Tema 8. RISCURI AFERENTE ACTIVITII INVESTIIONALE 1. Esena riscurilor investiionale 2. Clasificarea riscurilor investiionale 3. Metode i indicatori de analiz a riscurilor investiionale 4. Metode de diminuare a riscurilor investiionale -1Decizia de investire, fie ea n active reale sau n active financiare, fie intern sau internaional, face parte din categoria aciunilor economice complexe, ea trebuind s ia n considerare riscul la care investitorul se expune. Indiferent de obiectul sau natura sa, investirea nseamn ntotdeauna asumarea unor riscuri n sperana obinerii unui ctig viitor suficient pentru a compensa riscurile anticipate. Din punct de vedere probabilistic riscul "poate nsemna i variabilitatea profitului fa de media profitabilitii din ultimii ani" . S-a ales drept criteriu de definire a riscului oscilaiile profitului fa de o medie, considerndu-se c n fundamentarea unei decizii (n special aspectele referitoare la costul i finanarea investiiei) sursele proprii provenite din profiturile viitoare au o importan deosebit att n ceea ce privete utilizarea lor ct i n dimensionarea nevoii de finanare din alte surse. Realizarea unor profituri viitoare mai mici dect nivelul mediu, considerat ca nivel de referin n fundamentarea deciziei, poate s conduc la apariia unor situaii de criz i s afecteze negativ respectiva activitatea economic. The investopedia dictionary definete riscul ca fiind posibilitatea ca investiia actuala sa nu realizeze rentabilitatea ateptata1. n sensul cel mai corect, riscul reprezint potenialitatea ca rezultatele reale s fie mai bune sau mai slabe dect cele ateptate (altfel spus, s fie diferite de cele ateptate), aceast definiie considernd riscul ca fiind echivalent cu variabilitatea rezultatelor posibile a fi obinute. De cele mai multe ori ns, conotaia dat riscului este negativ, att investitorii ct i managerii firmelor fiind interesai numai de riscul ca rezultatele obinute s fie mai mici dect cele ateptate. In acest context considerm relevant accentuarea asupra faptului c riscul poate reprezenta, n acelai timp, att o ameninare - i de aici accepiunea negativ aspra riscului -, ct i o oportunitate. Fr ndoial, nelegerea obinuit a cuvntului risc" are n centru numai latura lui negativ. Totui, definiiile mai recente arat c nelegerea riscului ca oportunitate ncepe s ctige teren, acest lucru avnd influene clare i asupra managementului riscului. Pentru a face fa riscului, agentul economic va cuta s introduc procedee tehnologice dintre1

The Investopedia dictionary, London, 1993

cele mai moderne, care s-i permit scderea costurilor i fabricarea unor produse de calitate superioar. n domeniul investiiilor riscul poate fi definit ca orice situaie n care nu se cunosc cu certitudine caracteristicile unui eveniment viitor, dar n care se cunosc cel puin numrul de alternative posibile ale valorilor respective i posibilitatea de apariie a fiecreia dintre ele.2 Abordarea riscului n investiii este generat de corelaia strnsa care apare ntre investiie i risc n procesul adoptrii unei decizii de investiii. Aceasta corelaie este determinat de particularitile investiiei. Exista legturi clare ntre dimensiunea riscurilor i cea a ctigurilor aferente unei investiii: cu ct sunt mai mari riscurile pe care un investitor i le asum, cu att va fi mai mare ctigul ateptat de acesta. Astfel, fiecare investitor ncearc s obin cel mai ridicat nivel al ctigului pentru un anumit risc asumat dat sau s suporte cel mai mic risc posibil cu scopul obinerii unui ctig determinat. Exist un numr mare de definiii ale riscului prin care se ncearc gsirea de noi valene i semnificaii ale acestuia asupra activitii investiionale: "riscul reprezint variabilitatea rezultatului posibil n funcie de un eveniment nesigur, incert", "riscul este incertitudinea cu privire la o pierdere", "riscul poate fi definit ca posibilitatea ac pierderile s fie mai mari dect se ateapt", "riscul reprezint incertitudinea cu privire la producerea unei pagube" sau riscul este acea situaie n care exist posibilitatea unei devieri potrivnice rezultatului sperat" . Analiznd toate aceste definiii se pot observa anumite caracteristici comune, anumite criterii de definire a riscului. n primul rnd se poate spune c riscul deriv din incertitudine: adoptarea deciziei are loc n prezent, iar punerea n practic i rezultatele generate se vor produce n viitor. Incertitudinea provine din necunoaterea cu privire la care eveniment din cele identificate se va produce i la cel moment, care vor fi efectele reale i amplitudinea ale producerii acestuia. n al doilea rnd, riscul implic ideea de pierdere potenial (de orice tip), generat de o evoluie a factorului de risc n sens contrar ateptrilor decidentului. -2Ca i definiiile, clasificrile riscurilor sunt numeroase i diverse. Avnd n vedere c orice activitate este supus riscului, se poate spune c existena nsei este o continu asumare a unor riscuri. Pentru a putea cunoate aceste riscuri, o clasificare a lor este foarte util n abordarea riscului. Dup tipul activitii pot fi: riscul investirii reale i riscul investirii financiare (riscuri complicate).22

