finantele intreprinderii_an ii

8/8/2019 Finantele Intreprinderii_An II

http://slidepdf.com/reader/full/finantele-intreprinderiian-ii 1/107

Finanţele publice şi finanţele firmei

Evoluţia ştiinţelor economice a condus la delimitarea clară a 2 discipline:- finanţele publice;- finanţele firmei.

Finanţele publice

- se întâlnesc la nivel:= macroeconomic (economia naţională în ansamblu);= mezoeconomic (unităţi administrativ-teritoriale).

- funcţiile lor sunt îndeplinite de:= Ministerul Finanţelor Publice, la nivel macroeconomic;= Direcţiile Judeţele ale Finanţelor Publice, la nivel mezoeconomic.

- studiază fluxurile băneşti organizate în scopul:= procurării resurselor statului (veniturile publice) sub forma impozitelor, taxelor

cotizaţiilor sociale plătite de persoane juridice (firme) şi persoane fizice;= utilizării resurselor statului sub forma cheltuielilor publice în scopul

satisfacerii unor nevoi generale ale societăţii (educaţie, sănătate,asigurări sociale, ordine publică, apărare etc.), dar şi pentrudezvoltarea economică prioritară a unor ramuri (investiţii publice).

- gestiunea finanţelor publice este supusă normelor dreptului administrativşi dreptului constituţional, având în vedere că se utilizează “ bani

publici”;- finanţele publice au ca scop satisfacerea nevoilor generale ale societăţii în

condiţiile asigurării echilibrului bugetului public naţional (sau a bugetuluigeneral consolidat al statului), principalul instrument utilizat;

- de obicei, bugetul public naţional se încheie cu deficit bugetar (DB),deoarece de regulă:cheltuielile publice > veniturile publice

- principalul indicator utilizat este ponderea deficitului bugetar în produsulintern brut (PIB):

d = 100⋅ PIB

DB

Finanţele firmei

- se întâlnesc la nivel microeconomic (la nivelul firmelor);

- studiază ansamblul relaţiilor economice băneşti prin care:= se constituie şi se utilizează capitaluriel firmei;= în scopul obţinerii şi repartizării rezultatului final (profitul).

- gestiunea finanţelor firmei este supusă normelor dreptului comercial,astfel că aceasta funcţionează pe baza:

= deciziilor luate în cadrul Consiliilor de Administraţie şi ale AdunăriiGenerale a Acţionarilor;= contractelor economice şi financiare încheiate cu terţii.* singurele ingerinţe ale statului în activitatea unei firme sunt:

- reglementările fiscale;

1



- reglementările privind concurenţa şi mediul de afaceri;- eventualele subvenţii.

- finanţele firmei au ca scop principal maximizarea valorii firmei, încondiţii de rentabilitate şi echilibru financiar;

În concluzie:

a. Finanţele firmei reprezintă ramura ştiinţei economice care studiază:- alocarea optimală de resurse financiare limitate spre utilizări multiple;- în scopul realizării de profit şi, implicit, al creşterii valorii firmei;- având în vedere 2 elemente:

♦ riscul, urmare a faptului că rezultatele viitoare aşteptate au unanumit grad probabil de realizare;

♦ decizia, urmare a faptului că este necesară selectarea dintrenevoile şi utilizările multiple a acelora care să asigure optimizareaalocărilor.

b. Finanţele firmei reprezintă veriga de bază (primară) a întregului sistem financiar şi de credit, ca urmare a faptului că majoritatea fondurilor băneşti ce se formează ladiferite niveluri îşi au izvorul în veniturile create la nivelul firmelor.

1. Funcţiile finanţelor firmei

2 Funcţii esenţiale:

A. Funcţia de repartiţie a resurselor financiare prin care se realizează:

- repartiţia unor acumulări anterioare în procesul formării capitalului

firmei, prin:= constituirea capitalurilor iniţiale din diferite surse;= majorarea capitalurilor şi modificarea proporţiei acestora prin:

resurse interne ce se degajă din capacitatea deautofinanţare;

resurse externe ce se obţin din:• aporturi noi de capital ale acţionarilor;• împrumuturi (credite).

- utilizarea capitalurilor firmei (achiziţii materiale, servicii, f.m) în

scopul derulării activităţii proprii;

- repartizarea rezultatelor (profitului) firmei prin:= autofinanţare, care conduce la formarea:fondului surselor proprii de dezvoltare;fondului participării salariaţilor la profit;fondului pentru finanţarea unor activităţi sociale.

= dividende, care revin acţionarilor;= formarea resurselor bugetare centrale şi locale prin plata impozitelo

taxelor şi cotizaţiilor sociale.2



= > Funcţia de repartiţie a finanţelor firmei constă într-un proces de distribuire valorii create între factorii angajaţi în mecanismul economic:

- proprietarii capitalului (acţionari şi asociaţi);- producători (salariaţi şi administratori);- consumatori şi furnizori;- societate (stat);- mediu.

B. Funcţia de control

- are ca scop prevenirea şi înlăturarea aspectelor negative aleactivităţii în procesul utilizării capitalului şi al repartizăriirezultatelor:

• respectarea legislaţiei economice, financiare şi fiscale;• apărarea integrităţii şi utilizării raţionale a activelor;• eficienţa formării capitalului sub raportul costuluifinanţării;• creşterea eficienţei şi rentabilităţii activităţii;• încadrarea în prevederile bugetului de venituri şicheltuieli;• prevenirea abaterilor;• identificarea şi mobilizarea resurselor interne;• recuperarea pagubelor de la cei vinovaţi.

