capitolul 5_politica de finantare si cosul capitalului_apr 2016.pdf

8/16/2019 Capitolul 5_Politica de finantare si cosul capitalului_apr 2016.pdf

1/25

CAPITOLUL 5

4/19/2016 1


2/25

La nivel microeconomic, politica de finanțare esteinfluențată de realităţile din economia la nivelnațional, regional și internațional.

Bazându-se pe principalele sale funcţii (iniţiativă,

activitate, dreptul de decizie, dreptul de a alege)firmele evoluează în cadrul unui mediu complexce se caracterizează prin (Dragotă et all, 2003):◦ mediul economic;◦

mediul financiar;◦ mediu social-politic;◦ mediul global (abordare personală).

4/19/2016 2


3/25

Analiza influenţei mediului economico-financiar esteesenţială în luarea deciziei de finanţare a proiectelor de investiţii, iar principalele elemente de care trebuiesă se ţină seama sunt:◦ inflaţia;◦ evoluţia cursului de schimb;◦ evoluţia ratei dobânzii.

TEMĂ: Realizaţi o analiză cu privire la evoluţiaratei inflaţiei din România în perioada 1990-2015,comparativ cu rata medie a inflaţiei la nivelul UE șiprecizati cum a fost afectat procesul investițional

la nivel național de evoluția acestui indicator .

Rata inflaţiei are o influenţă hotărâtoare asuprarentabilităţii reale a firmelor.

4/19/2016 3


4/25

Astfel, o metodă importantă de estimare a costuluicapitalului propriu, utilizată de către firme pentrufinanţarea proiectelor de investiţii, este ratarentabilităţii financiare.

Această metodă are unele dezavantaje, în specialpentru firmele româneşti:◦

rata rentabilităţii financiare oferită de firmă nu este ceasolicitată de către investitori, deoarece aceşti nu solicită o ratăde rentabilitate negativă;

◦ estimarea costului capitalului propriu trebuie realizată prin maimulte metode pentru a permite o concluzie cât mai pertinentă;

◦

în situaţia în care investitorii estimează rate ale rentabilităţiinegative, atât în valoare absolută, cât şi în valoare relativă, odecizie corectă impune orientarea spre alte oportunităţi deinvestiţii.

4/19/2016 4


5/25

Rata rentabilităţii financiare cerute de investitori,

care reprezintă costul capitalului mobilizat, aredrept indicator de referinţă, din perspectiva firmei, ratadobânzii de pe piaţa pe care aceasta acţionează.

Principalele argumente ale utilizării acestui indicator drept indicator de

referinţă sunt:

◦ pentru firmele care apelează la împrumuturi, rata dobânziipermite determinarea costului datoriei, care ulterior vainfluenţa costul mediu ponderat al capitalului;

◦ acţionarii compara rata rentabilităţii firmei cu rata dobânzii la

depozite, urmărind ca cea de-a doua sa fie mai mică decâtrata rentabilităţii.DE REŢINUT: Rata inflaţiei influenţează nefavorabil nivelul

ratelor dobânzilor oferite de către bănci.

4/19/2016 5


6/25

Un alt indicator macroeconomic important şi relevant în analiza de finanţare a proiectelor de investiţii este

cursul de schimb am monedei naţionale. TEMĂ: Prezentaţi într-un tabel evoluţia cursului de

schimb leu-euro şi leu-dolar pentru perioada 1990-2015 şi precizaţi două aspecte pe care investitorii

trebuie să le aibă în vedere atunci când doresc săinvestească într-o activi tate productivă.

În general, deprecierea continuă a cursului de schimba influenţat activitatea tuturor firmelor din ţara noastră,

fiind afectate în special firmele cu activitate de import-export, iar aceste efecte se reflectă asupra costuluimediu ponderat al capitalului firmei.

4/19/2016 6


7/25

Pe baza teoriei comportamentale a lui Herbert

SIMON (1955), rata rentabilităţii cerute deinvestitori se determină pe baza profitului net dinexerciţiul financiar anterior.

Daca la sfârşitul exerciţiului curent profitul net va fi

mai mare faţă de anul precedent, în condiţiile încare capitalul propriu rămâne constant, atunci vomavea de-a face cu o creştere a valorii rateirentabilităţii financiare şi deci a costului capitalului

propriu al firmei. Dinamica raportului aşteptări – realizări depindede performanţele obţinute sau estimate de firmă.

