54687982 bursele din europa de est

5/14/2018 54687982 Bursele Din Europa de Est - slidepdf.com

http://slidepdf.com/reader/full/54687982-bursele-din-europa-de-est 1/81

LUCRARE DE LICENŢĂ

C U P R I N S

I N T R O D U C E R E.......................................................................................................................2

1 CADRUL CONCEPTUAL AL BUSELOR DE VALORI.............................................................31.1 GENERALITATI...............................................................................................................................................3

1.1.1 Ce este bursa?......................................................................................................................................... .31.1.2 Clasificare şi funcţiile bursei...................................................................................................................3

1.2 BURSA DE VALORI MOBILIARE................................................................................................................51.2.1 Obiectul bursei de valori............................................................................................................. ........ ...6Clasificarea burselor de valori..........................................................................................................................61.2.2 Ordinele de bursă....................................................................................................................................81.2.3 Cotarea la bursa de valori......................................................................................................................101.2.4 Tranzacţiile bursiere..............................................................................................................................121.2.5 Indicii bursieri.......................................................................................................................................13

2 BURSELE DE VALORI DIN EUROPA OCCIDENTALA........................................................162.1 SCURT ISORIC AL BURSELOR DE VALORI DIN EUROPA OCCIDENTALA...............................16

2.2 MARILE PIETE BURSIERE VEST – EUROPENE ..................................................................................172.2.1 Piata bursiera din Marea Britanie..........................................................................................................172.2.2 Piata bursiera din Germania..................................................................................................................252.2.3 Piata bursiera din Franta........................................................................................................................272.2.4 Piata bursiera din Italia..........................................................................................................................282.2.5 Piata bursiera olandeza..........................................................................................................................292.2.6 Piata bursiera belgiana...........................................................................................................................302.2.7 Piata bursiera spaniola...........................................................................................................................31

3 BURSELE DIN EUROPA DE EST...............................................................................................333.1 GENERALITĂŢI.............................................................................................................................................33

3.2 PIETELE BURSIERE......................................................................................................................................363.2.1 Piaţa bursieră a Bulgariei......................................................................................................................36

3.2 2 Piaţa bursieră a Cehiei...........................................................................................................................383.2.3 Piaţa bursieră a Croaţiei........................................................................................................................403.2.4 Piaţa bursieră a Rusiei...........................................................................................................................413.2.5 Piaţa bursieră a Ungariei........................................................................................................................433.2.6 Piaţa bursieră a Poloniei........................................................................................................................453.2.7 Piaţa bursieră a Slovaciei......................................................................................................................473.2.8 Piaţa bursieră a Sloveniei......................................................................................................................483.2.9 Piaţa bursieră a României......................................................................................................................48

4 STUDIU COMPARATIV INTRE BURSELE DE VALORI DIN BUDAPESTA, VARŞOVIA,BUCUREŞTI ŞI PRAGA...................................................................................................................54

4.1 ROMÂNIA.........................................................................................................................................................554.1.1 Indicatori...............................................................................................................................................554.1.2 Cele mai importante sectoare listate la bursa .......................................................................................57

4.2 POLONIA..........................................................................................................................................................594.2.1 Indicatori...............................................................................................................................................594.2.2 Cele mai importante sectoare la bursă...................................................................................................61

4.3 CEHIA................................................................................................................................................................644.3.1 Indicatori...............................................................................................................................................644.3.2 Cele mai importante sectoare listate la bursă........................................................................................66

4.4 UNGARIA..........................................................................................................................................................674.4.1 Indicatori...............................................................................................................................................67

5 CONCLUZII SI PROPUNERI......................................................................................................72

.................................................................................................................................80BIBLIOGRAFIE...............................................................................81




I N T R O D U C E R ETema acestei lucrări de licenţă se intitulează:”BURSELE DE VALORI DIN EUROPA

DE EST”. Prin tema aleasa mi-am propus să evaluez global nivelul la care se situează la acest

moment piaţa bursieră româneasca prin comparaţie cu alte câteva pieţe vecine luate drept

referinţă, pieţe din ţări care au intrat în Uniunea Europeană în mai 2004.

În primul capitol, intitulat “CADRUL CONCEPTUAL AL BURSELOR DE VALORI”,

am încercat o înţelegere a noţiunii de „bursă”, clasificarea şi funcţiile acesteia. De asemenea,

am prezentat obiectul bursei, tipurile de tranzacţii bursiere şi metodele de cotare la bursă. Sunt

totodată prezentaţi indicii bursieri, clasificarea acestora şi importanţa lor în exprimarea evoluţiei

cursului valorilor mobiliare pe o anumită piaţă.

Capitolul al doilea, cu titlul: “BURSELE DE VALORI DIN EUROPA

OCCIDENTALA”, prezintă un scurt istoric al burselor de valoricdin Europa occidentală. Sunt

descrise, pe scurt, marile pieţe bursiere vest europene, istoricul lor, dezvoltarea, structura

actuală şi importanţa lor pe piaţa bursieră.

Cel de-al treilea capitol, “BURSELE DIN EUROPA DE EST”, cuprinde istoria veche şi

nouă a burselor din această zonă a Europei precum şi caracterizarea generală şi evoluţia

burselor, din 9 ţări est Europene, ţări membre ale Uniunii Europene, tari ce vor adera la

Uniunea Europeană precum şi câteva date despre bursă de valori din Rusia. Sunt prezentaţi

principalii indicatori şi importanta bursei în raport cu PIB.

Penultimul capitol, cu titlul: “STUDIU COMPARATIV INTRE BURSELE DE

VALORI DIN BUDAPESTA, VARŞOVIA, BUCUREŞTI ŞI PRAGA”, încearcă să dea un

răspuns la întrebarea: după o evoluţie apreciabilă a capitalizării şi lichidităţii în ultimii 4-5 ani,

în ce măsură contează bursa noastră pe harta regională? Au fost utilizate 4 criterii: dimensiunea

pieţei acţiunilor, evaluarea medie a acţiunilor, lichiditatea pieţei acţiunilor şi posibilităţile de

diversificare a unui portofoliu, ponderea criteriilor în scoringul final fiind 25% pentru fiecare

din cele patru.Ultimul capitol al lucrării este intitulat “CONCLUZII ŞI RECOMANDĂRI”. În cadrul

acestui ultim capitol sunt sintetizate câteva caracteristici ale burselor din România, Polonia,

Cehia, şi Ungaria, urmărind ierarhizarea lor pe baza câtorva criterii de evaluare a atractivităţii

respectivelor pieţe şi a celei mai uşoare şi sigure dintre metodele management a riscului, regulă

de 2%.

2




1 CADRUL CONCEPTUAL AL BUSELOR DE VALORI

1.1 GENERALITATI

1.1.1 Ce este bursa?

Bursa este o componentă de bază a pieţei de capital. Ea este definită ca fiind instituţia

oficială, privată sau de stat, constituită pe baza unui act normativ şi supravegheată de stat, prin

mijlocirea căreia se efectuează tranzacţii cu diferite mărfuri fungiblie, după mostre şi satndarde,

se negociază diferite valori mobiliare , efecte de comerţ, valute străine, devize.1

Denumirea instituţiei bursiere provine de la numele unei vechi familii, van der

Boursen, care au înfiinţat la Burges (Flandra) actual Belgie, un local numit Hotel de Boursen

unde se negociau periodic metalele preţioase şi hârtiile de valoare. În esenţă, noţiunea de bursa

indică locul de întâlnire a cumpărătorilor şi vanzatoriilor.

În principui termenul de bursa desemnează o instituţie a economiei de piaţă, căreia i se

oferă un interes deosebit în lumea afacerilor, deoarece asigură un cadru oganizat pentru

realizarea tranzacţiilor.

1.1.2 Clasificare şi funcţiile bursei

Bursele se clasifică după criterii legate de obiectul tranzacţiilor, formă de organizare şi

reglementare, statutul juridic, gama de mărfuri sau titluri tranzictionate după modul de execuţie

a contractelor şi după tehnica tranzacţiilor. Din aceste puncte de vedere se disting următoarele

tipuri de burse:

1. După obiectul tranzacţiei:

- burse de mărfuri

- burse de servicii

- burse de valori.

2. După formă de organizare:

- burse publice

- burse private.

3. După numărul de participanţi:

1 Georgeta Buşe- Dicţionaul complet al economiei de piaţă, Informaţia Business Books, 1994, pag.57

3




- burse cu participare limitată

- burse cu participare nelimitată.

4. După gama de mărfuri sau titluri tranzacţionate:

- burse specializate

- burse universale.

5. După modul de execuţie a contractelor:

- burse cash

- burse la termen cu tranzacţii în marjă.

6. După tehnica tranzacţiilor:

- burse cu strigare liberă

- burse electronice.2

Bursa este o instituţie ce reprezintă o economie liberă cu concentrare spre piaţă. Este

foarte important să cunoaştem structura bursei, modul ei de organizare, de administrare şi

mecanismele decizionale din cadrul instituţii. Bursa asigură un număr importat de de funcţii, ce

îi atribuie statutul de instituţie reprezentativă a pieţei de capital. Funcţia de bază a fiecărei burse

o reprezintă asigurarea unui cadru optim necesar efectuării tranzacţiilor bursiere.

Funcţiile bursei sunt :

• Organizarea unei pieţe vaste prin regelmentari, prin condiţii generale şi

concentrarea cererii şi ofertei

• Formarea unui preţ corect prin respectarea criteriilor necesare pentru

echilibrul cererii şi a ofertei, acest preţ fiind reprezentativ pentru întreaga piaţa

de referinţă

• Armonizarea preţurilor, bursa joacă un rol de mediator pe piaţă, stabilind

preţuri de referinţă celelate produse sau servicii armonizându-se cu acesta

• Acoperirea riscurilor. Operaţiunea de acoperire a riscurilor se realizează

intermediul pieţei bursiere şi a mecanismelor de tranzacţie.

• Barometrul economic este cel mai realist instrument de prognoza, devenind un

semnal de acţiune pentru agenţii economici, guverne sau autorităţi publice.2 Adrian Niţu- Burse de mărfuri si valori, Tribuna Economica , Bucuresti 2002, pag. 45

4




• Feed-Back economic este ssemnalul generat de evoluţia pieţei bursiere, este

criteriul de decizie economică, cursul bursier.

Transparenţa tranzacţiilor şi protecţia investitoriilor sunt valorile fundamentale ale

orcarei burse şi se regăsesc în activitatea operaţională de zi cu zi a bursei.3

1.2 BURSA DE VALORI MOBILIARE

Legea 52/94 privind valorile mobiliare şi bursele de valori defineşte bursa de valori

astfel: „este o instituţie cu personalitate juridică asigurând prin acţiuni intermediare

automatizate sisteme, mecanisme şi proceduri adecvate pentru efectuarea continuă, ordonată,

transparentă şi echilibrată a tranzacţiilor cu valori mobiliare admise la cotă oferind garanţia

morală şi securitatea financiară prin măsurarea continuă a lichidităţii respectivelor valorimobiliare”

Bursele de valori mobiliare denumite şi burse de fonduri, privite din punct de vedere al

conţinutului activităţii lor, reprezintă segmentul cel mai important al pieţei secundare de capital.

Tranzacţiile sunt generate de interesele vânzătorilor şi cumpărătorilor , iar la rândul ei,

generează efecte asupra cursului valorilor mobiliar.

Existanta şi funcţionarea burselor de valori mobiliare sunt condiţionate de emisiunea şi

utilizarea valorilor mobiliare ca active financiare , ca şi de diversificarea produselor bursiere încalitatea lor de plasament al capitalurilor disponibile şi de acoperire a riscurilor .4

Funcţiile bursei de valori mobiliare sunt următoarele:

• Concentrarea cererii şi ofertei pe o anumită piaţă

• Efectuarea tranzacţiilor în conformitate cu ordinele adresate de clienţi şi de

reglementariile pieţei, care sunt obligatorii pentru toţi participaţii

• Urmărirea sistematică a cursului valorilor mobiliare înregistrate la cota bursei

• Reflectare conjuncturii economice într-o anumită perspectiva

Bursa are un rol complex, asigură o circulaţie liberă şi intensă a valorilor mobiliare la un

curs care reflecata interesul pubicului pentru deţinerea anumitor valori mobiliare. Rolul

principal al bursei de valori este de a faciliata acumularea de fonduri necesare pentru a finanţa

activitatiile economice şi de a dirija fluxul fondurilor acumulate spre direcţiile economice cele

3 Adrian Nitu-Burse de marfuri si valori, Tribuna Economica, Bucuresti 2002 pag. 48-494 Gabriela Anghelache- Piata de capital, Editura Economica, Bucuresti 2004 pag. 258

5




mai rentabile. Ea îndeplineşte acest rol în special prin operatiuniile de vânzare şi cumpărare a

acţiunilor şi obligaţiunilor emise de societatiile pe acţiuni.

Prin prisma emitentului de valori mobiliare, bursa permite accesul la capitaluri proprii

şi împrumutate, iar din punct de vedere al investitorului şi deţinătorului de valori mobiliare, eaoferă o mobilitate ridică în obţinerea de lichidităţi.

1.2.1 Obiectul bursei de valori

Obiectul principal al bursei de valori îl constituie negocierea, în cadrul burselor de

valori se negociază:

• Valori mobiliare (titluri finaciare) : acţiuni, obligaţiuni, bonuri de tezaur, titluri

de rentă

• Valute selective

• Produse bursiere derivate: contracte future, opţiuni pe marfa, opţiuni pe titluri

financiare, opţiuni pe valute, opţiuni pe indici de bursa, opţiuni pe rata dobânzii

Există burse al căror obiect principal al negocierilor îl constituie acţiunile. Aceste burse

se numesc şi burse de acţiuni.

Bursele de valori care au ca obiect de activitate tranzacţionarea valorilor mobiliare pe

plan local se numesc burse locale, necaracteristice în comerţul bursier internaţional. Bursele cu

un obiect de activitate extins la un număr mare de valori mobiliare admise la cotare, indiferent

de ţară emitenta sunt burse caracteristice, de reputaţie internaţională, deţinând un rol

conducător în tranzacţiile bursiere generale.

Clasificarea burselor de valori

Bursele de valori pot fi clasificate după multiple criterii. Dintre aceste pot fi menţionate:

Din punct de vedere juridic :

A. Bursa de valori oficială, este piaţa unde se negociază valorile mobiliare admise la

cotare, iar operaţiunile se desfăşoară într-un spaţiu special amenajat conform unui regulament

de funcţionare. Tranzacţiile sunt centralizate şi accesibile informării permanente a clienţilor.

Operaţiunile se desfăşoară cu exclusivitate în cadrul unui mecanism, folosindu-se un personal

specializat în negocierea tranzacţiilor şi un personal tehnic care se ocupă de pregătirea

negocierilor, evidenta contractelor şi urmărirea realizării lor. Accesul în bursa este restrictiv.

6




Bursa de valori oficială poate fi:

• Bursa de valori clasică. La această bursă se formează un curs unic, întrucât

procesul negocierilor este este dirijat şi supravegheat în conformitate cu

regulamentul de funcţionare, preţurile formându-se pe bază de licitaţie publică.

• Bursa de valori modernă. La această bursă procesele de negociere sunt

automatizate, pe bază de mijloace electronice şi computere, în exclusivitate sau

în combinaţie cu mijloace clasice5

B. Bursa de valori neoficială este o bursă cu un acces mai puţin restrictiv. Pe această

piaţă se negociază valorile mobiliare neînscrise la cotarea oficială. Este vorba de societăţi mici

şi mijlocii care doresc să obţină fonduri pentru dezvoltare dar nu pot îndeplini condiţiile severe

de admitere la piaţa oficială.

Pe lângă acestea, la Bursa neoficială mai apar:

• societăţile radiate de la cotaţia oficială;

• societăţile în dificultate, cum sunt cele în curs de dizolvare şi lichidare

C. Piaţa la ghişeu (OTC - Over The Counter) este piaţa organizată direct între

operatori, în afara burselor organizate şi care se derulează printr-o reţea de telecomunicaţii. Pe

această piaţă se pot vinde şi cumpără valori mobiliare în cantităţi oricât de mici şi nu numai pachete de acţiuni care să aibă la bază o unitate de măsură. Preţurile, deşi se formează pe baza

cursurilor cotate la Bursa oficială, sunt diferite, variind de la o firmă la alta .6

Din punct de vedere al proceduriile de tranzacţionare folosite:

• Piaţa bursieră de licitaţie. Un ordin de vânzare sau cumpărare va fi executat

automat în momentul în care întâlneşte un contra ordin cu acelaşi prêt.

• Piaţa bursieră de negociere. Tranzacţiile au loc direct între brokeri, iar preţul sestabileşte prin negociere directă.

Din punct de vedere al modul de lichidare a tranzacţiilor:

• Piaţă la vedere denumită şi piaţa „spot". Este piaţa pe care se încheie tranzacţii

cu livrarea imediată (tehnic, în câteva zile de la încheiere), cu reglarea imediată,

după caz;

5 Gabriela Anghelache – Piata de capital, Editura Economica, Bucureşti 2004 pag .186 Gabriela Anghelache – Piata de capital, Editura Economica, Bucureşti 2004 pag. 20

7




• Piaţă la termen este cunoscută şi sub denumirea de piaţă „futures”. Decontarea

tranzacţiilor se realizează la o data stabilită.

După natura capitalului:

• Burse publice (unde statul este proprietar)

• Burse private (societăţi anonime pe acţiuni unde acţionari sunt persoane

juridice )

Marea majoritate a burselor sunt private.

Principalele pieţe bursiere din lume sunt următoarele:

• SUA - New York Stock Exchange (NYSE)

-American Exchange (AMEX)

-Nasdaq

• Japonia – Tokio Stock Exchange (TSE)

• Marea Britanie – London Stock Exchange

• Germania – HDB7

1.2.2 Ordinele de bursă

Orice tranzacţie bursiera este iniţiată de un ordin de vânzare sau cumpărare a valorilor

mobiliare. După deschiderea unui cont, clientul va completa şi semnă un ordin de vânzare sau

cumpărare pentru fiecare tip de valoare mobiliara pe care doreşte să o tranzacţioneze.

Transmiterea unui ordin se poate realiza fie prin prezentarea la agentul de valori mobiliare care

se ocupă de contul clientului ori de câte ori este necesar, sau prin alte mijloace, cum ar fi

telefonul, fax-ul, e-mail-ul, care sunt stabilite intre client şi agentul de valori mobiliare la

deschiderea contului.