- controlul se exercită sub 3 forme:= preventiv (control anterior efectuării operaţiunii);

= concomitent (control simultan efectuării operaţiunii);= ulterior (control după efectuarea operaţiunii).

- controlul poate fi:= control intern (control efectuat de managerul general, şefii d

compartimente şi de întreg personalul);= control extern, prin care activitatea firmei este controlată de a

instituţii:bănci, în vederea acordării creditelor prin

stabilirea bonităţii firmei;

organe financiare centrale şi locale (MinisterulFinanţelor Publice prin Agenţia Naţională deAdministrare Fiscală şi prin direcţiile judeţene, GardaFinanciară etc.);

instituiţii specializate, prin Corpul ExperţilorContabili şi Contabililor Autorizaţi şi Corpul AuditorilorFinanciari.

- fac obiectul controlului toţi indicatorii economico – financiariprevăzuţi în programele economice şi în bugetele de venituri şi

cheltuieli, motiv pentru care se impune organizarea:3



unei evidenţe tehnico-operative, statistice şicontabile, corecte şi reale;

unor previziuni fundamentate.

2. Sistemul informaţional economico-financiar

Orice decizie:

- tehnică (de producţie, de dezvoltare);- organizatorică;- comercială (de marketing);- de personal;

necesită:- existenţa informaţiei privind mediul intern şi extern firmei;- fundamentarea deciziei respective din punct de vedere financiar-monetar

Decizia financiara este implicată în fundamentarea şi realizarea tuturor celorlalte decizii (politici) ale firmei, rezultând dimensiunea financiară aactivităţii economice.Elaborarea unor decizii corecte, oportune, care să corespundă realităţii şi să

contribuie la rezolvarea multiplelor şi complexelor probleme ale activităţiieconomice, presupune existenţa unui sistem informaţional economico-financiar care să furnizeze informaţiile necesare, din punct de vedere cantitativ şi calitativ.

Aceste informaţii le putem regăsi la 3 niveluri:

A. Evidenţa curentă a firmei, prin cele 3 componente:- evidenţa operativă;

- evidenţa contabilă;- evidenţa statistică.Aceste documente analitice (conturi, balanţe, registre, rapoarte, documente

primare etc.) sunt de regulă necesare compartimentelor de specialitate.

B. Situaţiile financiare sintetice, care cuprind:- bilanţul contabil;- contul de profit şi pierdere;- situaţia fluxurilor de trezorerie.Aceste documente de sinteză:

• permit cunoaşterea situaţiei financiare a firmei din punct de vedere alechilibrului financiar şi al rentabilităţii;• necesită cunoaşterea şi înţelegerea prealabilă a conţinutului

informaţiilor, pentru a le putea utiliza şi interpreta.

C. Tabloul de bord este instrumentul care sintetizează informaţia necesarăactului conducerii, conceput ca un centralizator de informaţii prezentate într-oformă sistematică, sinoptică, referitoare la starea şi evoluţia fenomenelor economice ce caracterizează activitatea firmei.

Tabloul de bord cuprinde:

4



- un sistem de indicatori care focalizează atenţia responsabililor asupra punctelor cheie(de alertă, de avertizare) de urmărit în vederea îndeplinirii obiectivelor fixate;

- date complete, certe, obţinute sistematic şi oportun, comparabile în timp şi spaţiu, privind procesul financiar microeconomic.

Evaluarea firmei

Obiectivul principal al finanţelor firmei este maximizarea valorii firmei.

În practica economică şi fiananciară se întâlnesc diverse abordări (metode) deevaluare a firmei, care au ca finalitate:

- cunoaşterea situaţiei reale a firmei de către conducerea acesteia,aprecierea evoluţiei în timp şi a perspectivelor de dezvoltare;

- negocierea în cadrul procesului de vânzare/cumpărare a unei firme.

Evaluarea patrimonială a firmei

Principalele caracteristici ale acestei metode sunt:- privilegiază activele tangibile, oferind o imagine asupra valorii

patrimoniale a firmei;- reprezintă, de regulă, poziţia vânzătorului, care priveşte firma ca pe un

ansamblu de active nete (activele din care s-au dedus datoriile);- în această abordare, important pentru vânzător este cât a plătit (investit) în

firma respectivă.

Valoarea patrimonială a firmei (VP) se determină pe baza bilanţului contabil la da închiderii exercitiului financiar, pornind de la ecuaţia fundamentală a bilanţuluiConform acesteia, valoarea patrimonială reprezintă, de fapt, situaţia netă a firm

(SN), calculată ca diferenţă între activul total şi datoriile totale ale firmei.VP = SN = A – D

unde:A = activul total, care se compune din:

- bunuri deţinute de firmă (drepturi de proprietate);- creanţe (drepturi asupra terţilor).

D = datoriile totale, contractate şi încă nerambursate.

Valoarea patrimonială a firmei (respectiv situaţia netă) poate fi:- pozitivă şi crescătoare, ca efect al unei gestiuni economice eficiente concretizată maximizarea valorii capitalurilor proprii şi a activului net finanţat de respectivel

capitaluri; această situaţie este consecinţa reinvestirii unei părţi din profitul net şialtor elemente de acumulări (fondul de amortizare, provizioane reglementate,

reporturi din exerciţiul precedent, subvenţii etc.);

A > D = > VP > 0 şi în plus VP t > VP 1+t

- negativă, în cazuri prefalimentare, când datoriile totale contractate de firmădepăşesc valoarea activului; această situaţie este consecinţa încheierii cu pierderi

exerciţiilor financiare anterioare, caz în care este consumat capitalul propriu.A < D = > VP < 0

5



Evaluarea financiară a firmei.Principalele caracteristici ale acestei metode sunt:

- privilegiazã fluxurile financiare viitoare (actualizate) pe care le poategenera firma; cu alte cuvinte, valoarea firmei nu rezultã din evaluarea

patrimoniului actual, ci din cuantificarea performanţelor financiare previzibile ale firmei;

- ca urmare, se obţine valoarea de randament sau de rentabilitate a firmei,

prin capitalizarea fluxurilor de venit mediu anual sperat; aceste fluxuri potfi profitul net sau dividendele previzionate prin diferite metode, pentru unanumit orizont de timp;

- reprezintă, de regulă poziţia cumpărătorului, orientat spre perspectivelefirmei, în calitatea sa de investitor pe termen scurt, mediu sau lung.

