MARILENA MIRONIUC

ANALIZ ECONOMICO-FINANCIAR Sintez de curs

CIG - Anul III ZI

2015

2

Capitolul 4. ANALIZA RISCURILOR NTREPRINDERII

n urma parcurgerii acestei unit i de curs: ve i cunoa te i accep iunile riscului i factorii care se afl la originea riscului

economic i a celui financiar; descoperi i modelele algebrice i grafice recomandate de literatura de specialitate

pentru analiza previzional a riscului, cu atuurile i limitele acestora; re ine i semnifica ia indicatorilor proprii metodologiei de analiz a riscului,

orientat spre limitarea ac iunii factorilor de risc; dobndi i abilit i de aplicare a modelelor de predic ie a riscului, pe cazuri concrete,

i abilit i de interpretare a indicatorilor specifici analizei celor doua categorii de risc.

Riscul este o component fireasc a vieii economico-sociale, care are la origine cauze

multiple i mbrac forme foarte variate, cum ar fi:

riscul comercial, competitiv i sectorial;

riscul datorat schimbrilor tehnologice;

riscul de exploatare;

riscul financiar;

riscul valutar;

riscul inflaiei;

riscul de faliment;

riscul comportamentelor oportune i de fraud;

riscul normativ;

riscul politic;

riscul conjunctural;

riscul natural;

riscul de ar etc.

O mare parte din riscurile anterior enumerate i au originea n caracteristicile mediului

de afaceri n care opereaz ntreprinderea.

n ultimele decenii i, n special, odat cu avansarea procesului globalizrii i cu

expansiunea afacerilor peste graniele naionale, s-a asistat la o diversificare fr precedent a situaiilor de risc i incertitudine n lumea afacerilor.

n paralel, s-a constatat preocuparea a numeroi specialiti n domeniul finanelor,

analizei financiare, managementului, statisticii aplicate etc. pentru elaborarea modelelor de

analiz, monitorizare i contracarare a riscului.

Analiza riscului reprezint o dimensiune important a managementului strategic al

ntreprinderii, a crei necesitate deriv din faptul c ntreprinderea nu are control deplin i

certitudine asupra fluxurilor viitoare de rezultat.

Controlul dinamicii riscului, prevenirea i limitarea factorilor de risc fac obiectul

managementului riscului, care se realizeaz ntr-o succesiune de pai, precum: identificarea

riscului; analiza i evaluarea riscului; determinarea interveniilor prioritare pentru limitarea

riscului; tratamentul riscului.

3

4.1. Riscul n teoria economic

Conceptul de risc are accepiuni diverse i nu ntotdeauna negative. n limbajul comun nu

se face distincie ntre risc i incertitudine.

n teoria financiar, incertitudinea deriv din faptul c nu se poate anticipa cu precizie

ceea ce se va ntmpla n viitor.

n opinia unor autori, riscul se refer la incertitudinea care conteaz, adic aceea care

este n msur s influeneze rezultatele ateptate de posesorii unor capitaluri, active financiare

etc. Orice situaie riscant este incert, dar poate exista incertitudine i fr risc.

Teoria financiar percepe i apreciaz riscul prin prisma variabilitii indicatorilor de

rezultat sau a randamentelor. Variabilitatea rezultatelor, adic neconcordana dintre ipotezele

realizate ex-ante, n legtur cu viitorul, i ceea ce s-a realizat efectiv, ex-post, se poate manifesta

fie negativ, fie pozitiv. Riscul este cu att mai mare, cu ct mai mare va fi amplitudinea

variaiei rezultatului n jurul valorii rezultatului ateptat.

Aceasta face ca riscul s fie neles n dublu sens:

ca o oportunitate de a obine mai mult dect s-a sperat;

ca o daun sau pierdere posibil.

Variabilitatea rezultatelor ntreprinderii poate fi consecina influenei unor factori aleatori,

care imprim traiectorii imprevizibile activitii sale i care fac imposibil adaptarea

ntreprinderii, n cel mai scurt timp i cu cel mai mic cost, modificrilor mediului.

Riscul este mai mult legat de posibilitatea apariiei unor evenimente nefavorabile n

activitatea ntreprinderii.

