrii sai (calificare Certified Public Accountant - CPA) si ofera o calificare specifica Accredited in Business Valuation (ABV). http://www.aicpa.org American Society of Appraisers (ASA) s-a infiintat in anul 1936 ca o organizatie multidisciplinara ce ofera cursuri si seminarii de pregatire in evaluarea masinilor si echipamentelor, evaluarea intreprinderii, evaluarea activelor necorporale, evaluarea proprietatii personale, evaluarea bijuteriilor si pietrelor pretioase si ofera mai multe calificari: Accredited Member (AM), Accredited Senior Appraiser (ASA), Fellow of the American Society of Appraisers. http: //www. appraisers. org/ National Association of Certified Valuation Analysts (NACVA) s-a infiintat in anul 1991, in asociere cu AICPA, ca o organizatie interesata in principal de evaluarea companiilor nelistate la bursa (inchise) si care ofera o calificare de Certified Valuation Analyst (CVA). http://www.nacva.com/ The International Association of Consultants, Valuators and Analysts (IACVA) s-a infiintat in anul 2000 ca o organizatie interesata in principal de evaluarea companiilor, activelor financiare si activelor necorporale si care ofera o calificare de Certified Valuation Analyst (CVA). http://iacva.org/ Institute of Business Appraisers (IBA) s-a infiintat in anul 1978 ca o organizatie interesata in principal de evaluarea companiilor de dimensiuni mici sau mijlocii si care ofera o calificare de Certified Business Appraiser (CBA). http://www.go-iba.org/ Association for Investment Management and Research (AIMR) are in prezent peste 90.000 de membri si ofera calificarea intitulata Certified Financial Analyst (CFA). http://www.aimr.org/ The Canadian Institute of Chartered Business Valuators (CICBV) s-a infiintat in anul 1971 si este cea mai importanta organizatie profesionala din Canada, oferind o calificare de Chartered Business Valuator (CBV). https://www.cicbv.ca/ In Europa, una dintre cele mai importante organizatii implicate direct in evaluarea intreprinderii este Asociatia Nationala a Evaluatorilor din Romania (ANEVAR).Infiintata in anul 1992 si avand acum un numar de peste 5.500 de membri, ANEVAR este una dintre putinele asociatii profesionale la nivel international ce pune impreuna evaluatorii de intreprinderi, de proprietati imobiliare, bunuri mobile si active financiare si care ofera o calificare de MA (Membru ANEVAR) si MAA (Membru Acreditat ANEVAR) in evaluarea intreprinderii, http: //www. anevar.ro Activitatea de evaluare a intreprinderiiCapitolul 221. Definirea misiunii de evaluare 22. Conditii de acceptare a misiunii de evaluare 23. Calitatea si revizuirea rapoartelor de evaluare 24. Despre acuratetea si precizia evaluarilor 25. Raportarea valorii. Despre incertitudine in evaluare 26. Erori comune in cadrul rapoartelor de evaluare

2.1. Definirea misiunii de evaluare

In cadrul procesului de evaluare, primul pas este definirea misiunii de evaluare, acesta fiind un aspect esential in realizarea unui serviciu profesional de calitate. Elementele de baza in stabilirea misiunii evaluatorului sunt urmatoarele: Numele clientului, al destinatarului si cel al evaluatorului Definirea intreprinderii si a dreptului de proprietate care este evaluat Referitor la dreptul de proprietate evaluat, sunt doua lucruri importante de urmarit: Evaluarea urmareste unul sau mai multe active din firma sau actiuni emise de companie? Care sunt exact activele evaluate sau care este pachetul de actiuni evaluat? De exemplu, misiunea de evaluare poate fi estimarea valorii de piata a activelor imobilizate, stocurile si goodwill-ul in conditiile continuitatii exploatarii ori estimarea valorii de piata a unui pachet de 12% din actiunile companiei. Capitalul propriu si capitalul investit Valoarea intreprinderii poate fi un termen ambiguu, daca nu este precizat clar ce fel de capital este evaluat. Capitalul propriu reprezinta interesul direct al actionarilor ca proprietari, in vreme ce capitalul investit reprezinta de regula capitalul propriu si creditele pe termen lung. Conceptul de valoarea intreprinderii este uneori neclar, totusi sensul cel mai intalnit este acela de valoare de piata a capitalului investit. Aspecte importante in descrierea dreptului de proprietate evaluat il reprezinta baza evaluarii din prisma control versus minoritar, precum si gradul de marketabilitate al proprietatii evaluate. Data evaluarii si data la care a fost scrisa opinia evaluatorului Ca urmare a faptului ca valoarea intreprinderii, ca a oricarei proprietati, se poate schimba semnificativ de la o perioada la alta si pentru ca in functie de data evaluarii vor fi obtinute informatiile necesare indeplinirii misiunii, stabilirea datei evaluarii este un aspect important in cadrul procesului de evaluare. Scopul evaluarii Identificarea scopului evaluarii este esentiala, in vederea stabilirii tipului de valoare estimat. Uzual, scopul evaluarii poate avea in vedere nevoile de tranzactionare ori necesitatile de informare ale managementului sau altor utilizatori de informatie economico-financiara. Standardul de evaluare aplicabil/definirea valorii estimate

Exemple de stabilire a standardului de evaluare in functie de scopul evaluarii Descrierea caracteristicilor specifice ale proprietatii evaluate: Marimea relativa a dreptului de proprietate fata de dreptul integral Gradul de marketabilitate al proprietatii evaluate Forma sub care va fi transmis raportul (scris sau oral) In cele mai multe cazuri, raportul de evaluare se transmite in forma scrisa, insa nu este exclusa varianta transmiterii unui raport in forma orala sub restrictia realizarii si mentinerii unui dosar de evaluare. Cerinte speciale, ipoteze si conditii limitative Acceptarea unei misiuni de evaluare se loveste de o serie de constrangeri legale, etice, profesionale, financiare etc. Cele mai intalnite constrangeri se refera la independenta evaluatorului, competenta si capacitatea acestuia de a indeplini misiunea de evaluare, riscul de neincasare integrala a onorariului. Inainte de acceptarea misiunii de evaluare poate fi utilizat urmatorul chestionar, ce in functie de politica firmei poate fi aprobat de unul din membrii conducerii companiei.

2.2. Conditii de acceptare a misiunii de evaluareAcceptarea unei misiuni de evaluare reprezinta un aspect mai complex decat ar putea sa para la o prima vedere. Aceasta deriva din insasi specificul activitatii si riscul de transformare a serviciului de evaluare a proprietatilor in ceea ce se numeste cumpararea opiniei, un risc ce este intalnit si in profesii precum auditor, expert tehnic etc.Un exemplu de chestionar ce ar putea sta la baza deciziei de acceptare a misiunii de evaluare este urmatorul: Intrebari ale auditorilor referitor la misiunea de evaluare 1. Care este ponderea incasarilor de la acest client in cifra de afaceri?2. A fost renegociat onorariul in decursul misiunii de evaluare? Daca da, care a fost motivul acestei renegocieri 3. Au fost discutate cu clientul valori probabile inainte de semnarea contractului?DaNu 4. A fost stabilit un avans din valoarea contractului pentru serviciile de evaluare ? Da Nu 5. A fost o presiune a clientului pentru realizarea lucrarii intr-un timp mai scurt, comparativ cu cel propus initial de evaluator?DaNu 2.3. Calitatea si revizuirea rapoartelor de evaluare