Valoarea financiară (VF) a firmei se determină prin actualizarea veniturilor netviitoare pe baza calculului actuarial, ţinând cont inclusiv de valoarea reziduală (d

revânzare după n ani).

VF = =+

++

+++

++ n

n

n

n

a

R

a

F

a

F

a

F

)1()1(...

)1(1 2

21

nt

t

a

Rn

a

F

)1()1( ++

+∑ t = 1,2,…,n

unde:F t = fluxurile financiare (profit net sau dividende) previzionate pentru fiecare an al

perioadei;a = rata de actualizare, care poate fi: rata medie de rentabilitate din economie,costul mediu ponderat al capitalului sau rata medie a dobânzii de piaţă;R n = valoarea reziduală, adică valoarea de revânzare după n ani;t = 1,2,…, n = perioada (în ani) de viaţă economică a firmei.

Evaluarea prin comparaţie a firmeiAceastă abordare oferă o imagine concretă a valorii de piaţă a unei firme, bazată compararea cu alte tranzacţii similare deja efectuate, dar mai ales pe valoarea

bursieră (VB) a capitalului social al firmei.

Evaluarea mixtă a firmei

Prin această abordare valoarea firmei se calculează ca medie aritmetică (simplă sponderată) a valorilor anterioare asociate firmei (VP, VF,VB). Această metodă, îneste din ce în ce mai puţin recomandată de standardele de evaluare, în special atuncând între valorile respective există diferenţe însemnate. În această situaţie, valoar

medie este nerelevantă şi departe de ceea ce ar trebui să reprezinte valoarea justăfirmei.

Goodwill-ul firmei

Cele mai apreciate metode de evaluare a firmei sunt evaluarea financiară şievaluarea bursieră, pe baza cărora se poate determina valoarea justă (VJ) de pia

a firmei.Atunci când valoarea justă (determinată prin una dintre evaluări) este mai maredecât valoarea patrimonială, adică:

6



VJ > VP,se poate aprecia că diferenţa dintre cele două valori reprezintă valoarea elementelor firmei neevidenţiate prin metodele patrimoniale, elemente intangibile neînregistrateîn evidenţele firmei, dar care aduc un profit suplimentar faţă de cel normal.

Această diferenţă poartă numele de goodwill-ul firmei (GW):GW = VJ – VP sau VJ = VP + GW

Cu alte cuvinte, valoarea justă a unei firme este dată de două elemente:

- valoarea elementelor tangibile (valori corporale şi financiare), cuantificată prin valoarea patrimonială;

- valoarea elementelor intangibile, reflectată financiar prin GW, caexpresie a recunoaşterii firmei din partea mediului economic în general şial pieţei în special.

Elementele componente ale goodwill –ului sunt:- relaţiile firmei cu mediul economic (clienţi, furnizori, instituţii financiare,

administraţia publică etc.);- vadul comercial, calitatea produselor şi serviciilor, marca firmei, licenţele

şi autorizaţiile administrative;- competenţa profesională a salariaţilor şi a echipei manageriale, precum şifidelitatea acestora faţă de firmă.

Atunci când valoarea justă este mai mică decât valoarea patrimonială a firmei,adică:

VJ < VPse poate aprecia că firma este în imposibilitate de a - şi continua activitatea într-

manieră profitabilă. Cu alte cuvinte, firma valorează mai mult nefuncţionând, decdacă şi-ar continua activitatea.

7



Capitalurile firmei

1. Tipologia capitalurilor firmei2. Capitalurile proprii3. Capitalurile împrumutate

4. Structura financiarã a firmei1. Tipologia capitalurilor firmei

Capitalurile firmei (C) se regăsesc în pasivul bilanţului contabil şi reprezintăobligaţiile financiare ale firmei faţă de furnizorii de fonduri (proprietari şi

creditori), pentru valoarea aflată în elementele consemnate în activul bilanţului

A. Din punct de vedere al surselor de provenienţă capitalurile sunt:

♦ Capital propriu (CP): capital social (CS); profituri nedistribuite (PN); rezerve şi provizioane reglementate (R).

♦ Capital împrumutat sau datorii totale (DT): împrumuturi pe termen lung şi mediu (LM); credite bancare pe termen scurt (S); credite comerciale –furnizori (F).

B. Din punct de vedere al gradului de exigibilitate, adică al însuşirii fondurilor

(datoriilor) de a deveni scadente la un anumit termen:♦ Capital permanent (CPN), care cuprinde capitalurile cele mai puţin exigibile:

capital propriu (practic nu are scadenţă, decât în situaţii limită defaliment); împrumuturi pe termen lung şi mediu ( >1 an).

♦ Resurse de trezorerie (RT), care cuprind capitalurile cele mai exigibile: credite bancare pe termen scurt (<1 an); credite comerciale-furnizori.