Noiunea de risc dobndete semnificaie dac se apreciaz n legtur cu viitorul

ntreprinderii sau afacerii, respectiv, dac exist posibilitatea prevederii fluctuaiilor rezultatelor

sau randamentelor n urma acestor evenimente.

Specialitii occidentali n materie de analiz a riscului susin c, n esen, sunt dou categorii de variabile care provoac cea mai mare sensibilitate (variabilitate) a indicatorilor de

rezultat, respectiv: structura costurilor i structura financiar a ntreprinderii.

4.2. Riscul de exploatare. Analiza structurii costurilor

asupra variabilitii rezultatelor

Riscul de exploatare (economic) i are originea n imposibilitatea ntreprinderii de a

corela, fr a fi afectat rezultatul ntreprinderii, volumul de activitate, care se modific avnd n

vedere dinamismul mediului economic n care opereaz ntreprinderea, cu structura costurilor.

Orice modificare a volumului de activitate (prin diversificarea produselor/serviciilor; prin

extinderea capacitilor de producie deinute, prin introducerea unor schimbri tehnologice n

procesul de producie etc.) exercit influene asupra rezultatului ntreprinderii, n principal, prin

faptul c determin modificri la nivelul componentei costuri, i, prin urmare, se dovedete

riscant pentru ntreprindere, riscul manifestndu-se prin diminuarea rezultatului din exploatare.

Mrimea riscului de exploatare depinde de capacitatea ntreprinderii de a controla:

4

- structura costurilor ntreprinderii i

- inegala lor sensibilitate la fluctuaiile nivelului de activitate.

Astfel, unele elemente de cheltuieli variaz proporional sau non proporional cu volumul

produciei, fiind desemnate ca fiind cheltuieli variabile.

Alte elemente de cheltuieli prezint o elasticitate redus i sunt denumite cheltuieli fixe sau de

structur. Cheltuielile fixe diminueaz flexibilitatea ntreprinderii, prin faptul c nu se

adapteaz automat la modificarea volumului de activitate i a vnzrilor.

Producia vndut devine baza asupra creia se repartizeaz cheltuielile fixe. Cu ct este

mai mare cantitatea de produse destinat vnzrii, cu att va fi mai mic cota de cheltuieli fixe

care se va regsi n preul de vnzare al produsului, iar efectul pe care variaia volumului de

activitate l va exercita asupra rezultatului din exploatare va fi mai redus.

4.2.1. Analiza cost-volum-profit

Tehnica analizei cost-volum-profit este orientat spre determinarea punctului de

echilibru (break-even point), adic a punctului n care cifra de afaceri (veniturile totale) i

costurile totale aferente unui anumit volum de activitate al ntreprinderii sunt egale, iar rezultatul

determinat ca diferen ntre aceste valori este nul.

Punctul de echilibru, numit i prag de rentabilitate, reflect nivelul minim de activitate pe care

trebuie s-l realizeze ntreprinderea pentru a nu lucra n pierdere.

Cu ct pragul de rentabilitate este mai redus, cu att riscul de exploatare este mai

nesemnificativ.

A. Configurarea algebric a punctului de echilibru

Conform metodei algebrice, pentru determinarea punctului de echilibru se pleac de la

considerentul c cifra de afaceri (CA ), aferent valorificrii unui anumit volum al produciei

( pQ ), trebuie s permit ntreprinderii acoperirea tuturor cheltuielilor (CT ) ocazionate de

obinerea i valorificarea produciei i nregistrarea unui profit ( P ).

n consecin, mrimea profitului (rezultat din exploatare) este dependent de volumul

produciei vndute i de preul su de valorificare, iar acesta din urm este dependent de structura costurilor i de factorii pieei.

Este important pentru ntreprindere s cunoasc acel volum al produciei valorificate

(producia de echilibru) ncepnd de la care obine profit, volum care corespunde punctului de

echilibru ( eQ ). Pentru c n punctul de echilibru trebuie s se stabileasc relaia de egalitate ntre

cifra de afaceri i costurile totale, profitul va fi nul ( 0P ), iar ecuaia anterioar va deveni:

v

ecp

CFQ

5

Metoda marjei de contribuie, variant a metodei algebrice, consider c punctul de

echilibru reprezint valoarea cifrei de afaceri pentru care costurile fixe ale perioadei sunt egale

cu marja de contribuie asupra costurilor variabile ( M ).

