raport finmentor ianuarie 2012
Post on 22-May-2015
393 Views
Preview:
DESCRIPTION
TRANSCRIPT
20 Ianuarie 2011
FinMentor's Global Market Perspective
Andrei T. Munteanu
FGMP 20 Ianuarie 2011 2
Alunecand pe
panta sperantei
Intrucat 2011 s-a
dovedit a fi cel mai
zbuciumat an pentru
pietele de capital din
perioada ce a urmat
criza financiara din
2008, indici bursieri din
Statele Unite au inchis
anul la aproape acelasi
nivel de unde l-au
inceput. Acesta evolutie
relativ pozitiva avea sa
aiba loc intr-o perioada
in care criza datoriilor
suverane din Europa
luase o noua amploare,
iar economia mondiala
suferise o incetinire
semnificativa. Propriu-
zis, in ultimele 12 luni,
pentru prima oara in mai
bine de un deceniu,
indicele S&P-500 a
inregistrat o performanta
superioara comparativ
cu cea a altor indicii
bursieiri din pietele
emergente, si in special
in comparatie cu cei din
asa-numitele tari BRIC
(Tabel 1). In plus, spre
deosebire de anul 2008
cand acelasi indice a
inregistrat o performanta
net superioara dar in
baza unei scaderi de
circa 30% (adica s-a
depreciat mai putin
decat indicii bursieri din
pietele emergente), in
anul anterior el s-a
manifestat prin a
inregistra un randament
plat spre pozitiv. In
functie de conditiile
actuale din pietele de
capital si economia
mondiala, doua intrebari
critice devin aparente:
(1) Exista posibilitatea
ca performanta
superioara pe care piata
de capital din SUA a
demonstrat-o in ultima
perioada sa reprezinte
inceputul unui nou trend
secular? si (2)
Reprezinta revenirea
pietei din ultimele 3 luni
o continuare a pietei
taur care a inceput in
martie 2009, sau doar o
crestere temporara si
inselatoare care deseori
caracterizeaza inceputul
FGMP 20 Ianuarie 2011 3
unei piete urs? Desi
aceaste intrebari sunt
distincte, raspunsul la
prima va depinde in
exclusiv de evolutia
pietei de capital in
perioada ulterioara. Cu
alte cuvinte, incercand
sa descifram un raspuns
probabilistic la a doua
intrebare, vom reusi sa
furnizam un raspuns
definitiv si la prima
intrebare. In cazul in
care indicii bursieri
americani se vor inbarca
pe o traiectorie
descendenta in anul
2012, atunci vom sti cu
siguranta ca subiectul
"decuplarii economice",
care in cele din urma a
repatruns mass-media
intr-o maniera
asemanatoare cu cea din
2008, reprezinta nimic
mai mult decat o
speculatie. In schimb, in
cazul in care indicele
S&P-500 va intrece
maximele atinse din
luna Mai a anului
precedent, atunci vom
avea destule dovezi sa
concluzionam ca
economia Statelor Unite
este suficient de
durabila, pentru a
combate orice furtuna
economica venita din
exterior.
Acestea fiind spuse, in
momentul de fata noi
suntem de parerea ca in
timp ce economia
Statelor Unite nu a fost
inca direct afectata de
'cutremurul' financiar
care a lovit Europa,
aceasta ramane expusa
la un 'tsunami' care se
estimeaza a lovi
tarmurile cele mai mari
economii din lume
candva in primul
trimestru al acestui an.
Pe de o parte, ipoteza
precedenta este sustinuta
de un set de stastici
economice publicate de
Institutul de Cercetare a
Ciclurilor Economice
(ICCE), care pentru o
perioada de mai bine de
2 luni, prevede o
incetinire considerabila
in ceea ce priveste
activitatea economica
din SUA. Mai precis,
comparand semnalul
actual cu cel care a
precedat Marea
Recesiune din 2008, un
detaliu importat devine
evident: incetinirea care
are loc in momentul de
fata, conform co-
fondatorului ICCE
Lakshman Achuthan,
este mai "pronuntata,
omniprezenta si
persistenta." In al
doilea rand, avand in
vedere faptul ca in
ultimele doua trimestre
SUA a asistat la o
crestere anemica de PIB
de circa 2%, care istoric
s-a dovedit intotdeauna
a fi un precursor de
recesiune, probabilitatea
ca economia americana
sa intre intr-un impas in
urmatoarele luni ramane
destul de ridicata. In
consecinta, acest lucru
automat implica ca
prezicerea investitorilor
ca economia americana
va inregistra o aterizare
lina, este incorecta. Intr-
un moment in care
majoritatea tarilor din
Europa flirteaza cu o
noua recesiune, iar cele
din Asia, si mai precis
China, se confrunta cu o
incetinire semnificativa,
profitul firmelor
multinationale, care la
randul sau este derivat in
mare parte din activitati
in afara Statelor Unite,
este susceptibil sa scada,
sau in cel mai fericit caz,
sa stagneze in
urmatoarele trimestre.