Heline R., Lafrage O., Pripart, Investissements. Selection et Financement, Paris, 1976, p. 45.

Riscurile cu care se confrunt o firm care investete sunt clasificate, n funcie de perspectiva din care sunt abordate, n macroriscuri i microriscuri. Macroriscurile sunt rezultatul evoluiei ntr-un anumit sens a condiiilor de mediu de afaceri n care este localizat investiia. n categoria macroriscurilor intr totalitatea riscurilor de mediu cum ar fi: riscul de ar, riscul de transfer, riscul suveran, riscul politic, riscul de pia (market risk) etc. Microriscurile sunt determinate de factori endogeni, specifici sectorului de activitate, firmei i proiectului propriu-zis i / sau de insuficienta corelare ntre particularitile activitii i limitele impuse de cadrul general al rii gazd. n categoria microriscurilor intr majoritatea riscurilor de firm i a riscurilor de proiect: riscul de implantare, riscul valutar, riscul de dobnd, riscul de pre, riscurile comerciale, riscurile legate de personal, riscurile juridice etc. Riscurile de investiii n funcie de nivelul la care se pot manifesta sunt: 1) Riscul de proiect se manifesta prin probabilitatea adoptrii de soluii eronate la ntocmirea proiectului, responsabilitatea fiind cel mai adesea n sarcina proiectantului. Efectele unui asemenea risc pot fi identificate pe parcursul executrii investiiilor, cu ocazia recepiei ori punerii n funciune a obiectivelor de investiii sau, mai grav, chiar pe parcursul perioadei de exploatare. nlturarea unor aspecte ale riscului de proiect presupune atragerea rspunderii proiectantului. 2) Riscul de firm (de strategie) este dat de situaia n care ntreaga conduit de afaceri s devin inadecvat datorit concurentei sau uzurii morale. Poate apare fie datorita unor factori interni, spre exemplu un management defectuos, fie datorita unor factorilor externi care produc dezechilibre puternice n funcionarea firmei. n acest caz se pot avea n vedere riscul de decontare, riscul datorat partenerului, riscul sistemic, riscul specific. 3) Riscul ramurii sau domeniului de activitate; 4) Risc regional, 5) Riscul de ar. Acest tip de risc este dat n principal de performantele economice si stabilitatea politica ale tarii. Este apreciat pe plan mondial de anumite organizaii i publicaii pe baza unor metodologii. Riscul de ar poate fi privit i ca un risc de neplat, de nerecuperare de nerepatriere a capitalului investit de un investitor strin. 6) Risc global. Din punct de vedere al domeniului de manifestare, riscurile investiionale pot fi: Riscul tehnic. n domeniul investiiilor trebuie acordat atenie evalurii riscurilor tehnice care pot interveni n etapa de concepie, de exploatare sau n activitatea de meninere. Evitarea riscului tehnic sau tehnologic necesita fundamentarea proiectrii, exploatrii si meninerii pe baza unor analize de fiabilitate i a utilizrii unor modele probabilistice adecvate soluiilor tehnice adoptate.