Riscul de exploatare al ntreprinderii depinde de msura n care marja asupra costurilor variabile

acoper cheltuielile fixe, el va crete pe msur ce cheltuielile fixe se apropie valoric de mrimea marjei asupra costurilor variabile.

ntreprinderea va nregistra profit atunci cnd marja de contribuie asupra costurilor variabile este

superioar costurilor fixe ( CFM ) i se va afla n stare de echilibru cnd marja va egaliza

costurile fixe totale, iar profitul va fi nul:

0PCFM

Un alt indicator util n evaluarea riscului de exploatare, care cuantific efectele

modificrii volumului vnzrilor asupra rezultatului exploatrii, este marja de siguran ( sM ).

Ea se poate exprima n mrimi absolute i relative, n variantele care urmeaz:

es QQM es CACAM

100Q

QQM es 100

CA

CACAM es

Marja de siguran exprim care este nivelul maxim cu care se poate diminua producia

sau cifra de afaceri programate, astfel nct ntreprinderea s nu se situeze sub pragul de

rentabilitate, respectiv s nu nregistreze pierderi.

Cu ct este mai mare marja de siguran, cu att mai mare este profitul i mai redus

riscul de exploatare.

Paralel cu identificarea volumului vnzrilor sau a cifrei de afaceri care corespunde

punctului de echilibru se poate determina orizontul temporal (OT ) n care ntreprinderea va

atinge punctul de echilibru (Break-Even Time):

360

M

CF

m

CFOT

z

n ali termeni, calculele anterior descrise exprim numrului de zile, considerate de la

nceputul anului, ncepnd de la care ntreprinderea examinat va putea obine profit, admind

c ea va realiza zilnic o anumit marj asupra costurilor variabile. Prelungirea orizontului

temporal reduce marja de siguran a ntreprinderii i profitul su dar, n acelai timp,

majoreaz riscul economic.

B. Configurarea grafic a punctului de echilibru

Prin metoda grafic, toate elementele necesare determinrii punctului de echilibru se

reprezint ntr-un sistem de axe de coordonate, n care pe abscis este redat volumul produciei i pe ordonat costurile totale i cifra de afaceri (veniturile totale) aferent diferitelor niveluri ale

produciei vndute, innd seama de ipoteza variaiei liniare sau nonliniare a costurilor variabile

i a volumului produciei.

6

O Qe

CF

CV

CT

VT

Q

CT,

VT

Pierdere

Prof

it

Fig.nr. 1. Modelul liniar de analiz a punctului critic

Pier

dere

Pier

dere

O Qe1 Qe2 Q

CF

CT,

VT

CT

VT

Pro

fit

ma

x

4.2.2. Efectul de levier operaional

Pragul de rentabilitate reprezint punctul de plecare n analiza sensibilitii rezultatului

activitii de exploatare a ntreprinderii la variaia nivelului de activitate (volumul produciei,

cifra de afaceri).

Analiza corelaiei cost-volum-profit evideniaz c, n vecintatea punctului de echilibrul,

rezultatul derivat din activitatea de exploatare variaz mai mult dect proporional n raport cu

volumul de activitate, deci prezint un mare grad de sensibilitate la modificarea nivelului de

activitate.

Cuantificarea variabilitii rezultatului se realizeaz cu ajutorul levierului de exploatare

(operaional), care exprim variaia relativ a rezultatului activitii de exploatare ( exprR ) n

raport cu variaia relativ a volumului produciei ( rQ ) sau a cifrei de afaceri ( rCA ) respectiv:

100

100Reexp

Q

xp

eI

I

rQ

rRL

n care: - xpIRe - indicele rezultatului din exploatare;

- QI - indicele volumului produciei.

Relaia anterioar este cunoscut i sub denumirea coeficient al elasticitii rezultatului

n raport cu volumul de activitate. El reflect cu ct se modific rezultatul activitii de

exploatare la o modificare cu 1% a volumului produciei sau a cifrei de afaceri. Riscul de

Fig. nr. 2. Modelul neliniar de analiz a punctului critic

7

exploatare se manifest atunci cnd unei cretei cu 1% a volumului produciei sau a cifrei de

afaceri i corespunde o cretere cu mai puin de 1% sau chiar o scdere a rezultatului activitii de

exploatare.