În concluzie:C = CS + PN + R + LM + S + F = CP + DT = CPN + RT

2. Capitalurile proprii constituie investiţia acţionarilor sau asociaţilor firmei şicuprind 3 componente:

A. Capitalul social reprezintă sumele puse la dispoziţia firmei cu caracter permanent de către proprietari (acţionari sau asociaţi) sub forma aportului denumerar sau în natură, precum şi din creşterile ulterioare de capital.

B. Profiturile nedistribuite reprezintă capitalizarea unei părţi a profitului şi se

realizează prin efortul propriu al firmei, prin autofinanţare, urmare a faptului8



că proprietarii firmei renunţă integral sau parţial la remunerarea ce li s-ar ficuvenit sub formă de dividend.

C. Rezervele şi provizioanele se constituie, în principal ca rezerve legale din profitul anual, până ating o anumită pondere faţă de capitalul social; deasemenea, includ rezervele statutare (decise de Adunarea Generală aAcţionarilor) şi provizioanele reglementate.

Capitalul propriu (în special capitalul social care deţine ponderea principală)are un rol central în funcţionarea firmei:- asigură finanţarea activităţii;- constituie o garanţie pentru creditori.

Operaţiuni specifice asupra capitalului social:- constituirea capitalului social;- majorarea capitalului social;- reducerea capitalului social.

Constituirea capitalului social este prima fază de finanţare a unei societăţicomerciale şi se realizează în baza actului constitutiv (contract şi statut desocietate) prin divizarea capitalului social în acţiuni distribuite în schimbul unuiaport în numerar (bani lichizi) şi în natură (terenuri, clădiri, brevete etc.).

Acţiunea este un titlu de participaţie care conferă deţinătorului calitatea decoproprietar, dându-i dreptul la distribuirea profitului sub formă de dividende, î

funcţie de rezultatele financiare ale firmei:

Acţiunile pot fi:- acţiuni comune; cei care deţin aceste acţiuni sunt proprietarii reali aisocietăţii, controlează conducerea acesteia, au drept de vot şi îşi asumăriscul în caz de pierderi sau de lichidare; deţinătorilor de acţiuni comunenu li se garantează dividende, acestea fiind distribuite numai dacă se varealiza profit.- acţiuni preferenţiale; deţinătorii acestor acţiuni, în schimbul renunţării ladreptul de vot, au o serie de privilegii: stabilirea nivelului dividendelor înmomentul emiterii acţiunilor, convertirea acţiunilor preferenţiale înacţiuni comune, răscumpărarea prioritară de către societate a acestor acţiuni.

- acţiuni la purtător; nu se menţionează nici un nume şi pot fi transmisedin mână în mână;- acţiuni nominative; se înscrie numele proprietarului şi nu pot fitransmise decât prin transfer consemnat în registrul societăţii.

Principalele caracteristici ale acţiunilor:

- fiecare acţiune are o valoare nominală (VN) care reprezintăraportul dintre capitalul social adus de acţionari (CS) şi numărul deacţiuni emise:

VN =N

CSsau CS = VN · N

9



- acţiunile pot fi vândute pe piaţa financiară (la bursă), la valoarea lorbursieră (VB); acţionarii care doresc să-şi recupereze capitalurile avansate nuse pot adresa societăţii comerciale pentru restituire; numai în caz de lichidarea firmei, acţionarii sunt despăgubiţi din eventuala valoare de lichidare rămasădupă onorarea tuturor creditorilor.- punerea în circulaţie a acţiunilor se realizează, de regulă prinintermediul unor bănci comerciale cu sucursale şi filiale pe întreg teritoriul

sau prin intermediul unor ghişee speciale, înfiinţate în cadrul unităţilor poştale(în schimbul unui comision).

* în economiile occidentale, pentru mărirea rapidităţii subscriermai multe bănci pot forma sindicate financiare de emisiune.

= sindicate de plasament; nu îşi asumă responsabilitateavânzării integrale a emisiunii, ele fiind intermediari întrfirma emitentă de acţiuni şi potenţialii cumpărători; în

schimbul acestui serviciu încasează un comision deplasament;

= sindicate de angajare fermă; subscriu întreaga emisiundupa care o plasează pe cont propriu pe piaţa financiarăcâştigând din diferenţa de preţ;

= sindicate de garantare; garantează vânzarea integrală emisiunii; dacă nu reuşesc vânzarea întregii emisiuni, atun

ele subscriu partea nevândută; percep un comision degarantare mai mare decât comisionul de plasament.

Majorarea capitalului social se realizează pe parcursul activităţii firmei:

- ca o finanţare internă firmei, ce reflectă efortul propriu:= prin autofinanţare (profituri nedistribuite, rezerve şi provizioane).

- ca o finanţare externă firmei:= prin noi aporturi în numerar ale acţionarilor:

• creşterea valorii nominale a vechilor acţiuni;• emiterea de noi acţiuni;

= prin încorporarea rezervelor în capitalul social;= prin convertirea datoriilor în capitalul social;= prin fuziune.

3. Capitalurile împrumutate pot fi grupate:a. din punct de vedere al termenelor de acordare (al scadenţei):

- împrumuturi pe termen lung (cu scadenţă > 5 ani);- împrumuturi pe termen mediu (cu scadenţă 1 – 5 ani);- împrumuturi pe termen scurt (cu scadenţă < 1 an).

b. din punct de vedere al gestiunii financiare, după destinaţiacapitalurilor:- capitaluri împrumutate ce au ca rol să finanţeze, de regulă, activele

imobilizate (împrumuturi pe termen lung şi mediu);

10



- capitaluri împrumutate ce au ca rol să finanţeze, de regulă, activelecirculante (împrumuturi pe termen scurt).