Ordinul este de fapt o ofertă (în caz de vânzare) sau o comandă (în caz de cumpărare) şi

are ca obiect tranzacţionarea unui anumit volum de valori mobiliare, în anumite condiţii. Din

acest punct de vedere ordinul trebuie să conţină următoare informaţii:

• Sensul operaţiunii (vânzare sau cumpărare)

• Produsul bursier ce face obiectul ordinului

• Cantitatea vânzări sau cumpărării

7 Pavel V. Ungureanu- Bănci, burse si profit pe piaţa finaciara, Editura Dacia, 2007, Cluj-Napoca, pag. 171

8




• Tipul tranzacţie

Cea mai importantă indicaţie este cea referitoare la preţ, în practică s-au consacrat

urmaroare tipuri

Ordinul la piaţa („market order”) presupune un ordin de vanzare-cumpare la cel mai

bun preţ al pieţei. Un ordin de cumpărare la piaţa presupune cumpărarea la cel mai mic preţ

existent în bursa, în momentul în care intermediarul primeşte instrucţiunea de a introduce

ordinul la bursă, iar ordinul de vânzare la piaţă, trebuie executat la cel mai mare preţ existent pe

piaţă. Dacă intermediarul nu reuşeşte să execute ordinul, se spune că „a pierdut piaţa” şi

societatea de servicii de înveştii financiare, este obligată să despăgubească clientul.

Ordinul limita („limit order”) acest ordin presupune limitarea resurselor în momentul

efectuării unei tranzacţii. Clientul aplica un preţ minim de cumpărare şi un preţ maxim devânzare. Aacest ordin poate fi executat doar atunci când piaţa îndeplineşte condiţiile impuse

prin ordin de client. Ordinele limita sunt intodeauna însoţite de o clauză specifică „la un preţ

mai bun” ceea ce presupune că agentul poate să vândă la un preţ mai mare sau să cumpere la un

preţ mai mic decât cel din ordin. El este obligat să cumpere sau să vândă imediat, în caz contrar

intermediarii sunt vinovaţi de pierderea pieţii.

Ordinul stop („stop loss order”) are ca scop limitare pierderilor şi acţionează în sens

contrar ordinului cu limită de preţ. Acest ordin devine unul de vânzare sau cumpărare înmomentul în care preţul titlului funcţionează în sens contrar aşteptării clientului. Un astefel de

ordin stop de vânzare este plasat la un preţ inferior decât cel al pieţei curente iar un ordin stop

de cumpărare este plasat la un preţ superior cursului curent al pieţii.

Ordinul stop limita sunt ordine de tranzacţie stop, care la declanşare devin ordine

limita.

Există şi ordine cu menţiuni speciale ca de exemplu:

• Totul sau nimic („all or none”) titlurile vor fi tranzacţionate integral sau deloc.

• Imediat sau anulează („immidiate or cancel”) taranzactia va fi executată

imediat total sau parţial. Ce nu se execută se anulează.

• Dintr-o dată sau deloc („fill or kill”) tranzacţia se execută imediat la preţul

stabilit, în caz contrar se anulează.

• Ordin la deschidere(„at the opening”) tranzacţia se realizează la cursul de

deschidere sau se anulează.

9




• Ordin de închidere („at the end”) tranzacţie trebuie realizată în ultimile 30 de

secunde a zilei de tranzacţionare.

Există şi alte situaţii care impun o menţiune specială, cum ar fi : „în jurul”, „cu atenţie”,

„cu grijă”.

Clientul are dreptul să anuleze sau să modifice ordinul său, oricând înainte ca acesta să

fie executat.

O problemă esenţială în executarea ordinelor de bursa o reprezintă respecatrea regulilor

de prioritate de preţ. Prin prioritate de preţ înţelegem că ordinele trebuie executate la preţuri mai

mari, înaintea celor la preţuri mai mici dacă sunt de cumpărare, iar dacă sunt de vânzare trebuie

executate cele la preţuri mai mici înaintea celor la preţuri mai mari. În cazul în care ordinele

sunt date la preţuri egale, atunci se procedează conform urmatoareleo reguli:• Prioritate de timp sau precedentă. Primul ordin plasat va fi primul ordin

executat

• Prioritatea de volum. Ordinul cu cel mai mare volum va fi primul executat

• Executarea prorata. Toate ordinele cu acelaşi preţ vor fi executate în funcţie de

volumul lor. Este o regulă care se aplică atunci când piaţă nu permite executare

integrală a ordinelor

Din punct de vedere al valabilitaţii ordinelor bursiere ele pot fi , ordine valabile o zi,

ceea ce presupune că aceste ordine trebuie executate în ziua în care au fost lansate. Ordine cu

valabilitate prestabilita (maximum 6 luni) pot fi anulate de investitor oricând înainte de a fi

executate şi ordine fără valabilitate precizata care se execută în general până la finele lunii în

curs pentru tranzacţiile cash, iar pentru tranzacţii la termen până la la finele angajamentului

asumat de investitor.

1.2.3 Cotarea la bursa de valori

Într-o economie de piaţă o societate pe acţiuni devine importantă numai dacă acţiunile şi

obligaţiunile ei sunt admise să fie cotate la bursă.

Problema care se pune nu este aceea a mobilului economic care determină o societate pe

acţiuni să se introducă în bursa, ci a posibilităţii întrunirii unor condiţii impuse de legislaţia

naţională spre a putea ca acţiunile şi obligaţiunile emise pe piaţa primară să poată fi vândute şi

cumpărate la bursă.

Metode de cotare la bursă

10




Acţiunile şi obligaţiunile emise de societatea pe acţiuni (societatea de capitaluri) pot fi

cotate la bursa de valori în două situaţii distincte, cărora le corespund două metode diferite:

Cotarea acţiunilor şi obligaţiunilor existente;

Cotarea unor noi emisiuni de acţiuni şi obligaţiuni

Cotarea valorilor mobiliare este o operaţiune prin care se înregistrează ordinele de

vânzare şi cumpărare în vederea formării cursului şi efectuării tranzacţiilor.

Tehnicile de cotare cele mai utilizate în practică internaţională sunt următoarele:

• Cotarea prin anunţare publică. Este o tehnică clasică de cotare la bursă, este

folosită atât pe pieţele intermitente cât şi pe pieţele continue. Negocieriile sunt

deschiese de un funcţionar al bursei, care strigă titlurile ce urmează a fi

negociate. Agenţii anunţă cu voce tare preţurile de vânzare şi cumpărare căutând

parteneri interesaţi. Tranzacţiile se încheie în momentul în care un agent de bursa

primeşte un răspuns afirmativ la cotaţiile sale, din partea altui agent de bursă.

• Cotarea pe bază de carnet de ordin. Aceasta modalitatea presupune

centralizarea ordinelor primite de la clienţi într-un document numit carnet de

ordin („order book”). Acest carnet de ordine conţine ordinele repartizate înraport cu gradul lor de negociabilitate. Aceasta modalitate mai poate fi numită şi

cotarea „prin casier”.

• Cotarea prin înscriere la tablă. În cadrul acestei cotari, ordinele sunt afişate în

aşa fel încât să fie văzute de toţi agenţii de bursa care participă la şedinţa

respectivă. Contractarea are loc atunci când un agent de bursa terţ acceptă o

cotaţie ce figurează pe tablă.

• Cotarea în groapa („pit trading”). Este o variantă a tehnicii clasice de

tranzacţionare, aşa numita „Groapa” este un spaţiu aglomerat, unde agenţii de

bursa îşi strigă preţurile, putând acţiona pe cont propriu sau în contul altor terţi.

A fost una din metodele cele mai spectaculoase de cotare, fiind folosită pentru

negocieriile cele mai intense, în special pentru contractele futures şi opţiuni.

• Cotare pe blocuri de titluri („block trading”). Blocurile de titluri sunt

contracte de mare amploare, ele au caapacitatea de a influenţa situaţia pieţii, de

aceea negocierea lor este supusă unui regim special.

11




• Cotarea electronică. Se reaalizeaaza prin folosirea tehnologiei moderne în

procesul de transmitere a ordinelor, executarea ordinelor şi lichidarea

contractelor.

Cotarea la bursă implică şi o serie de dezavantaje:

Societatea cotată trebuie să furnizeze publicului şi specialiştilor bursieri numeroase

informaţii economice şi financiare. Ea trebuie să explice public modul în care îşi gestionează

afacerile. În multe ţări, societăţile cotate la bursa trebuie să-şi prevadă anumite provizioane

financiare suplimentare.

Există riscul ca investitori nedoriţi să preia în mod treptat controlul societăţii pe calea

achiziţiei de acţiuni emise la bursă sau societatea să facă obiectul unor tentative ostile de

achiziţie.

1.2.4 Tranzacţiile bursiere

În sensul larg , tranzacţiile bursiere cuprind toate contractele de vânzare cumpărare de

titluri şi alte active finaciar, încheiate pe piaţă secundară, indiferent dacă aceasta se

tranzacţionează la bursa propriu-zisă sau pe pieţele interdealeri.8

În sens restrâns, tranzacţiile bursiere se referă la contractele încheiate în incinta burselor

de valori prin intermediul agenţilor de bursă şi în conformitate cu reglementariile bursiere.

Tranzacţiile bursiere după executarea lor sunt catalogate după cele două mari

continente, astfel se disting tranzacţiile pieţelor de tip american şi tranzacţiile potrivit pieţelor

de tip european.

La bursele de tip american există următoarele tipuri de tranzacţii:

1. tranzacţiile cu lichidare imediata („cash delivery”) tranzacţia are loc în ziua încheierii

contractului

2. tranzacţiile cu lichidare normală („regular settlement”) operatiiunile se finalizează în

anumite număr de zile de la încheierea contractului, între 3 şi 7 zile.

3. tranzacţiile cu lichidare pe bază de aranjament special, lichidarea are loc la o dată

scadenta.

4. vânzările scurte („short sales”) - contractul se execută după formula lichidării

normale, dar pe bază de titluri împrumutate.

8 Adrian Niţu-Burse de mărfuri si valori, Tribuna Economica, Bucureşti 2002, pag. 300

12




5. tranzacţii pe bani gată („cash”) - aceste tranzacţii se derulează pe baza contului

deschis de client la firma broker.

6. tranzacţii în marja („margin trading”) - cumapararile şi vânzările se efectuează

printr-un credit sau un împrumut în titluri.

La bursele de tip european, după modelul francez, exista următoarele tipuri de

tranzacţii:

1. tranzacţii la vedere („au comptant”) - executarea contractului are loc imediat sau în

decurs de câteva zile de la încheierea tranzacţiei bursiere.

2. tranzacţie cu reglementare lunară („a reglement mensuel”) - tranzacţiile se închei

în bursă la un moment dat, dar urmează a fi executate la o dată prestabilita în decurs de

o lună

3. tranzacţiile ferme la termen, sunt tranzactii care se încheie ssub formă de contracte

negociate forward

4. tranzacţiile de tip condiţionat, se execută la o dată viitoare, şi permit cumpărătorului

să execute contractul său să abandoneze prina plata iniţială.

5. Tranzacţiile bursiere reprezintă esenţa funcţionării pieţei bursiere, de al cărei volum şi

valoare depinde eficienţa pieţei bursiere respective

1.2.5 Indicii bursieri

Indicii bursieri sunt produse sintetice ce exprimă evoluţia cursului valorilor mobiliare pe

o anumită piaţă.

Introducerea indicilor bursieri a fost necesară şi determinată de existenţa unui produs

bursier, care să urmărească în ansamblu piaţa bursieră şi care să nu reflecte evoluţia unui singur

titlu cotat. Rolul principal al unui indice bursier este de a reflecta evoluţia unei anumite pieţe

bursiere per ansamblu. Primul indice bursier apărut a fost Dow Jones Industrial Average la bursa din New York, urmat fiind de indicele FT-SE 30 la bursa britanică şi indicele Nikkei la

bursa japoneza şi mulţi alţii care aparţin primei generaţii de indici bursieri.

O nouă etapa în evoluţia indiciilor bursieri, au reprezentat-o indicii din „generaţia a

doua”, ei includ un număr mai mare de acţiuni din diverse sectoare economice şi caracterizează

mai bine piaţa bursieră. Indicii dein generaţia a două sunt numiţi şi indici compoziţi, printre ei

se numără şi indicii: NYSE la bursa New York, FT-SE 100 la bursa britanică sau TOPIX la

bursa japoneză, aceşti indici au un grad de relevanţă ridicat, deoarece cuprind un număr mai

13




mare de emitenţi din domenii diferite de activitate, inclusiv din domeniul bancar,

telecomunicaţii.

Dacă iniţial indicii bursieri au fost construiţi doar pentru acţiuni, astăzi există indici

bursieri care urmăresc evoluţia altor instrumente finaciare, cum ar fi obligaţiuni sau titluri emisede fonduri mutuale.

Indicii bursieri au evoluat de la apariţia lor iniţială, de la o singură piaţa de capital, într-

o anumită tara, la piaţa financiară internaţională, evidenţiat prin apariţia indicilor mondiali sau

cei din spaţiul monedei unice europene.

Clasificarea indicilor bursieri:

1. După valorile mobiliare se disting următoarele categorii de indici:• indici bursieri pentru acţiuni

• indici bursieri pentru obligaţiuni

• indicii bursieri pentru titlurile emise şi fondurile mutuale

Indicii pe acţiuni sunt indicii care se calculează în aproape toate tăriile în lume unde

există o piaţă de capital, printre aceştia se numără : Dow Jones Average, Standar & Poor’s 500

şi Nasdaq în SUA, indicii FT-SE în Marea Britanie, DAX în Germania, Nikkei şi TOPIX înJaponia, CAC-40 în Franţa, BET, BET-C, BET-FI şi RAQ în România.

2. În funcţie de modul de calcul

• indicii din prima generaţie, se calculează ca o simplă medie aritmetica a cursului

acţiunilor componente

• indicii din a doua generaţie, care cuprind un număr mare de emitenţi, acţiunile

aparţin mai multor domenii de activitate şi se calculează ponderea acţiunilor cu

cursul bursier.

În aceste categorii se numără urmatoarii indici : TOPIX, CAC-40,S&P 500, DAX şi toţi

indicii calculaţi pe piaţa de capital din România.

3. În funcţie de gradul de cuprindere:

• indicii generali ai pieţei, se referă la evoluţia actiiunilor din mai multe domenii

de activitate: Nasdaq-100, CAC-40,FT-SE Actuaries 100, DAX, BET.

14




• Indicii sectoriali, ei se referă la evoluţia unui singur sector al economiei:

industria automobilelor, industria farmaceutică, transporturi, construcţii,mass-

media, bănci, asigurări etc.

4. În funcţie de perioada

În funcţie de intervalul la care sunt calculaţi, sunt indici care se calculează în timp real,

la intervale de 15 secunde, şi sunt indicii care se calculează la sfârşitul zilei de tranzacţionare.

5. În funcţie de tipul pietei de capital

• Indici specifici (cum este indicele BET)

• Indici ai pitei de negociere (de exemplu indicele RAQ)

6. În raport cu instituţia care îi calculează

• Indici oficiali

• Indici calculaţi de instituţiile pieţei de capital

• Indici calculaţi de diverse publicaţii economico-finaciare

• Indici calculaţi de intermediari

7. După aparenta valorilor mobiliare care intră în calcul

• Indici ce cuprind acutiuni cotate pe o singură piaţa bursieră

• Indici mondiali, cuprind acţiuni ce se cotează pe diverse pieţe ale lumii (indicele

FT Actuarial World Stock Index, MSCI, indicii Frank Russell ca şi indicele Dow

Jones Euro STOXX calculat în zona euro)

Indicii bursieri sunt de fapt portofolii compuse din acţiuni cu proporţii diferite de participare. Modalitatea de stabilire a proporţiei de participare a actiuniilor în aceste portofoliu

se stabileşte folosindu-se unul din cele două criterii: capitalizarea sau preţul actiuniilor.

Bursele de valori sunt organisme foarte sensibile la multiplele influenţe pe care le

declanşează evenimentele de ordin economic sau socio-politic. Ele pun în evidenţă starea

conjuncturală a economiei, înregistrează mersul afacerilor marilor companii, culeg şi

prelucrează informaţii privind situaţia economico-financiară şi cea a balanţelor de plăţi externe

ale altor ţări.

15




Orice tranzacţie încheiată la bursă este determinată de interesele clienţilor şi, la rândul

ei, produce efecte asupra evoluţiei cursurilor valorilor mobiliare negociate. Cursul acestor titluri

creşte, scade, sau se menţine stabil pentru un anumit interval de timp, în funcţie de situaţia

conjuncturală şi, nu în ultimul rând, în funcţie de încrederea pe care o are publicul în stareagenerală a economiei şi finanţelor fiecărei ţări.

2 BURSELE DE VALORI DIN EUROPA OCCIDENTALA

2.1 SCURT ISORIC AL BURSELOR DE VALORI DIN EUROPAOCCIDENTALA

Europa occidentală se bucură de o istorie îndelungată, aici formându-se prima bursa

existanta. Tranzacţiile au început în Europa de Vest şi s-au împrăştiat în celelalte părţi ale lumii.

16




Unele din cele mai vechi tranzacţii datează din anii 1100 la bursă de valori din Pariş ( Pariş

Bourse), Amsterdam, Milan şi Londra. Alte burse de valori şi-au avut începuturile mai târziu în

anii 1600-1700 cum ar fi Belgia, Austria, Spania şi Portugalia.Deoarece bursele erau

neobişnuite înainte de anii 1800, toate aceste tranzacţii s-au executat în mărfuri şi valute. Înanul 1785 bursa Amsterdam a fost prima care în mod formal, a început tranzacţionarea de

valori mobiliare. Apariţia acestor acţiuni este legată de constituirea “Companiei Indiilor

Orientale”, care avea nevoie de capitaluri mari necesare realizării expediţiilor sale coloniale.

In secolul al 13-lea , la Toulouse, câtiva negustori puternici au avut ideea creerii primei

societati pe actiuni cunoscuta în Franta : ”Les Moulins du Basacle et du Chateau de Toulouse”.

Proprietatea acestei societati a fost divizata între mai multe persoane care puteau vinde sau

schimba partile detinute.

Inventatorul uneia din primele valori mobiliare este regele Francois I, care emite pentru

prima data un imprumut public de tip obligatar în Franta pentru finantarea unui razboi cu

milanezii.. Un punct de reper important îl reprezinta infiintarea burselor de la Lyon (1548),

Toulouse (1549), Rouen (1561), Paris (1563) si Bordeaux (1571).Factorii dinamizatori ai

secolului trecut i-au constituit mai intai membrii marii burghezii financiare, urmata de mica

burghezie atrasa mai ales de imprumuturile obligatare realizate adesea de catre stat. Piata

financiara franceza era în aceasta perioada mai mult obligatara, în timp ce Londra sau Berlinul

aveau o piata de actiuni mai dinamica.Începând din a doua jumatate a secolului al 20-lea ,

Londra devine prima piata bursiera din lume, pentru ca ulterior Wall Street-ul sa cucereasca

aceasta pozitie . La sfârsitul secolului al 20-lea, în lupta pentru întâietate a aparut un nou rival,

bursa japoneza, Kabuto-cho , care are toate sansele sa devina prima piata financiara mondiala.