4.3. Riscul financiar. Analiza structurii financiare asupra

variabilitii indicatorilor de rezultat

Apariia riscului financiar este legat de imposibilitatea stabilirii unei structuri optime a

capitalurilor ntreprinderii, astfel nct capitalul mprumutat, prin mrimea sa i prin cheltuielile

financiare determinate de procurarea lui, s nu contribuie la diminuarea ratei rentabilitii financiare.

Cheltuielile financiare absorb o parte din rezultatul exploatrii i contribuie la

diminuarea rezultatului net, sporind riscul financiar.

4.3.1. Modelul efectului de levier financiar

Influena structurii financiare asupra indicatorilor de rezultat se studiaz cu ajutorul unui model

simplu, cunoscut sub numele de modelul efectului de levier financiar, care faciliteaz analiza

corelaiei dintre gradul de ndatorare al unei ntreprinderi i capacitatea sa de a remunera

capitalul propriu prin intermediul ratei rentabilitii financiare.

t

eA

RR

exp; DCPA prtt

)(exp DCRARR prete

Acest rezultat permite ntreprinderii s remunereze creditorii pentru capitalul mprumutat,

s plteasc impozitele i taxele i s asigure participarea la profit a furnizorilor de capital.

Dac se face abstracie de impozitul pe profit, ntr-o prim faz a analizei, sumele care reprezint

remunerarea creditorilor ( fCh ) i rezultatul net ( netR ), de mrimea cruia depinde remunerarea

acionarilor ( fR ), se determin dup urmatoarele relaii:

DRCh df

DRRCRDRDCRChRR depredprefn )()(exp

n care: - fCh - cheltuielile financiare ocazionate de contractarea mprumuturilor;

- dR - rata medie a dobnzii pentru capitalul mprumutat (Return On Debit: DCh f / );

- netR - rezultatul net, rmas dup plata costului ndatorrii.

mprirea relaiei anterioare la capitalul propriu ( prC ) permite stabilirea ratei

rentabilitii capitalului propriu )( fR dup modelul:

pr

dee

pr

netf

C

DRRR

C

RR )(

n urma analizei modelului levierului financiar, se constat c rata rentabilitii

financiare este influenat de rata rentabilitii economice, de diferena dintre rata rentabilitii

economice i costul ndatorrii ( de RR ) i de gradul de ndatorare al ntreprinderii. Gradul de

ndatorare este cunoscut sub numele de raport al levierului financiar ( prCD / ), el caracterizeaz

structura financiar a ntreprinderii i este un valid indicator de risc. Diferena ( de RR )

8

comport unele discuii care conduc la examinarea a trei cazuri posibile, derivate din valorile

diferite pe care le pot lua rata rentabilitii economice i rata dobnzii i care pot genera un efect

de levier financiar ( ELF ) nul, pozitiv sau negativ ce se va repercuta, n acelai sens, asupra ratei

rentabilitii capitalului propriu, respectiv:

pr

deefC

DRRELFRRELF )(;

Cnd efectul de levier financiar este egal cu zero ( 0de RRELF ) se verific

circumstana n care rata rentabilitii economice coincide cu rata medie a dobnzii: de RR .

Oricare ar fi nivelul gradului de ndatorare al ntreprinderii, acesta nu transmite nici un

efect asupra ratei rentabilitii capitalului propriu, respectiv rata rentabilitii financiare nu se

modific sub efectul ndatorrii. n aceast situaie, structura financiar a ntreprinderii este

neutr. Fcnd abstracie de efectul impozitelor, care nu altereaz analiza n cauz, ecuaia

modelului efectului de levier devine: ef RR .