4/19/2016 7


8/25

Aşteptările investitorilor se modifică, de regulă, având labază următoarele aspecte (Dragotă et all, 2003):◦

nivelul câştigului obţinut în negocierile anterioare, în bazaschimbărilor ce apar la nivelul firmei;◦ informaţiile de care dispun, ştiut fiind faptul că asimetria

informaţională poate întârzia sau chiar anula ajustările impuse derealităţile concrete ale firmei;

◦ avantajele în negociere obţinute de alte grupuri de interese dincadrul firmei sau din firme similare;

◦ previziunile privind evoluţia viitoare a activităţii firmei ca urmare aparticipări ca actor pe o piaţă dinamică.

În contextul teoriei comportamentale, există un interval detimp între momentul în care situaţia concretă ar impuneajustări în cerinţele investitorilor şi momentul în care

acestea sunt efectiv solicitate. În situaţia în care profitul creşte, apar „pretenţii” mai mariale investitorilor, deci la o creştere a capitalului propriu,

însă aceasta nu se va realiza în momentul imediat următor .

4/19/2016 8


9/25

În concluzie, decizia de finanţare a investiţiilor şicostul capitalului este influenţată semnificativ de oserie de indicatori macroeconomici, iar importanţaanalizelor este vitală dacă ţinem cont de faptul căavantajele sub formă de câştig obţinute de cătreinvestitori trebuie să fie cât mai mari, în condiţiileunui mediu economic dinamic.

4/19/2016 9


10/25

Obiectivul oricărei firme este acela de obţine orentabilitate suficientă pentru capitalul investit.Acest deziderat va asigura atât distribuirea dedividende către acţionari, cât şi acumularea deprofit net care să asigure creşterea patrimoniuluimai repede decât la principalii concurenţi.

Din această perspectivă, obiectivele majore pe

termen mediu pe care managementul financiar trebuie să le aibă în permanenţă în vedere încontextul deciziei de finanţare sunt:


11/25

căutarea şi identificarea unui nivel optim al îndatorării, înconcordanţă cu particularităţile activităţii derulate;

fundamentarea unei strategii coerente cu privire la politica de

distribuire a dividendelor; atragerea surselor de finanţare în concordanţă cu obiectivele firmei

şi cu mediul economic în care acţionează; strategia financiară trebuie să urmărească în permanenţă evoluţia

indicatorilor profit net/valoare acţiune, dividend brut/ valoarea

acţiune, dividend net/valoare acţiune, deoarece investitorii îşifundamentează deciziile de finanţare în concordanţă cu avantajele(câştigurile) efective;

o politică de îndatorare cât mai eficientă, astfel încât avantajele din îndatorate să fie cât mai mari, atât pentru acţionari, cât şi pentrucreditori, urmărindu-se în permanenţă un risc de faliment cât mai

redus; o politică de capitalizare cât mai bine argumentată, astfel încât firma

să fie apreciată pe piaţă ca fiind o firmă performantă, iar acţionarii şistakeholderii să fie mulţumiţi.


12/25

Principalele modalităţi de finanţare a investiţiilor :◦ finanţarea internă (autofinanţarea) care se realizează

prin intermediul profitului net reinvestit şi a amortizării;◦ finanţarea externă ce se poate realiza prin:

creşterea capitalului fie prin aportul de numerar, fie prinemisiunea şi vinderea de acţiuni;

îndatorare: credit bancar, credit obligatar, leasing.

Este cunoscut faptul că sursele interne definanţare asigură cele mai reduse riscuri, însă potgenera nemulţumiri din partea acţionarilor aceştiafiind nevoiţi să opteze între câştigul imediat şi cert

din dividende şi câştigul viitor şi incert rezultat dinreinvestirea profitului în dezvoltarea viitoare afirmei.


13/25

În situaţia în care managerii nu cunosc sau nu iau

în considerare preferinţa faţă de dividende saucreştere economică a acţionarilor, pot apăreaunele consecinţe nefavorabile, şi anume:◦ scăderea cursului acţiunilor pe piaţa bursieră, ceea ce va

conduce la scăderea cererii pentru respectivele acţiuni,acestea devenind mai puţin atractive pentru investitori;

◦ reducerea randamentului muncii în cazul în careacţionarii sunt şi salariaţii firmei;

◦ scăderea cifrei de afaceri ca urmare a scăderiirandamentului angajaţilor firmei.