2.2 MARILE PIETE BURSIERE VEST – EUROPENE

2.2.1 Piata bursiera din Marea Britanie

Piaţa valorilor mobiliare din Marea Britanie este cea mai veche piaţă din lume. La

sfârşitul secolului IX începutul secolului XX a fost cea mai dinamică piaţa, motivul fiind

supremaţia Imperiului Britanic. Anume la Londra a apărut prima bursă de valori în anul

1773.După războaiele mondiale, Marea Britanie şi-a pierdut rolul de lider mondial, dar continue

să fie în topul centrelor comerciale cele mai dezvoltate. După volumul capitalizării şi

tranzacţionării ocupă locul trei în lume fiind depăşită de S.U.A. şi Japonia, însă după volumul

de tranzacţionare a hârtiilor de valoare a emitenţilor străini nu cunoaşte rivali, 40% din volumulde emisiune a acţiunilor emitenţilor străini, aproximativ 500 emitenţi.

17




Bursa de Valori de la Londra a fost organizată în 1773. În 1802 au fost adoptate regulile

de tranzacţionare, care permiteau efectuarea de operaţiuni la bursă numai de către membrii ei

(de la început erau 550). Până 1986 regulile nu s-au modificat mult.

Paralel cu Londra burse de valori s-au mai deschis şi în alte oraşe, însă rolul principal îl juca Londra care la începutul secolului XIX a devenit cel mai dezvoltat centru comercial din

lume.

După al II Război Mondial treptat s-au produs unificarea tuturor burselor şi în anul 1973

ele au devenit diviziuni în teritoriu ale bursei de la Londra.

Până în 1986 exista o delimitare strictă între membrii bursei în brokers şi jobbers. Primii

executau ordine în numele clienţilor, iar ultimii – pe cont propriu. Membrii bursei puteau fi

numai persoanele fizice. Bursa percepea comisioane fixe şi se tranzacţiona „prin strigare”.

La începutul anilor ’80 corporaţiilor li s-a permis de a participa în capitalul statutar al

membrilor bursei.

Până în noiembrie 1986 Bursa de Valori de la Londra era organizată sub formă de

asociaţie, după a fost reorganizată ca companie privată (private limited company). Acţionari ai

bursei erau membrii săi – firme de broker-dealers, fiecare dintre care avea un singur vot.

Numărul total de membri este 410.

După fenomenul „Big Bang” de pe piaţa de capital al Marii Britanii s-au produs

următoarele modificări: eliminarea comisioanelor fixe; s-a anulat delimitarea membrilor bursei,

atât brokers cât şi jobbers puteau efectua atât operaţiuni pe cont propriu cât şi în numele

clienţilor; trecerea la un sistem electronic de tranzacţionare; trecerea dreptului de vot de la

persoanele fizice la cele juridice.

Aceste modificări i-au permis Bursei de Valori de la Londra să-şi recapete fostele

poziţii.

Băncile nu pot fi membri ai bursei, însă prin intermediul companiilor-fiice pot deveni

membri.

Membrii Bursei de Valori de la Londra pot fi grupaţi în 4 grupe:

• Firmele de broker-dealers reprezintă cea mai numeroasă grupă. Principala lor

funcţie constă în executarea ordinelor de vânzare-cumpărare a clienţilor, însă pot

executa şi operaţiuni pe cont propriu. Unele firme apar fie în calitate de broker

fie în calitate de dealer.

• Market-makers – membrii bursei care stabilesc cursul unor anumite titluri pe

parcursul zilei. Ei ocupă rolul principal.

18




• Inter dealer brokers sunt nişte intermediari între market-makers.

• Brokers monetari (stock exchange money brokers) – membrii bursei, care au

dreptul de a împrumuta mijloace financiare şi titluri altor membri ai bursei.9

9 www.londonstockexchange.com

19

Banca Centrală a AnglieiConsiliul londonez privind fuziunile şi contopirile

Trezoreria

Consiliul privind hârtiile de valoare şi

investiţiileAsociaţia participanţilor profesionişti străini

Organe de autoreglementare Bursele de valori

S.F.A. L.A.U.T.R.O.

I.M.R.O. F.I.M.B.R.A.

L.S.E. Bursele de futures

Legea privind companiiledin 1985 – 1989

Legea privind hârtiile de valoare

(Legea prind insiders) din 1985

Legea privind serviciile financiare din 1986

Supravegherea pieţei




Fig.2.2 1 Structura pietei de capital engleze

Sursa: www.londonstockexchange.com

Tabelul 2.2 1 Evolutia Bursei de Valori din Londra

2004 2005 2006 2007

Numarul de companii listate 2,837 3,091 3,256 3,307

Capitalizarea pietei (in $ million) 2,865,243 3,058,182 3,794,310 3,851,706

Valoarea tranzactionarii actiunilor (in $ million) 5,169,024 5,677,721 7,571,699 10,333,686

Media zilnica a cifrei de afacere (in mii $) 20,351 22,531 30,046 40,684

Media tranzactiilor (in mii $) 96.5 85.7 79.9 64.2

Capital nou din ofertele publice initiale (milioane $) 13,831 31,169 55,807 50,026

Capital nou de la ofertele publice secundare (milioane $) 18,649 20,669 38,561 32,759

Numarul zilelor de tranzactionare 254 252 252 254

Sursa: www.wikipedia.org

20

http://www.wikipedia.org/

http://www.wikipedia.org/




Numarul de companii listate

2,837

3,091

3,256

3,307

2004 2005 2006 2007

Fig.2.2 2 Numarul de companii listate

21




Capitalizarea pietei (in $ mill ion)

2.865.2433.058.182

3.794.310 3.851.706

2004 2005 2006 2007

Fig.2.2 3 Capitalizarea pietei

Valoarea tranzactionarii actiunilor (in $ mill ion)

5.169.024

5.677.721

7.571.699

10.333.686

2004

2005

2006

2007

Fig.2.2. 4 Valoarea tranzactionarii actiunilor

22




20.35122.531

30.046

40.684

2004 2005 2006 2007

Media zilnica a cifrei de afacere (in mii $ )

Fig.2.2 5 Media zilnica a cifrei de afacere

96,50

85,70

79,90

64,20

2004 2005 2006 2007

Media tranzactiilor (in mii $)

Fig.2.2 6 Media tranzactiilor

23




13.831

31.169

55.807

50.026

2004 2005 2006 2007

Capital nou din ofertele publice initiale (milioane $)

Fig.2.2 7 Capital nou din oferte publice initiale

18.649

20.669

38.561

32.759

2004

2005

2006

2007

Capital nou de la ofertele publice secundare (milioane $)

Fig.2.2 8 Capital nou din oferte publice secundare

24




2.2.2 Piata bursiera din Germania

În Germania activează 8 burse de valori: în Frankfurt, Diusselidorf, Munhen, Hamburg,

Berlin, Shtutgard, Hannovra, şi Bremen.

Tranzacţionarea cu trate a apărut în Frankfurt în 1585. La sfârşitul sec. XVIII setranzacţionau regulat obligaţiuni şi cambii simple. Prima cotare a acţiunilor a avut loc în 1820.

În sec. XIX Frankfurtul era principalul centru bursier al Germaniei. În perioada

interbelică principala bursă era cea de la Berlin. După al II Război Mondial, în septembrie

1945, Bursa de Valori de la Frankfurt şi-a reînceput activitatea.

După al II Război Mondial, principalele burse de valori din Germania erau cea de la

Frankfurt şi cea de la Diusselidorf. În 1979 Bursei de Valori de la Frankfurt îi revenea 46% din

volumul de tranzacţionare bursier, iar celei de la Diusselidorf – 34%. În anii ’90 Bursa deValori de la Frunkfurt a început să deţină o poziţie dominantă.

În perspectivă nu este exclus faptul de fuziune a tuturoro burselor. Practic, în prezent,

toate regulile de tranzacţionare sunt identice, iar informaţia se transmite momentan la toate

bursele, deaceea bursele germane pot fi considerate ca o bursă.

Bursei de Valori de la Frankfurt (Frankfuter Wertpapierborse) îi revine 75% din

operaţiile cu acţiuni şi 74% – cu obligaţiuni.

Structura organizatorică a Bursei de Valori de la Frankfurt este specifică şi nu areanalogie în lume. În varianta actuală funcţionează de la 1 ianuarie 1993. Conform legislaţiei

germane, bursa de valori este o instituţie de drept public – organizaţie necomercială. După

statut Bursa de Valori de la Frankfurt este organizaţie cvasipublică, în trecut fiind subordonată

Curţii de Industrie şi Comerţ. După reorganizarea din 1992 şi până în prezent, ea este

subordonată „S.A. Bursa Germană” (Deutsche Borse A.G.). Formal, Bursa de Valori de la

Frankfurt şi S.A. Bursa Germană sunt instituţii distincte, iar efectiv – un tot întreg.

S.A. Bursa Germană este o societate pe acţiuni de tip deschis, 81% din acţiuni, aparţine

băncilor, 10% – burselor regionale, 9% – maklerilor.

25

Piaţa de capital

din Germania

Makleri 7 burse regionale Bănci

S.A. „Bursa Germană”

Societatea privinddezvoltarea burselor şi pieţelor din EuropaCentrală şi de Est

Uniunea Germană deCasă

Centrul German de

Informare

Depozitarulemitenţilor străini

Bursa de Valori dinFrankfurt

Bursa Germană aContractelor la

Termen




Fig.2.2 9 Structura organizatorică a S.A. Bursa Germană

S.A. Bursa Germană coordonează activitatea Bursei de Valori de la Frankfurt şi Bursei

Germane a Contractelor la Termen (Deutsche Terminborse – D.T.B.); întreprinderile-fiice sunt:

Depozitarul Central – Uniunea de Casă germană (Deutsche Kassenverein A.G.), sistema de

informare (Deutsche Werpapierdaten-Zentrale Gmbh) şi Societatea privind Dezvoltarea

Burselor de Valori şi Pieţelor Financiare a Ţărilor Europei Centrale şi de Est.

La rândul său, Uniunii de Casă germane îi aparţin 100% din capitalul organizaţiei de

clearing şi decontare privind hârtiile de valoare ale emitenţilor străini (Deutsche

Auslandskassenverein A.G).. Toate tranzacţiile ce se efectuează la bursele germane se

lichidează prin intermediul sistemei de decontare şi depozitare a S.A. Bursa Germană.

26




Conducerea bursei este asigurată de Consiliul Directorilor în număr de 19 – 22 persoane

numiţi pe termen de 3 ani. Membrii Consiliului sunt reprezentaţii burselor, maklerilor,

companiilor de asigurări, emitenţilor şi investitorilor. În componenţa bursei mai intră Consiliul

privind Listing-ul, Arbitrajul Bursier, şi Curtea Maklerilor de Curs (Kurmaklerkammer).Membrii bursei se clasifică în 3 categorii: bănci, maklerii oficiali (Kurmakler) şi

maklerii liberi (Freimakler). Companiile străine investiţionale sunt distribuite în categoria

instituţiilor financiare (bănci). Membrii bursei S.A. Bursa Germană sunt în număr de 137 (68

autohtoni şi 69 străini). Numărul total al persoanelor ce au acces în incinta bursei sunt 1136 din

partea băncilor, 42 – makleri oficiali şi 104 makleri liberi.

Până în 1992 supravegherea pieţei bursiere germane era descentralizată şi era efectuată

de organele speciale ale landurilor. Odată cu aprobarea Legii privind Operaţiile cu Hârtiile de

Valoare a fost creată Comisia privind Hârtiile de Valoare (Bundesamt fur das Wertpapieren )

care a preluat supravegherea pieţei la nivel federal.

Deoarece principalii participanţi profesionişti ai pieţei de capital sunt băncile, un rol

important în supravegherea pieţei o are banca centrală – Banca Federală Germană, precum şi

Curtea Federală de Supraveghere a Băncilor (Bundesaufsichtsamt fur sa Kreditwesen) cu sediul

la Berlin.

Legislaţia germană, ca şi legislaţia altor ţări europene, presupune participarea

muncitorilor la gestiunea societăţilor pe acţiuni. În Germania în societăţile cu un număr de

angajaţi mai mare de 2000, comisia de supravegherea este constituită din 50% muncitori şi 50%

acţionari. În societăţile cu număr de 500 persoane, 30% din consiliul de supraveghere trebuie să

constituie muncitorii.10

2.2.3 Piata bursiera din Franta

Piaţa valorilor mobiliare din Franţa este una din cele mai vechi pieţe din lume. În 1724,

60 de agenţi de schimb (agents de change) au primit dreptul exclusiv de a tranzacţiona acţiuni şi

obligaţiuni. În 1807 această profesie a fost legiferat de către Codul Comercial al lui Napoleon.

Agenţii de schimb şi-au păstrat monopolul cu operaţiuni în baza de comision până la mijlocul

anilor ’80 ai sec. XX.

În Franţa se emit un număr mare de valori mobiliare, însă piaţa obligaţiunilor depăşeşte

pe cea a acţiunilor de 4 ori.

După volumul capitalizării Franţa ocupă locul 4 în lume, poziţia dominantă ocupând

Parisul, căruia îi revin 100% din totalitatea tranzacţiilor cu acţiuni.10 www. deutsche-boerse.com

27




Până în 1967 în Franţa activau 7 burse de valori, fondate de agenţii de schimb, în 1967 a

fost fondată prin fuziunea agenţilor de schimb Compania Naţională a Agenţilor de schimb

(Companie National des Agents de Change), care 1968 s-a renumit Societatea Burselor

Franceze.Din 1962 printr-un decret special a fost unificată piaţa acţiunilor, iar din 1986 a fost

introdusă la Bursa de Valori de la Paris sistema C.A.C. (Cotation Assistee en Contenu), ceea ce

a permis unificarea tuturor burselor franceze. Această sistemă este analogică ca sistema CATS

de la bursa din Toronto şi sistema japoneză CORES. Ea permite oricărui membru al Societăţii

Burselor Franceze să efectueze tranzacţii on-line la Bursa de la Paris.

În incinta bursei de la Paris au sediul 2 burse ce tranzacţionează titluri derivate: MONEP

şi MATIF.

Participanţii profesionişti pe piaţa bursieră franceză sunt Societăţile de Bursă (Societes

de Bourse). Numai ele au dreptul de a efectua operaţiuni pe piaţă.

Societăţile de Bursă au înlocuit agenţii de schimb, care erau nişte firme mici organizate

ca întovărăşiri, cu un capital statutar modest. În decembrie 1985 agenţii de schimb au primit

dreptul de a înfiinţa companii mixte împreună cu băncile şi alte instituţii financiare, cu parteneri

străini precum şi de a efectua operaţiuni de dealer şi a emite hârtii de valori. Aceste modificări

s-au datorat reformei financiare din 1988 când agenţi de schimb s-au renumit Societăţi de

Bursă.

În prezent pachetul de control al Societăţilor de Bursă sunt deţinute de instituţii

financiare străine , de obicei, bancă sau companie de asigurări. Până în 1992 nu s-a permis

înfiinţarea noilor Societăţi de Bursă, activau numai cele create în baza agenţilor de schimb.

Fiecare Societate de Bursă are dreptul de a efectua un tip de activitate sau chiar câteva,

operaţiuni pe cont propriu cât şi în numele clienţilor în baza licenţei acordate de Consiliul

privind Bursele de Valori.11

2.2.4 Piata bursiera din Italia

Bursa din Milano este cea mai veche bursa din Italia. A fost fondată în 1801de vice-

regele Eugene Napoleon, după modelul celei din Paris. Activitatea sa a fost limitată de numărul

scăzut de acţiuni cotate şi de volumul restrâns al tranzacţiilor. Abia după 1858, o dată cu

unificarea Italiei, care a antrenat nevoi importante de finanţare a lucrărilor publice, se va

dezvolta şi bursa milaneză şi se vor crea şi altele. Importante reforme au avut loc în 1974, 1978

11 www.euronext.com

28




şi 1983, fiind însoţite de o creştere semnificativă a numărului de titluri cotate şi a volumului

tranzacţiilor. Legea din 2 ianuarie 1991 a antrenat o reformă şi mai completă a bursei.

Caracteristica pieţei. Bursele italiene au o piaţă limitată dacă avem în vedere că

titlurile negociate sunt în cvasitotalitate italiene. Capitalizarea bursieră reprezintă procentul celmai scăzut în raport cu P.I.B. (12%) faţă de celelalte ţări comunitare europene. Este o bursă

rămasă captivă de-a lungul timpului, dar care este în prezent în plin proces de schimbare. Bursa

de la Milano se plasează pe locul 4 în europa şi pe poziţia a 9-a pe plan mondial.

Organizarea şi intermediarii bursei. Sunt 10 burse în Italia la Milano, Roma, Genova,

Torino, Florenţa, Veneţia, Trieste, Neapole, Bologna şi Palermo. Toate sunt instituţii publice,

bursa din Milano fiind cea mai importantă (peste 90 % din tranzacţii). Activitatea pe pieţele de

valori mobiliare este coordonată de CONSOB (Commissione Nazionale per la Societa e la

Borsa) , care supravegehază pieţele şi informaţiile financiare comunicate de societate şi

controlează modalităţile de transfer al blocurilor de acţiuni.

Până în 1990, numai agenţii de schimb puteau negocia pe piaţă. Băncile şi alţi

intermediari financiari puteau negocia în afara pieţe pe propriul lor cont. Pornind din 1993,

băncile pot forma societăţi intermediere financiară fără colaborare cu agenţii de schimb. Chiar

şi băncile străine pot participa în anumite societăţi de bursă, comparabile din punct de vedere al

activităţii, cu cele franceze. Activităţile specifice acestor societăţi se referă la: efectuarea de

operaţiuni diverse pe piaţa valorilor mobiliare; gestiunea portofoliilor de titluri; operaţiuni de

curtaj şi de garanţie a emisiunii titlurilor; participarea la operaţiuni de subscriere etc. Pentru

valorile de tezaur există, cu începere din 1988, 20 de specialişti care afişează în permanenţă

cursurile de cumpărare şi de vânzare a acestor titluri.12

2.2.5 Piata bursiera olandeza

Bursa din Amsterdam a fost creată în 1602 şi este cea mai veche din lume. Companiile

din India orientală au fost primele societăţi care s-au finanţat prin vânzarea de acţiuni la public,

încă de la debut această bursă are o orientare internaţională pronunţată, în secolele XVIII şi

XIX bursa se dezvoltă, permiţând finanţarea investiţiilor olandeze în străinătate şi atragerea

investitorilor străini pe piaţa internă. După 1876 bursa din Amsterdam, entitate legală, ia forma

unei asociaţii private de „dealers" de titluri, în 1978, aceeaşi bursă pune în funcţiune o piaţă a

opţiunilor negociabile, piaţa cea mai mare de opţiuni din Europa, în 1990, sunt abolite

comisioanele fixe şi cheltuielile de timbru, introducându-se şi un sistem particular pentru

tranzacţiile cu obligaţiuni de stat.12 www.borsaitaliana.it

29




Bursa din Amsterdam este importantă, îndeosebi prin faptul că reprezintă o piaţă

semnificativă privind evoluţia dolarului şi a fenomenelor de conjunctură ale economiei

americane. Aceasta deoarece numeroase societăţi cotate la Amsterdam realizează o parte

importantă din cifra lor de afaceri în S.U.A. Capitalizarea bursieră din Amsterdam reprezintă un procent destul de ridicat în raport cu P.N.B. (42,1%), bursa olandeză plasându-se pe locul 5

între bursele europene şi pe locul 10 între bursele mondiale.