Calitatea serviciilor profesionale in general poate fi dificil analizata, indeosebi ca urmare a asimetriei informatiei. Diferenta dintre medicul oftalmolog si pacientul sau este uriasa in privinta cunostintelor medicale de cataracta ori astigmatism hipermetropie si a modului de tratare a acestora. In mod similar se intampla si in ceea ce priveste serviciile profesionale de evaluare. Totusi, pe baza unui set prestabilit de informatii si proceduri am putea incerca revizuirea unui raport de evaluare de companie. Revizuirea unui raport de evaluare a intreprinderii reprezinta un mijloc de a verifica nivelul de calitate al evaluarii. Lista de informatii ce sunt verificate are la baza, pe de o parte, structura uzuala a unui raport de companie, iar pe de alta parte, se sprijina pe recomandarile standardelor profesionale, cum sunt: a) Standardele Internationale de Evaluare, in special IVS 3- Raportarea evaluarii; IVGN 6- Evaluarea intreprinderii; IVGN 11- Verificarea evaluarilor. b) Uniform Standards of Profesional Appraisal Practice, American Society of Appraisers Standards, Institute of Business Appraisers Standards, IRS Business Valuation Guidelines 2.4. Despre acuratetea si precizia evaluarilorAm vazut de curand o imagine a preciziei pe care o are la serviciu un jucator de tenis. Roger Federer, unul dintre marii jucatori de tenis ai lumii, a lovit cu racheta o minge de tenis de la cativa metri de tinta reprezentata de o cutie de bautura racoritoare, cutie situata pe capul unuia dintre ziaristii ce au participat la acest experiment. Precizia a fost absolut remarcabila. Acum sa ne imaginam munca unui evaluator de intreprindere, de proprietati imobiliare sau de active necorporale. Asteptam o precizie similara a opiniei sale ? Dar, de fapt, ce inseamna precizie in evaluarea proprietatilor? Precizia oricarei evaluari ar putea fi definita ca nivelul de apropiere dintre opinia asupra valorii de piata si pretul la care s-a tranzactionat proprietatea in conditiile definitiei valorii de piata, la un moment apropiat de data de referinta a evaluarii. Exista o serie de studii care au analizat atat acuratetea evaluarilor, cat si erorile de evaluare datorate incertitudinii pietei si imposibilitatii de a face exact corectiile si ajustarile implicate in procesul de estimare a valorii proprietatilor. De asemenea, exista o experienta acumulata in rezolvarea unor litigii ce au pus in discutie diferente intre pretul de vanzare al proprietatilor si estimarea valorii acestora.

Studii anterioare Abordarea academica si cercetarile in domeniu au aratat ca cea mai redusa abatere a estimarii fata de pretul de tranzactionare a fost de 5%, intervalul cel mai frecvent fiind intre 8-20%. 1. Liziery si Rowland (1991) au studiat probabilitatea de aparitie a pretului de tranzactionare intr-un ecart acceptabil si au concluzionat ca daca exista o probabilitate de 70% pentru a atinge un pret de vanzare, un ecart de 20% fata de evaluare este acceptabil. Daca pretul trebuie sa se incadreze intr-o marja de doar 10% fata de raportul de evaluare, atunci probabilitatea de aparitie este de doar 30%; 2. Cullen (1994) a concluzionat ca evaluarile au o acuratete mai mica in perioade de schimbare rapida a pietei, diferentele observate fiind in aceste cazuri de 25-30%; 3. Geltner si altii (1994) au aratat ca inabilitatea de a ajusta perfect diferentele intre comparabile si subiect, erorile de evaluare conduc la diferente de 6-13%; 4. Crosby, Devaney, Key, Matysiak (2003) au evidentiat o diferenta medie intre preturile de vanzare si evaluari in anul 2002, in UK de 5,5% (intre 5% retail si 7% proprietati industriale); 5. Hordijk (2005) a concluzionat ca diferenta intre preturile de tranzactionare si valoarea de piata estimata a evidentiat o diferenta medie de 8%; 6. Armitage, Martin si Irons (2007) au aratat ca incertitudinea evaluarii creeaza un ecart rezonabil de 5-10%. Cazuri in instanta La nivel international exista o serie de spete care au implicat discutarea problemei acuratetei evaluarilor, convergenta experientei fiind ca instantele si expertii considera acceptabile diferente de 10-15% intre opinii ale evaluatorilor si preturi de tranzactionare. 1. Trade Credit Ltd - Bailleu Knight Frank Ltd (1985), expertul a evidentiat ca o marja de 15% reprezinta o marja de eroare permisibila; 2. Banque Bruxelles Lambert - Eagle Star Insurance Co Ltd (1994) a fost o speta in care s-a aratat ca este acceptabila o marja de estimare a valorii de piata de +/- 10% fata de pretul de tranzactionare. In acest context trebuie sa fim de acord ca incertitudinea normala este un fapt obisnuit si universal si in evaluarea proprietatilor. O abordare deschisa a acestui fapt si o administrare transparenta a implicatiilor sale vor creste atat credibilitatea, cat si reputatia evaluatorilor. Mai mult decat atat, si chiar mai important, aceasta va creste utilitatea evaluarilor (Mallinson, 1999). Asadar, incertitudinea este inerenta in evaluarea proprietatilor, aspect ce a facut sa fie lansata ideea de a stabili o metoda acceptabila prin care incertitudinea sa fie exprimata in raportul de evaluare (Raportul Carsberg, RICS 2002).

Am putea retine ca sunt doua cauze ale incertitudinii: lipsa de cunostinte si/sau experienta (chiar peste limita codului etic); informatia insuficienta sau imperfecta. Un exemplu ar fi urmatorul: O proprietate imobiliara neoperationala apartinand unei companii ar putea avea trei dezvoltari probabile: cladire de birouri, depozit sau flex-space. Pentru fiecare dintre cele trei utilizari probabile exista o estimare a distributiei valorii.

2.5. Raportarea valorii. Despre incertitudine in evaluare La sfarsitul anului 2009 tot mai multi evaluatori profesionisti puneau in discutie incertitudinea opiniei asupra valorii si realizarea misiunilor de evaluare in conditii de instabilitate a pietei. Reamintim ca: Certitudinea presupune aparitia doar a unui singur rezultat; Incertitudinea presupune un numar necunoscut de posibilitati, fara a exista o informatie semnificativa asupra sansei de aparitie a unui anumit rezultat; Riscul inseamna probabilitati diferite de aparitie a unui anumit rezultat, probabilitatea de aparitie fiind cunoscuta sau estimabila.

Analiza alternativelor probabile de utilizare a unei proprietati imobiliare neoperationale

Aplicatie Sa presupunem ca o companie asigura un rezultat net anual de 10.000 mii euro, cu o rata de capitalizare de 5%. O valoare ar putea fi obtinuta rapid prin capitalizarea profitului net la rata considerata, si deci: 10.000 : 0,05 = 200.000 mii euro Sa presupunem urmatoarele variabile, cu variatiile posibile ale acestora:

2.6. Erori comune in cadrul rapoartelor de evaluareExperienta practica a aratat ca rapoartele de evaluare a companiilor au uneori erori ce au tendinta de a fi intalnite in mai multe situatii, intre acestea putem vorbi despre: Inconsistenta in evaluare In evaluarea prin venit exista cateva variabile-cheie, printre care: fluxul estimat, rata de crestere a acestuia si riscul previzionat. EX. Astfel, in cadrul unei misiuni de mediere si arbitraj, doua rapoarte de evaluare realizate cu aceeasi inconsistenta. Unul dintre rapoarte estima o rata negativa de crestere a fluxurilor in conditiile considerarii unor investitii foarte importante, in vreme ce in cel de-al doilea raport, rata de crestere a fluxurilor era insemnata, fara insa sa fie considerate investitii in perioada respectiva. Am uitat sa spun ca diferenta intre opiniile celor doua rapoarte era intr-un raport de 1 la 8. Ignorarea efectului de scala Cu cat firmele devin mai mari se apropie tot mai mult de faza de maturitate si declin. Uneori, analistii si evaluatorii uita ca pentru aceste companii este tot mai greu sa mentina aceleasi ritmuri de crestere, avand tendinta sa mentina o rata de crestere constanta in estimarea valorii reziduale. Argumentul intalnit uneori, si anume ca firme precum Coca-Cola sau Microsoft reusesc sa asigure pe o perioada foarte lunga cresteri importante concomitent cu marje ridicate de profit, este incorect pentru ca aceste exemple reprezinta exceptia si nu regula. Atunci cand prognozam pentru o companie de dimensiuni medii din industria bauturilor racoritoare ori a productiei de soft o rata de crestere perpetua de doua cifre concomitent cu mentinerea unei marje operationale ridicate, trebuie sa ne gandim care este probabilitatea ca acea firma sa ajunga la nivelul Coca-Cola sau Microsoft.