Împrumuturile pe termen lung şi mediu se întâlnesc sub 5 forme:

Împrumutul obligatar (sau apelul la economiile publice)- prin emisiunea de obligaţiuni, firma (societate comercială pe

acţiuni) face apel la economiile publice, astfel că solicită finanţarede la un ansamblu de indivizi (persoane fizice şi juridice) şi nu dela o instituţie financiară;

- obligaţiunea este un titlu de credit pe termen lung emis de către osocietate comercială pe acţiuni, care poate fi cotat la bursă şi acărui rambursare este garantată prin bunuri patrimoniale şi ipoteci;

Principalele etape în derularea ofertei publice de obligaţiuni:

= faza pregătirii ofertei presupune:•

stabilirea necesarului de capital şi analizarea diferitelor variante posibil de utilizat pentru satisfacerea acestor nevoi (avantaje şidezavantaje);

• dacă se optează pentru emisiunea de obligaţiuni are loc evaluareatuturor costurilor generate de această opreţiune (costul propriu-zisal derulării ofertei, cheltuieli cu dobânda ce va fi plătită, taxe deregistru, cheltuieli de publicitate etc.;

• dimensionarea tuturor elementelor ofertei de obligaţiuni: valoarea totală a împrumutului; valoarea nominală a unei obligaţiuni, care serveşte ca bazăde calcul a dobânzii; preţul de emisiune, care poate fi mai mic decât valoareanominală (diferenţa fiind numită primă de emisiune); preţul de rambursare, care poate fi mai mare decâtvaloarea nominală (diferenţa fiind numită primă de rambursare); rata dobânzii, care aplicată la valoarea nominală dăvaloarea dobânzilor ce se vor plăti anual; programul de plată a dobânzilor; scadenta împrumutului obligatar; garantarea emisiunii etc.

• realizarea prospectului de ofertă publică, care se depune în vedereaautorizării la CNVM;

• încheierea contractului de plasament al obligaţiunilor intermediatcu o societate de servicii de investiţii financiare.

= faza desfăşurării ofertei publice prin care:• fiecare creditor primeşte un înscris numit certificat de obligaţiune

(mai simplu obligaţiune), care are înscrisă valoarea nominală;

11



• cumpărarea obligaţiunii reprezintă un credit acordat emitentului,credit ce trebuie rambursat în cursul unei perioade de timp şi caregenerează remuneraţii sigure (dobânzi) la nivelul pieţei, fărăasumarea de riscuri din partea creditorilor.

= faza răscumpărării obligaţiunilor prin care:• la data scadentei are loc rambursarea împrumutului obligatar,

inclusiv a dobânzilor.

Principalele categorii de obligaţiuni:

a. obligaţiuni la purtător şi nominative; b. obligaţiuni simple (clasice), la care dobânda anuală este fixă;c. obligaţiuni indexate, la care preţul de rambursare şi/sau dobânda variază

în conformitate cu un indice determinat care are o relaţie directă cuactivitatea firmei (de ex. cifra de afaceri);

d. obligaţiuni convertibile în acţiuni, care permit ca obligaţiunile să fie preschimbate în acţiuni ale aceleaşi societăţi, la o dată prestabilită(perioada de conversiune) mai mică decât scadenţa obligaţiunilor;

e. euro-obligaţiunile sunt titluri de valoare plasate în afara ţării (în valută), lacare apelează cu precădere societăţile multinaţionale.

Împrumutul obligatar este un credit accesibil numai marilor societăţi pe acţiuniprecum şi statului care pentru obţinerea fondurilor necesare se adresează populaţ

firmelor, instituţiilor.Comparaţie între acţiuni şi obligaţiuni

Asemănări:- sunt titluri de valoare tranzacţionate pe piaţa financiară (liber

transmisibile, negociabile, cotate la bursă);- au ca scop procurarea mijloacelor băneşti necesare firmei pentruderularea diferitelor activităţi.

Deosebiri:

- deţinătorii de obligaţiuni au calitatea de creditor faţă de emitent, iar deţinătorii de acţiuni sunt acţionari (asociaţi);

- emisiunea de acţiuni este expresia măririi capitalului social alfirmei, în timp ce emisiunea de obligaţiuni este expresiacontractării unor împrumuturi pe termen mediu şi lung;

- emitentul de obligaţiuni se obligă să le răscumpere, rambursândîmprumutul pe termen lung, ceea ce nu este cazul acţiunilor;- acţiunea aduce un profit numit dividend, în funcţie de profitul

obţinut, în timp ce obligaţiunea aduce un venit fix, o dobândă fixăce se cunoaşte dinainte.

Împrumuturi de la instituţii financiare specializate- firmele apelează la acest tip de împrumut când:

• accesul lor pe piaţa financiară (prin emiterea deobligaţiuni) este mai dificil;

• suma împrumutată este relativ mică.12



- instituţiile financiare specializate intervin direct pe piaţa financiarăîn calitate de intermediari:

• colectează fondurile disponibile la diverşi actorieconomici;• acordă firmelor (inclusiv întreprinderilor mici şi mijlocii)credite pe termen lung.

Împrumuturi guvernamentale

- sunt intervenţii financiare ale statului în cazul în care întreprinderile nu îşi pot procura capitalul de pe piaţa financiară;

- au ca scop favorizarea dezvoltării unor ramuri sau soluţionareaunor probleme sociale.