Riscul de avarie este acel risc generat, de regula, de calamitai naturale (furtuna, cutremur de pmnt, alunecarea terenului, inundaie, grindin etc.) sau culpa unui ter. Manifestarea unui asemenea risc poate afecta obiectivul de investiii att n perioada de implementare, ct si pe parcursul exploatrii. Protejarea fa de riscul de avarie n investiii este posibil prin asigurarea lucrrilor de construcii-montaj la societile de asigurare care au n produsele oferite o asemenea forma de asigurare. Riscul economic este dat de capacitatea firmei de a se adapta la timp si cu cel mai mic cost la variaiile mediului. Dup natura i poziia firmei n mediul economic, rezultatele ei sunt mai mult sau mai puin influenate de o serie de evenimente economico-sociale: creterea preului la materiile prime i la energie, creterea salariilor, accentuarea concurentei, inovaia tehnologica etc. Luarea deciziei de a investi, n special pentru dezvoltarea firmei, nu poate face abstracie de riscurile pe care le implica viitorul, modul de evoluie al mediului economic. Calculele i aprecierile privind gradul de risc completeaz calculele de evaluare a investiiilor. Datorita incertitudinii ce caracterizeaz piaa i preurile, previziunile asupra diverilor parametri ai unui proiect de investiii devin nesigure. O decizie economic realist ine seama de caracterul probabil al evenimentelor viitoare, de riscul ce se poate ivi. Riscul financiar este reprezentat de reducerea ratei profitabilitii firmei, fa de rata medie stabilita pe orizontul de timp considerat. n situaia cnd datoriile firmei cresc (creste gradul de ndatorare), sporete i riscul financiar. Riscul financiar al investiiilor poate fi abordat n doua moduri, si anume: - riscul fluxurilor de ncasri, respectiv riscul veniturilor; - riscul fluxurilor de plai, respectiv riscul costurilor. Riscul financiar este semnificativ asupra proiectelor de investiii i are influen asupra activitii investitorului mai ales n cazul investiiilor noi, al investiiilor de dezvoltare i strategice. n schimb este redus n cazul investiiilor de ameliorare a condiiilor de munc i a celor privind protecia mediului. Riscul de faliment. Falimentul este unul din fenomenele cu care au nceput sa se confruntate multe din firmele autohtone, avnd un caracter relativ inedit pentru practica economic din ultimii 50 de ani. Prin riscul de faliment se nelege probabilitatea ca o societate comercial s nregistreze pierderi att de mari nct sa fie n imposibilitatea de a-si onora contractele cu beneficiarii, de a plti furnizorii i de a restitui mprumuturile ctre bnci. Riscul de faliment este opus probabilitii de profit i se pune problema creterii profitabilitii, n condiiile unui risc asumat.

Acest tip de risc trebuie privit ca o prioritate deoarece o firma poate rmne n circuitul activitii economice doar n condiiile n care aceasta sa anticipeaz, gestioneaz i controleaz acest risc. Riscul politic. Chiar dac nu este un risc care vizeaz n mod direct i implicit activitatea unei firme, este necesar a fi cunoscut i evaluat ndeosebi n legtura cu investiiile derulate pe durate mari de timp sau cele n raport cu instituiile statului. El este legat de faptul ca instabilitatea politica poate duce la incoerena legislativ, ngreunnd foarte mult evaluarea unor parametri pentru durate mari de timp. Riscul de tranziie. Specific rilor foste comuniste pentru perioada de trecere la economia de pia. Inflaia, declanata odat cu liberalizarea preurilor, a fost un factor principal al dezechilibrelor macroeconomice, deteriornd valoarea reala a activelor si pasivelor si nsprind condiiile de manifestare a firmelor pe pia. Restructurarea i lichidarea unor ntreprinderi au constituit un permanent factor de risc n economia naional. Dintr-o alt perspectiv, firmele se confrunt n principal cu dou tipuri majore de riscuri, care dup sursele de apariie sunt: riscuri sistematice (nediversificabile) i riscuri nesistematice (diversificabile). Diferena ntre cele dou este dat de factorii care stau la baza producerii lor. Riscul sistematic depinde de factori economici generali (ca inflaia sau frmntrile politice) care determin conjunctura economic a rii, n timp ce riscul nesistematic este determinat de acei factori de risc care depind n mod nemijlocit de condiiile interne ale firmei. Investitorul poate minimiza riscurile nesistematice prin adoptarea unor msuri capabile s mbunteasc situaia actual a firmei. n privina riscurilor sistematice, investitorul accept posibilitatea materializrii lor fr a avea la ndemn prea multe mijloace de minimizare (n general se consider c firmele nu pot influena semnificativ conjunctura economic a rii gazd)3. n acest caz, este mult mai important analiza riscurilor sistematice, deoarece un investitor inteligent poate elimina prin deciziile sale riscurile nesistematice. Dup posibilitatea de a fi prevzute, riscurile sunt: previzibile i imprevizibile : a) riscurile previzibile sunt acelea provocate de factori care pot fi prevzui nc din faza precontractuala. Aceasta categorie de riscuri este mai puin periculoasa, pentru ca efectele acestora pot fi eliminate sau mcar reduse prin masuri corespunztoare; b) riscurile imprevizibile sunt cele determinate de factori care nu pot fi anticipai i care apar dup asumarea obligaiilor contractuale. Astfel de factori sunt de regula evenimente fortuite: rzboaie, greve, naionalizri, revolte, inundaii, cutremure etc. Limitarea acestor riscuri, datorita complexitii lor, este dificila si costisitoare.