Ignorarea riscului specific firmelor mici si/sau aflate la inceputul activitatii Cu cat firmele se afla la inceputul activitatii, cu atat riscul de insucces este mai important. Lipsa de intelegere a acestui aspect in evaluarea intreprinderii creeaza estimari nefundamentate si nerealiste. Un argument in acest sens il reprezinta studiile privind rata de supravietuire a firmelor mici sau a celor aflate la inceputul activitatii. Rata de supravietuire a firmelor tinere este redusa, majoritatea firmelor confirmand ca circa jumatate din firmele tinere dispar in primii patru-cinci ani de la infiintare. Knaupp si Piazza (2008) au utilizat o baza de date cu peste 8,9 milioane companii americane si au analizat rata de supravietuire a companiilor nou-infiintate pentru o perioada de sapte ani consecutivi, incepand cu anul 1998. Rezultatul a fost ca in medie 44% din firme supravietuiesc dupa primii 4 ani si doar 31% dupa primii 7 ani. Similar, in Australia, un studiu pe 5.196 companii start-up a aratat o rata de insucces de circa 9% in primul an, respectiv de 64% in primii 10 ani. Utilizarea modelelor de evaluare precum o cutie magica Prima mea experienta de evaluare de intreprindere, in anul 1994, a folosit un model de evaluare intr-un program lotus in care valoarea terminala (reziduala) se calcula ca raport intre cash-flow-ul net din ultimul an de previziune explicita, raportat la o rata de capitalizare bazata pe ipotezele privind costul capitalului (rata de actualizare) si rata de crestere perpetua. Planul de afaceri considera rambursarea ultimei rate de credit chiar in ultimul an de previziune explicita. Prin urmare, era o diferenta majora intre profitul net si cash-flow-ul net din acel an, diferenta ce nu era, desigur, reproductibila. Prin urmare, am facut o eroare de aproape 30% in estimarea valorii finale prin fluxurile actualizate de numerar. Directorul companiei de evaluare, inainte de a semna raportul, a sesizat aceasta greseala, situatie in care raportul transmis clientului a fost coerent. In industria consultantei au proliferat modele tot mai complexe de evaluare ce necesita tot mai multe date de intrare si cateodata tot mai putin control asupra rezultatelor obtinute. Modelele tind sa devina precum o cutie neagra in care, uneori, evaluatorii nu stiu ce se intampla.

Teoria valorii. Bazele si principiile evaluariiCapitolul 3 Valoarea nu provine din trecutul bunurilor, ci din viitorul lor. Eugen von Bohm-Bawerk31. Scurt istoric al teoriei valorii. Teoria evaluarii 32. Concepte de baza in evaluare 33. Bazele evaluarii. Principalele tipuri de valoare 34. Principii fundamentale de evaluare. Principii de evaluare a intreprinderii

3.1. Scurt istoric al teoriei valorii. Teoria evaluarii

Secolele al XVIII-lea si al XlX-lea marcheaza inceputul dezvoltarii teoriei valorii. Scoala clasica a identificat prima data cei patru factori de productie - pamantul, capitalul, munca si coordonarea - si a pus in discutie relatia intre factorii de baza care creeaza valoarea si raportul cerere-oferta pe piata. Teoria clasica s-a bazat esential pe contributia fiziocratilor (ale caror idei au fost preferate doctrinei mercantiliste), care au considerat productia agricola ca sursa de avutie, pamantul fiind considerat ca factor de productie fundamental. Fiziocratii au identificat importanta utilitatii si raritatii in determinarea valorii, precum si rolul competitiei in determinarea pretului. A.R. Turgot (1727-1781) arata ca elementele subiective influenteaza in mod direct valoarea, autorul intelegand prin aceste elemente subiective capacitatea de a satisface o dorinta, usurinta cu care poate fi obtinut un bun, raritatea sa.... Scoala clasica a continuat dezvoltarea tezelor fiziocratilor, propunand o teorie a valorii bazata pe costul de productie. A Smith (1721-1790) considera ca valoarea este un fenomen obiectiv, ea fiind creata din combinatia factorului capital cu pamantul si munca. Daca pretul natural al unui bun reflecta in general cat costa acel bun pentru a fi produs, raritatea este cea care confera valoarea de schimb a bunurilor. In practica evaluarii intreprinderii, abordarea pe baza de active (indeosebi utilizarea costului in evaluarea activelor din patrimoniul unei firme) este oarecum construita pornind de la teoria clasica a valorii pe baza costului de productie. Adam Smith a pus problema valorii in cadrul explicarii fenomenelor economice. El a identificat cele 2 dimensiuni importante ale valorii, si anume: utilitatea si implicit ideea ca exista o valoare de intrebuintare ce exprima utilitatea unui anumit obiect; puterea de cumparare pe care o determina posesia ori proprietatea unui bun si de aici, ideea de valoare de schimb. Discipolii lui A. Smith au rafinat aceasta teorie a valorii, fara a contesta fundamentele sale. J.B. Say (1767-1832) nu a fost de acord cu relatia dintre munca si valoare, insistand insa asupra utilitatii ca factor esential al valorii si, de asemenea, pe rolul intreprinzatorului ca factor de productie ce furnizeaza coordonarea. J.S. Mill (1806-1873) a reconsiderat ideile lui A. Smith in lucrarea Principiile economiei politice (1848). Una din ideile lui J.S. Mill reprezinta samburele evaluarii pe baza profitului. Mill a definit relatia dintre beneficiu si valoarea de utilizare pe care o numeste valoarea capitalului. A doua parte a sec. al XIX-lea marcheaza inceputul contestarii teoriei clasice a valorii. Marx (1818-1883) a formulat teoria valorii munca, apreciind ca valoarea tuturor bunurilor este rezultatul direct al muncii. O alta contrapondere importanta la ideile scolii clasice o reprezinta scoala austriaca, promotoarea conceptului de utilitate marginala. Valoarea este privita in functie de cerere, utilitatea fiind elementul fundamental in determinarea cererii. Atunci cand pe o anumita piata cererea pentru un bun creste, piata devine diluata, iar costul de productie devine irelevant. W.S. Jevons (1835-1882) scria ca munca, odata cheltuita, nu mai are nicio influenta asupra valorii viitoare. De asemenea, Leon Walras considera, si el, ca valoarea se produce pe piata, prin concurenta. Utilitatea marginala reprezinta baza teoretica a principiului contributiei in evaluare (important in evaluarea pe baza de active, dar si in abordarea pe baza de venit atunci cand analizam activele redundante). Scoala neoclasica si-a format ideile pornind si de la contestatiile aduse teoriei clasice a valorii. La inceputul secolului al XX-lea, economistii au imbinat ideile oferta-cost ale clasicilor cu teoria cerere-utilitate a scolii austriece. A. Marshall (1842-1924) este considerat precursorul teoriei contemporane a valorii. Marshall a inteles ca cererea si oferta nu ar putea fi separate vreodata in determinarea valorii, insistand pe importanta factorului timp in concilierea celor doua parti ale aceluiasi foarfece. Autorul considera ca fortele pietei tind spre un echilibru care egalizeaza preturile si costurile de productie. Consideratiile cerere-utilitate opereaza doar intr-un spatiu limitat al unei anumite piete. Consideratiile oferta-cost se extind pe o perioada mai lunga, in timpul careia fluxurile de productie si raportul cerere-oferta sunt supuse schimbarilor. Marshall credea ca astfel ar rezulta o piata economica perfecta, iar pretul, costul si valoarea ar fi egale intre ele. Economistul austriac Bohm Ritter von Bawerk evidentiaza explicit ca valoarea este creata in mintea participantilor pe piata: a atribui capitalului o forta creatoare de valoare... este o neintelegere completa asupra naturii valorii... Valoarea nu poate fi produsa. Ceea ce se produce reprezinta doar forme, aspect, combinatii naturale de lucruri. Valoarea lor vine din exterior, de la nevoi si de la raporturile de schimb ale lumii economice. Valoarea nu provine din trecutul bunurilor, ci din viitorul lor. Teoria valorii ar putea fi sintetizata in urmatoarele postulate:1. Valoarea nu este o trasatura intrinseca a unui activ sau a unui bun, ci ea este creata in mintea persoanelor care constituie piata acelui activ sau bun; 2. Valoarea este creata din interactiunea a patru factori economici interdependenti: utilitatea, respectiv capacitatea unui bun de a satisface o anumita nevoie sau dorinta; raritatea, care exprima oferta prezenta sau anticipata a unui bun economic raportata la cererea pentru acel bun; dorinta, exprimata de intensitatea satisfactiei pe care un bun economic o produce celui care nu-1 poseda, dar care are nevoie de acesta; puterea de cumparare, exprimata de capacitatea unui individ sau grup de indivizi - participanti pe piata, de a cumpara bunurile oferite prin plata in bani sau in echivalent; 3. Manifestarea valorii este conditionata de transferabilitatea activului sau bunului, exprimata prin capacitatea acestuia de a fi schimbat pe bani sau echivalent. Transferabilitatea nu creeaza, desigur, valoare, dar reprezinta o trasatura esentiala in manifestarea valorii. Atunci cand un bun sau un activ nu este transferabil, el nu poate avea valoare de piata, chiar daca poate avea o valoare de utilizare. 4. Interactiunea continua dintre cei patru factori economici, redati la (2), se concretizeaza in actiunea celei mai cunoscute legi a economiei de piata: legea cererii si ofertei. A fost nevoie de peste 2.500 de ani pentru a trece de la simpla intelegere a diferentei intre conceptele de pret si valoare (formulate de filosofii greci), pana la dezvoltarea teoriei evaluarii. Teoria evaluarii, spre deosebire de teoria valorii, incepe sa se formeze abia la sfarsitul secolului al XIX-lea, atunci cand a fost dezvoltata teoria neoclasica a valorii. Marshall este astazi recunoscut ca fiind economistul ce a identificat cele trei abordari traditionale ale valorii: comparatia de piata, capitalizarea venitului si costul de inlocuire net. 3.2. Concepte de baza in evaluareAtat teoria, cat si practica evaluarii opereaza, in mod uzual, cu urmatoarele concepte de baza: proprietate/active; pret, cost; valoare. a) Proprietatea este un concept juridic ce se refera la toate avantajele, drepturile si beneficiile legate de detinerea acesteia. Dreptul de proprietate se refera la un anumit avantaj sau la toate avantajele implicate de exercitarea acestuia. Intelegerea corecta a acestui concept este esentiala in evaluarea intreprinderii sau a altor proprietati, ca urmare a faptului ca obiectul evaluarii il reprezinta in fapt drepturi de proprietate (exemplu: actiuni ce reprezinta un procent din capitalul propriu al firmei). In sens limitat, proprietatea consta in drepturile personale de posesiune asupra unei proprietati imobiliare (terenuri si constructii), numita proprietate reala, sau asupra obiectelor fizice, altele decat cele care formeaza proprietatea imobiliara, numita proprietate personala. Termenul de activ este utilizat, de asemenea, ca un substitut pentru conceptul de proprietate. In evaluarea unei intreprinderi, obiectul evaluarii il constituie activele corporale, necorporale, financiare aflate in proprietate sau controlate de aceasta, iar evaluarea se poate face fie in mod individual, fie in totalitatea acestora. In terminologia contabila, activele sunt resurse controlate de catre intreprindere, ca rezultat al unor evenimente trecute si de la care se asteapta sa genereze beneficii economice viitoare pentru intreprindere. Chiar daca activele pot fi corporale sau necorporale, proprietatea asupra unui activ, prin ea insasi, necorporala.