Creditele bancare

- băncile comerciale oferă în mod obişnuit credite pentruinvestiţii pe termen mediu (1-5 ani) şi, mai rar, pe termen lung (> 5 ani);

- pentru a primi un credit firma trebuie să îndeplinească o seriede condiţii de lichiditate, solvabilitate şi rentabilitate (bonitateafirmei);

- între firmă şi bancă se încheie un contract de creditare princare se stabilesc:

• valoarea creditului;• rata dobânzii;• termenul de rambursare• garanţiile;• perioada de graţie;• penalizări etc.

Creditul leasing

- la operaţiunile în leasing sunt angajaţi 3 agenţi:• furnizorul bunului;• societatea de leasing;• utilizatorul bunului (firma creditată).

- societatea de leasing, în calitate de locator, încheie douăcontracte:

• contract de vânzare – cumpărare cu furnizorul de bunuridesemnat de utilizator, societatea de leasing devenind

proprietarul bunurilor;• contract de leasing cu utilizatorul (firma), prin care îiconferă acestuia dreptul de folosinţă asupra bunului.

= > firma nu are calitatea de proprietar, ci de chiriaş

13



- firma plăteşte periodic rata de leasing care cuprinde:amortismentul anual, dobânda, comisionul pentru efectuareaserviciului de închiriere, prima de risc;

- la sfârşitul perioadei de leasing, firma are 3 posibilităţi:• să devină proprietar al activului fix, la un preţ avantajos(valoare reziduală);• să înapoieze bunul către proprietar;

• să reînnoiască contractul de leasing.- acest tip de credit, deşi presupune costuri relativ ridicate, esteavantajos în sensul că pot apela la el şi firme mai modeste.

Împrumuturile pe termen scurt (resurse de trezorerie)

A. Credite bancare pe termen scurt

- se acordă de către băncile comerciale pe o perioadă de până la12 luni, în condiţiile prezentate anterior (vezi creditele bancarepe termen lung şi mediu).

B. Credite comerciale (furnizori)- nu reprezintă un credit propriu-zis, ci o obligaţie de plată ce

apare pentru o firmă la care data primirii mărfurilor / prestăriiserviciilor de la furnizori devansează termenul de plată; rezultăcă este un credit implicit acordat între momentul recepţionăriimărfurilor / prestării serviciilor şi momentul plăţii acestora(plăţi amânate).

- creditele comerciale sunt credite acordate de furnizorcumpărătorului şi prezintă următoarele caracteristici:

• este un tip de finanţare nebancară, deci nu este purtător dedobândă (există posibilitatea aplicării unor penalităţi deîntârziere);• nu face obiectul vreunui contract de finanţare, ci sederulează conform clauzelor din contractul devânzare/cumpărare, de regulă fiind acordat până la 90 dezile;• este foarte des întâlnit în special în cazul în cazulîntreprinderilor mici şi mijlocii (care nu se bucură de acelaşi

tratament din partea băncilor comerciale, ca şi marile firme).Politica de credit comercial promovată de firmă are o importanţă deosebită în

acoperirea nevoilor curente de exploatare, dacă se are în vedere faptul că, la rândei, firma beneficiară a creditului comercial (furnizori) acordă credit comercialclienţilor săi; ca urmare, în bilanţ trebuie să existe un echilibru între creditul

comercial (furnizori) din pasiv şi creanţe (clienţi) din activ.

14



Costul capitalului

1. Definire2. Costul capitalului propriu3. Costul capitalului împrumutat4. Costul capitalului total

1. Definire

Costul capitalului reprezinta:

- rata minimă a rentabilităţii solicitată / aşteptată de furnizorii de capital (acţionarişi creditori) pentru a finanţa proiectele unei firme;

- plata pe care trebuie să o facă firma pentru capitalul propriu şi împrumutat,utilizat la finanţarea activităţii.

Costul capitalului total cuprinde:

- costul capitalului propriu, care se măsoară, în principal, prin dividende;- costul capitalului propriu, care se măsoară, în principal, prin dobânzi.

Costul acestor elemente de capital este diferit datorită riscurilor pe care leimplică: unui risc mai mare i se determină un cost de atragere mai mare.

În general:costul capitalului propriu > costul capitalului împrumutat.

2. Costul capitalului propriu ( r)

- costul capitalului propriu reprezintă rata minimă a rentabilităţii de venit

solicitată / aşteptată de acţionari şi pe care firma ar trebui sa o realizeze pentru amenţine satisfacţia acţionarului şi a atrage investiţia acestuia.- metode de estimare a costului capitalului propriu:

A. ca raport procentual între profitul (Pr ) previzibil, disponibil pentru distribuireacţionarilor sub formă de dividende şi capitalul propriu (CP):

r = 100CP

Pr ⋅

B. ca sumă a ratei dobânzii fără risc (d ) şi a primei de risc (p):

r = d + p

d = rata dobânzii fără risc este dobânda minimă pe care ar putea să o primeascacţionarii dacă şi-ar investi capitalurile în plasamente fără nici un risc (de exemp

obligaţiuni de stat), în loc să le pună la dispoziţia diverşilor investitori, carecomportă un anumit risc;

15



p = prima de risc este o majorare a ratei rentabilităţii cerută de acţionari, care scompenseze riscul asumat atunci când au hotărât să-şi plaseze disponibilităţile în

acţiuni.

C. pe baza randamentului dividendului actual, la care se adaugă creştereaaşteptată a dividendului:

r = g +⋅100P

D

D = dividendul actual;P = ultimul curs al acţiunii la bursă;

g = rata de creştere a dividendului pe o acţiune (calculată în % ) , previzionatăde analiştii valorilor mobiliare.