Avand in vedere nivelul
supraevaluat a pietei de
capital din SUA, care
dupa cum am aratat in
editia din luna
septembrie a raportului
FGMP s-a dovedit
istoric a coincide cu
randamente
dezavantajoase pe
termen lung, orice semn
de incetinire economica
este de natura sa
diminueze apetitul
investitorilor pentru risc,
ducand la o depreciere a
indicilor bursieri. Mai
mult de atat, in timp ce
mini-crash-ul din luna
august a expus
FGMP 20 Ianuarie 2011 4
ingrijorarea
investitorilor cu privire
la un asa-zis "double-
dip," revenirea pe care
pietele de capital au
demonstrat-o in ultimele
3 luni nu face decat sa
mascheza temporar
aceasta slabiciune. O
analiza aprofundata a
fluxului de fonduri
investitionale intre
diferitele sectoare ale
pietei de capital, va
dezvalui faptul ca anul
2011 poate fi
caracterizat ca un an in
care investitorii au ales
sa-si diminueze riscul.
Propriu zis, aceasta
tendinta s-a desfasurat
printr-o realocare de
capital din sectoarele
pro-ciclice (sau asa-zise
direct corelate cu ciclul
economic) si in cele
contra-ciclice si/sau
aciclice (asa-numite
defensive). Asa dupa
cum vom ilustra in scurt
timp, ultimele 2
recesiuni economice
(cea din perioda 2000-
2002 si din 2007-2009)
au fost de asemenea
precedate de o
redistribuire similara de
active investitionale.
Inainte de a evalua
modul in care aceasta
realocare de capital s-a
desfasurat in ultimele 12
luni, vom incerca mai
intai sa oferim o
descriere mai precisa a
acestui proces care este
denumit in mod obisnuit
"rotatie sectoriala."
Fluxul de capital
Propriu zis, notiunea de
rotatia sectoriala
reprezinta o strategie
investitionala care
incearca sa identifice
care industrie(i) va
manifesta o
performanta superioara
in comparatie cu alte
sectoare economice,
de-a lungul unui intreg
ciclu economic. Telul
unei astfel de strategii
fiind de altfel
optimizarea alocarii de
capital in scopul de a
atinge un randament mai
ridicat, luand in
considerare riscul pe
care un investitor si-l
asuma. Aceasta teoriei a
FGMP 20 Ianuarie 2011 5
luat amploare in urma
cercetarilor pe care un
grup de economisti le-au
efectuat in cadrul
Biroului National de
Cercetare Economica
(BNCE) din SUA, cu
privire la ciclurile de
afaceri, de mai bine de
un secol in urma. Intr-o
abordare similara cu
modul in care ciclurile
economice sunt
impartite in 4 etape
distincte (anume, pre-
revenire, revenire, pre-
recesiune si recesiune
economica), un ciclu
complet al pietei de
capital poate fi impartit
in 4 faze
corespunzatoare:
minimele unei pietei urs,
piata taur, maximele
pietei taur si piata urs).
Intrucat din punct de
vedere istoric, atat
durata cat si
amplitudinea ciclurilor
economice si ale pietei
de capital au ramas
extrem de bine corelate,
evolutia economiei
intotdeauna a urmarit pe
cea a pietei de capital,
cu o intarziere
aproximativa de intre 3
si 6 luni. Mai mult
decat atat, dupa cum
este ilustrat in Figura 1,
in general, un indice
bursier ca S&P-500,
Dow Jones sau Nasdaq
trece printr-un ciclu
conventional de "boom-
bust", diferite sectoare
economice (adica
industrii) vor manifesta
o performanta
superioara in comparatie
cu restul in diferite faze
ale unui astfel de ciclu.