b) Pretul este termenul utilizat pentru o suma ceruta, oferita sau platita pentru un bun sau serviciu. Acesta devine un fapt istoric odata cu incheierea tranzactiei. Ca urmare a faptului ca o tranzactie este unica din prisma motivatiilor sau intereselor partilor, capacitatii lor financiare, contextului economic si financiar general etc, pretul platit pentru bunuri si servicii poate avea sau nu legatura cu valoarea care ar putea fi atribuita de catre majoritatea participantilor pe piata acelor bunuri, servicii sau drepturi de proprietate. Trebuie sa retinem ca pretul constituie o indicatie asupra valorii relative date bunurilor sau serviciilor de catre un anumit cumparator si/sau vanzator, in anumite situatii particulare. Pretul ar putea fi numai un indicator general al valorii de piata a proprietatilor tranzactionate, neconfundandu-se cu aceasta, deoarece factori ca motivatiile specifice ale vanzatorului si cumparatorului, relatiile speciale dintre cele doua parti, interesele speciale ale cumparatorului etc. fac sa poata exista diferente intre pretul platit si valoarea de piata, estimata de un evaluator inainte de tranzactie. Rezulta ca, pretul platit este un fapt cert ex post, pe cand valoarea trebuie stabilita ex ante fata de actul tranzactiei. Pretul unei tranzactii poate fi facut public sau poate avea un caracter confidential. Nu intotdeauna pretul facut public este cel din contract sau anumite clauze ale tranzactiei fac din informatia privind pretul o sursa insuficienta de date pentru evaluator.

c) Costul este suma necesara pentru a crea sau a produce un bun sau serviciu. Atunci cand acel bun sau serviciu s-a realizat, costul devine un fapt istoric. Pretul este legat de cost in masura in care pretul platit pentru bunuri sau servicii devine un cost pentru cumparator. Costul proprietatii/activului este, asadar, o notiune care se aplica, mai degraba, la suma necesara pentru a crea sau a produce un activ (corporal ori necorporal) sau a realiza un serviciu, prin insumarea cheltuielilor cumulate ale procesului de productie, distributie si vanzare a unui bun economic, putand fi agregat in mai multe categorii, ca, de exemplu, costuri fixe si costuri variabile, costuri de productie, de distributie si vanzare, costuri de administrare generala, costuri directe si indirecte etc. In evaluare se utilizeaza notiunile de cost de achizitie, cost de inlocuire (brut si net), cost de reproductie (brut si net), cost istoric etc. Piata este un sistem de relatii intre cumparatori si vanzatori, in care se schimba obiecte ale proprietatii prin mecanismul pretului. Conceptul de piata implica reactii specifice ale participantilor pe piata la modificarea raporturilor dintre cerere si oferta, la schimbarea altor factori care influenteaza preturile. Piata poate fi locala, nationala si internationala, dar trebuie observat ca majoritatea pietelor (inclusiv cea a capitalului) tind sa devina globale. Rareori, pietele asigura echilibrul intre cerere si oferta. Imperfectiunile uzuale ale pietelor sunt legate de: asimetria informatiilor intre vanzator si cumparator; cresterea sau descresterea brusca si neasteptata a cererii; disparitia temporara, dar brusca a ofertei. Legat de piata intreprinderilor, componenta de piata a intreprinderilor necotate, dominanta in realizarea tranzactiilor de actiuni in Romania, se caracterizeaza prin mai multe elemente de transparenta insuficienta, referitoare la: disponibilitatea insuficienta a informatiilor asupra preturilor tranzactiilor anterior efectuate si conditiilor de tranzactionare; limitarea contactarii numarului potentialilor cumparatori; conditiile de negociere a pretului se caracterizeaza prin lipsa informatiilor asupra preturilor oferite de alti potentiali cumparatori. Aceste caracteristici impun necesitatea unor analize si judecati aprofundate si abordari multiple ale evaluarii din partea evaluatorilor profesionisti.