3. Costul capitalului împrumutat (d) sau costul datoriilor.

- costul capitalului împrumutat este rata de venit solicitată / aşteptată de creditori

şi reprezintă, în fapt, rata dobânzii la împrumut (bancar sau obligatar).- dobânda se poate exprima:

= în suma absolută (D b);

= în procente, sub forma de rată a dobânzii

d =100

100d

C DbC

Db⋅=⇒⋅

unde: C = capitalul împrumutat.

- dobânzile pot fi:

= simple, când nu sunt generatoare de alte dobânzi, plătindu-se periodic;= compuse, când sunt generatoare de alte dobânzi, fiind adăugate la capitalul împrumutat,

adică dobânzile se calculează periodic, dar se plătesc la sfârşitul perioadei de creditare.

Dobânda simplă se poate determina în 2 variante:

A. cazul în care rambursarea creditului iniţial (Co ) se face la finele perioadei decreditare.

- dobânda se calculează prin aplicarea ratei dobânzii la valoarea credituluiiniţial prin 3 metode:

A.1. pentru împrumuturi acordate pe durate de ani întregi

D b = Co · T ·100

d

unde: T = perioada de creditare în ani.A.2. pentru împrumuturi acordate pe durate exprimate în luni

D b = Co ·12

T

·100

d

unde : T = perioada de creditare în luni.

A.3. pentru împrumuturi acordate pe durate exprimate în zile16



D b = Co ·100

d

360

T ⋅

unde: T = perioada de creditare în zile.

B. cazul în care rambursarea creditului iniţial se face în mai multe etape.

- dobânda se calculează prin aplicarea ratei dobânzii la creditul rămas derambursat (Cr );

- rambursarea creditului bancar presupune restituirea anuală a 2 elemente:= amortismentul anual (A), care reprezintă rambursarea creditului iniţial şi

se calculează ca raport între valoarea creditului iniţial (Co ) şi perioada decreditare (T) în ani:

A =T

Co

= suma anuală a dobânzii

Db = Cr ·100

d

unde: Cr = Co - ∑ A

Prin însumarea celor 2 elemente se obţine anuitatea (K) sau suma totală de plată fiecare an:

K = A +D b

Dobânda compusă

- apare în cazul în care la sfârşitul fiecărei perioade de creditare (sau de plasament) dobânzile se calculează, dar nu se plătesc; ele se adaugă la capitaluliniţial generând ele însele dobânzi, proces cunoscut sub numele de capitalizarea

dobânzilor.- calculul capitalului dobândit la finele fiecărei perioade:

= în anul de bază (0), firma este în posesia capitalului împrumutat Co;= la sfârşitul anului 1, capitalul dobândit (C1 ) se compune din capitalul

iniţial (Co ) şi suma dobânzii (D b), care se calculează dar nu se plăteşte:

C1 = C0 + D b = Co + Co ·100

d = Co (1+ )

100

d

= la sfârşitul anului 2, capitalul dobândit (C2 )se compune din capitalul C1

şi suma dobânzii:

C2 = C1 + D b = C1 + C1 ·=

100

d

C1 (1+ )100

d = Co (1 + 2)

100

d

= la sfârşitul anului n, capitalul dobândit (Cn) este:

Cn = C0 (1+ n)100

d

Acesta este capitalul ce trebuie rambursat la finele perioadei de rambursare şicuprinde atât creditul iniţial cât şi suma dobânzii:

Cn = Co + D b ⇒ D b = Cn – Co

17



4. Costul capitalului total (k)- se calculează în procente ca medie aritmetică ponderată a fiecărei surse de

capital:

K = r · DT CP

CP

++ d ·

DT CP

DT

+

Conceptul de investiţii

Noţiunea de investiţii poate fi privită:

a) în sens larg – cuprinde totalitatea cheltuielilor şi alocărilor de fonduri de la carese aşteaptă nişte venituri viitoare, precum:- investiţia tehnică, privind achiziţia, construcţia şi montajul mijloacelor fixe

(clădiri, maşini, utilaje, instalaţii, mijloace de transport etc.);- investiţia umană, în formarea personalului (recrutare, calificare,

specializare);- investiţia socială, vizează îmbunătăţirea condiţiilor de muncă şi de viaţă ale

salariaţilor (cantină,cămin, protecţia mediului etc.);- investiţia financiară, care constă în cumpărarea de titluri de participaţie la

alte societăţi comerciale (acţiuni, obligaţiuni);- investiţia comercială, pentru publicitate şi reclamă

b) în sens restrâns – reprezintă cheltuielile ce se efectuează pentru obţinerea deactive fixe, adică pentru construirea, reconstruirea, lărgirea, modernizarea şiachiziţionarea activelor fixe de natura clădirilor, maşinilor, utilajelor,instalaţiilor, mijloacelor de transport etc.

= > investiţia tehnică

Decizia de investire se caracterizează prin următoarele elemente:- este cea mai dificilă decizie pentru firmă, deoarece presupune o cheltuială

iniţială foarte mare (o imobilizare făcută în prezent), în speranţa obţineriiunei eficienţe (rentabilităţi) viitoare prognozate pe întreaga durată normatăde funcţionare a mijlocului fix;

- necesită selectarea celui mai bun proiect de investiţii;- necesită găsirea şi selectarea surselor de finanţare.

1. Tipologia investiţiilor

Investiţiile pot fi grupate după mai multe criterii:

a) din punct de vedere al influenţei asupra patrimoniului:• investiţii de menţinere a capacităţii activelor fixe existente, afectate de

uzură;• investiţii de modernizare;• investiţii de expansiune.

b) din punct de vedere al structurii:• lucrări de construcţii – montaj;

18



• achiziţii de utilaje, maşini, instalaţii, mijloace de transport;• lucrări geologice şi alte investiţii.

c) din punct de vedere al metodei de executare:• investiţii în antrepriză, care se execută pe bază de contract cu firme

specializate;• investiţii în regie proprie, care se execută cu forţe proprii.

d) din punct de vedere al surselor de finanţare:• investiţii finanţate din fonduri proprii;• investiţii finanţate din fonduri împrumutate;• investiţii finanţate din fonduri nerambursabile (granturi).