14/25

Principalele diferenţe dintre finanţarea internă şifinanţarea externă sunt:◦ deductibilitatea cheltuielilor cu dobânzile, ceea ce

determină economii fiscale de îndatorare, dar numai în

condiţiile în care firma este profitabilă;◦ în caz de faliment, creditorii au prioritate la plată în faţa

acţionarilor, indiferent dac sunt deţinători de acţiunicomune sau preferenţiale.


15/25

Creșterea capitalurilor proprii generată de tendința de dezvoltare afirmei se poate realiza fie prin mărirea capitalului social (emisiuneade noi acţiuni, mobilizarea rezervelor consolidarea datoriilor firmei,absorbţia parţială sau totală a alte societăţi comerciale), fie prinautofinanţate.

Autofinanţarea se concretizarea prin acea parte din profitul netdestinată realizării de investiţii (profitul reinvestit), precum şi prinamortizare (amortismentul cumulat).

Costul capitalului propriu reprezintă de fapt rata rentabilităţiicerute de acţionarii firmei, şi anume remunerarea investiţiilor

lor în firma respectivă. Rata rentabilităţii cerute de acţionari este un cost de oportunitate

fundamentat pe rentabilitatea aşteptată de investitori pentru investiţiicu acelaşi grad de risc.


16/25

Principalele metode de determinare a costului capitalului propriusunt:◦ Modelul Gordon-Shapiro – este cea mai simplă modalitate de estimare a

costului capitalului propriu, fiind varianta simplificată a modelului valorii actualizate

a fluxurilor de lichidităţi viitoare pe care le generează acţiunile: dividende şi preţ devânzare.◦ Modelul multiperiodic de evaluare a acţiunilor ;◦ Modelul de determinare a costului capitalului pe baza PER (coeficientul de

capitalizare bursieră);

◦ Modelul CAMP – realizează o legătură directă între rentabilitatea şi riscul unui

activ. Utilizarea acestui model presupune estimarea costului capitalului propriuimpune determinarea indicatorului βfirmă,, estimarea ratei fără risc şi a primei derisc.

◦ Modelul cash-flow-urilor actualizate, pentru acţiuni preferenţiale;◦ Modelul lui Bates – porneşte de la modelul valorii actuale a unei acţiuni, calculate

pe baza dividendelor viitoare, dar îl dezvoltă folosind: rata de distribuire a profituluinet pentru plata dividendelor (d = dividende / profit net); coeficientul decapitalizare bursieră calculat la momentul efectuării analizei (PER0); coeficientulde capitalizare bursieră caracteristic sectorului industrial din care face parte firma(PERn), unde n este numărul de ani în care firma egalează performanţele mediiale acestuia.

◦ Rata rentabilităţii financiare.

4/19/2016 16


17/25

La nivelul firmelor, capitalurile provenite din îndatorarea pe termenmediu şi lung sunt destinate finanţării activelor imobilizate, în timpde îndatorarea pe termen scurt este destinată pentru finanţareanevoilor temporare.

Costul capitalului împrumutat este dobânda.

Deductibilitatea dobânzilor plătite din profitul impozabil determinăeconomii fiscale din îndatorare, ceea ce conduce la reducereacostului datoriei faţă de rata dobânzii plătite.

De asemenea, primele de emisiune şi costurile de emisiune a împrumutului, determină în final un cost al capitalului împrumutat

diferit faţă de rata dobânzii nominale. Pentru estimarea costului capitalurilor împrumutate, sunt utilizate

următoarele metode:

4/19/2016 17


18/25

Metode EXOGENE firmei:◦ prin negocierea cu potenţialii finanţatori;◦ pe baza ratelor dobânzii de pe piaţă practicate la creditele cu un risc

similar riscului asociat obligaţiunilor ;◦ pe baza ratelor dobânzii efectiv bonificate de către firmele din acelaşi

sector de activitate.