3

Fundamentals of investments de Richard Stevenson, editat de West Publishing Company, 1988, pag.13-18.

Dup localizarea lor, sunt: Riscuri interne - sunt cele localizate n interiorul ntreprinderii si sunt legate de funciile acesteia. Aceste riscuri pot fi subclasificate n: riscuri n domeniul factorului capacitate de realizare umana; riscuri n sfera produciei; riscuri n domeniul logisticii mrfurilor. Riscuri externe se manifesta n mediul exterior ntreprinderii ce particip la tranzacii internaionale i se subclasifica n funcie de sursa lor n: riscuri contractuale, riscuri conjuncturale i riscuri politice. O alta clasificare care trebuie menionat este cea realizat n funcie de coninutul i natura riscurilor. n funcie de acest criteriu riscurile se mpart n dou categorii: a) riscuri comerciale (cu coninut economic): riscuri privind bonitatea partenerilor comerciali; riscuri privind negocierea neurmat de contractare; riscul de pre; riscul privind fluctuaiile valutare; riscul ratei dobnzii; riscul ratei inflaiei; riscul soldului balanei de pli; riscuri privind vnzrile pe credit; riscuri privind modificarea condiiilor de executare a contractelor; riscuri privind neplata preului sau nerestituirea avansului; riscul de neexecutare a contractului ncheiat; b) riscuri necomerciale (cu coninut neeconomic): stare de rzboi, blocade economice, embargo, schimbarea regimului politic, calamiti naturale, anularea autorizaiilor de import sau export. Dup caracterul apariiei n timp risc temporar i risc permanent. Aceste clasificri prezint interes practic sub aspectul cilor de urmat pentru evitarea efectelor pe care pot sa le aib. -3Managementul riscului reprezint un proces complex, care cuprinde o serie de activiti menite s diminueze riscul care ar putea aprea odat cu iniiativa ntreprinztorului. Gestionarea sau managementul riscului implic identificarea riscurilor (cu sprijinul tuturor departamentelor din firm), analiza riscurilor (ierarhizarea importanei i a impactului lor asupra companiei), tratarea riscurilor (adic prin reinerea finanat sau nefinanat a riscurilor, prin transferul riscurilor contractual, sau prin intermediul asigurrilor i al pieelor de capital prin reducerea riscurilor i prin schimbarea activitii dac este cazul). La rndul ei, analiza cuprinde: analiza preliminara (presupune identificarea riscurilor care pot interveni n derularea unui proiect); estimarea si evaluarea riscului (are n vedere determinarea probabilitii de apariie a fenomenului de risc respectiv; consecutiv, n cadrul acestei subetape se stabilete impactul pe care l poate genera fenomenul respectiv asupra proiectului companiei); Tratarea cuprinde controlul si monitorizarea riscului (se refera la identificarea si implementarea masurilor de corectie). Cuprinde mai multe subetape:

diminuarea riscului (are n vedere metodele de minimizare a efectelor generate de fenomenul de risc); monitorizarea (presupune supravegherea permanenta a indicatorilor de cuantificare a riscului); feedback-ul (se refera la fluxul de informatii n conexiune inversa, n vederea minimizarii efectelor fenomenului de risc). Astfel, anumite riscuri odat identificate, pot fi limitate sau nlturate numai dac msurile de protecie sunt bine fundamentate. Orice msura ns (asigurare, constituirea unor fonduri speciale de risc) implica un cost suplimentar care mrete costurile obinuite si obligatorii. Problema care se pune n ceea ce privete diminuarea i prevenirea efectelor negative ale materializrii riscului rezid n alegerea msurilor de gestiune adecvate care s ofere un maximum de protecie i un minimum de costuri. n sens larg, prin analiza riscului se poate nelege orice metod cantitativ i/sau calitativ de evaluare a impactului riscului asupra alternativelor decizionale printr-o mai bun cunoatere a rezultatelor posibile pe care le pot genera diferite variante decizionale. Cele mai utilizate metode pentru analiza cantitativ a riscului sunt: analiza sensibilitii rezultatelor, metoda punctului critic, calcularea primei de risc inclus n rata de discontare, metoda speranei matematice a fluxurilor de numerar. Analiza sensibilitii rezultatelor Cea mai recunoscut i mai utilizat tehnic pentru msurarea riscului proiectului este analiza de sensibilitate (sau senzitivitate). Aceasta se aplic att pentru analiza riscului costului, ct i a veniturilor proiectului de investiii, dup ce s-au realizat primele estimri ale acestora. Metoda analizei de sensibilitate const n modificarea unuia sau mai multor elemente componente ale venitului (adic pre de vnzare, cantitate vndut) sau costului (costul materiilor prime i materialelor, al forei de munc, al utilitilor) ntr-un sens favorabil sau nefavorabil pentru un obiectiv de investiii, cu scopul de a stabili limitele n care acesta rmne rentabil. Cu alte cuvinte, analiza de sensibilitate se impune n special pentru categoriile de costuri sau venituri care nregistreaz modificri frecvente, cu amplitudine mare i care dein o pondere importanta n costul sau venitul total. Este evident c o modificare de dimensiuni reduse la un element cu pondere mare n costuri (materii prime, materiale, durata de viata a produsului), va avea un efect nsemnat asupra profitabilitii investiiei. n acest caz proiectul este sensibil, adic riscant.