e) Valoarea este un concept economic care se refera la: (i)probabilitatea unui pret ce ar putea fi platit pentru bunuri si servicii intr-o tranzactie ipotetica. Aceasta este o valoare de schimb si se refera la un pret ipotetic si probabil intr-o tranzactie echilibrata intre vanzator si cumparator in care fiecare parte actioneaza in mod rational, sau (ii)masura beneficiului economic adus de acele bunuri si servicii. Aceasta reprezinta o valoare de utilizare ce porneste de la beneficiile economice pe care un anumit cumparator sau actualul proprietar le-ar putea avea din detinerea acelor bunuri ori servicii. Valoarea nu este un fapt cert, ci o opinie care arata cat pretuiesc bunurile si serviciile la un moment dat, in concordanta cu o anumita definitie a valorii.Conceptul economic de valoare reflecta in fapt imaginea pe care o are piata, in general sau un anumit investitor, in particular, despre beneficiile viitoare, care ii revin celui care poseda/ar poseda proprietatea la data efectiva a evaluarii. Din aceasta prezentare a conceptului de valoare, rezulta mai multe aspecte implicate in intelegerea acestui concept economic complex. Acestea sunt: 1. exista mai multe tipuri de valoare. Un evaluator profesionist nu foloseste notiunea generala de valoare, ci adauga acesteia diferite adjective pentru a desemna tipul de valoare supusa estimarii; 2. unele tipuri de valoare sunt folosite, in mod curent, in evaluarea activelor in scopul inregistrarilor financiare sau efectuarii de tranzactii. Alte tipuri de valoare sunt utilizate in situatii speciale, in circumstante clar identificate si prezentate; 3. in fiecare evaluare trebuie precizate in mod clar tipul si definitia valorii estimate, care trebuie sa fie adecvate cu scopul evaluarii. Rolul esential al profesiei de evaluare este si acela de a stabili definitiile tipurilor de valoare si a circumstantelor utilizarii lor;4. criteriul de baza pentru estimarea valorii este utilitatea proprietatii Utilitatea proprietatii este un termen relativ si nu unul absolut. De exemplu, pentru unele proprietati, utilitatea este mai mare daca acestea sunt exploatate ca unitati operationale distincte (in mod individual), in schimb alte proprietati au o utilitate mai mare daca sunt exploatate ca parti (componente) ale unui grup; in plus, pentru un anumit investitor (cumparator) cu interese speciale, utilitatea unei proprietati pe care vrea sa o cumpere este de regula mai mare decat pentru un investitor de portofoliu, deoarece prin integrarea proprietatii cumparate in componenta intregii sale proprietati, rezulta un efect sinergetic concretizat in beneficii suplimentare. O alta acceptiune a utilitatii se refera la mentenabilitatea acesteia, de obicei pe durata de viata ramasa a obiectului proprietatii, ceea ce nu inseamna ca nu exista si momente cand parti ale proprietatii au o utilitate mai restransa (fiind subutilizate), pot deveni inutile (redundante) sau pot sa fie mai valoroase intr-o utilizare alternativa. In cadrul noii editii a standardelor internationale de evaluare sunt propuse si urmatoarele concepte de baza:f) Activitatea pietei reprezinta gradul in care activitatea in piata afluctuat si/sau asteptat, sa fluctueze. Este un concept important in estimarea valorii proprietatilor, ca urmare a faptului ca majoritatea datelor necesare estimarii valorii provin dintr-o piata care poate fi activa sau mai putin activa.Desi este posibil sa identificam un nivel normal de activitate pe piata, inmajoritatea pietelor intalnim activitate inferioara sau superioara acestei medii.Activitatea pietei poate fi exprimata doar relativ la situatia trecuta, o piatapoate fi mai activa sau mai putin activa fata de perioada anterioara. Nu exista o linie clara de demarcatie intre piata activa si cea inactiva. Uneori este adus in discutie argumentul ca informatiile oferite de preturile dintr-o piata inactiva sau putin activa nu reprezinta o buna indicatie a valorii, deoarece cei care tranzactioneaza sunt doar proprietarii fortati sa vanda. Aceasta este doar o simplificare a problemei, in masura in care este posibil ca pe o piata putin activa sa existe preturi de oferta sau tranzactionare ce nu au legatura cu situatia de vanzare fortata, iar ignorarea acestor date indica o lipsa de profesionalism. g)Participantii pe piata reprezinta ansamblul persoanelor, companiilor sau altor entitati care sunt implicate sau intentioneaza sa se implice in tranzactii pe piata. Nivelul de hotarare in realizarea tranzactiilor este un atribut al acestor participanti in majoritatea lor si nu doar cu referire la un anumit vanzator sau cumparator. In considerarea estimarii valorii de piata, situatia specifica a actualului proprietar nu este relevanta pentru ca vanzatorul hotarat este o entitate ipotetica cu atributele specific unui participant pe piata obisnuit. Conceptul de valoare de piata exclude orice referire la o situatie care nu este caracteristica majoritatii participantilor pe piata. h)Factori specifici entitatii reprezinta acei factori care nu sunt disponibili majoritatii participantilor pe piata si care apartin doar unei anumite entitati/companii. Exemple de asemenea factori ar putea fi: sinergie intre activele cumparate si cele detinute deja de catre entitate. De exemplu, achizitia unei retele de farmacii de catre o companie producatoare de medicamente; drepturi sau restrictii legale. De exemplu, o companie care detine o cota de piata importanta si care doreste sa achizitioneze un competitor ar putea sa aiba unele restrictii stabilite de autoritatea de protectie a liberei concurente i)Agregarea/cumularea reprezinta un concept asociat cu active aflate intr-o anumita legatura unele cu altele. Exemple uzuale ce evidentiaza conceptul de agregare sunt: un portofoliu de proprietati care asigura complementaritate, dispersia riscului, un prag critic de eficienta sau o locatie strategica; un grup de echipamente aflate intr-o linie de productie operationala; brevete si alte active necorporale de suport pentru o marca. Intre principiile importante de natura etica putem enumera: Judecata profesionala reprezinta un principiu esential in orice profesie liberala, aceasta in conditiile in care un set general de standarde si principii profesionale si etice trebuie aplicate cu discernamant la cazuri concrete si diferite; Independenta si obiectivitatea sunt elemente de natura etica, importante pentru a asigura credibilitatea opiniei profesionale; Competenta este un element major in exercitarea judecatii profesionale, cu atat mai mult cu cat evaluarea intreprinderii necesita cunostinte tehnice diverse, experienta, cunoasterea si intelegerea obiectului evaluarii si pietei specifice firmei etc. Toate acestea implica in unele situatii utilizarea de experti pentru indeplinirea criteriului competentei.

3.3. Bazele evaluarii. Principalele tipuri de valoare

Baza evaluarii reprezinta o prezentare a ipotezei fundamentale de masurare a valorii unei intreprinderi sau proprietati. Intre ipotezele fundamentale avem in vedere: considerarea sau nu a unei tranzactii (ipotetice) viitoare; motivatia partilor care ar participa la o tranzactie (ipotetica) viitoare; perioada de timp in care este considerata expunerea proprietatii pe piata inainte de tranzactie.