Asociaţia bursei este condusă de un Consiliu compus din 17 membri. Preşedintele este o

personalitate independentă. Alţi 4 membri sunt, de asemenea, personalităţi independente, care

nu aparţin bursei şi care reprezintă 3 categorii de societăţi membre: băncile, brokerii şi firmele

specializate.

Comisia de valori creată în 1988 este însărcinată cu mai multe misiuni: supravegherea

pieţelor pentru contul trezoreriei; asigurarea protecţiei investitorilor şi a celor care economisesc;

verificarea respectării regulilor privind buna funcţionare a pieţelor şi controlul aplicării lor.

Există, de asemenea, 3 categorii de firme membre la bursă: băncile, brokerii şi firmele

specializate. Băncile şi brokerii negociază cu investitorii, dar nu participă la firmele

specializate, acestea din urmă acţionând ca intermediari între bănci şi brokeri. Pot lua, totodată,

poziţie (de cumpărători sau vânzători), fiind comparabile cu specialiştii de pe pieţele americane.

Operatorii cei mai importanţi pe piaţă sunt grupurile americane ABN-AMRO, MESS and

HOPE. Există şi remizieri care încheie contracte cu membrii bursei şi sunt de două categorii:

remizieri A (care pun în legătură Clienţii cu membrii bursei) şi remizieri B (care transmit

ordinele pentru contul clienţilor lor) 13

2.2.6 Piata bursiera belgiana

Scurt istoric. Către 1360, negustorii din Bruges se reuneau pentru încheierea afacerilor

în faţa hotelului Van der Bourse. Acest nume de bursă a fost dat apoi operaţiilor de

tranzacţionare în ansamblul lor şi adoptat în alte oraşe belgiene şi străine. Bursa fondurilor

publice a fost creată în 1801.

Legea din 4 decembrie 1990 a operat o reformă profundă a operaţiunilor pe pieţele

financiare şi a statutului intermediarilor financiari. De asemenea, prin decizia regală din

ianuarie 1991 s-a stabilit noul cadru de funcţionare a burselor belgiene.

Caracteristica pieţei. Piaţa belgiană este încă limitată, întreprinderile belgiene apelează

încă în mică măsură la piaţa financiară. Bursa din Bruxelles s-a confruntat în 1992 cu grave

dificultăţi financiare, cu căderea volumului tranzacţiilor. Capitalizarea bursieră la Bruxelles13 www.bsn.eu

30




reprezintă 31 % din P.N.B. Bursa belgiană se situează pe locul 6 între cele europene şi pe locul

16 între bursele mondiale.

Organizare şi reglementare. Pe piaţa financiară belgiană funcţionează trei burse la

Bruxelles, Anvers şi la Liege (bursa fondurilor publice). Cea din Bruxelles este predominantăatât prin numărul de titluri negociate (90% din total), cât şi prin volumul tranzacţiilor.

Buna funcţionare a pieţei este asigurată de: societăţile de bursă, Comisia de bursă,

Comisia bancară şi intermediari.

Fiecare bursă este administrată de o Societate de bursă a valorilor mobiliare (S.B.V.M.),

persoană juridică de drept public, constituită sub forma unei societăţi cooperative, având ca

acţionari un număr de 128 societăţi. O Comisie de bursă administrează S.B.V.M., fiind un

organism de reprezentare format din 15 membri aleşi pe trei ani de toţi agenţii de schimb.

Acesta precizează modalităţile de organizare şi controlează pieţele. Comisia bancară este

compusă dintr-un preşedinte şi 6 membri numiţi prin decizie regală, al căror mandat este de 6

ani, reînnoibil. Ea supraveghează şi controlează instituţiile de credit, emisiunile publice de

titluri, societăţile de portofoliu şi fondurile comune de plasament.

Principalii intermediari sunt: societăţile de bursă şi anumite instituţii de credit, cum sunt

Banca Naţională a Belgiei, Institutul de rescontare şi garantare şi instituţiile publice de credit.

Băncile pot primi ordine de bursă, dar trebuie să le transmită agenţilor de schimb pentru

execuţia lor. De asemenea, guvernul belgian a selectat 14 instituţii bancare pentru funcţia de

specialişti în valori de tezaur. Ele pot dezvolta o piaţă secundară a titlurilor publice. A fost

introdus şi un sistem de compensaţie pentru certificatele de trezorerie şi obligaţiunile publice pe

termen lung.14

2.2.7 Piata bursiera spaniola

Scurt istoric. În calitate de instituţie oficială, bursa există din mijlocul secolului XIX.

Bursa de la Madrid a fost fondată în 1831 sub regele Ferdinand al VII-lea, cea din Bilbao în

1889, pentru ca din 1915 să funcţioneze o bursă de valori şi la Barcelona. În prezent există,

alături de cele 3, încă o bursă la Valencia. Bursa din Madrid reprezintă 92% din capitalizarea

naţională. Vin în ordinea importanţei Barcelona, Valencia şi Bilbao. Acelaşi titlu poate fi cotat

pe mai multe pieţe, dar interconexiunea informatică dintre ele suprimă diferenţele de curs care

se produceau înainte. La Barcelona există o piaţă secundară pentru întreprinderi mici şi mijlocii.

14 www.euronext.com

31




Caracteristica pieţei. Ne putem aştepta la o creştere a importanţei burselor spaniole în

viitor, în măsura în care nevoile de investiţii sunt importante, întreprinderile vor recurge mai

substanţial la bursă pentru a-şi finanţa expansiunea lor. Mai mult cererea trebuie să dezvolte

produsele prin care să fie atraşi tot mai mult investitorii instituţionali. Capitalizarea bursieră laMadrid reprezintă un procent scăzut în P.N.B. (20%). Bursele spaniole se situează pe locul 7

între cele europene şi 15 între cele mondiale.

Organizare şi reglementare. Autoritatea tutelară este Comisia Naţională a Pieţei

Bursiere, însărcinată cu supravegherea pieţei, veghind la aplicarea reglementărilor privind

activitatea membrilor săi. Funcţionează şi Consiliul Superior al Burselor, în calitate de

administrator comun al tuturor burselor spaniole. Este compus din reprezentanţi ai autorităţilor

publice şi din preşedinţii asociaţilor agenţilor de schimb, având funcţia de consiliere şi

coordonare.

Principalii intermediari pe pieţele acţiunilor şi obligaţiunilor sunt:

- societăţile de titluri, care acţionează în nume propriu sau în calitate de intermediari.

Acţionarii străini, în special francezi, dar şi americani şi japonezi, participă cu o parte la

capitalul unui număr oarecare de societăţi;

- agenţii de titluri, care acţionează în numele terţilor, sunt însărcinaţi cu plasamentul

emisiunilor de titluri. Nu pot interveni pe piaţă pe propriul lor cont şi nu pot să participela subscrierea de emisiuni pe piaţa primară;

- membrii individuali şi casele de titluri, care trebuie să primească avizul Comisiei

Naţionale şi să fie autorizate de Ministerul Economiei şi Finanţelor;

- specialiştii în valori de tezaur. Începând cu 1988, specialiştii în valori de tezaur au fost

desemnaţi pentru animarea pieţei. Ei afişează în orice moment un curs de cumpărare şi

unul de vânzare la care se angajează să cumpere sau să vândă un bloc de titluri pe care

îl deţin. Cursurile se afişează în timp real pe ecranele agenţiilor de difuzare ainformaţiilor bursiere. Ordinele de vânzare şi cele de cumpărare se transmit prin telefon.

Cu începere din iulie 1990, data naşterii „Big-Bang"-ului spaniol, numeroşi agenţi de

schimb intră în legătură cu băncile spaniole din străinătate. Deja mai multe societăţi de titluri

sunt sub controlul băncilor sau grupurilor financiare spaniole şi străine (exemplu: Barclays şi

J.P. Morgan). Altele şi-au diversificat activitatea în servicii financiare şi constituie minibănci de

afaceri. Altele au ales să rămână independente.15

15 www.bolsamadrid.es

32




3 BURSELE DIN EUROPA DE EST

3.1 GENERALITĂŢI

Pieţele de valori mobiliare din Europa de Est au trebuit să fie construite de la zero, după

căderea comunisnului. În timp ce banciile au evoluat lent, devenind prima sursa de finanţare

pentru afaceri, pieţele de valori mobiliare au crescut la un ritm şi mai modest. Totuşi există ocreştere concentrată asupra rolului crucial care îl pot avea pieţele de valori mobiliare asupra

dezvoltării economice.

Istoria pieţelor de valori mobiliare în această regiune datează din secolul 19, când

bursele au existat în majoritatea ţărilor care acum sunt în tranziţie economică. Dar aceste pieţe

au fost închise sub guvernarea comunista şi au reapărut datorită programelor de privatizare la

începutul anilor 1990.

33




Slovenia, Ungaria, Bulgăria şi Polonia au deschis pieţele de acţiuni foarte timpuriu în

anii 1990-1991, fiind urmate de Republică Ceha, Slovacia şi Lituania în 1993. Tranzacţiile la

bursa de valori Bucureşti au început abia în 1995.

Tăriile au urmat politici foarte diferite în dezvoltarea pieţelor bursiere la începutultranziitilor. Acest lucru poate fi explicat de diferenţele politicilor de privatizare în fiecare ţară.

Majoritatea companiilor listate erau companii privatizate , şi nu companii abia apărute.

Printre ţările din regiunea estică putem distinge trei abordări diferite, în Bulgăria,

Republica Ceha, Slovacia, România şi Lituania listariile au fost obligatorii după o privatizare în

masă. Bursele de valori în aceste ţări au fost caracterizate iniţial de o creştere rapidă a

companiilor listate şi după aceea una treptată. În faza incipienta, foarte puţine din acţiuni au fost

tranzacţionate, dar din momentul în care pieţele deveneau tot mai stabile, actiuniile nelichide

au fost de-cotate, acest lucru fiind urmarea unor reglementări stricte (ex minimul de capital şi de

lichidităţi cerut)

A doua abordare, al grupurilor de tari – Estonia, Ungaria, Polonia şi Slovenia – au ales

să înceapă cu un număr redus de acţiuni listate, număr ce a crescut odată cu dezvoltarea

pieţelor. Actiuniile listate erau deseori oferte pubilce voluntare.

A treia abordare a Rusiei şi Ucrainei a fost o combinaţie între celelate abordări.

Dezvoltarea capitalizării pieţelor, de asemenea reflecta metoda privatizării. În tăriile

unde a existat o privatizare treptată, piaţa de capital a crescut lent, pe când în ţările cu

privatizare în masă, piaţa de capital a sărit la niveluri foarte ridicate şi apoi a scăzut ca urmare a

de-cotarii actiuniilor nelichide. La sfârşitul anului 2000 capitalizarea pieţei bursiere din Rusia a

atins cel mai mare prag din Europa de Est, urmată fiind de Polonia, Ungaria şi Republica Ceha.

Celelate pieţe bursiere în această regiune au avut o creştere de neglijat, probail datorită faptului

că sunt ţări de dimensiuni mici sau cu un cadru de reglementare slab. Cu toate acestea, chiar şi

cele mai mari tranzacţii în economie de tranziţie sunt relative mici la scara mondială.

34

32.2

44.8

64.6

107.1

146.2155.4

0

20

40

60

80

100

120

140

160

180

2 0 0 2

2 0 0 3

2 0 0 4

2 0 0 5

2 0 0 6

M a r c h 2 0 0 7




Fig.3.1. 1 Evolutia Burselor de valori est europene

Cifra de afaceri (media zilnica 2007 mld. Euro)

Polonia

Cehia

Romania

Ungaria

Slovenia

Bulgaria

Lituania

Slovacia

Estonia

Letonia

35




Fig.3.1. 2 Cifra de afaceri

Capitalizare 2007 (mld. Euro)

Polonia

Cehia

Romania

Ungaria

Slovenia

Bulgaria

Lituania

Slovacia

Estonia

Letonia

Fig.3.1. 3 Capitalizare 2007

3.2 PIETELE BURSIERE

3.2.1 Piaţa bursieră a Bulgariei

Caracteristica pieţei. În Bulgăria, piaţa de capital secundară a avut un început mai

aparte. Spre deosebire de alte ţări din zonă, aici statul nu s-a implicat într-o primă fază în

organizarea pieţei. Treptat, spontan, au apărut mai multe burse de valori private, organizate ca

societăţi pe acţiuni, pe baza Codului Comercial, şi fără existenţa încă a unei entităţi însărcinate

cu supravegherea pieţei, în aceste condiţii, bursele s-au autoreglementat, dar organizarea,

procedurile de tranzacţionare diferite, nereglementate şi nesupravegheate au indus mari riscuri

în sistem.

În consecinţă, legislaţia este corectată în 1995, în ianuarie 1996 este creat organismul

însărcinat cu supravegherea şi reglementarea pieţei de capital — Comisia pentru Valori

Mobiliare şi Bursa de Valori — care, stabilind un nivel înalt al capitalului social pentru bursă de

36




valori ca societate pe acţiuni, determină cele 14 burse să fuzioneze, creându-se astfel Bursa de

Valori Bulgară, cu sediul la Sofia.

Bursa de Valori Bulgară dispune în prezent de un sistem de tranzacţionare computerizat,

la fel ca şi concurenta să, piaţa OTC. De remarcat este faptul că încă nu există un indice oficialal pieţei, fiind folosit Reuters All Bulgarian Stock Index (RABSL).

Volumul tranzacţiilor bursiere este scăzut, deşi numărul societăţilor cotate a crescut —

mai ales după desfăşurarea privatizării în masă —, ajungându-se într-o perioadă la aproape

1000. Explicaţia ţine, pe de o parte, de performanţele slabe înregistrate de societăţi şi de

neîncrederea în ele (multe fiind tranzacţionate sub valoarea nominală), iar pe de altă parte, de

concurenţă făcută de titlurile de stat (aceste cauze pot fi întâlnite, de altfel, şi în cazul

României).

Tipuri de titlurile mobiliare. Pe fundalul unei rate a inflaţiei ridicate, dobânda real

pozitivă extrem de atractivă practicată la titlurile de stat în anii din urmă a determinat o

orientare preponderentă spre acestea în detrimentul acţiunilor, care şi anterior erau lipsite de

atractivitate. În consecinţă, piaţa obligaţiunilor s-a dezvoltat (mai ales în condiţiile dificile din

perioada 1995-1997), obligaţiunile de stat şi certificatele de trezorerie fiind instrumente

predilecte folosite pentru finanţarea deficitului bugetar în lipsa unei finanţări externe. Ca

structură pe scadenţe a titlurilor de stat, trebuie să remarcăm varietatea acestora: la trei, şase,

nouă şi 12 luni pentru titlurile scurt, şi la doi, trei, cinci şi 10 ani pentru cele pe termen lung.

Interesantă este ideea aplicată de statul bulgar pentru a creşte atractivitatea

obligaţiunilor ZUNK, emise în 1990 pe termen de 25 de ani pentru acoperirea unor credite

neperformante din perioadă anterioară. Nefiind tranzacţionate la bursă, ci pe piaţa interbancară,

pentru a le creşte valoarea s-a introdus un premiu de 40% în cazul folosirii lor ca mijloc de plată

în privatizări şi au fost acceptate ca garanţii pentru bănci în obţinerea de împrumuturi de la

Banca Naţională a Bulgariei.

Piaţa bulgară de capital prezintă o serie de caracteristici:

• investiţiile străine, atât directe, cât şi de portofoliu, au rămas la un nivel scăzut;

• bursa continuă să resimtă lipsa unor investitori activi, atât autohtoni, cât şi

străini; o parte a investitorilor străini de portofoliu s-a retras la un moment de pe

piaţă;

• piaţa primară este aproape inexistentă',

37




• capitalizarea bursieră şi volumul tranzacţiilor raportate la P.I.B. sunt

foarte scăzute;

• este considerată o piaţă de frontieră.

Progresele făcute de Bulgăria în plan bursier în ultimii ani pleacă de la adoptarea unei

noi legi a valorilor mobiliare, aliniată cerinţelor europene şi care încurajează participarea

investitorilor instituţionali.

Spre deosebire de B.V.B., la Sofia, pe piaţa oficială, condiţiile de listare sunt extrem de

stricte în ceea ce priveşte raportarea financiară şi difuzarea informaţiilor, în consecinţă aici fiind

listate numai 32 de societăţi. Pe piaţa liberă sunt cotate peste 800 de societăţi, majoritatea

privatizate – parţial – prin programul de privatizare în masă. Lichiditatea pieţei este scăzută,

multe tranzacţii fiind realizate cu blocuri mari de acţiuni (deal).

De remarcat este modul în care a fost stabilită banda de fluctuaţie maximă zilnică

a preţurilor:

• pe piaţa oficială, 15% pentru acţiunile tranzacţionale zilnic;

• pe piaţa oficială, 30% pentru acţiunile mai puţin lichide (cele netranzacţionate

trei sau mai multe zile);

• pe piaţa liberă, marja de fluctuaţie este între 25 şi 50%.16

3.2 2 Piaţa bursieră a Cehiei

Deşi programul de privatizare în masă implementat în Cehia a fost considerat un succes,

fiind un model urmat şi de alte ţări din regiune, efectele sale nu au fost cele scontate, cel puţin

din anumite puncte de vedere. Dezinteresul şi lipsa de informare a noilor acţionari rezultaţi din

privatizarea cu ajutorul cupoanelor au dus la o implicare pe scară mai largă a băncilor, care

devin proprietare ale întreprinderilor. Relaţia oarecum nefirească proprietar-creditor-debitor,

conflictul de interese, au dus şi la o slăbire a sectorului bancar.

În dezvoltarea Bursei de Valori din Praga, deschisă la 6 aprilie 1993, se pot identifica

mai multe faze de evoluţie.

Tipuri de titlurile mobiliare. Dacă în primele luni de tranzacţionare (cu o singură şedinţă

săptămânală) preţul acţiunilor a avut o puternică tendinţă de scădere, justificată de preţurile

exagerat de mari de pornire, într-o a doua fază (începând din septembrie 1993), preţurile

16 www.bse-sofia.bg

38




acţiunilor cresc substanţial, unele şi cu peste 1000%. De la jumătatea anului 1994, o scădere a

preţurilor acţiunilor se conturează pe fundalul dezvoltării pieţei primare, în special băncile

realizând măriri de capital prin emisiuni de acţiuni care au polarizat cea mai mare parte a

sumelor disponibile pe piaţă.O altă cauză a scăderii preţului acţiunilor, secondată de creşterea ofertei de acţiuni

cotate, este profilarea unui segment de piaţă atractiv: cel obligatar.