Pentru a cunoate limitele minime i maxime (exprimate procentual) ntre care pot varia diferii factori sau variabile ce stau la baza calculului veniturilor i costurilor astfel nct profitul s fie nul, se poate calcula indicele de sensitivitate. Cu ct valoarea procentual este mai redus, cu att riscul este mai ridicat, deoarece aceasta semnific faptul c la o cretere mic a cheltuielilor (respectiv la o scdere mic a veniturilor), proiectul devine ineficient (profitul este egal cu zero). La baza relaiilor de mai sus st faptul c se pot admite creteri ale costurilor pn cnd acestea devin egale cu veniturile, respectiv se pot admite reduceri ale veniturilor pn cnd acestea egaleaz costurile fr ca rata intern de rentabilitate sa scad sub valoarea ratei minime de rentabilitate considerat ca acceptabil sau ca venitul net actualizat s devin nul. Analiza sensibilitii se poate dovedi deosebit de util n cazurile n care trebuie s se aleag o varianta din mai multe care se exclud reciproc. Se poate stabili, de exemplu, c o variant care apare foarte rentabila, are o sensibilitate foarte ridicata la variaiile posibile ale unor componente ale cheltuielilor i/sau veniturilor, pe care nu o are o alta varianta calculat anterior, dar care conducea la valori mai bune ale indicatorilor. Analiza sensibilitii este foarte frecvent folosit n evaluarea proiectelor de investiii datorit uurinei cu care poate fi neleas i utilizat. Analiza punctului critic al proiectului Exploatarea capacitilor de producie nu se face niciodat la nivelul ideal, proiectat prin studiile de fezabilitate. Condiiile de exploatare difer de la o perioad la alta, n funcie de o seam de factori mai mult sau mai puin obiectivi i, n aceste situaii, capacitatea de producie real este sub nivelul capacitii proiectate. n aceste condiii, scderea nivelului cererii poate ajunge la un anumit punct n care activitatea nu mai este profitabil, nivelul cheltuielilor crescnd peste cel al veniturilor. De aceea, n proiectarea oricrui obiectiv de investiii este important s se cunoasc de la ce nivel de activitate (ncrcare a capacitii) activitatea de exploatare a proiectului devine rentabil. Acest lucru se poate determina pe baza analizei punctului critic/prag de rentabilitate Punctul critic (Pragul de Rentabilitate) reprezint acel nivel al produciei sau activitii firmei pentru care veniturile sunt egale cu cheltuielile. Acesta se poate calcula att fizic ct si valoric, dac se pot delimita cheltuielile n fixe i variabile. Cunoscnd valoarea punctului critic i a estimrilor privind nivelul produciei ce va fi vndut dup punerea n funciune a proiectului se poate msura distana dintre acestea i, cu ct aceasta este mai mic, cu att proiectul de investiii este mai riscant.