Spre exemplu, sectorul
energetic si cel al
materiilor prime vor
performa extrem de bine
spre sfarsitul unei piete
taur, intrucat la
maximele acesteia
fondurile investitionale
vor incepe sa recircule
din aceste industrii si
catre sectoare mai
defensive precum ar fi
cel de sanatate si bunuri
de larg consum. De
asemenea, la sfarsitul
unei recesiuni,
investitorii vor anticipa
o revenire economica,
timp in care faza
incipienta a noii piete
taur va fi ghidata de
catre o performanta
superioara din partea
sectorelor de tehnologie
si industrie grea.
Propriu zis, acest flux
continuu de capital intre
diferite sectoare
economice pana la urma
respecta cea mai
esentiala lege a oricarei
economii de piata:
"capitalul va urmari cel
mai mare randament
disponibil cu cel mai
scazut nivel de risc."
Pentru a intelege modul
in care o piata de capital
se supune la aceasta lege
fundamentala a
capitalismului, este
imperativ ca sa evaluam
motivele economice care
stau la baza procesului
de rotatie sectoriala.
Utilizand Figura 1 drept
ghid, putem initia o
astfel de evaluare prin a
analiza dinamica
economica care are loc
in faza de recesiune sau
cand o piata urs se
termina. Dupa cum
putem observa, in timpul
unei recesiuni, preturile
la bunuri si servicii intr-
o economie vor tinde sa
scada in mare parte din
2 motive principale: ca
urmare a scaderii a
cererii, si datorita
dezvoltarii excesive a
capacitatii de productie
in decursul dezvoltarii
economice precedente.
In timp ce pretul in
agregat va scade, mai
multi agenti economici
vor deveni activi, fapt
care la randul sau va
ajuta la reducerea ofertei
sau a stocului de
produse si servicii
existente in industriile
ciclice. Prin urmare,
este in aceasta faza a
ciclului economic cand
companiile de
tehnologie si cele
industriale beneficiaza
de randamente
superioare, intrucat
cresterea cererii pentru
produsele si/sau
FGMP 20 Ianuarie 2011 6
serviciile acestora nu
mai poate fi deservita cu
inventarele curente, fapt
care necesita o crestere a
productiei, a preturilor
sau ambele. Pe masura
ce economia se
recupereaza si cererea
depaseste capacitate de
productie in agregat,
inflatia devine centrul
atentiei. In acest stadiu,
capitalul investitional va
fi redirectionat din
sectoarele ciclice si catre
industriile mai rezistente
unui mediu inflationist,
precum sunt: materiale
de baza si energia.
Intrucat inflatia este un
proces dinamic si
intotdeauna va avea
tendinta sa accelereaze,
ratele la dobanzi vor
incepe sa creasca in
paralel, fapt care la
randul sau va avea
efectul de a sugruma
revenirea economica.
Aceasta dinamica
delimiteaza atat
penultima etapa a unui
ciclu economic cat si
maximele unei pietei
taur. In timp ce
majoritatea industriilor
sunt susceptibile la
fluctuatiile economice,
cererea consumatorilor
pentru produse de larg
consum si servicii de
sanatate este mai putin
volatila si/sau corelata
cu ciclul economic, fapt
care duce la miscarea
fondurilor de investitii
catre aceste domenii
economice. Prin
urmare, aceste sectoare
vor demonstra
randamente superioare
celorlate sectoare
economice. In cele din
urma, in etapa de piata
urs sau pre-recesiune,
actiunile firmelor de
utilitati confera cea mai
mare securitate si
stabilitatea pentru
capitalul investitional
deoarece abilitatea
acestor firme de a
extrage profituri
economice s-a dovedit
de-a lungul istoriei a fi
aciclica. Mai mult decat
atat, dupa cum o
economie intra in
recesiune si costul de
capital scade (de
exemplu rata dobanziilor
devine mai mica),
Metoda uzuala de evaluare a performantei relative a unei actiuni
FGMP 20 Ianuarie 2011 7
dorinta bancilor de a
acorda credit va creste in
paralel cu potentialul
acestora de a extrage un
profit economic dintr-o
anumita investitie
(cuantificat prin
diferenta de dobanda
intre obligatiuni pe
termen scurt si cele pe
termen lung). In
consecinta, la sfarsitul
unui ciclu economic,
este sectorul financiar
care ghideaza revenire
economica ulterioara.