Statul, colectivităţile locale şi societăţile comerciale încep să emită obligaţiuni în

paralel, în condiţiile unei inflaţii păstrate sub control, iar ceva mai târziu apar la tranzacţionare

şi acţiunile fondurilor de investiţii.

Pe piaţa obligaţiunilor se poate întâlni o ofertă variată din punctul de vedere al

scadenţelor – până la 20 de ani; uneori, aceeaşi firmă are cotate mai multe emisiuni de

obligaţiuni cu scadenţe diferite. În ansamblu, cele 95 de obligaţiuni cotate deţineau în 1999

aproape 20% din valoarea totală a tranzacţiilor la Bursa din Praga.

Ca o particularitate, şi obligaţiunile sunt cotate tot pe aceleaşi trei segmente de piaţă ca

şi acţiunile, în funcţie de îndeplinirea unor condiţii: piaţa principală, piaţa paralelă şi piaţa

liberă, iar în cazul acţiunilor fondurilor există, de asemenea, două segmente de piaţă.

Multe din cele aproape 2000 de societăţi cotate pe diferite segmente de piaţă sunt

netranzacţionate sau tranzacţionale doar în cazul celor mai multe societăţi, devenite publice în

urma celor trei Valuri de privatizare, concentrarea acţionariatului este un proces firesc.

Şi în Cehia se respectă regula „20-80". Întreaga piaţă gravitează în jurul a câteva acţiuni,

care monopolizează piaţa în ceea ce priveşte volumul tranzacţiilor. SPT Telecom cu o pondere

de 45,03%, CEZ cu 12,83%, Komercni Banka – 12,46%, Unipetrol – 9,15%, Ceska Sporitelna

– 7,10%, Ceske Radio Kommuunikace, – 6,92%. În anul 1999, aceste şase societăţi realizau

împreună 93,50% din volumul tranzacţiilor, iar primele 50 de societăţi (din totalul de 283)

realizau 99,80% din total.

În ceea ce priveşte capitalizarea bursieră, situaţia este asemănătoare, cinci societăţi

reprezentând 55,39% din total, cu următoarea structură: Telecom – 28,26%, CEZ – 10,94%,

Ceske Radio Kommunikace – 8,44%, Ceska Sporitelna – 4,87% şi Tabak – 2,88%.

La bursă sunt cotate multe societăţi cu capital majoritar. Procesul de privatizare a

acestor societăţi a avut un puternic impact asupra volumului tranzacţiilor. În Cehia sunt cotate

unele dintre cele mai mari şi mai profitabile societăţi cu capital majoritar de stat, care au devenit

vedete ale bursei. Acesta este cazul a două mari bănci, Ceska Sporitelna şi Komercni Banka, al

companiilor naţionale de telecomunicaţii, SPT Telecom şi Ceske Radio Kommunikace şi al

39




rafinăriei Unipetrol – societăţi care, după cum am văzut, monopolizează volumul tranzacţiilor şi

capitalizarea pieţei.

Un aspect complet aparte, unicat pentru ţările în tranziţie, ţine de deschiderea, în 1999, a

unui segment de piaţă destinat numai întreprinderilor mici mijlocii.17

3.2.3 Piaţa bursieră a Croaţiei

Croaţia se poate remarca între ţările din regiune în primul rând prin succesul politicii de

stabilizare macroeconomică. După 1993, şi mai ales după 1994, rata inflaţiei a fost definitiv

ţinută sub control, sub nivelul de 6% – că medie, cea mai scăzută dintre ţările analizate. Trebuie

remarcată însă influenţa nefastă pe care a avut-o războiul, care a afectat grav performanţele

economiei croate şi a grevat şi începuturile dezvoltării pieţei de capital.

Mai ales după semnarea Acordului de la Dayton, din decembrie 1995, pe fundalul

redresării economiei reale în condiţiile păcii, şi piaţa de capital a dat semne de revigorare. Ceva

mai târziu, criza din Kosovo a afectat din nou, substanţial, atât economia reală, cât şi bursa de

valori.

În ceea ce priveşte piaţa de capital, trebuie semnalat, ca o particularitate nemaiîntâlnită

în celelalte ţări, că, pe lângă bursa de valori, mai există două burse de valori regionale, în

Varazdin şi Osijek, alături de obişnuita piaţă OTC.

Fondul Croat de Privatizare (omologul AP APS – FPS,) a folosit pe scară largă

privatizarea prin piaţa de capital, pentru pachete de acţiuni de mai mici dimensiuni – prin Bursa

de Valori din Zagreb, între 1993 şi 1996, volumul tranzacţiilor cu acţiuni în procesul de

privatizare prin piaţa de capital a reprezentat 7% din volumul total de tranzacţii al Bursei. Cazul

societăţii Pliva – una dintre cele mai mari şi cu reputaţie fabrici de medicamente din Croaţia –

este relevant. În urma unei oferte publice, naţională şi internaţională, coordonată de Zagrebacka

Banka şi Union Bank of Switzerland şi care s-a bucurat de o cerere extraordinară, societatea a

fost listată simultan la London Stock Exchange şi la Zagreb Stock Exchange. Alături de ea, şi

Zagrebacka Banka este cotată la Londra, prin intermediul GDR.

Societăţile mari monopolizează volumul tranzacţiilor. Între acestea se numără, evident,

Pliva, dar şi Zagrebacka Banka şi Prodavka. Dintre acestea primele două au monopolizat

aproape 75% din volumul tranzacţiilor în 1999, la fel ca în anii anteriori.

Volumul investiţiilor străine de portofoliu este redus.18

17 www.pse.cz18 www.zse.hr

40




3.2.4 Piaţa bursieră a Rusiei

Scurt istoric. În Rusia de până la revoluţia din octombrie 1917, piaţa valorilor mobiliare

(P.V.M.) se deosebea de P.V.M. ţărilor dezvoltate, deoarece existau circumstanţe istorice. În

această perioadă în majoritate se cereau valori mobiliare (V.M.) ale întreprinderilor industrialeşi obligaţiuni cu caracter public (emitenţii erau reprezentanţii de stat, oraşe, întreprinderi

industriale private şi alte organizaţii). În 1820 a fost înregistrat primul împrumut, care constă

numai din V.M. nominative. Un timp oarecare, obligaţiunile de stat nu aveau concurenţi pe

piaţa de capital. Datoria statului rus (internă şi externă), tot era prezentă de P.V.M. Unul din

instrumentele financiare principale emis de guvern, ce se cota pe piaţa rusă şi internaţională

erau obligaţiunile creanţelor de stat. Existenţa lor a avut început încă de la primul împrumut

extern, primit pe timpurile Ecaterinei II în Olanda în 1769, care ulterior a fost rambursat. Apoiau mai urmat astfel de împrumuturi şi rambursări.

Guvernul lui Nicolae I s-a adresat cu propunerea către guvernul Franţei despre

permiterea plasării obligaţiunilor împrumutului de stat în Rusia. Aceste V.M. erau procurate de

persoane fizice şi juridice, iar cursul lor era stabilit în franci prin raport de aur la rublă, liră

sterlină şi marcă germană. Guvernul stabilit de revoluţia din 1917 s-a dezis de datoriile Rusiei

ţariste, de aceea aceste obligaţiuni se mai păstrează la urmaşii investitorilor, acei ce pot să ceară

restituirea lor în dolari la preţul aurului. În cei 70 de ani cu dobândă se va primi aproape 150mlrd. dolari.

Până la sfârşitul secolului XIX în Rusia nu existau burse de valori specializate.

Tranzacţiile cu V.M. se efectuau la bursele de mărfuri, în condiţiile vânzării mărfurilor. La

burse se efectuau două feluri de operaţiuni cu V.M. private: abonarea la valorile noilor emisiuni

şi cumpărarea şi vânzarea lor. Cel mai mare volum de operaţiuni cu V.M. se efectuau la bursa

din Petersburg. În anul 1892 la această bursă circulau acţiunile a 32 S.A. şi obligaţiunile a 5

companii. Ulterior o mare cantitate de V.M. circulă la bursele de valori din Moscova, Riga,

Odessa. Primele zile ale Revoluţiei din Octombrie au fost ultimele zile ale bursei din Petrograd.

În prezent în Federaţia Rusă activează peste 800 de burse.

Piaţa valorilor mobiliare a U.R.S.S. În această perioadă P.V.M. practic nu există.

Guvernul emitea careva împrumuturi cu caracter obligatoriu de tip câştigător. Din 1922 – 1957

s-au emis 69 de împrumuturi, majoritatea pentru populaţie. Deoarece erau obligatorii pentru

procurare de către populaţie numărul deţinătorilor ajungea la 70 mln. persoane. În 1957

preşedintele Hruşciov a anulat aceste împrumuturi şi a îngheţat achitarea pe ele pe 20 de ani.

Achitările s-au efectuat în 1974 – 1991. În 1982 a fost emis împrumutul câştigător cu rata

41




dobânzii 3%, care ulterior în 1992 a fost convertit în împrumutul intern al Federaţiei Ruse.

Banca externă de economii a U.R.S.S. a emis eurovalori în două tranşe a câte 500 mln. mărci

germane, care au fost stinse în 1995.

Primele burse pe teritoriul U.R.S.S. au apărut la sfârşitul anului 1990 până la apariţia încirculaţie a V.M. Au fost fondate de entuziaşti, ce se aşteptau la apariţia industriei V.M. Prima

bursă apărută era bursa internaţională de valori din Moscova, apoi a apărut bursa centrală de

valori din Moscova, ambele în 1990.

În 1991 apare bursa de valori din Leningrad (ulterior din Sanct-Petersburg). În prezent

P.V.M. din Rusia reprezintă un segment important în economie. În comparaţie cu pieţele

europene există o rămânere în urmă. Principalul rol în fondarea P.V.M. ruse l-au avut

întreprinderile de stat, care au oferit populaţiei posibilitatea de a deveni proprietari de V.M. prin

waucere.

Participanţii profesionişti la piaţa de capital. Participanţii profesionişti pe P.V.M.

sunt reprezentaţi de următoarele categorii:

1. broker-dealer;

2. bursa de valori;

3. registratori;

4. depozitari;

5. estimatori;

6. fonduri de investiţii;

7. companii de trust.

În 1998 Comisia Federală a V.M. a primit hotărârea, conform căreia toţi participanţii

profesionişti erau obligaţi să devină membri ai organelor de autoreglementare.

În 1991 la Bursa Centrală de Valori din Moscova, s-a început cotarea certificatelor de

depozit a Băncilor Comerciale “Autobank”, “Inconbank”, “Menatep”. În ceea ce se referă la

cambiile bancare, veniturile pe ele în 1997 depăşeau veniturile pe instrumentele financiare de

stat. De exemplu, venitul pe cambiile bancare a unor bănci până la criză cu termen de scadenta

de la 2 – 7 luni constituiau 90-100% anual.

Cotarea la bursele de valori din Rusia reprezintă fixarea preţurilor tranzacţiilor încheiate

la bursă, analiza informativă a pieţei, care caracterizează conjunctura pieţei.

Cotarea se stabileşte de o comisie specială pe baza datelor comercializării precedente.

Comisia de cotare stabileşte nivelul de sus şi de jos a preţurilor de vânzare şi cumpărare pentru

fiecare V.M.

42




Indicii bursieri. Tendinţele pieţei de capital îl reflectă indicii bursieri. O mare

importanţă în analiza pieţei de capital ruse îl au următorii indici:

1. indicii “Skeit-Press” pentru companiile rezidenţi, se calculează de către agenţia de

consulting “Skeit-Press”. Au cea mai îndelungată istorie de existenţă. Primul indice “АСП-12”a început să fie calculat din 1992. Drept criteriu de calcul au servit:

a) capitalizarea de piaţă a companiei (peste 10 mln. dolari);

b) dividende achitate în ultimii 3 ani;

c) existenţa pieţei extrabursiere pentru titlurile acestei companii;

d) dezvăluirea informaţiei financiare de către companie, ş.a.;

Din 1994 se calculează “АСП-General”;

2. indicii “АК@М” se calculează din 1993. Aceşti indici presupun calculul pe baza

capitalizării componenţilor din 1993. În prezent reprezintă o familie de indici financiari,

industriali şi combinaţi;

3. indicii Interfax descriu schimbarea preţului mediu al acţiunilor anumitor

întreprinderi, ce se cotează pe piaţa secundară, în perioada curentă în corporaţie cu perioada de

bază. Există indici Interfax bancari, ai întreprinderilor petrolului şi gazelor, întreprinderilor

metalurgice. Drept bază de 100% serveşte mărimea indicelui din 1994 cu care se efectuează

compararea;

4. indicii revistei “Comersant”, care reprezintă media aritmetică dintre mărimea

valorii portofoliului investiţiilor a circa 17 întreprinderi privatizate ruse din diferite ramuri

economice;

5. indicii Bursei Interbancare Valutare, se calculează în baza preţului valorilor

comercializate într-o zi la bursă.

3.2.5 Piaţa bursieră a Ungariei

Caracteristica pieţei. Ungaria este considerată ca fiind una dintre fostele economii

socialiste cu cel mai mare avans în procesul de reformă; experţii apreciază că în prezent aici se

întâlneşte o economie de piaţă funcţională.

Reforma a fost făcută gradual, lucru benefic pentru evoluţia mai multor indicatori

economici, care au rămas la niveluri acceptabile sau cel puţin suportabile pentru populaţie. Rata

inflaţiei a fost păstrată sub control (cu un nivel maxim înregistrat în 1991, de 35%), ajungând în

ultima vreme la o singură cifră. În consecinţă, şi deprecierea monedei naţionale faţă de dolar pe

parcursul ultimilor 10 ani a fost modestă (de la 61,4 la 252,5 HUF/USD). Scăderea P.I.B. a fostde ceva mai lungă durată, recesiunea de transformare fiind depăşită abia după 1994, apoi an de

43




an înregistrându-se o creştere economică. Nivelul investiţiilor e a crescut semnificativ în 10 ani,

contribuind la susţinerea dezvoltării economice. Totuşi, rata şomajului se păstrează la un nivel

ridicat (peste 9% din populaţia activă), iar datoria externă, în continuă creştere, atinsese un nivel

îngrijorător (84% din P.I.B. în 1995, pentru a scădea la 60% din P.I.B. în 1999).În prezent, P.I.B. în Ungaria se situează peste nivelul premergător tranziţiei, exporturile

sale au crescut substanţial, iar ponderea proprietăţii publice în P.I.B. a scăzut de la 75% în 1989

la 15% în 1999. Este însă interesant de semnalat nivelul înalt al ponderii proprietăţii private în

P.I.B. în 1989, explicaţia ţine de unele reforme care au fost începute în Ungaria încă din 1987.

Investitorii instituţionali au căpătat şi ei amploare. Dezvoltarea lor s-a făcut pe fondul

creşterilor înregistrate de piaţa de capital, care la rândul ei a avut un suport în economia reală,

iar piaţa derivatelor le-a permis să-şi acopere riscul. Fondurile de investiţii ocupă un loc

important în preferinţele de plasament ale persoanelor fizice – aproximativ 10% din

plasamentele lor în anul 1999. Dintre fonduri, peste 30 sunt cotate la B.S.E. Reforma timpurie a

sistemului de pensii a dus la apariţia unor noi actori pe piaţă, fondurile private de pensii şi

fondurile de pensii voluntare, care s-au orientat în plasamentele lor şi spre piaţa de capital.

Faptul că două societăţi străine au mobilizat capital de pe piaţa maghiară şi sunt cotate

la B.S.E. denotă încrederea pe care o au şi emitenţii străini, mai ales luând în considerare faptul

că în 1999 era singurul caz în zona Europei Centrale şi de Est. Valoarea tranzacţiilor cu cele

două titluri a fost în 1999 de 53,1 milioane USD.

Performanţele superioare ale economiei maghiare sunt oglindite şi de numărul mare de

acţiuni negociate pe pieţe din străinătate – în SUA, sub forma ADR, dar şi la Londra, Stuttgart,

Munchen şi Viena, sub forma GDR.

O caracteristică a pieţei de capital din Ungaria, neîntâlnită pe celelalte pieţe ale zonei,

este că dintre societăţile cotate un număr semnificativ îl reprezintă societăţi nou-create (la un

moment dat, acestea reprezentând aproape jumătate din total la BSE), deşi acţiunile societăţilor

privatizate sunt mult mai tranzacţionate.

Piaţa bursieră din Ungaria este cea mai lichidă piaţă din Europa Centrală şi de Est, fiind

preferată şi de investitorii străini. Aici s-au concentrat în timp investiţii de portofoliu estimate la

peste cinci miliarde USD.

Tipuri de titlurile mobiliare. Având drept fundament situaţia economică bună şi

perspectivele de îmbunătăţirile a indicatorilor macroeconomici, piaţa acţiunilor a fost multă

vreme în creştere. Indicatorii bursieri arată şi ei o piaţă care progresează:

44




• volumul tranzacţiilor ca procent din P.I.B. a crescut de la 0,8% în 1995 la 34%

în 1998;

• capitalizarea bursieră ca procent din P.I.B. a crescut de la 5,8% în 1995 la

aproape 30% în 1998;

• numărul de tranzacţii cu acţiuni a evoluat, de la 60,8 mii la l011,5 mii;

• numărul mediu zilnic de tranzacţii s-a mărit de la 244,4 la 4090,7;

• mărimea medie zilnică a tranzacţiilor, de la 175,3 la 13.952,8 milioane HUF;

• mărimea medie a unei tranzacţii, de la 0,7 la 3,5 milioane HUF.

În ceea ce priveşte acţiunile cotate, ca o particularitate, ar fi de menţionat că laintroducerea unei noi societăţi la cotare este nominalizat un market-maker – pentru 15 zile sau

până când valoarea tranzacţiilor zilnice depăşeşte 10 milioane HUF sau 0,5% din valoarea

nominală totală a acţiunilor introduse la cotare – având obligaţia de a menţine oferte de vânzare

şi de cumpărare pentru o valoare minimă de 100.000 HUF.

Piaţa obligaţiunilor capătă şi ea consistenţă, fiind cotate câteva zeci de obligaţiuni, atât

de stat, cât şi corporatiste. Ponderea tranzacţiilor cu titluri de stat – atât certificate de trezorerie,

cât şi obligaţiuni — în totalul anual al tranzacţiilor la Bursa de Valori Budapesta este, începând

din 1991, consistentă: 2,98%; 81,44%; 82,29%; 63,96%; 62,51%; 54,52%; 56,10%; 49, 61%.