Analiza pragului de rentabilitate liniar ofer informaii de gestiune interesante din punct de vedere al calculului economic, dar mai puin pertinente sub aspectul realitii economice, datorit urmtoarelor limite: presupune o cerere limitat, la pre fix, randamente i costuri (fixe i variabile) constante pe perioada de analiz; orizontul pe care l are n vedere este scurt i nu determin modificri n structura produciei. Cu toate aceste limite, calculul pragului de rentabilitate poate fi utilizat n analiza riscului la dimensionarea activitii unui obiectiv de investiii deoarece furnizeaz informaii cu privire la nivelul minim de activitate necesar pentru a obine profit i ofer explicaii privind abaterile dintre previziuni i realizri. Aceste considerente l recomand ca pe un instrument ce ajut la luarea deciziei privind investiiile pentru produsele noi, investiiile de modernizare sau de dezvoltare a ntreprinderii. Metoda scenariilor Elaborarea deciziilor cu metoda scenariilor se bazeaz pe o filosofie distinct a procesului decizional, i anume aceea c, n deciziile strategice, pentru a nu fi vulnerabile la apariia unor evenimente neprevzute, este necesar considerarea mai multor evoluii posibile ale strilor naturii i proiectarea, n consecin a unui numr de variante de aciune corespunztoare. Aceast metod ia n considerare att sensibilitatea indicatorilor la variaii ale factorilor cheie, ct i valorile acestora n 3 situaii: optimist, pesimist i cea mai probabil. n analiza riscului investiiei pe baza scenariilor, evaluatorul cere managerilor s imagineze un set de circumstane nefavorabile sau un scenariu pesimist (numr mic de uniti vndute, intrarea unui nou competitor reflectat n scderea procentului de vnzri, costuri mai mari de exploatare a noii investiii n extindere etc.) i un set de circumstane favorabile sau un scenariu optimist. Se calculeaz indicatorii pentru situaia favorabil i cea nefavorabil i se compar cu indicatorii pentru situaia de baz. Cu ct diferenele sunt mai mici, cu att riscul investiiei este mai mic. Analiza riscului prin simulare Scopul analizei de risc prin simulare este de a nltura inconvenientul utilizrii unei singure valori (pesimiste, optimiste sau cea mai probabil) prin luarea n calcul a aspectului probabilistic al variaiei elementelor fluxurilor de costuri si/sau venituri. n acest fel elementele fluxurilor de costuri sau venituri pot fi luate n calcul nu ca valori singulare (punctuale) i extreme (optimist i pesimist), ci cu ntregul interval de variaie sub forma unor distribuii de frecven care s precizeze posibilitatea de apariie a valorilor intermediare. Alegerea celei mai potrivite distribuii de frecvent este o problem de experien si depinde de volumul informaiilor disponibile privitoare la cazuri similare. Cel mai frecvent se

utilizeaz distribuia triangular, bazat pe trei valori (optimist, pesimist i medie) ca n cazul metodei scenariilor. Dac informaiile disponibile sunt foarte reduse se poate opta pentru distribuii simple (uniform, trapez, beta). n cazul n care volumul de informaii este suficient de mare se pot alege distribuii mai complexe (n trepte, discret, normal). Dup stabilirea distribuiilor de probabilitate asociate variabilelor care intr n calculul veniturilor i cheltuielilor proiectului, se realizeaz simularea cu metoda de simulare Monte Carlo, prin utilizarea unor aplicaii informatice capabile s realizeze n timp scurt un numr mare de rulri. Aceast metod genereaz valori pentru o mrime aleatoare pe baza distribuiei de probabilitate cumulat a mrimii aleatoare respective i a unui generator de numere aleatoare uniform distribuite n [0; 1]. Pentru fiecare variabil a crei distribuie de probabilitate a fost determinat n etapa anterioar, se va genera cte o valoare i apoi se va calcula efectul economic al combinaiei generate (adic toate valorile posibile ale indicatorilor de eficien), obinndu-se astfel distribuia de probabilitate a indicatorului care cuantific efectul economic al variantei decizionale analizate. Pe baza distribuiilor de probabilitate a indicatorilor de eficien obinute prin simulare se pot calcula indicatori statistici sintetici pentru evaluarea consecinelor economice i a riscului corespunztor: sperana matematic sau media probabilist poate fi o msur a profitului mediu rezultat; abaterea standard poate fi o msur a riscului; coeficientul de variaie poate fi considerat msura riscului pe unitate de efect obinut. Considerat ca una dintre cele mai complexe i eficiente metode de analiz a riscului n proiectele de investiii, tehnica simulrii are o aplicabilitate mai redus n special n firmele de dimensiuni mici i mijlocii datorit faptului c necesit cunotine de specialitate i produse informatice specializate. Calculul speranei matematice a fluxurilor de numerar n ipoteza c se cunoate cert mrimea cheltuielilor iniiale pentru investiii, riscul unui proiect de investiii desemneaz variabilitatea fluxurilor viitoare de numerar, din fiecare an de exploatare a acestuia. Aceast variabilitate este msurat printr-o serie de indicatori statistici ce folosesc ca baz de calcul sperana matematic a fluxului de numerar. Metoda poate fi folosit att pentru msurarea riscului, ct i pentru luarea deciziei privind o variant de investiii, criteriul de decizie fiind sperana matematic maxim. Aceast variaie a numerarului este determinat de variaia elementelor sale componente: preul unitar de vnzare a produciei obinute cu noua investiie (p), cantitatea vndut (Q), costurile variabile unitare (cv) i costurile fixe globale (CF). Scenariile posibile trebuie s