Semnale stranii ale
unui nou maxim
Avand in vedere logica
economica care sta la
baza teoriei de rotatie
sectoriala, in urmatorul
pas ne vom indrepta
atentia catre a incerca sa
identificam mai precis
etapa ciclului in care
piata de capital din SUA
se afla in momentul de
fata. Aceasta sarcina
necesita descopunerea
indicelui S&P-500 in
subsectoarele economice
constituente, dupa care
performanta fiecarui in
parte ar trebui analizata
in raport cu restul.
Pentru a efectua o astfel
de analiza, ne-am folosit
de datele istorice (mai
precis randamentele
zilnice) a urmatoarelor
ETF-uri care reprezinta
cele 9 subsectoare
economice ale indicelui
S&P-500: XLY, XLP,
XLE, XLF, XLV, XLB,
XLK & XLU. In mod
normal, cea mai
raspandita metoda de a
cuantifiva performanta
relativa a unui activ este
de a compara
randamentele acestuia
cu cele ale unui indice
bursier, de-a lungul unei
perioade de timp
predeterminta (dupa
cum este evidentiat in
Figura 2). In cazul
studiului efectuat de noi,
am implementat o
metoda breveta, care
incearca sa clasifice
randamentele (ajustate la
risc) a fiecarui ETF in
comparatie cu restul.
Rezultatele acestei
analize sunt prezentate
in Figura 3, in care
performanta din ultimii
12 ani a fiecarui sector
economic este
reprezentata alaturi de
evolutia indicelui S&P-
500. Conform acestor
statistici, putem observa
inceputul unui intreg
ciclu economic undeva
in ultimul trimestru al
anului 2000 si care se
sfarseste cu maximele
istorice inregistrate in
anul 2007. Privind la un
interval de timp de 1 an
de zile, incepand cu
sfarsitul anului 1999,
putem observa ca in
timp ce indicele S&P-
500 isi trasa maximele
pietei taur, atat sectorul
de energie cat si cel de
materiale de baza au
inregistrat randamente
mai crescute decit
indicile S&P-500. In
ciuda faptului ca in
aceeasi perioada sectorul
de tehnologie a avut cea
mai buna performanta in
comparatie cu celelalte
sectoare, acest lucru s-a
intamplat datorita bulei
speculative in care
majoritatea firmelor din
acest domeniu se aflau
la momentul respectiv.
Pe masura ce piata a
intrat pe un trend
descendent in a doua
jumatate a anului 2001,
firmele din domeniile de
sanatate si cele din
produse de larg consum
au fost cele care au
inceput sa atraga capital
investitional pana spre
sfarsitul anului 2002
(exemplificat de zonele
inverzite din graficele
din Figura 3). In
moment ce investitorii
au devenit constienti de
faptul ca politica
monetara a bancii
centrale americane va
duce la inflatie si o
potentiala revenire
economica, fondurile de
investitii au inceput sa-si
redirectioneze capitalul
catre sectorul financiar
(anume spre emitenti
bancari sau institutii
financiare). Cand
economia a inceput sa-si
revina spre inceputul
FGMP 20 Ianuarie 2011 8
anului 2003, cresterea
indicelui S&P-500 a fost
in mare parte
determinata de
performanta superioara a
sectoarelor ciclice dupa
cum ar fi cele de
tehnologie si industrie
grea. In cele din urma,
ultima etapa a ciclului
economic care a inceput
in 2000, s-a finalizat in
2007 sub forma unei noi
bule financiare in
sectorul energetic, care
la randul sau a fost
sustinut in mare parte de
o crestere exponentiala a
pretului la titei.
Acest flux de capital
intre diferitele sectoare
ale economiei americane
a continuat si in timpul
FGMP 20 Ianuarie 2011 9
crizei financiare din
2008, sfarsitul acestui
de-al doilea ciclu avand
loc conform estimarilor
noastre candva la
mijolocul anului 2011.