Piaţa derivatelor (pe indici bursieri, pe acţiuni sau pe valută) este foarte populară în

Ungaria, existând nu doar în cadrul Bursei de Valori Budapesta, unde funcţionează o secţie

distinctă, ci şi în cadrul burselor de mărfuri. Popularitatea pieţei derivatelor chiar printre

persoanele fizice ţine, mai ales în cazul contractelor pe indici bursieri, de costul scăzut —

cumpărarea lor fiind mai ieftină decât a acţiunilor. Investitorii instituţionali folosesc frecvent

contractele futures pe indicele BUX pentru acoperirea riscului portofoliului, iar piaţa fiind

lichidă, cumpărarea unui număr mare de contracte nu influenţează preţul. La B.S.E., nivelul

tranzacţiilor futures pe indici, comparativ cu dimensiunea pieţei acţiunilor (calculat că raport

între „Poziţii deschise" şi „Capitalizarea bursieră") este similar cu cel existent în ţările

dezvoltate.19

3.2.6 Piaţa bursieră a Poloniei

Caracteristica pieţei. În Polonia, reformele economice au început înaintea altor ţări. De

exemplu, liberalizarea preţurilor a fost făcută rapid, astfel încât în 1989 peste 90% din preţuri19 www.bse.hu

45




erau determinate liber. Acest lucru este evidenţiat şi de nivelul înalt al inflaţiei înregistrat în

1989 şi 1990 (251,2% şi, respectiv, 585,8%), după care politica graduală de dezinflaţie reuşeşte

să aducă rata anuală a inflaţiei până în 1999 la o singură cifră (7,3%).

Pe de altă parte, procesul privatizării în masă a fost limitat la întreprinderile mici, privatizarea întreprinderilor mări a fost destul de înceată, continuând şi în prezent, în 10 ani

însă, Polonia a reuşit să atragă cel mai mare volum de investiţii străine din zonă, care au

impulsionat dezvoltarea sectorului privat, compensând lenta privatizare a sectorului de stat. De

altfel, acest fapt demonstrează că mai importante sunt calitatea privatizării şi segmentele în care

este iniţiată, decât viteza ei.

Piaţa secundară de capital a fost creată în Polonia cu sprijinul statului francez, încă din

anul 1991. Începutul timpuriu al reformelor economice a permis bursei poloneze să se afirme,

încât, în 1993, clasamentul Euromoney o plasă pe un onorant loc opt din 50 de pieţe în formare

monitorizate, din punctul de vedere al avantajelor structurale –, oricum ocupând în acelaşi an

locul unu în lume după creşterea obţinută (970% în dolari), în aceeaşi perioadă, Agenţia

America pentru Comerţ Exterior plasa Polonia pe locul 10 între cele mai promiţătoare pieţe din

lume.

În această ascensiune a Poloniei faţă de celelalte pieţe în formare şi mai ales, faţă de

competitoarele ei, ţările în tranziţie, atu-urile principale au fost:

• tranziţia rapidă spre economia de piaţă;

• controlul inflaţiei (după stoparea hiperinflaţiei);

• stăpânirea deficitului bugetar (care încă din 1994 se încadra în cerinţele

Tratatului de la Maastricht, fiind de 3% din P.I.B.);

• creşterea economică înregistrată de timpuriu şi continuu;

•

larga deschidere a pieţei spre exterior, atrăgând cu succes investitori străini prin politica (foarte) liberală în domeniu;

• coerenţa mai mare în domeniul privatizării.

Mai trebuie observat că piaţa de capital în Polonia şi-a îndeplinit şi rolul principal, în

timp, majoritatea societăţilor cotate mărindu-şi capitalul prin emisiuni publice.

Tipuri de titlurile mobiliare. Fondurile naţionale private de pensii reprezintă investitori

constanţi pe piaţa de capital, iar investitorii străini sunt, de asemenea, activi. Câteva dintre cele

mai mari societăţi cu capital de stat sunt cotate şi atrag tranzacţii pe măsură (de exemplu, PKN,

46




cea mai mare rafinărie, sau PZV – o mare societate de asigurări. Investitorii au la dispoziţie o

gamă variată de titluri tranzacţionate la bursă pe lângă acţiuni: obligaţiuni de stat – cu rata

dobânzii fixă şi scadenţa de doi şi cinci ani sau cu rata dobânzii indexabilă în funcţie de indicele

preţului de consum sau randamentul certificatelor de trezorerie şi scadenţă la unu, trei şi zeceani – obligaţiuni municipale, dar şi titluri pe termen scurt emise de filialele unor companii

multinaţionale.20

3.2.7 Piaţa bursieră a Slovaciei

Caracteristica pieţei. Începuturile pieţei de capital în Slovacia trebuie legate de

reformele demarate de fosta Cehoslovacie în domeniul economic înainte de separarea din

ianuarie 1993. De altfel, Bursa de Valori Bratislava, ca societate pe acţiuni, a fost înfiinţată încă

din lună martie 1991, a primit autorizaţia de funcţionare ca bursă pe vremea Cehoslovaciei, în

1992, şi a început substanţial tranzacţiile din 1993. După crearea Slovaciei ca stat naţional, a

fost continuată cu succes politica de liberalizare şi stabilizare a economiei, contribuind la un

bun demaraj al pieţei bursiere.

Bursa de Valori Bratislava are, două segmente principale de piaţă, denumite sugestiv

„senior" şi ,junior", pe lângă acestea, al treilea segment fiind considerat cel al necotatelor.

Pe lângă Bursa de Valori Bratislava, există şi un alt segment secundar al pieţei, RM – S

Slovacia, pentru a fi deosebit de acel RM existent în Cehia. Impulsul iniţial în dezvoltarea pieţei

bursiere a fost dat de tranzacţionarea acţiunilor a aproape 600 de societăţi implicate în

privatizarea în masă.

Investitorii instituţionali au un rol important pe piaţa de capital slovacă, existând peste

200 de societăţi şi fonduri de investiţii, fonduri iniţial de privatizare, rezultat al primului val de

privatizare în masă. Plecând de la acest început, multe fonduri au devenit în prezent o

alternativă de investiţii viabilă.

Tipuri de titlurile mobiliare. Chiar dacă primele două titluri cotate la bursă (în 1992) au

fost obligaţiuni emise de bănci, urmate apoi de obligaţiuni ale statului, municipale şi ale

societăţilor, acţiunile au o pondere mult mai mare în totalul tranzacţiilor.

Creşterea volumului total al tranzacţiilor s-a făcut, prin alimentarea pieţei cu noi

societăţi cotate, mai ales după ce, în urma modificării legislaţiei, a devenit obligatorie cotarea

pe o piaţă organizată a societăţilor rezultate din primul val al privatizării în masă. În special pe

piaţa titlurilor necotate, au ajuns astfel acţiunile a câteva sute de societăţi.

20 www.gpw.com.pl

47




Titlurile derivate s-au tranzacţionat numai în afara Bursei de Valori Bratislava, prin

Bratislava Options Exchange, prima bursă de derivate apăruta în zonă, în toamna anului 1993.

Creată ca societate pe acţiuni cu participare străina, a oferit spre tranzacţionare timp de trei ani

diferite contracte futures şi de opţiuni având drept activ suport acţiuni. La expirarea licenţei,societatea organizatoare a pieţei, în urma schimbării legislaţiei, nu a mai primit autorizarea să-şi

continue activitatea, astfel încât, începând cu anul 1996, piaţa derivatelor a dispărut complet.21

3.2.8 Piaţa bursieră a Sloveniei

Caracteristica pieţei. Slovenia se remarcă printre ţările postsocialiste din spaţiul central-

european ca fiind prima care a redeschis bursa de valori – Bursa de Valori Ljubljana – la 26

decembrie 1989, cu începerea efectivă a tranzacţiilor din 29 martie 1990.

Ca o particularitate, trebuie semnalat că până la 14 decembrie 1995 bursa slovenă nu a

fost complet informatizată. Abia începând cu 8 decembrie 1993 fusese introdus un sistem

electronic de tranzacţionare, care funcţiona câte trei zile pe săptămână, în paralel cu clasicul

ring de tranzacţionare cu care demarase activitatea în 1990.

Tipuri de titlurile mobiliare. La Bursa de Valori Ljubljana, o pondere importantă o au şi

titlurile cu venit fix, nu doar obligaţiunile, ci şi alte titluri pe termen scurt cu venit fix, acestea

în ansamblu revendicând aproape jumătate din volumul tranzacţiilor.

Şi aici, piaţa derivatelor a fost creată ca o structură juridică separată de Bursa de Valori,

chiar dacă a fost creată la iniţiativa ei.22

3.2.9 Piaţa bursieră a României

Începuturile pieţelor bursiere de mărfuri şi valori în România pot fi situate pe la mijlocul

secolului 19. Deschiderea Bursei de Valori a avut loc la l decembrie 1882, iar peste o săptămână

a apărut şi cota bursei, publicată în „Monitorul Oficial". Volumul tranzacţiilor era însă redus,

iar cota oficială dispărea în câteva zile, deoarece intermediarii şi unele bănci preferau să lucrezeîn afara cotei, direct cu clienţii.

La baza reformei burselor de comerţ din 1904 a fost pus principiul libertăţii

tranzacţiilor în materie de bursă. Pentru aplicarea lui a fost creat în cadrul bursei un organ nou,

pe lângă cel al mijlocitorilor oficiali, şi anume corporaţia bursei. Dacă în baza Legii din 1881

operaţiunile de bursă nu puteau fi făcute direct, ci numai prin intermediul mijlocitorilor oficiali,

21 www.bsse.sk 22 www.ljse.si

48




prin legea din 1904 se acordă dreptul de a efectua asemenea operaţiuni direct între membrii

corporaţiei bursei, însă doar pentru operaţiunile pe cont proprii pentru cele de intermediere.

În Regulamentul interior al Bursei din Bucureşti, aprobat cu Ordinul nr. 68047/12

octombrie 1904 şi modificat în 1909 la art. 5 de exemplu, era scris: „Bursa este deschisă în toatezilele de lucrul 9.30 la 10.30, pentru operaţiunile de cereale şi mărfuri de tot felul şi de la orele

11.00 până la 12.00 dimineaţa, pentru operaţiunile de schimb şi de efecte. Deschiderea şi

închiderea bursei se anunţă prin sunare de clopot".

Activitatea bursei este afectată de evenimentele social-politice ale vremii: în timpul

Răscoalei din 1907, cursul unor valori marchează o scădere; războiul balcanic din 1912-1913

duce la pierderi masive de curs, recuperate însă ulterior; în timpul primului război mondial

bursa rămâne închisă.23

În octombrie 1918, bursa se redeschide şi cunoaşte o activitate deosebit de intensă:

cursurile sunt în continuă creştere; localul bursei devine neîncăpător, „o psihoză atrage lumea

spre speculă". Întreaga perioadă 1919-1925 a fost caracteristică pentru o „piaţă a taurului”,

creşterea fiind impulsionată, pe rând, de diferite categorii de valori: la început acţiunile

societăţilor de transport, apoi cele bancare şi ale societăţilor de asigurare.

Din 1926 scăderile încep să reapară la acţiuni, mai întâi lente, apoi precipitate. Celor

şapte ani de piaţă în creştere le urmează alţi şapte ani de scăderi dezastruoase. De la o cursă în

plină fierbere se ajunge la un număr de operatori ce „puteau fi lesne număraţi".

În 1929 se votează o nouă lege bursieră, aceasta fiind necesară, înainte de toate, pentru a

asigura adaptarea cadrului legislativ la noile realităţi rezultate în urma Marii Uniri. Legea din

1929, care a unificat legislaţia bursieră, a adus şi o serie de modificări de concepţie soluţie

juridică, impuse de cerinţele dezvoltării activităţii bursiere în România, în primul rând, a fost

mai bine definit statutul burselor, acestea fiind declarate instituţii publice, beneficiind de

personalitate juridică şi autonomie, ele fiind puse sub supravegherea şi controlul Ministerului de

Industrie şi Comerţ. O inovaţie importantă o constituie separarea burselor de mărfuri.

Revoluţia din 1989, care a însemnat o nouă cotitură importantă în istoria României, a

impus cu acuritate, prin programul de reformă ce i-a urmat, şi necesitatea reclădirii pieţei de

capital şi a instituţiilor acesteia, printre care şi Bursa de Valori Bucureşti.

Un grup de specialişti din diferite sectoare economice au avut şansa, uneori unică într-o

viaţă de om, de a reconstrui această piaţă, care îşi găseşte începutul în anul 1992. Procesul de

reconstrucţie nu a fost uşor, din toate punctele de vedere, începând cu cel legislativ; au fost

necesari doi ani până la adoptarea Legii nr. 52/1994 privind valorile mobiliare şi bursele de23 www.bvb.ro

49




valori – completat cu cel de educare a publicului larg cu noţiuni de mult uitate sau nicicând

cunoscute. Acest proces continuă şi astăzi – toţi cei implicaţi învaţă zilnic, ceea ce le impune un

dinamism deosebit.

După o întrerupere de cinci decenii, bursa de valori a fost reînfiinţata pe piaţa de capitala României, în anul 1995. Ca o componentă a aşa-numitei „economii simbolice", bursa de

valori este o instituţie indispensabilă a economiei de piaţă.

Bursa de Valori este o instituţie cu personalitate juridică ce are ca principal scop

tranzacţionarea valorilor mobiliare în mod continuu, transparent şi echitabil, prin sisteme,

mecanisme şi proceduri adecvate.

Participanţii pe piaţa de capital sunt:

• investitorii şi emitenţii; organismele de plasament colectiv în valori mobiliare

(fondurile deschise de investiţii şi societăţile de investiţii);

• intermediarii (societăţile de servicii de investiţii financiare);

• participanţii auxiliari;

• infrastructura.

Investitorii sunt deţinătorii de capital monetar care investesc în produse specifice pieţei

de valori mobiliare şi care îşi asumă riscurile acestei investiţii.

După importanţa lor în piaţă, investitorii sunt de mai multe categorii:

• instituţii financiare şi investitori instituţionali, care tind să domine cele mai

multe pieţe financiare; băncile comerciale, societăţile de investiţii şi fondurile

deschise de investiţii, societăţile de asigurare, băncile centrale, instituţiile

multinaţionale;

• societăţile comerciale, care investesc surplusul de fonduri ce pot apărea în

procesul desfăşurării activităţii;

• persoane fizice sau aşa-zişi „mici investitori", care îşi investesc economiile

personale de mărimi relativ reduse în acţiuni, obligaţiuni şi titluri de stat.

Emitenţii sunt persoane juridice sau organe ale administraţiei publice centrale şi locale

care fac emisiuni de valori mobiliare.

Fondurile deschise de investiţii şi societăţile de investiţii sunt intrinsec legate de piaţa decapital, această legătură urinând să fie privită sub două aspecte:

50




• atât fondurile deschise de investiţii, cât şi societăţile de investiţii investesc

fondurile băneşti pe care le au la dispoziţie în produse ale pieţei de capital;

• fondurile deschise de investiţii concentrează disponibilităţile băneşti ale micilor

investitori, cărora le asigură participarea activă pe piaţa de capital.

Intermediarii (societăţile de servicii de investiţii financiare) Pe piaţa de capital,

societăţile de servicii de investiţii financiare îndeplinesc patru funcţii, şi anume:

• generează un mecanism de atragere a capitalului prin punerea în legătură a celor

care au bani (investitori) cu cei care au nevoie de bani (emitenţi, societăţi,

guverne);

•

generează un mecanism al preţurilor pentru evaluarea investiţiilor;• generează pentru investitori un mecanism de transformare a investiţiilor în

lichidităţi;

• participă la proliferarea produselor pieţei.

În România, societăţile de servicii de investiţii financiare se clasifică în funcţie de

activităţile pe care le desfăşoară, în:

• societăţile de servicii de investiţii financiare care acţionează numai în contul

clienţilor (brokerii);

• societăţile de servicii de investiţii financiare care acţionează pe cont propriu

(dealerii);

• societăţile de servicii de investiţii financiare formatoare de piaţă (market

makerii).

Bursa de Valori Bucureşti şi-a început activitatea operaţională în toamna anului 1995,

beneficiind de asistenţa experţilor canadieni în elaborarea reglementărilor bursiere.

Prima şedinţă de tranzacţionare a avut loc în data de 20 noiembrie 1995, accesul la

sistemul electronic al Bursei realizându-se din sala de tranzacţionare aflată în incinta Bursei de

Valori Bucureşti. Au fost tranzacţionale acţiunile emise de 9 societăţi comerciale prin interj

mediul a 28 de societăţi de valori mobiliare, în cadrul unei singure şedinţe pe săptămână.24

Activitatea de înscriere la Cota Bursei a fost realizată, iniţial, de către Comitetul Bursei,

deoarece nu există un organism care să exercite atribuţiile specifice acestui proces.

24 Gabriela Anghelache- Piteţe de capital, Editura Economica, Bucureşti 2004, pag 280

51




Cel mai important eveniment al primului an de funcţionare al Bursei de Valori Bucureşti

îl reprezintă însăşi reapariţia acestei instituţii în peisajul economic românesc. Aşa cum s-a

întâmplat şi în celelalte ţări din centrul şi estul Europei, activitatea bursieră din primul an nu a

fost spectaculoasă, dar a permis familiarizarea participanţilor din piaţă cu conceptele,mecanismele şi pârghiile bursiere.

În anul 2002, prin mai multe Ordonanţe Guvernamentale de Urgenţă s-au emis noi

reglementări pentru piaţa de capital, urmărindu-se armonizarea legislativă a acesteia cu

standardele europene în materie, dar respectându-se specificul local.

Bursa de Valori Bucureşti a fost înfiinţată pe baza Deciziei nr. 20/21.04.1995 a

Comisiei Naţionale a Valorilor Mobiliare şi are sediul în Bucureşti, str. Doamnei nr. 8. Bursa de

Valori Bucureşti, denumită în continuare „Bursa", este învestită cu personalitate juridică,

încheie bilanţ contabil şi are cont bancar. Activitatea Bursei se desfăşoară în conformitate cu

prevederile Legii nr. 52/1994 în scopul realizării unei pieţe organizate pentru negocierea

valorilor mobiliare admise la cotă şi asigurării publicului, prin activitatea intermediarilor

autorizaţi a unor sisteme, mecanisme şi proceduri adecvate pentru efectuarea continuă, ordonată

şi echitabilă a tranzacţiilor cu valori mobiliare. Bursa se autofinanţează din comisioanele

percepute conform reglementărilor bursiere, constituie la dispoziţia sa şi utilizează fonduri

băneşti în condiţiile legii. Bursa beneficiază de finanţare de la bugetul de stat pentru primul an

de activitate, resursele primite în aceste condiţii urinând să fie recuperate şi vărsate la bugetul

de stat începând cu cel de al treilea an de funcţionare a bursei timp de trei ani de zile. Bursa

deţine cu titlu de proprietate bunurile din patrimoniul său şi este abilitată să primească donaţii,

legate şi subvenţii, în exercitarea dreptului sau de proprietate Bursa posedă, foloseşte şi dispune

în mod autonom de bunurile pe care le are în patrimoniu în direcţia realizării scopului pentru

care s-a înfiinţat. Bursa poate stabili relaţii de asociere bilaterală cu burse din alte ţări şi se

poate afilia la forurile internaţionale ce reunesc specifice pieţelor de capital.