identifice, n fiecare an de exploatare, diferitele valori ale fluxurilor de numerar (CF) i posibilitile de apariie a fiecrei valori identificate, msurate sub form de probabiliti. Dac exist o statistic a variaiilor fluxurilor de numerar nregistrate anterior pentru proiecte de investiie similare, atunci se extrapoleaz pe durata de via a investiiei noi diferitele stri ale acestor fluxuri i frecvenele lor de apariie. Este ns foarte dificil, chiar i n cazul unor proiecte similare, s existe asemnri ntre valorile nregistrate de fluxul de numerar, deoarece orice proiect, prin definiie, implic un element de noutate. De aceea, n cele mai multe situaii se pot simula (cu consultarea unor experi i cu ajutorul calculatorului) diferite scenarii combinate de vnzri i de cheltuieli de exploatare. Aceste scenarii combinate vor conduce spre o variabilitate estimat a fluxurilor de numerar i a probabilitilor lor de apariie. n mediu probabilistic, decizia de investiii se analizeaz n funcie de sperana matematic (sau valoarea ateptat) E(CF) a fluxului de numerar. Aceast valoare ateptat se construiete pe structura probabilitilor de apariie, n viitor, a fluxurilor de numerar. Fluxul, cu cea mai mare probabilitate de apariie, este chiar media ponderat a acestora, u, calculat n fiecare an de exploatare (t):E(CF) = t = it - Pit CFt =1 n

n care s-a notat: it = numrul de stri (pn la n) estimate ale fluxurilor de numerar (i), n anul de exploatare (t); Pit = probabilitile de apariie ale fluxurilor i, n anul t. Mrimea riscului este dat de mrimea dispersiei (2) i, mai ales, de rdcina ptrat a acesteia, respectiv abaterea medie ptratic (), care au urmtoarele relaii de calcul:

n aceste condiii, criteriul de eficien NPV (net present value - valoare prezent net) se actualizeaz sub aceleai dou coordonate, respectiv sperana NPV = E(NPV) i abaterea medie ptratic a NPV = a(NPV):

Evident, cu ct abaterea medie ptratic a NPV este mai mic, cu att proiectul este considerat mai puin riscant. n cazul analizei comparative a mai multor variante de investiii i a unei atitudini neutre fa de risc a investitorului, sperana matematic maxim a fluxului de numerar este un criteriu de selecie a variantei ce va fi implementat. Se pune ns problema calculrii primei de risc care s fie adugat rentabilitii medii a proiectului, n vederea determinrii ratei de discontare (actualizare) folosite n calculele de actualizare. -4Modaliti de diminuare a riscului investiional pot fi considerate urmtoarele: 1. Evitarea riscului; 2. Diversificarea riscului investiional; 3. Distribuirea riscului ntre toi participanii la proiect (transferarea sau repartizarea riscului ctre parteneri); 4. Limitarea concentrrii riscului; 5. Constituirea rezervelor pentru acoperirea cheltuielilor neprevzute; 6. Asigurarea 7. Hedgingul. 8. Alte metode de neutralizare intern a riscurilor. Strategiile manageriale de reducere a gradului de expunere la risc aplicabile de investitorii naional i internaionali cuprind: a) n faza pre - investiional: Obinerea mai multor informaii despre ara gazd; Evitarea rilor cu risc ridicat; ncheierea unor polie de asigurare; Negocierea cadrului de aciune, Adaptarea proiectului de investiii, Diversificarea sectorial sau geografic a investiiei.

b) n faza post - investiional:

Monitorizarea permanent a nivelului de risc; Adaptarea investiiei la schimbrile ulterioare de mediu; Promovarea unor relaii bune cu operatorii sau instituiile locale; Dezinvestirea; Maximizarea profitului.