Aceast situaie pare anormal, deoarece ea arat faptul c dou tipuri de capitaluri

(propriu i mprumutat), procurate n condiii de risc diferite, vor avea aceeai baz de

remunerare, fr s se acorde o prim pentru capitalul propriu a crui folosire implic un grad

mai mare de risc. Condiia de egalitate ntre def RRR individualizeaz punctul critic n

remunerarea capitalului propriu (Fig. nr. 5.). O astfel de remunerare, dei pozitiv, nu satisface

cerinele pieei financiare deoarece capitaluri a cror procurare implic grade diferite de risc vor

fi recompensate la fel.

n urma analizei modelului levierului financiar, se constat c rata rentabilitii financiare este

influenat de rata rentabilitii economice, de diferena dintre rata rentabilitii economice i

costul ndatorrii ( de RR ) i de gradul de ndatorare al ntreprinderii. Gradul de ndatorare

este cunoscut sub numele de raport al levierului financiar ( prCD / ), el caracterizeaz structura

financiar a ntreprinderii i este un valid indicator de risc.

Fig. nr. 3. Efectul de levier financiar nul

Anularea efectului de levier financiar exercitat asupra ratei rentabilitii financiare, n

punctul de echilibru, poate avea drept cauze o rat medie a dobnzii cu tendin mereu

O D/Cpr

Rf Re Rd

Rf = Re= Rd

9

cresctoare (riscul de dobnd), dar i o rentabilitate economic departe de un nivel considerat

optim.

Din punct de vedere al riscului financiar, punctul critic de remunerare a capitalului

propriu reprezint o poziie de fragilitate a ntreprinderii fa de creditori. Oricnd o variaie

nesemnificativ a nivelului de activitate a ntreprinderii, care reduce rezultatul din exploatare

pn la a-l face insuficient pentru acoperirea cheltuielilor financiare, sau o cretere a ratei

dobnzii la mprumuturi, poate determina variaii negative foarte ample ale rezultatului net.

O D/Cpr

Rf

Re

Rd

Re

Rd

Rf

A -punct hipercritic

Fig. 4. Efectul de levier financiar negativ

Conform reprezentrii grafice, rata rentabilitii financiare, dei pozitiv, este inferioar ratei

rentabilitii economice i ratei medii a dobnzii, ceea ce nseamn c partea de capital

mprumutat este remunerat mai bine dect capitalul propriu.

Paralel cu creterea gradului de ndatorare, din cauza ratei medii a dobnzii nalte, rata

rentabilitii financiare descrete, ca efect al absorbirii rezultatului din exploatare de un nivel tot

mai mare al chetuielilor financiare i care, implicit, diminueaz rezutatul net. n punctul A

rezultatul din exploatare este n totalitate erodat de cheltuielile financiare, iar rata rentabilitii

financiare devine nul.

Fig. nr. 5. Efectul de levier financiar pozitiv

O D/Cpr

Rf

Re

Rd

Re

Rd

Rf

10

4.3.2. Levierul financiar i levierul total

Reacia rezultatului net la variaia rezultatului din exploatare, reacie strns legat de

mrimea cheltuielilor financiare, poate fi apreciat n dinamic cu ajutorul coeficientului

levierului fianciar ( fL ). Coeficientul reflect cu ct la sut se modific rezultatul net la

modificarea cu un procent a rezultatului din exploatare, dup relaia:

100

100

expexp R

netR

r

netrf

I

I

R

RL

n care: - nr R - variaia relativ a rezultatului net;

- expRr - variaia relativ a rezultatului din exploatare;

- nR

I - indicele rezultatului net;

- expR

I - indicele rezultatului din exploatare.

Riscul financiar este prezent cnd la o diminuare cu 1% a rezultatului din exploatare corespunde

o diminuare cu mai mult de 1% a rezultatului net.

LUCRARE DE VERIFICARE

Rspundei pe scurt la urmtoarele ntrebri:

1. n ce const modelul de analiz cost-volum-profit? Care sunt factorii care intervin n

acest model de analiz?

2. Ce poate provoca riscul financiar i cum se manifest acesta? 3. Enumera i indicatorii utiliza i pentru a realiza analiza previzional a riscului de

exploatare, prezenta i semnifica ia lor. 4. Cum se determin i ce eviden iaz coeficientul levierului financiar i coeficientul

levierului de exploatare?

5. Demonstra i modelul efectului de levier financiar. 6. Marja de siguran i marja asupra costurilor variabile sunt doi termeni sinonimi?

Motiva i raspunsul.