Indicii Bursei de Valori Bucureşti. Indicele BET este un indice ponderat cu capitalizarea

utilizat pentru caracterizarea tendinţei de ansamblu a preţurilor celor mai lichide zece acţiuni

tranzacţionale la Bursa de Valori Bucureşti. Metodologia de calcul, regulile de selectare a

acţiunilor şi actualizarea permit ca BET să poată furniza o bază şi pentru tranzacţiile pe indici

(options, futures şi combinaţii ale acestora).

Indicele BET poate fi folosit pentru calcularea coeficientului beta, astfel încât se poate

măsura mai precis volatilitatea acţiunilor cotate.

52




BET se exprimă în lei şi în U.S.D. (doilar terms). prin conversiunea preţurilor în lei la

cursul zilnic al B.N.R. pentru a oferi străinilor exprimarea valorii indicelui într-o valută.

Data de referinţă a indicelui BET este 19 septembrie 1997, iar data de start 22

septembrie 1997. Valoarea preţurilor din fiecare zi este raportată la preţurile corespunzătoareale datei de referinţă începând cu 17 aprilie 1998.

Bursa de Valori Bucureşti a introdus un al doilea indice oficial, indicele compozit

denumit abreviat BET-C, care este calculat folosind aceeaşi formulă. Data de referinţă este 16

aprilie 1998, iar valoarea de start va fi tot de 1000 de puncte.25

25 Adrian Niţu- Burse de mărfuri si valori, Tribuna Economică, Bucureşti 2002,pag 53

53




4 STUDIU COMPARATIV INTRE BURSELE DE VALORI DINBUDAPESTA, VARŞOVIA, BUCUREŞTI ŞI PRAGA

Acest mini-studiu işi propune sa evalueze global nivelul la care se situează la acest

moment piaţa bursieră romaneasca prin comparaţie cu alte cateva pieţe vecine luate drept

referinţă, pieţe din ţări care au intrat în Uniunea Europeana în mai 2004.

Intrebarea care se pune este: după o evoluţie apreciabilă a capitalizării si lichidităţii în

ultimii 4-5 ani, în ce masura conteaza bursa noastră pe harta regională?

Au fost utilizate 4 criterii:

a) dimensiunea pieţei acţiunilor – reprezentată de capitalizarea bursieră a

acţiunilor de la sfarsitul lunii iunie 2007;

b) evaluarea medie a acţiunilor – cuantificată prin indicatorul P/E de la finelelunii iunie 2007; în cazul Romaniei s-a utilizat drept baza de raportare profiturile

estimate pentru anul 2008 şi s-a estimat un indicator mediu P/E ai primilor 15

emitenţi ponderati după lichiditatea primului semestru; s-a adoptat pentru

Romania aceasta soluţie datorită relevanţei scazute a unui P/E istoric 2006 în

condiţiile în care un emitent important precum SNP a inregistrat o pierdere

contabilă semnificativă;

c) lichiditatea pieţei acţiunilor – dată de volumul mediu al tranzacţiilor zilnicedin primul semestru din 2007;

d) posibilităţile de diversificare a unui portofoliu, privind din perspectiva unui

investitor mare, care este dispus să aloce sume de ordinul zecilor de milioane de

euro pe fiecare din pieţele enumerate. S-au considerat aici doua nivele de

diversificare, menţionând pentru fiecare din pieţe caţi emitenţi au avut

lichiditatea medie zilnică > 1 milion EUR şi caţi >100.000 EUR în primul

semestru al anului 2007.Ponderea criteriilor în scoringul final: 25% pentru fiecare din cele patru, ultimul fiind

împarţit în 2 (0.125 respectiv pentru cele doua nivele) Punctajul pentru fiecare criteriu s-a situat

intre 0 si 1: cea mai bună valoare din cele 5 a primit 1 punct, cea mai slaba 0 puncte.

54




4.1 ROMÂNIA

4.1.1 Indicatori

Indicatorii de capitalizare şi P/E ai companiilor românesti corespund datei de 2 august2007, pentru a surprinde cresterea accentuată a pieţei din luna iulie (13.2% pe indicele BET)

Fig.4.1 1 Evoluţie BETSursa: BVB

Tabel 4.1 1 Indicatori macroeconomici

Sursa: BNR, Bank Austria Creditanstalt

INDICATORI MACROECONOMICI

2006 2007e

Crestere economică (%) 8,3 5,7

Rata inflaţiei (%) 10,1 8,0

Deficit bugetar (% PIB) -1,1 -1,0

Deficit de cont curent (% PIB) -7,5 -7,9

RON vs. EUR 4,1 3,7

55

Evoluţie BET în primul semestru 2007




Tabel 4.1 2 Indicatori bursieri Sursa: BVB, P/E - estimare Vanguard

• la Bursa de Valori din Bucureşti se tranzactionează acţiuni si obligaţiuni

corporative si municipale;

• piata secundara a obligatiunilor este înca foarte puţin dezovoltată în raport cu

cea a acţiunilor; anul trecut s-au inregistrat tranzacţii de 71.3 mln Euro,

• indicele BET a avut în ultimii 5 ani un randament mediu anual de 62.3%, cu un

maxim de randament de 119.8% în 2003, şi un minim de 21.4% în 2002;

• grad redus de diversificare a oportunităţilor de investiţii în acţiuni, in condiţiile

unei lichiditai totale a pieţei de acţiuni de 7 - 9 mln EUR zilnic;

• anul acesta trei societăţi s-au listat la BVB prin IPO, iar la bursa de la Viena a

început tranzacţionarea indicelui ROTX (in RON, USD si EUR) construit pe

baza celor mai reprezentative, lichide şi mai capitalizate şase societăţi listate laBVB;

• P/E calculat prin raportarea la profiturile estimate pe 2008 ale primilor 15

emitenti de pe piaţa, era la finele primului semestru de 16.2. P/E istoric 2004 are

o relevanţă redusa, datorită inregistrării unor pierderi contabile semnificative de

către SNP, emitent cu pondere mare in piaţă.

56

INDICATORI BURSIERI

2006 H1'07

Capitalizare mln EUR) 8,810 11,000

Capitalizare/PIB (%) 15% 18%

Lichiditate medie zilnică (mln EUR) 2,3 7,5

Variaţie BET (%) 100,4% 11,2%

P/E nerelevant 16,2




4.1.2 Cele mai importante sectoare listate la bursa

a. Bancar

BANCA ROMÂNĂ PENRU DEZVOLTARE- cea mai împortanta bancă privată din

România şi a doua ca valoare a capitalizării bursiere pe BVB;

• activele totale ale băncii se ridicau în 2006 la 2,9 mld Euro, cota de piaţa 13%

• capitalizarea 2,34 mld Euro, cu o lichiditate medie zilnică 300,000 Euro;

• în 2006 banca a avut profit de 89 mln Euro; la începutul lunii august, P/E04 este

22.2 iar P/E 05 estimat este 19.3

BANCA TRANSILVANIA – una din cele mai importante banci cu capital privat din

România, prima banca listata la BVB, în anul 1997;

• în 2006 active totale de 642.5 mln Euro; cota de piaţă 2.8%

• capitalizare 604 mln Euro, lichiditate zilnică de aproximativ 500,000 Euro;

• profitul net 2006 a fost de 15 mln Euro, indicatorul P/E 2006 a ajuns la începutul

lunii august la 40.3, iar datorită îmbunatăţirii rezultatelor in primul semestru

2007, raportul P/E05 estimat devine 20.7;

b. Societăţi de Investiţii Financiare

• 5 fonduri de tip închis, fiecare cu o capitalizare de 220-300 milioane Euro la

începutul lunii august;

• reprezintă un segment semnificativ al pieţei de capital din România, fiind printre

cei mai lichizi emitenţi. Datorită adoptării ordonanţei privind ridicarea pragului

de deţinere până la 1%, ele vor atrage interesul investitorilor străini de

portofoliu, ţinând cont că a deţine un procent într-un SIF presupune o investiţie

de 2.2 –3 mln Euro.

c. Petrolier

PETROM – cea mai mare companie de petrol din România; în 2004 a înregistrat o cifră

de afaceri de 2,143 mln Euro şi o pierdere contabilă de 240 mln Euro; compania şi-a bugetat

profit de 270 mln Euro pe anul în curs;

• capitalizarea 7,981 mln Euro, lichiditatea medie zilnică fiind de aproximativ720,000 Euro; indicatorul P/E 2005 BVC este de 29.6;

57




ROMPETROL RAFINARE CONSTANŢA – a doua mare companie petrolieră; anul

trecut cifra de afaceri a fost de 991 mln Euro, iar profitul 8.1 mln Euro;

• pentru anul în curs estimam un profit de circa 80 milioane Euro

• capitalizarea bursieră se ridică la 616 mln EUR, iar lichiditatea medie zilnică

este de peste 1 mil Euro,

• P/E 2005e este 7.7;

d. Farmaceutic

ANTIBIOTICE IAŞI – companie în proprietatea statului, având o cotă de piaţă de 4%;

cifră de afaceri a anului 2006 a fost de 33.6 mln Euro, cu un profit de 3 mln Euro;

• capitalizarea bursieră ajunge la valoarea de 89 mln Euro, cu lichiditate zilnică de

35,000 Euro,

• P/E 2004 de 30.8 si P/E 2005 pe baza bugetului de 18.5;

SICOMED BUCUREŞTI – deţinuta de vehiculul de investiţii Venoma Holdings;

• în 2004 cifra de afaceri peste 43 mln Euro, profit de 4.8 mln Euro;

• capitalizarea de piaţă 109.7 mln Euro, cu lichiditate zilnică de peste 65,000

Euro, P/E 2004 de 22.8 si P/E 2005 conform bugetului de 11.6;

e. Alţi emitenţi importanţi : Impact (Construcţii, Cap. 77.2 mln Euro), Turbomecanică

(Piese & servicii aeronave, Cap. 40 mln Euro);

Tabel 4.1.3 Scoring piaţa acţiuni

Scor România : 0.10 puncte

58




România

126 127

114

65

2004 2005 2006 2007

Fig.4.1 2 Evoluţia pieţei bursiere în România

4.2 POLONIA

4.2.1 Indicatori

Tabel 4.2 1 Indicatori bursieri

Sursa: Warsaw Stock Exchange; Vanguard

INDICATORI BURSIERI

2006 H1'07

Capitalizare (mln EUR) 52,54 57,45

Capitalizareactiuni/PIB (%) 27,0 29,5

Lichiditate medie zilnică (mln EUR) 328,3 212,3

Variaţie BET (%) 146,8 96,1

P/E 24,6% 4,4%

59





Sursa: Bank Austria Creditanstalt


2006 2007e

Crestere economică (%) y/y 5,3 4,2

Rata inflatţei (%) 3,5 2,7

Deficit bugetar (% PIB) 4,8 4,5

Deficit de cont curent (% PIB) 1,5 2,3

PLN vs. EUR 4,54 4,15

• La bursa din Varşovia se tranzacţionează acţiuni, contracte futures si opţiuni (pe

acţiuni, valute şi indici), obligaţiuni si alte instrumente financiare (drepturi de

subscriere, certificate de investiţii, warrants, subscription warrants);

• Tranzacţiile cu acţiuni si cele cu derivative reprezintă fiecare aproape jumatatedin piaţă, în timp ce obligaţiunile şi celelalte instrumente cumulează sub 5

procente;

• Indicele de acţiuni WIG20 urmăreşte evoluţia primelor 20 cele mai lichide

acţiuni de la Bursa din Varşovia. În componenţa sa ponderea cea mai mare

(aproape 38%) este reprezentată de sectorul bancar, urmat de sectorul petrolier –

17% si telecomunicaţii (aproximativ 16%), acestea fiind si cele mai lichide si

capitalizate sectoare de pe piaţă;

• WIG20 a crescut în ultimii 5 ani in medie cu 2,2%, cu un maxim de creştere de

33.9% în 2003 şi o scădere accentuată de 33.5% în 2001; randamentul

multianual redus reflectă gradul de maturitate atins de piaţa poloneză şi de

emitenţii cotaţi pe această piaţă;

60




2002 2003 2004 2005 2006

WIG20 1,50% -33,50% -2,70% 33,90% 24,60%

Fig.4.2 1 Evoluţie WIG 20Sursa: Warsaw Stock Exchange

•

Cele mai mari randamente se înregistrează pe segmentul companiilor mici; anultrecut indicele WIRR (care urmăreşte evoluţia companiilor din categoria small-

cap) a crescut cu 72.9%;

• Lichiditatea medie zilnică a pieţei acţiunilor este de ordinul a 100 – 200 mil

euro. Deşi principalul indice a urcat doar 4.4% în primul semestru, indicatorul

P/E a devenit mai atractiv, coborând la 14.0, ca urmare a unei îmbunătăţiri

substanţiale a profiturilor câtorva emitenţi importanţi (TPSA, PKN Orlen)

4.2.2 Cele mai importante sectoare la bursă

a. Bancar

Sectorul bancar este cel mai bine reprezentat la Varşovia, cele cinci mari bănci listate

fiind incluse şi în componenţă WIG20.

Bank Polska Kasa Opieki (Bank PEKAO) - este a doua bancă ca mărime în Polonia.

Acţionar majoritar – Unicredito cu 53%;

61




• cota de piaţă 34.5% (valoare active la sfârşitul 2004: 13,132 mln Euro.); creştere

venituri nete 46%; profit net: 297.2 mln Euro;

• cu o capitalizare bursiera de aproape 5,934 mil Euro, PEKAO s-a aflat este

permanent între primele trei cele mai capitalizate societăţi (lichiditatea medie

zilnică a variat în primul semestru între 9 şi 20 mil euro), în timp ce indicatorul

P/E (cu profitul pe ultimele 12 luni la sfârşitul lunii iunie) este de 17.4 (P/E

sector bancar: 19; P/E WIG20: 13.3); P/BV 2.92.

PKO Bank Polski este cea mai mare bancă comercială din Polonia – acţionarul

majoritar, cu 62.3% din acţiuni este statul, restul reprezentând free-float-ul pe bursă

• bancă a fost listata anul trecut la bursă prin IPO, fiind astfel transformată în

companie publică, iar cu banii obţinuţi acţionarul majoritar a făcut investiţii

serioase pentru câştigarea unei cote de piaţă serioase pe segmentul corporate,

ajungând la sfârşitul anului la 25%;

• active totale la sfârşitul anului 19.5 mld Euro; profit net 2004: 334.4 mln Euro;

• capitalizare la sfârşitul sem I peste 6,700 mln Euro; P/E 17.9; P/BV 3.23

b. Petrolier şi produse petrochimicePKN ORLEN – este lider pe piaţa poloneză a produselor petroliere şi petrochimice,

fiind cea mai mare companie de rafinare din Europa Centrală. Statul are 10.2% din capitalul

social, iar free-float-ul este de aproape 56%.

• Profit net 530.3 mln Euro; EBIT 608.6

• Capitalizarea la jumătatea anului reprezenta aprox 10% din total capitalizare

acţiuni (5,336 mil euro); P/E 7.6, P/BV 1.7; P/E sector petrolier 8.4;

• PKN Orlen înregistrează cea mai mare valoare a lichidităţii zilnice; valoarea

zilnică a tranzacţiilor se situează în general în intervalul 20 – 30 mil Euro.

c. Telecomunicaţii

TP – este cea mai capitalizata companie de la bursă poloneză. La nivel de capitalizare,

TP este cel mai mare grup de telecomunicaţii din Europa Centrală. Acţionarul principal este

France Telecom cu 47.8%, free-float: 38.65%;

62




• profit net 538.7 mln Euro; capitalizare aprox 7,200 mln Euro; P/E 13.1; P/E

sector 12.7. - este pe locul doi la lichiditate medie zilnică in acest an, după PKN

Orlen, cu variaţii la acest nivel între 17.9 si 33.7 mln Euro;

Tabel 4.2 3 Scoring piaţa de acţiuni

Scor Polonia 0,90 Puncte

Polonia

198

221

225

230

2004 2005 2006 2007

Fig.4.2 2 Evoluţia pieţei bursiere în Polonia

63




4.3 CEHIA

4.3.1 Indicatori

Tabel 4.3 1 Indicatori bursieri Sursa: Prague Stock Exchange; Vanguard

INDICATORI BURSIERI

2006 H1'07

Capitalizare mln EUR) 51.079,2 58.219,4

*din care acţiuni (mln EUR) 32.097,8 38.063,6

Capitalizare bursieră/PIB (%) 59,2% 67,5%

Capitalizare acţiuni/PIB (%) 37,2% 44,1%

Lichiditate medie zilnică acţiuni (mln EUR) 59,7 137,1

Variaţie PX50 56,6% 17,3%

P/E 18,5 17,2


Bank Austria Creditanstalt


2006 2007e

Crestere economică (%) y/y 4,0 3,7

Rata inflaţiei 2,8 1,9


Deficit de cont curent (% PIB) 5,2 4,8

CZK vs. EUR 31,9 30,3

64




• La bursa din Praga se tranzacţionează acţiuni, obligaţiuni, unităţi de fond.

• În primul semestru din acest an valoarea tranzacţiilor cu obligaţiuni a

reprezentat, 35-40% din totalul pieţei; În componenţă indicelui PX50

ponderea cea mai mare (peste 35%) este reprezentată de sectorul bancar, uramat

de sectorul energetic şi petrolier (aproximativ 30%), acestea fiind şi cele mai

lichide şi capitalizate sectoare de pe piaţă.

• Valoarea maximă a fost atinsă în martie 2005, la 1,262.7 puncte. În ultimii 5 ani

PX50 a adus un randament mediu anual de 16%, creşterea cea mai mare fiind în

2004 (+56.6%), iar scăderea maximă a perioadei fiind înregistrată în 2002 (–

17.5%).

• În condiţiile unei lichidităţi totale piaţa acţiunilor care nu a coborât în anul

curent sub 90 mil Euro zilnic se poate vorbi despre un grad bun de diversificare a

oportunităţilor de investiţii în acţiuni pe piaţa ceha.

• Deşi piaţă a crescut în ultimele 18 luni P/E global rămâne atractiv, datorită unei

• îmbunătăţiri semnificative a profiturilor câtorva dintre marii emitenţi.

65

Fig.4.3.1Evoluţie PX50 în primul semestru 2007Sursa: Prague Stock Exchange




4.3.2 Cele mai importante sectoare listate la bursă

a. Bancar

Komercnibanka este una din cele mai importante bănci pe piaţa ceha şi în CEE; a fost

privatizata în anul 2001 prin preluarea de la stat a pachetului majoritar de către GSG;

• Activele bilanţiere la sfârşitul anului trecut erau de peste 14,000 mil Euro,

profitul înregistrat fiind de 296 mil Euro; 335 de sucursale şi peste 1.4 mil de

clienţi;

• cu o capitalizare bursiera de aproape 4 mld Euro, Komercni Banka este

permanent pe primele trei locuri în topul lichidităţii (lichiditatea zilnică a variat

în primul semestru între 18 şi 39 mil Euro), în timp ce indicatorul P/E este submedia pieţei, respectiv de 13.5, în timp ce P/E cu profitul estimat pentru 2008

este sub 13 .