Standardele internationale de evaluare recunosc si definesc bazele de evaluare, considerand urmatoarele trei categorii principale:a) estimarea unui pret ce ar putea sa apara pe piata intr-o tranzactie ipotetica pe o piata libera. Valoarea de piata se incadreaza in aceasta baza de evaluare; b) estimarea beneficiilor pe care o entitate le obtine din detinerea proprietatii asupra activului/intreprinderii evaluate. Aceasta este mai degraba o valoare specifica unei entitati si nu pietei in ansamblul ei, deci discutam aici despre o valoare de investitie; c) estimarea unui pret ce ar putea fi acceptat in mod rezonabil intre doua parti, in tranzactionarea unui activ. In aceasta situatie, presupunerea este ca cele doua parti nu ajung sa negocieze direct intr-o tranzactie echilibrata, activul nu este expus pe piata intr-un marketing adecvat, iar pretul agreat ar putea sa evidentieze avantajul sau dezavantajul particular al uneia dintre parti si nu cel general al participantilor pe piata. In aceasta situatie se afla valoarea justa.Asadar, in functie de scopurile evaluarii se utilizeaza mai multe tipuri de valoare, definite prin standarde acceptate si utilizate de catre evaluatorii profesionisti. A. Valoarea de piata Poate cel mai intalnit tip de evaluare folosit in practica este valoarea de piata. Pentru achizitii, fuziuni, privatizare etc, notiunea utilizata adesea este valoarea de piata (market value). Definitia comuna a autoritatii internationale si europene in domeniul standardelor de evaluare International Valuation Standards Comitee (IVSC) si The European Group of Valuers' Associations (TEGoVA) este: Valoarea de piata este suma estimata pentru care o proprietate va fi schimbata, la data evaluarii, intre un cumparator decis si un vanzator hotarat, intr-o tranzactie cu pretul determinat obiectiv, dupa o activitate de marketing corespunzatoare, in care partile implicate au actionat in cunostinta de cauza, prudent si fara constrangere (IVS 1, paragraful 1). Din comentariile asupra fiecareia din exprimarile redate in definitia de mai sus, rezulta ca sunt intrunite conditiile unei piete libere. Pentru intelegerea completa a acestei definitii, sunt necesare unele aprecieri cu privire la termenii folositi: suma estimata semnifica pretul (exprimat, desigur, in termeni monetari) platibil pentru proprietate intr-o tranzactie libera. Valoarea de piata vizeaza cel mai probabil pret care poate fi obtinut in mod rezonabil de vanzator si cel mai avantajos pret obtenabil pentru cumparator. Acest nivel rezonabil exclude in mod explicit un pret influentat de conditii atipice de finantare, fiind vorba de suma platita integral intr-un interval normal de la incheierea contractului (de exemplu, suma estimata de evaluator nu ia in calcul posibilitatea vanzarii in rate a proprietatii, practicata uneori in tranzactii); pentru care o proprietate va fi schimbata subliniaza ideea ca valoarea este o suma estimata si nu un pret predeterminat; de asemenea este evident ca este asteptata o tranzactie referitoare la proprietatea evaluata; la data evaluarii sugereaza ideea ca evaluarea are un termen de garantie, in sensul ca modificarea conditiilor de pe piata modifica premisele evaluarii si deci rezultatele acesteia. Orice valoare estimata a unei proprietati sau afaceri incorporeaza circumstantele reale ale pietei la data realizarii evaluarii. Suma estimata este valabila la data evaluarii, deoarece a avut in vedere conditiile pietei la acea data; intre un cumparator decis se refera la faptul ca cel care cumpara este motivat, dar nu fortat sa cumpere; el nu va plati un pret mai mare decat cel cerut in conditiile curente de piata si nu in contextul unei piete ipotetice sau imaginare; si un vanzator hotarat arata ca nici vanzatorul nu este grabit sau fortat sa incheie tranzactia si nici nu este dispus sa astepte pana ce va obtine pretul pe care el il considera rezonabil; intr-o tranzactie echilibrata este situatia in care cele doua parti nu au interes sau relatii speciale care ar putea influenta nivelul pretului (de exemplu, relatia intre proprietar si chirias). Vanzatorul si cumparatorul sunt doua persoane ipotetice, impersonale, care nu au avut relatii privilegiate, deci pretul nu este influentat de relatii partinitoare intre cele doua parti si nici de interese speciale ale unui anumit cumparator sau vanzator; valoarea de piata presupune ca partile implicate in tranzactie nu au nicio legatura si actioneaza independent; dupa o activitate de marketing adecvata precizeaza ca proprietatea ar fi expusa la vanzare pe piata intr-o maniera adecvata si in cadrul unei perioade rezonabile care sa permita obtinerea celui mai bun pret; durata expunerii nu este fixata, ea fiind diferita in functie de tipul sau complexitatea activului, singurul criteriu fiind acela al asigurarii unui timp suficient pentru a permite atragerea atentiei asupra unui numar adecvat de participanti pe piata. Perioada de expunere se considera inainte de data evaluarii; in care partile implicate au actionat in cunostinta de cauza, prudent presupune ca cele doua parti sunt informate asupra naturii si caracteristicilor proprietatii sau afacerii si asupra conditiilor de pe piata la data evaluarii; de exemplu, nu este imprudent sa vanda la un pret inferior fata de preturile anterioare intr-o piata aflata in cadere; vanzatorul si cumparatorul prudent vor actiona in conformitate cu cele mai bune informatii de piata disponibile la acea data; si fara constrangere presupune ca ambele parti sunt motivate, dar nu obligate sa faca tranzactia. Valoarea de piata nu considera niciun cost de tranzactionare (potentiala) referitor la realizarea vanzarii-cumpararii si niciun impozit sau taxe referitoare la realizarea acesteia. Desi multe dintre cazurile de evaluare se refera la valoarea de piata, sunt situatii care solicita si alte categorii de valori decat valoarea de piata. Obiectivele majore ale standardului, care se refera la categoriile de valori in afara valorii de piata (IVS 2 - Tipuri de valori diferite de valoarea de piata) sunt sa identifice si sa explice alte categorii de valori; sa permita deosebirea acestor categorii valorice de valoarea de piata. Asa cum am precizat, definirea bazei de evaluare evidentiaza doua baze de evaluare diferite de valoarea de piata: valoarea de investitie si valoarea justa.

B. Valoarea de investitie Pentru un anumit investitor care are criterii clare asupra investitiei intentionate se aplica conceptul de valoare de investitie. Cand actioneaza in ipostaza de expert-consultant pentru un potential investitor, evaluatorul estimeaza atat valoarea de investitie, cat si valoarea de piata pentru a-1 ajuta pe client sa ia o decizie, cele doua valori putand sa difere in mod semnificativ. Valoarea de investitie este definita astfel: Valoarea proprietatii pentru un anumit investitor sau clasa de investitori, pentru obiective de investitii sau obiective de exploatare identificate. Acest concept subiectiv relationeaza o anumita proprietate de un anumit investitor, grup de investitori sau entitate care au obiective si/sau criterii de investitii identificabile. Prin urmare, valoarea de investitie reprezinta valoarea unui activ pentru proprietar sau un potential proprietar. Valoarea de investitie se estimeaza prin actualizarea fluxului de venit anticipat de investitor din proprietatea evaluata. Cauzele unei posibile diferente intre valoarea de piata si valoarea de investitie sunt aprecierile subiective asupra: sinergiilor posibile dupa achizitionarea proprietatii; performantelor asteptate de investitor; riscurilor percepute ale afacerii.C. Valoarea justa Valoarea justa a fost definita in editia IVS 2007, ca suma pentru care un activ ar putea fi schimbat de bunavoie, intre doua parti interesate, aflate in cunostinta de cauza, intr-o tranzactie in care pretul este determinat obiectiv. Ultima editie a standardelor internationale de evaluare propune urmatoarea definitie a valorii juste: Valoarea justa este pretul estimat pentru transferul unui activ sau datorie intre parti hotarate, aflate in cunostinta de cauza si care reflecta interesele specifice ale partilor. Valoarea justa este un concept mai larg comparativ cu valoarea de piata si nu se confunda cu definitia valorii juste a profesiei contabile, aceasta pentru ca in evaluarea proprietatilor valoarea justa este cea care rezolva o problema de echitate intre doua sau mai multe parti (de exemplu, situatiile de justa despagubire).