Analizand in detaliu
perioda dintre august
2010 si mai 2011, putem
observa in mod evident
ceea ce normal
caracterizeaza sfarsitul
unei piete taur. In timp
ce sectorul materialelor
de baza a manifestat cea
mai buna performanta
relativa pana spre
sfarsitul anului 2010,
sectorul de energie a
preluat conducerea
pietei in prima jumatate
a anului 2011. Acest
lucru a fost urmat de un
flux de fonduri din
sectorul energetic si
catre cel de bunuri de
larg consum, sanatate si
utilitati. Aceast trend a
inceput in trimestrul al
doilea al anului trecut si
a continuat pana in
momentul de fata
(Tabel 2). Deoarece in
mare parte aceste trend-
uri au o durata de cel
putin 6 luni, este de
asteptat ca aceasta
evolutie sa continue si in
primul trimestru al
anului nou, dupa care ar
trebui in mod logic sa
fie urmate de o
performanta superioara a
sectorului de bunuri de
larg consum. Cu toate
acestea, este in aceasta
perioda cand un indice
bursier precum S&P-
500, a carui compozitie
este concentrat catre
sectoarele de energie,
materiale de baza,
financiare si industriale,
ar trebui sa-si revina pe
un trend descendent.
In timp ce fluxul recent
al fondurilor de investitii
pare a indica ca piata de
capital a atins un maxim
Tabel 2: Performanta relativa a sectoarelor indicelui S&P 500
FGMP 20 Ianuarie 2011 10
intermediar, evolutia
indicilor bursieri, din
punct de vedere tehnic
incepand cu sfarsitul
lunii august, de
asemenea indica ca
revenirea actuala nu este
durabila. Spre exemplu,
in cazul in care cresterea
care a inceput in luna
octombrie ar reprezenta
cu adevarat o noua piata
taur, atunci ar trebui sa
observam ca exista
numeroase asa numite
zile de "follow-
through." Propriu zis,
acest lucru este
caracterizat de doua sau
trei zile de cresteri
consecutive ale unui
indice bursier, timp in
care volumul de
tranzactionare este in
crestere in comparatie
cu ziua precedenta.
Luand ca exemplu lunile
noiembrie si decembrie,
putem observa ca nu
exista nici o zi de
"follow-through," dar in
schimb putem observa
nenumeroase zile de
distributie: zile cand
indicii bursieri se inchid
sub pretul de deschidere,
iar volumul este mai
mare ca in ziua
precedenta. Aceasta
tendinta este evidentiata
in Figura 4 de catre
indicatorul A/D, care
incerca sa cuantifice
gradul de acumulare sau
distributie care are loc in
piata.
In concluzie, in plus de
faptul ca indici bursieri
americani presteaza o
evaluarea foarte ridicata
in momentul de fata, iar
situatia tehnica a pietei
lasa de cerut, rotatia
sectoriala care a avut loc
in ultimele 6 luni pare a
semnala inceputul unei
piete urs in urmatoarele
saptamani sau luni de
zile. In timp ce indicii
bursieri ar putea incepe
anul cu o crestere
accentuata, noi suntem
de parerea ca aceasta
evolutie va fi doar
trecatoare, intrucat orice
rezultate economice mai
slabe, ar trebui sa
calmeze imediat zelul
optimist al investitorilor.
FGMP 20 Ianuarie 2011 11
DISCLAIMER
Informatiile, metodele, materialele si analizele prezentate in acest raport sunt oferite doar cu scopul de a
informa si nu ar trebui folosite sau considerate ca o oferta sau solicitare de a cumpara sau ca o oferta
sau solicitare de a vinde sau subscrie la valorile mobiliare, produsele de investitie sau alte instrumente
financiare, si nici nu ar trebui sa constitue un sfat sau o recomandare cu privire la astfel de active,
produse investitionale sau alte produse financiare. Acest raport de cercetare este pregatit in scopul de a
fi circulat in publicul larg si nu ia in considerare obiectivele personale, situatia financiara si/sau nevoile
specifice a unei persoane care se subscrie sau primeste acest raport. Orice persoana ar trebui sa
evalueza independent orice investitie in parte si sa se consulte cu un consultant financiar inainte de a
face orice fel de investitie sau de a intra intr-o tranzactie care este in legatura cu activele, produsele
financiare si sau instrumentele financiare mentionate in acest raport.
top related