ERSTE BANK – chiar dacă a ajuns la sfârşitul primului semestru pe primul loc ca şi

capitalizare pe piaţa ceha (peste 10 mld Euro adică aproape o cincime din capitalizarea totală a

pieţei acţiunilor), lichiditatea medie zilnică este mai mică, de aproximativ 5-6 mil Euro (cu

excepţia lunii martie când a atins 12.4 mil). La sfârşitul lunii iulie, ERSTE BANK a fost

depăşită la nivelul capitalizării de CEZ.

b. Energetic

CEZ – este companie cu capital majoritar de stat, printre primele 10 grupuri energetice

din Europa. În 2004 a achiziţionat pachetele majoritare la trei companii de distribuţie a energiei

electrice din Bulgăria, iar prin achiziţia pachetului de 24.62% din acţiunile Electrică Oltenia ^

EZ a urcat pe locul 8 între companiile europene de energie electrică, ca număr de clienţi.

- este în prezent cea mai capitalizata companie de la bursa din Praga, cu o valoare de

10,3 mld Euro, lichiditatea medie zilnică în primul semestru fiind de aproape 36.5 mil Euro.

- cu profitul din 2006 (aproximativ 387.6 mil Euro), indicatorul P/E este de 26.5, mult

peste media pieţei, cifra de afaceri în creştere cu peste 18% a depăşit la sfârşitul anului trecut

3,1 mld Euro.

c. Telecomunicaţii

Cesky Telecom – este singura companie din Cehia care oferă toată gama de servicii de

telecomunicaţii. În iunie anul acesta a fost finalizata privatizarea prin preluarea pachetului de51.1% de către grupul spaniol Telefonică.

66




Anul trecut compania a înregistrat o creştere cu aprox 20% a cifrei de afaceri, până la

1,950 mil Euro, profitul net situându-se la nivelul de 253.7 mil Euro (P/E 19.3 ).


Cehia

304

195

151

102

2004 2005 2006 2007

Fig.4.3 2 Evoluţia pieţei bursiere în Cehia

4.4 UNGARIA

4.4.1 Indicatori


67




Sursa: Bank Austria Creditanstalt


2006 2007e

Crestere economică (%) 4,0 3,7

Rata inflaţiei 6,8 3,6


Deficit de cont curent (% PIB) -8,9 -8,0

HUF vs. EUR 251,7 250,3

Tabel 4.4 2 Indicatori bursieri

Sursa: Vanguard

INDICATORI BURSIERI

2006 H1'07

Capitalizare mln EUR) 56.890 63.950

*din care acţiuni (mln EUR) 21.100 25.500

Capitalizare bursieră/PIB (%) 71% 78%

Capitalizare acţiuni/PIB (%) 26% 31%

Vol zilnic acţiuni (mln EUR) 40,6 66,6

Variaţie BUX 57,11% 29,80%

P/E 9,15 11,9

68




Fig.4.4 1 Evolutie BUX 2007Sursa: Budapest Stock Exchange

La bursa din Budapesta se tranzacţionează acţiuni, obligaţiuni, titluri de stat,

instrumente financiare derivate şi altele;

• ponderea valorica a tranzacţiilor cu acţiuni în total a fost anul trecut, în medie

lunară, de puţin peste 50%, iar a derivativelor de 43%. În primul semestru din

acest an însă s-a remarcat o tendinţă de scădere de la lună la luna a ponderii

tranzacţiilor cu acţiuni, piaţa derivativelor fiind în creştere;

• indicele BUX este printre primii indici din lume în componenţă căruia ponderea

fiecărui titlu participant este stabilită în funcţie de free-float şi nu de capitalizare;

• indicele BUX a avut în ultimii 5 ani un randament mediu anual de 13.4%, cu un

maxim de randament de 57.2% în 2006 şi o scădere anuală maximă de -11% în

2002;

• în componenţă indicelui BUX, ponderea cea mai mare era reprezentată, la

sfârşitul lunii iunie, de sectorul bancar – 33% (FHB şi OTP), sectorul petrolier –

26.8% (MOL), sectorul farmaceutic – 18.2% (EGIS, RICHTER);

• grad bun de diversificare a oportunităţilor de investiţii în acţiuni, în condiţiile

unei lichidităţi medii a

• pieţei acţiunilor de minim 50 mln Euro zilnic;

69




• deşi piaţă a crescut în ultimele 18 luni P/E global rămâne atractiv, datorită

îmbunătăţirii semnificative a profiturilor câtorva dintre marii emitenţi.

4.4.2 Cele mai importante sectoare listate la bursă

a. Bancar

Sectorul bancar la bursă maghiara era la sfârşitul primelor şase luni cel mai capitalizat

(32% din total), cu cea mai mare valoarea a free-float-ului (peste 4,6 mld Euro).

OTP - cea mai mare bancă din sistem, cu un volum al activelor de 19.3 mld Euro;

• capitalizare bursiera de peste 7.8 mld Euro, în condiţiile unei lichidităţi zilnice

de circa 20 mln Euro şi a unui indicator P/E 04 la finele semestrului I de 18.3;

FHB - prima bancă locală de credit ipotecar din Ungaria. Volum al activelor de 1.7 mld

Euro; acţionarul majoritar, cu peste 50% din acţiuni este statul;

• capitalizare burisera de 335.3 mln Euro, lichiditate zilnică de 0.3 – 1.2 mln Euro

şi P/E cu profitul din 2004 de 10.9;

b. Petrolier

MOL cifra de afaceri 2004 7.7 mld Euro şi capitalizare bursiera de 7.5 mld Euro;

lichiditatea medie zilnică depăşeşte 24 mln Euro; profit net 2004 de 824 mln Euro şi P/E04 de

9.1;

c. Farmaceutic

Richter - cea mai mare companie farmaceutica din Europa Centrală şi de Est, prima

companie din această regiune listata pe piaţa SEAQ de la Londra prin intermediul Bursei de

Valori din Luxemburg în 1995. În 2004 cifra de afaceri a companiei a înregistrat în jur de 478.7

mln Euro;• capitalizarea bursiera se ridică în jurul valorii de 2.3 mld Euro, lichiditatea

zilnică este cuprinsă între 3 - 7 mln Euro, cu în indicator P/E04 de 15.3;

EGIS - după cifra de afaceri, de 260.7 mln Euro în 2004, se situează pe locul al treilea

în sectorul farmaceutic;

• capitalizarea bursiera: 598 mln Euro, lichiditatea medie zilnică între 1 şi 3 mln

Euro iar P/E04 este 23.5;

d. Alţi emitenţi importanţi:

70




Magyar Telekom (telecomunicaţii, cap. 3.7 mld Euro),

Borsod Chem (chimice, cap. 700 mln Euro), TVK (chimice, cap. 568 mln Euro),

Antenna Hungaria (media, telecomunicaţii, cap. 230 mln Euro);

Prin comparaţie cu celelalte pieţe studiate, Bursa de la Budapesta are avantajul celui maiscăzut indicator P/E calculat la finele semestrului I. Pe de altă parte, punctaje mai slabe au fost

obţinute la capitolul diversitate a emitenţilor, 6 societăţi având lichiditate medie zilnică de

minim 1 milion Euro, şi 16 de minim 0.1 mln Euro


Ungaria

55

66

60

56

2004 2005 2006 2007

Fig.4.4 2 Evoluţia pieţei bursiere în Ungaria

71




5 CONCLUZII SI PROPUNERI

5.1 IN CE MASURA CONTEAZA BURSA NOASTRA PE HARTA

REGIONALA?

În cele ce urmează sunt sintetizate câteva caracteristici ale burselor din România,

Polonia, Cehia, şi Ungaria, urmărind ierarhizarea lor pe baza câtorva criterii de evaluare a

atractivităţii respectivelor pieţe.

Pentru fiecare din ţările studiate au fost menţionaţi cei mai importanţi indicatori

macroeconomici şi bursieri, intervalul de valori al randamentelor ultimilor patru ani, sectoarele

bine reprezentate la bursă respectivă, încheind cu un scoring care să evalueze acea piaţă, relativ

faţă de celelalte 4 .Pentru fiecare din criterii se pot formula câteva concluzii:

• la capitalizare, cel mai bine stă Polonia, cu un nivel la 30.06.2007 de 5 ori mai

mare decât România, şi cu lichiditate medie zilnică a pieţei acţiunilor de aproape

20 de ori mai mare;

• la acelaşi moment de referinţă, cel mai atractiv indicator P/E mediu îl avea

Ungaria, cu 11.9, iar cel mai puţin atractiv Cehia cu 17.2

Scoringul final pentru fiecare bursa s-a situat între 0 şi 1. Interpretarea valorilor trebuie

făcută în sens relativ, un scoring mai apropiat de 1 având piaţa care a înregistrat valori maxime

la majoritatea criteriilor aplicabile celor 5 pieţe. Nu se pot aşadar formula concluzii în termeni

absoluţi privind gradul de dezvoltare al pieţelor respective.

După cum se observă în final, Polonia a înregistrat cel mai mare punctaj (0.9), fiind în

fapt un pol bursier în estul Europei, cu 30-40 de IPO-uri pe an şi cu câţiva emitenţi străini aduşi

la cota bursei din Varşovia. România a cumulat 0.1 puncte, ocupând ultimul loc în eşantionul

selectat.

Dacă s-ar fi luat în calcul criterii similare pentru pieţele din Slovenia Bulgăria şi

Croaţia, acestea ar fi obţinut un punctaj inferior Bursei de la Bucureşti fie şi numai datorită unei

capitalizări mai reduse

Studiul releva următorul clasament:

72




Tabel 5.1 1 Clasament pieţe studiate

Clasament pieţe studiate

Piata Scoring

1 Polonia 0,90

2 Ungaria 0,50

3 Cehia 0,44

4 Romaia 0,10

0,9

0,5

0,44

0,1

Polonia Ungaria Cehia Romaia

Scoring piete studiate

Fig.5.1 1 Scoring pieţe studiate

73




Tabel 5.1 2 Locul ocupat de fiecare ţară în funcţie de fiecare criteriu

Capitalizare P/E

Vol mediu

zilnic acţiuni

Emitenţi cu

lichiditate> 1

mln EUR

Emitenţi cu

lichiditate>

0,1 mln EUR

România 4 3 4 4 4

Polonia 1 2 1 1 1

Chehia 2 5 2 2 2

Ungaria 3 1 3 3 3

Fig.5.1 2 Evoluţie indici bursieri

Tabel 5.1 3 Clasament pieţe Europa de Est

74




Poz. TaraCapitalizare 2007

(mld. Euro)

Turnover_2007

medie_zilnica

(mil. Euro)

1 Polonia 144.3 255.5

2 Cehia 48.0 146.3

3 Ungaria 31.5 138.4

4 România 31.6 21.8

5 Bulgaria 13.3 18.6

6 Slovenia 19.7 12.4

7 Croaţia 4.6 0.1

Slovenia

92

134

154 156

2004 2005 2006 2007

Fig. 5.1 1 Evoluţia pieţei bursiere în Slovenia

75




Bulgaria

998

828

506

392

2004 2005 2006 2007

Fig. 5.1 2 Evoluţia pieţei bursiere în Bulgaria

Croaţia

68

67

63 63

2004 2005 2006 2007

Fig. 5.1 3 Evoluţia pieţei bursiere în Croaţia

76




La întrebarea pusă - în ce măsură contează bursa noastră pe harta regională? - concluzia

este că după o evoluţie apreciabilă a capitalizării şi lichidităţii în ultimii 4-5 ani piaţa noastră se

află la distanţă mare de tripleta Polonia, Ungaria, Cehia dar putem considera că în fata pieţelor

din Slovenia Bulgăria şi Croaţia.

1.2 PROPUNERI

Urmărea curentului este un sistem comercial popular. Metoda presupune aderarea la un

curs stabil cu scopul de a urma valul crescător şi de a ieşi din joc când începe să scadă. Un

comerciant orientat fie are o linie corectă fie una greşită dar nu va păstra niciodată o poziţie în

speranţa că sabia nu va cădea. Sistemul necesită metoda şi auto disciplina pentru a urma

semnalele precise generate de datele ce stau la baza sistemul.Există mai multe metode de a stabili dacă un fond este într-un curent. Cea mai rapidă

metodă este folosirea Guppy Multiple Moving Averages26

(GMMA).Indicatorul GMMA constă din 2 grupuri de EMA27. Primul grup cunoscut ca

şi “grupul pe termen scurt” este format din media mişcărilor pe 3, 5, 8, 10, 12 şi 15 zile. Al

doilea grup cuprinde media mişcărilor pe 30, 35, 40, 45, 50 şi 60 de zile. Cele 2 grupe sunt în

mod uzual colorate diferit permiţând o analizare rapidă a graficului pentru a determina dacă

“grupul pe termen scurt” este în afară tendinţelor grupului pe termen lung. GMMA este un

indicator uşor de creat care dă rapid posibilitatea comerciantului de a analiza dacă fondul este o

potenţială afacere

26 GMMA - Un indicator folosit în analizarea modificarilor unui current, Daryl Guppy27 EMA – Exponential Moving Average – media exponenţială a mişcărilor

77




Analiza GMMA

• Grup pe termen lung

• Grup pe termen scurt

• Relaţia între cele 2 grupuri

Fig. 5.2 1 Evoluţia grupurilor EMA

78




Fig. 5.2 2 Grafic GMMA

Urmărea cursului este o strategie comercială care se bazează foarte mult pe definirea

riscului. Contribuţia majoră la succes nu este doar urmărirea unui curent ci şi gestionarea

datelor de intrare – ieşire. Ele au tactici comerciale clare de a limita pierderile înainte de a se

transformă în pierderi majore lăsând totuşi rularea acţiunilor profitabile. Această strategie

schimbă rapid poziţiile forţând realizarea profitului major dintr-o serie de tranzacţii fructuoase.

Succesul comerţului după curent nu este dat de diferenţa între profit şi pierdere ci profitul se

obţine de pe poziţia învingătorului. În acest caz este important de a defini un sistem clar de

stopare a pierderilor dând totuşi suficientă libertate de mişcare fondului pentru a-şi urma

tendinţă şi a nu ieşi din joc înainte de a recâştiga.

Cea mai simplă, eficientă şi invocată dintre metodele de management a riscului este

regula de 2%. Scopul acestei tehnici de gestionare a riscului este de a defini o sumă pe careagentul economic este dispus să o piardă la fiecare tranzacţie. Prin regulă de 2% se calculează

această sumă ca fiind 2% din valoarea portofoliului. Valoarea portofoliului este calculată prin

însumarea valorii deţinute în numerar şi a valorii curente a tuturo tranzacţiilor deschise. Această

valoare este apoi înmulţita cu 2% pentru a calcula valoarea sumei ce ar trebui riscata. În baza

acestei valori, preţul de intrare şi valoarea maximă a pierderilor comerciantul poate să calculeze

câte acţiuni poate cumpără pentru a risca doar 2% din disponibil.

Cu ani în urmă în SUA, căile ferate conduceau lumea transporturilor între state. Făceau profit deoarece nu aveau concurenţa. După aceea a apărut un competitor remarcabil sub forma

79




camioanelor interstatale care puteau muta marfa la costuri mai mici pe milă. Ce au făcut căile

ferate? Nu altceva decât să-şi plângă soarta. Afacerea lor de monopol s-a diminuat datorită

percepţiei proprii asupra afacerii lor.

Pur şi simplu, problema lor a fost că s-au considerat ca fiind parte din branşa căi ferate.Dacă ar fi acceptat paradoxul şi ar fi reuşit să se considere că făcând parte din branşa

transportatorilor de marfă, ar fi putut să îşi diversifice serviciile, ar fi putut pune bazele

propriilor firme de transport rutier. , continuând să înregistreze profituri.

Aproape orice afacere din lume poate profită de privirea cuiva din afară, liber de

prejudecăţi şi idei preconcepute, diferită de privirea celui direct implicat, din interior.

Ideea potrivită la momentul potrivit vă poate ajută să vă reevaluaţi felul cum priviţi

bursa.

Cât de mult valorează ideea perfectă pentru dumneavoastră?

80




BIBLIOGRAFIE

1.Anghelache, G.- Piaţa de capital evolutii caracteristici tranzactii, Editura Economica,

Bucureşti 2004

2. Anghelache, G. – Piaţa de Capital , Editura Economică, 2002

3. Buşe, G. – Dicţionarul Complet al Economiei de Piaţă, Informaţia Business Books, 1994

4. Dalton, M. J. – How The Stock Market Works, Third Edition, New York Institute Of

5. Duţescu, C. Manipularea Pieţei de Capital , Editura CH Beck, 2008

6. Frâncu, M. – Piaţa de Capital , Editura Tribuna Economică, 1998

7. Gallois, D. – Bursa, Editura Teora, 1990

8. Michie, R.C.-The London Stock Exchange, Oxford, 2001

9. Niţu, A- Burse de mărfuri şi valori, Editura Tribuna Economică, Bucureşti 2002

10. Niţu, A.-Pieţe de capital, Editura Economică, 2004

11.O’Neill Wyss, B. - Fundamentals of the Stock Market , Mc Graw Hill, 2001

12.Ungureanu, P.V.- Bănci, burse si profit pe piaţa financiară, Editura Dacia, Cluj-Napoca

2007

13. Stoica, V., Ionescu, E. – Piaţa de Capital şi Bursele de Valori, Editura Economică, 2002

14. Stoica, V. – Pieţe de Capital şi Produse Bursiere, Editura Universitară, 2006

15. Trenca, I. – Tehnică Bancară, Editura Casa Cărţii de Ştiinţă, 2006

Finance, 2001

16. http://www.bvb.ro – 2 Bursa de Valori Bucureşti.

17. http://www.bse.hu - Site-ul oficial al Bursei de Valori Budapesta, Ungaria

18.http://www.bse-sofia.bg Site-ul oficial al Bursei de Valori Sofia, Bulgaria;

19.http://www.bsse.sk/ - Site-ul oficial al Bursei de Valori Bratislava, Slovacia20.http://www.gpw.com.pl- Site-ul oficial al Bursei de Valori Varşovia, Polonia;

21.http://www.kmarket.ro - Site-ul pieţei de capital din România

22.http://www.ljse.si - Site-ul oficial al Bursei de Valori Ljubljana, Slovenia;

23.http://www.pse.cz -Site-ul oficial al Bursei de Valori Praga, Cehia;;

24. http://www.wall-street.ro Site-ul redacţiei Wall-Street

25.http://www.wikipedia.org- Enciclopedie electronica

26.http://www.zse.hr- Site-ul official al Bursei de Valori Zagreb, Croaţia

81

54687982 bursele din europa de est

Documents