Standardul International de Contabilitate 16 (IAS 16) utilizeaza un concept contabil, asemanator cu valoarea de piata, numit valoare corecta (fair value), care este definita astfel: Suma estimata pentru care un activ ar putea fi schimbat intre un cumparator hotarat sa cumpere si in cunostinta de cauza si un vanzator hotarat sa vanda si in cunostinta de cauza, intr-o tranzactie libera (nepartinitoare).

D. Valoarea speciala ar putea fi definita astfel: Suma ce reflecta atributele specifice ale unui activ si care reprezinta valoare doar pentru un cumparator special. Cumparatorul special obtine beneficii economice sau avantaje din detinerea unui activ, avantaje de care nu pot beneficia ceilalti cumparatori de pe piata. Valoarea speciala poate exista ca urmare a unor atribute fizice, geografice, economice sau legale caracteristice unui activ. Cu cativa ani in urma, o firma a platit in Bucuresti un pret de peste sase ori mai mare decat pretul pietei la acel moment pentru o mica suprafata de teren; situatia speciala a aparut deoarece terenul respectiv se afla in vecinatatea imediata a proprietatii sale, permitea iesirea la o artera comerciala. Valoarea sinergiei poate fi o forma a valorii speciale ce rezulta din combinarea a doua sau mai multe active, din care rezulta un activ nou, care are o valoare mai mare comparativ cu suma activelor individuale. De exemplu, un teren cu o deschidere la strada de 2 m are o utilitate mult inferioara unui teren in imediata vecinatate, cu deschidere de 30 m, ce s-a tranzactionat cu 200 euro/m2. Si totusi, nu este exclus ca proprietarul terenului cu deschidere mai mare sa accepte un pret de peste 200 euro/m2 pentru terenul vecin cu deschidere foarte mica, aceasta pentru ca impreuna cele doua terenuri permit construirea unei cladiri de birouri clasa A (lucru imposibil in absenta alipirii celor doua suprafete). Valoarea de garantare a creditului ipotecar Pentru garantarea creditelor bancare, notiunea utilizata este valoarea de garantare a creditului ipotecar (mortgage lending value), definita de Directiva Consiliului Europei 98/32/EC, referitoare la ratele de solvabilitate pentru creditarea proprietatii comerciale si pentru leasingul financiar, precum si in editia 2007 a standardelor internationale de evaluare, astfel: Valoarea proprietatii determinata printr-o estimare prudenta a vandabilitatii viitoare a proprietatii, pe baza aspectelor mentenabile pe termen lung ale proprietatii, conditiilor normale si celor locale ale pietei, utilizarii curente si utilizarilor alternative adecvate ale proprietatii. La estimarea valorii de garantare a creditului ipotecar nu vor fi luate in considerare elementele speculative. Valoarea de garantare a creditului ipotecar trebuie fundamentata intr-o maniera clara si transparenta.

Ipoteze suplimentare in evaluarea proprietatilor/ intreprinderilor In realizarea misiunii de evaluare, baza de evaluare trebuie sa fie explicitata cu ipoteze suplimentare ce au scopul sa clarifice situatia activului/intreprinderii analizate, circumstantele in care se realizeaza tranzactia ipotetica etc. Exemple de ipoteze suplimentare sunt: ipoteza ca intreaga intreprindere se vinde ca o entitate operationala; ipoteza ca activele companiei sunt vandute fara activitatea operationala (se vand activele individuale sau grupe de active). Vanzarea fortata reprezinta circumstanta in care vanzatorul este obligat sa vanda fortat un anumit activ sau o proprietate, fara a avea la dispozitie un marketing adecvat. Pretul ce se obtine depinde de presiunea pe care o are vanzatorul, motivul pentru care se grabeste sa vanda etc. El poate sa reflecte si consecintele pentru vanzator a incapacitatii vanzarii intr-o perioada de timp specificata. Fara o intelegere corespunzatoare a situatiei in care se afla vanzatorul este imposibila estimarea realista a valorii de vanzare fortata. Vanzarea fortata este o descriere a situatiei in care se va face tranzactia si nu reprezinta o baza de evaluare diferita. Valoarea intrinseca a unui activ/intreprindere este valoarea prezenta a fluxurilor de numerar asteptate pe durata de viata a activului, actualizat cu o rata corespunzatoare riscului si perioadei asteptate a se obtine fluxurile. Aceasta reprezinta valoarea cu probabilitatea cea mai mare de a fi estimata de un grup de evaluatori posedand competenta si experienta adecvate. Managerul financiar estimeaza valoarea intrinseca prin examinarea atenta a urmatorilor factori care afecteaza valoarea unei actiuni: valoarea activelor firmei; profiturile viitoare probabile; dividendele viitoare probabile; rata de crestere viitoare probabila. Astazi, cerintele managementului valorii sau managementului prin valoare au facut din valoarea intreprinderii un element-cheie in orientarea tacticii si strategiei firmelor. Fara ca acestea sa fie baze de evaluare, in practica uneori mai sunt utilizate si conceptele de: Valoarea de asigurare, in sensul de valoare a unei proprietati ce face obiectul unui contract de asigurare), Valoarea de impozitare, aceasta bazandu-se in general pe definitia si acceptiunea data in legislatia fiscala referitoare la taxele pentru proprietati. Valoarea de recuperare, respectiv valoarea unei proprietati (exclusiv terenul) vanduta pentru materialele recuperabile si nu pentru utilizarea in continuare. Alaturi de tipurile de valoare prezentate anterior, evaluatorii retin de asemenea si urmatoarele tipuri de proprietati/active ce pot influenta considerarea tipului de valoare estimata:Proprietatea cu piata limitata reprezinta acea proprietate sau afacere care, datorita conditiilor pietei, atrage relativ putini cumparatori potentiali, la un anumit moment. Vanzarea unor astfel de proprietati sau afaceri necesita o durata de marketing mai mare.Proprietati speciale, cu destinatie speciala sau proiectate special, au o utilizare restransa si sunt rareori vandute pe piata libera, in afara cazului cand reprezinta parte dintr-o intreprindere. Aceasta categorie vizeaza: rafinariile, centralele atomoelectrice, utilitatile publice, bisericile, muzeele etc.

3.4. Principii fundamentale de evaluare. Principii de evaluare a intreprinderii

A. Principii fundamentale de evaluare Exista un set de principii incluse in fundamentele evaluarii. Ele sunt deopotriva valabile in evaluarea proprietatilor imobiliare, a intreprinderilor sau activelor necorporale. Cele mai importante principii de evaluare, sunt: 1. Principiul anticiparii: valoarea provine din beneficiile viitoare anticipate care urmeaza a fi generate de proprietatea detinuta. Pe piata este normal ca investitorii sa gandeasca valoarea mai degraba in functie de beneficiile probabile si riscurile atasate unui anumit plasament de capital, decat in functie de costul istoric sau costul de recreare a acelei proprietati.

2. Principiul substitutiei: atunci cand pe piata sunt disponibile mai multe bunuri similare cu preturi diferite, acela care are pretul cel mai mic se va epuiza primul. Forma de manifestare a acestui principiu este cunoscuta din viata obisnuita, dar modul de nuantare in domeniul evaluarii este putin diferit, tinand seama de complexitatea proprietatilor sau afacerilor evaluate care incorporeaza mai multe bunuri: un activ nu valoreaza mai mult decat costul de inlocuire al tuturor partilor sale componente.

3. Principiul schimbarii: schimbarea este rezultatul actiunii legii cauza-efect: schimbarile care apar in cadrul fortelor care creeaza sau influenteaza valoarea (unei proprietati sau afaceri) sunt continue, unele graduale, altele rapide. De exemplu, schimbarea de catre guvern a legii impozitului pe profit sau de catre banca centrala a ratei scontului, falimentul unui competitor major etc. sunt schimbari care au impact direct si rapid asupra valorii. De asemenea, deprecierea fizica sau functionala a activelor se incadreaza in categoria schimbarilor cu impact gradual asupra valorii.