Mecanismul intern de neutralizare a riscurilor investiionale reprezint un sistem de metode de minimizare a consecinelor negative, selectate i realizate de nsi investitor. Scopul investitorului este de a examina i prezenta cele mai importante mecanisme de minimizare i neutralizare a riscului. Obiectivul de baz de utilizare a mecanismelor interne de neutralizare, de regul, sunt toate formele riscurilor investiionale. 1. Evitarea riscului include urmtoarele msuri: Refuzul de a realiza operaiuni financiare, riscul crora este foarte nalt. Refuzul de a utiliza mijloace bneti temporar libere n plasamente financiare pe termen 2. Diversificarea riscului investiional. Diversificarea investiiilor este principiul de baz al investirii. Ideea de baz a acestui principiu - nu investii toi banii n acelai proiect de investiie, orict de atractiv ar prea acesta. O asemenea limit va permite s evitai pierderile catastrofale n cazul unei erori. Mecanismul diversificrii se utilizeaz mai nti de toate pentru neutralizarea consecinelor financiare negative ale riscurilor specifice. Acest mecanism permite minimizarea ntr-o msur anumit i al anumitor tipuri de riscuri specifice: valutar, procentual . a. Principiul funcionrii mecanismului diversificrii pe divizarea riscurilor contribuind la prentmpinarea concentrrii. 3. Distribuirea riscului se axeaz efectiv n procesul pregtirii planului proiectului i documentelor de contract. E necesar s se ia n consideraie c majorarea riscului unui participant trebuie s fie nsoite de modificrile adecvate n distribuirea beneficiului (profitului). Mecanismul acestei direcii de minimizare a riscului se bazeaz pe transferul parial asupra partenerilor n cadrul operaiunii de investire. Partenerilor li se transmite acea parte a riscului pentru care acetia au posibiliti mai mari de minimizare a urmrilor negative i dispun de metode mai eficiente. Pentru riscurile speculative, de natura financiar, agentul de transformare sau de preluare a riscului este, n cele mai multe cazuri, piaa financiar, iar pentru riscurile pure preluarea se realizeaz prin societile de asigurare.

scurt.

4. Limitarea concentrrii riscului. Mecanismul de limitare a concentrrii riscurilor investiionale se utilizeaz pentru riscurile care ntrec nivelul acceptat, adic pentru operaiunile financiare care se realizeaz n zonele riscului critic. O astfel de limitare se realizeaz prin stabilirea la ntreprindere a unor normative interne financiare, n procesul elaborrii politicii de realizare a activitii financiare. 5. Hedgingul. Hedgingul riscurilor investiionale la efectuarea operaiunilor corespunztoare cu hrtiile de valoare productive este mecanismul de micorare a pierderilor financiare n cazul producerii evenimentului de risc care are o eficien nalt. 6. Asigurarea. In cazul n care participanii la proiect nu sunt n msur s garanteze realizarea cu propriile fore a proiectului, este necesar asigurarea situaiei de risc. Asigurarea mpotriva riscului este, n esen, cedarea anumitor riscuri companiei de asigurri. Alegerea schemei raionale de asigurare reprezint o problem destul de complicat. Asigurarea riscurilor financiare, n cazul manifestrii oricrui eveniment de acest gen, trebuie realizat de ctre asigurtor n baza condiiilor deosebite de asigurare, cnd se iau n consideraie specificul ordinii i condiiile asigurrii riscului dat i cnd e prevzut exclusiv responsabilitatea asigurtorului. 7. Constituirea rezervelor pentru acoperirea cheltuielilor neprevzute reprezint ca atare o metod de combatere a riscului, ce prevede determinarea corelaiei dintre riscurile poteniale, care influeneaz costul proiectului i mrimea cheltuielilor necesare pentru depirea devierilor n desfurarea proiectului. Cu scopul diminurii riscului, n planul finanrii e necesar s se prevad rezerve sigure i suficiente, innd seama de aceste tipuri de riscuri: riscul de construcie nefinisat; riscul reducerii temporare a volumului vnzrilor de produse ale proiectului; riscul de impozitare (imposibilitatea utilizrii privilegiilor fiscale, modificarea legii riscul nesincronizrii plilor n contul datoriilor de ctre cumprtori. E necesar s se prevad surse suplimentare pentru finanarea proiectului i formarea fondurilor de rezerv cu un anumit procent din venitul vnzrii produciei. 8. Alte metode de neutralizare intern a riscurilor. - Reducerea cazurilor force majore n contractele cu contraagenii. n practica contemporan, lista acestor condiii este mrit nentemeiat (n pofida regulilor financiare i comerciale internaionale), permind partenerilor investitorului s scape de rspunderea financiar pentru nendeplinirea obligaiilor contractuale.

fiscale);

- Asigurarea compensaiilor pierderilor financiare posibile pentru riscurile din contul sistemului prevzut de amenzi.