Metode ENDOGENE firmei:◦ Metoda randamentelor la scadență (Yield to maturity, YTM) în cazul

emisiunilor de obligaţiuni;◦ Modelul CAMP.

nd mentul l s denţă reprezintă rata dobânzii care ar fi câştigată de un investitor din obligaţiuni similare, care a cumpărat titlul la preţul curent şi pe care îl păstrează până la scadenţă .

4/19/2016 18


19/25

În ceea ce priveşte utilizarea „metodeirandamentelor la scadenţă” pot interveni

anumite dificultăţi determinate de:◦ alegerea ratei cuponului pe baza căruia se vaestima randamentul la scadenţă; OBS.: Deoareceacest cost va fi utilizat pentru actualizarea cash flow-

urilor aferente unui proiect de investiţii ce va fi lansat

în momentul analizei, atunci utilizarea unui cost istoric

nu este realistă.

◦ alegerea între rata cuponului înainte şi, respectiv,după impozitare; OBS.: Se are în vedere modul în

care este definit cahs flow-ul proiectului de investiţii pentru care se calculează costul capitalului.

◦ frecvenţa cu care trebuie actualizat costul datorieifirmei.

4/19/2016 19


20/25

Pentru ca o investiţie de capital să fie justificată, rentabilitateainv stiţi i trebuie să fie cel puţin egală cu rentabilitateaoportunităţilor alternative de a investi, având în vedere acelaşi

nivel de risc.

Alegerea unei structuri de fin nţ r a unui proiect de investiţiieste determinată de costul său, precum şi de structurafinanciară existentă la momentul iniţierii proiectului.

4/19/2016 20


21/25

Costul mediu ponderat al capitalului CMPC

se poate determina pe baza următoareirelaţii de calcul:

unde:◦ pci – ponderea capitalului investit, pe surse de

provenienţă;

◦ r – rentabilitatea cerută de fiecare sursă de

finanţare;◦ m – numărul surselor de finanţare.

4/19/2016 21

m

1nnn r pciCMPC


22/25

Principiul de bază care trebuie respectatpentru determinarea corectă a costului mediuponderat al capitalului este că acesta trebuiefundamentat în funcție de fluxurile de cash-

flow previzionate actualizate. În acest sens vom avea în vedere faptul că

indicatorii financiari constituie un aspecteimportant în luarea deciziei de investiții, iarcostul mediu ponderat al capitalului joacă unrol important la nivel microeconomic șianume:

4/19/2016 22


23/25

Acționarii și creditorii

așteaptă o remunerare a

capitalului investit cel puțin egală cu costul deoportunitate pe care l-ar fi obținut dacă fondurilerespective ar fi fost investite într-o activitate cu riscminim sau zero.

În această situație CMPC poate fi utilizat ca rată deactualizare pentru evaluarea cash-flow-ului firmei.

Se apreciază că utilizarea CMPC ca rată deactualizare corespunde metodei de evaluare bazată

pe actualizarea fluxurilor viitoare de lichidități,deoarece determinarea valorii firmei are în vederevolumul total al capitalului, atât propriu cât și

împrumutat.

4/19/2016 23


24/25

Din punctul de vedere al firmei, analiza implicăluarea în considerare a costului pe care aceastatrebuie să-l suporte pentru a dispune de surse definanțare, iar atunci când firma este și investitor

analiza presupune abordarea analizei prin prismarentabilității. Din perspectiva investitorului (acționar sau

creditor), CMPC reprezintă nivelul minim alrentabilității totale pe care o firmă trebuie să-l

înregistreze din utilizarea activelor pe care ledeține pentru a menține valoarea capitaluluiinvestit în activele sale.

4/19/2016 24


25/25

În cazul selecției proiectelor de investiții, CMPCeste considerat ca fiind pragul minim sub careinvestitorul nu va accepta sa se situeze, adicăreprezintă rentabilitatea cerută pentru orice

investiție a firmei care prezintă un risc identic cu alfirmei în ansamblu. Dacă proiectul de investiții este apreciat cu același

nivel de risc ca și firma în ansamblu, CMPC va fiutilizat pentru determinarea venitului net totalactualizat VNta , știut fiind faptul că acestindicator este considerat criteriu fundamental deselecție a proiectelor de investiții.

4/19/2016 25

capitolul 5_politica de finantare si cosul capitalului_apr 2016.pdf

Documents