4. Principiul cererii si ofertei: pretul unei marfi (proprietati) variaza direct, dar nu neaparat, si proportional cu cererea si invers, dar nu neaparat proportional cu oferta. Atat de cunoscuta lege a cererii si ofertei este esentiala si in estimarea valorii. Atunci cand pe piata sunt oferite mai multe alternative investitionale (obligatiuni, actiuni, firme inchise, unitati operationale etc.) care cumuleaza o oferta mai mare decat cererea solvabila, realizarea echilibrului cerere-oferta va determina scaderea preturilor de vanzare.

5. Principiul contributiei: valoarea unei parti componente a unei proprietati/afaceri depinde de cat de mult contribuie aceasta la valoarea intregului sau de cat de mult reduce valoarea intregului absenta sa. Este un principiu care ajuta la intelegerea clara a adevarului ca nu toate costurile inseamna valoare si, de asemenea, permite estimarea valorii in cazuri particulare, cum ar fi: divizarea, fuziunea, recapitalizarea etc. B. Principii de evaluare a intreprinderii Metodele si tehnicile specifice de evaluare a intreprinderii variaza de la o situatie la alta. Totusi, exista o serie de principii fundamentale de evaluare, un set specific de principii care sunt esentiale pentru disciplina de evaluare a intreprinderii. Estimarea unei valori rezonabile a intreprinderii este in functie de experienta si judecata bazate pe informare, dar ea trebuie sa se bazeze pe un fundament teoretic bine definit. Principiile enumerate si analizate pe scurt in continuare au fost sintetizate din combinarea teoriei economice, a standardelor de evaluare a intreprinderii, a realitatilor pietei, dar si a logicii bunului-simt. Principiul 1. Valoarea capitalurilor proprii ale intreprinderii este echivalenta cu valoarea prezenta a tuturor fluxurilor viitoare anticipate care deriva din dreptul de proprietate asupra capitalului firmei. Pe scurt, putem retine ca valoarea intreprinderii este orientata spre viitor. Pe o piata investitorii analizeaza intreprinderile pe baza performantelor lor evidente de a genera, dupa cumparare, venituri sau fluxuri financiare atat din activitatea de exploatare (operationala), cat si din afara exploatarii. Ca regula generala, cu cat este mai mare incertitudinea referitoare la performantele viitoare ale intreprinderii, cu atat riscul perceput va fi mai mare si prin urmare, valoarea va fi mai mica. Principiul 2. Atunci cand valoarea este definita ca valoarea actualizata a tuturor castigurilor viitoare anticipate care deriva din dreptul de proprietate, valoarea are doua componente distincte: comerciala (sau transferabila) si necomerciala (sau valoare pentru proprietar). Acest principiu relativ simplu de exprimat este uneori greu de cuantificat, pentru ca, asa cum s-a aratat, o conditie importanta a manifestarii valorii este determinata de transferabilitatea proprietatii si deci, evaluatorul trebuie sa discearna si sa cuantifice valoarea netransferabila care apartine proprietarului actual in virtutea atributelor sale personale, incluzand in valoarea de piata doar valoarea comerciala (transferabila). Principiul 3. Valoarea este estimata la un anumit moment de timp. Ea este in functie de informatiile cunoscute si previziunile facute numai la acel moment de timp. Intreprinderea, ca obiect al cercetarilor si practicii economice (inclusiv al evaluarii), este poate cea mai apropiata de conceptul filosofic totul curge, intreprinderile sunt in continua evolutie ca rezultat al vanzarii sau cumpararii de active, linii de fabricatie, schimbarii managementului, modificarii aranjamentelor financiare, schimbarilor din ramura si a situatiei concurentiale. Fiecare si toate aceste schimbari influenteaza evolutia intreprinderii si conduc la modificarea valorii ei. Prin urmare, valoarea corespunde unui anumit moment de timp. Principiul 4. Piata determina rata de fructificare a capitalului asteptata de investitor. Costul capitalului sau rata de fructificare a capitalului are un rol esential in estimarea valorii de piata a intreprinderii. De asemenea, evaluatorul trebuie sa inteleaga ca la un anumit moment de timp, fortele pietei sunt cele care determina ratele de fructificare a capitalului, asteptate de investitori. Aceste forte sunt determinate indeosebi de: - conditiile economice generale, dar in mod deosebit de ratele dobanzilor la creditele pe termen scurt si lung; - situatia echilibrului cerere-oferta pe piata investitiilor, in general si a intreprinderilor, in special; - categoria de cumparatori de pe piata, motivatia lor si filosofia de investitie a fiecaruia. Evident ca fiecare categorie are asteptari specifice referitoare la fructificarea capitalului si atitudinea lor va influenta performantele generale ale pietei de capital. Principiul 5. Valoarea intreprinderii depinde direct de performanta acesteia de a genera in viitor fluxuri pozitive la dispozitia proprietarilor, cu exceptia cazurilor cand lichidarea conduce la o valoare mai mare. In cadrul conceptiei de continuitate a activitatii intreprinderii, valoarea este estimata prin aplicarea unei rate de actualizare adecvate, in conditiile estimarii unor fluxuri financiare viitoare obtinute dupa plata impozitului pe profit. Acceptand ca piata dicteaza rata de fructificare a capitalului si ca aceasta, in cele mai multe cazuri, se afla intr-un interval relativ restrans, este clar ca valoarea unei intreprinderi variaza direct proportional cu performanta ei de a genera in viitor fluxuri pozitive pentru remunerarea capitalului investitorilor. Logic, intelegem ca valoarea estimata pe principiul continuitatii nu poate fi mai mica decat valoarea de lichidare a afacerii. Principiul 6. Cu cat este mai mare valoarea activelor tangibile (estimata ca valoare de utilizare sau de lichidare), cu atat este mai mare valoarea intreprinderii. Acest principiu se fundamenteaza pe urmatoarele elemente: valoarea la utilizare presupune continuitatea activitatii intreprinderii evaluate. De exemplu, activele tangibile, cum ar fi cladirile sau echipamente cu utilizare unica, au de obicei o valoare de utilizare mai mare decat valoarea de lichidare. Teoretic, atunci cand se estimeaza activul net corectat, cu cat este mai mare valoarea activelor tangibile, cu atat este mai mare suma necesara de investit pentru a intra in domeniul in care functioneaza intreprinderea. Rezulta un cost mai mare de intrare in ramura, o probabilitate mai mica de concurenta si, de asemenea, o rata de fructificare ceruta de cumparator mai mica. Aplicarea acestui rationament trebuie sa reflecte conditiile unei situatii date; desi se presupune continuitatea activitatii intreprinderii, toate previziunile pe care le realizeaza un investitor rational iau in calcul si probabilitatea de faliment. La data cumpararii intreprinderii, activul net al firmei va avea o valoare de lichidare. Teoretic, cu cat valoarea de lichidare la data evaluarii este mai mare, cu atat riscul cumparatorului este mai mic si prin urmare, rata de fructificare asteptata de cumparator este mai mica. Principiul 7. In majoritatea cazurilor participatia de control are o valoare unitara mai mare decat participatia minoritara, atunci cand acestea sunt estimate separat. Astfel, suma valorilor individuale a participatiilor dintr-o companie nu este neaparat egala cu 100% din capitalul companiei. Este important sa facem deosebirea dintre estimarea valorii totale a intreprinderii si estimarea valorii individuale a participatiilor pe care le au diferiti actionari ai intreprinderii. Controlul detinut de un actionar sau de un grup de actionari care actioneaza coerent in luarea deciziilor, in virtutea unui acord, asigura dreptul de alegere a membrilor consiliului de administratie si implicit, controlul operatiilor intreprinderii si strategia acesteia. Un actionar cu participatie minoritara nu va putea controla semnificativ fluxul de lichiditati generat de firma si ca urmare a acestui d