2. Bugetul investiţiei este un instrument de previziune financiară prin care seurmăreşte realizarea echilibrului pe mai mulţi ani între:

- cheltuielile pentru investiţii;- sursele de finanţare a acestora.

A. Cheltuielile pentru investiţii cuprind:- valoarea investiţiei, care reprezintă preţul de deviz negociat si care conţine

cheltuielile grupate după natura lor (materiale, manoperă, cheltuieligenerale), pentru fiecare obiectiv în parte;

- cheltuielile cu rambursarea creditelor pe termen mediu şi lung (ratescadente);

- cheltuielile cu plata dobânzilor şi comisioanelor bancare la creditele petermen mediu şi lung.

B. Sursele de finanţare a investiţiilor cuprind 2 căi de finanţare:

B.1. finanţarea prin fonduri proprii, care se poate realiza prin:- autofinaţare sau cash – flow-ul firmei, având ca surse:

• fondul de amortizare a mijloacelor fixe (vezi paragraful 6);• profitul pentru dezvoltare (vezi capitolul.);• alte venituri: casări de mijloace fixe şi valorificarea materialelor şi

pieselor după dezmembrare, vânzarea sau închirirerea de mijloace fixeetc.).

- creşteri de capital social (vezi capitolul).

B.2. finanţarea prin fonduri provenite din afara firmei:- finanţare de pe piaţa financiară internă:• împrumuturi obligatare;• credite bancare pe termen mediu şi lung;• leasing.

- finanţare de pe piaţa financiară internaţională:• investiţii străine directe: investitorul vine cu o contribuţie în natură

(utilaje, patente, mărci) şi / sau în bani (valută convertibilă); aceastăcontribuţie intră în cadrul capitalului social;

19



• emisiuni de titluri de valoare (acţiuni, obligaţiuni) pe pieţe financiareinternaţionale;

• credite bancare pe termen mediu şi lung;• ajutoare financiare nerambursabile (granturi).

Documentaţia investiţieiLucrările de investiţie trebuie să aibă la bază o documentaţie amănunţită care

cuprinde 3 documente de bază:A. Studiul tehnico-economic care conţine informaţii economice, tehnice şi

financiare cu caracter general, prin care se justifică necesitatea şioportunitatea investiţiilor, se fundamentează posibilităţile de realizare şiexploatare în condiţii de eficienţă maximă a lucrărilor (studii de

prefezabilitate, de fezabilitate şi de impact).

B. Proiectul de execuţie a investiţiei prin care se stabilesc indicatoriitehnico-economici şi se soluţionează diferite probleme tehnice de detaliu.Această documentaţie se realizează de institute de cercetare, inginerie

tehnologică şi proiectare.C. Devizul lucrărilor de investiţii, prin care se stabileşte volumul

cheltuielilor pentru realizarea investiţiei.

Devizele pot fi:- pe categorii de lucrări (săpături, fundaţii, construcţii, instalaţii, montaj);- pe obiecte de investiţii (o recapitulaţie a devizelor pe categorii de lucrări care

concură la realizarea unui obiect de investiţii);- devizul general (reflectă totalitatea cheltuielilor pentru executarea

investiţiei).

3. Decizia de investiţii şi fundamentarea ei pe tehnica actualizării

Decizia de investiţii, prin proporţiile ei, este cea mai importantă decizie a conducefirmei şi presupune evaluarea mai multor proiecte de investiţii şi selectarea celu

considerat optim.În cadrul acestui proces trebuie avute în vedere următoarele elemente:

- necesitatea previzionării veniturilor şi cheltuielilor viitoare, precum şi a

diferenţei dintre acestea (cash-flow), pe o perioadă de timp mai scurtă saumai lungă, de regulă, de ordinul anilor;- asigurarea comparabilităţii în timp a fluxurilor valorice viitoare,

recalculându-se la data realizării investiţiei.Să presupunem că în perioada de timp 0,1,2,…,n, fluxurile valorice sunt V0, V1, V2,…, Vn. Există posibilitatea însumării acestor fluxuri:

V =∑ t V , t = 0,1,2,…,n

dar rezultatul obţinut nu este întrutotul corect, deoarece o unitate monetară are o valoardin ce în ce mai mică, cu cât este obţinută într-un orizont de timp mai îndepărtat.

20



Determinarea valorii actuale (în anul 0) a fluxurilor realizate în orizontul de timp viise realizează prin procedeul numit tehnica actualizării.

- valoarea actuală a fluxului din anul 1 este:

Va

V a

+=1

11 unde: =

+a1

1coeficientul de actualizare pentru anul 1

- valoarea actuală a fluxului din anul 2 este:

V 2

22

)1( a

V a

+= unde: 2)1(

1

a+= coeficientul de actualizare pentru anul 2

- valoarea actuală a fluxului din anul n este:

V n

n

a

V

n

a

)1( += unde: n

a)1(

1

== coeficientul de actualizare pentru anul n

În consecinţă, însumarea fluxurilor valorice din perioada 0,1,2,…,n este corect a

realiza la valorile actualizate:

V a = V 0 +a

V

+1

1 + 2

2

)1( a

V

++ …+ n

n

a

V

)1( += ∑

+t

t

a

V

)1(, t = 0,1,2,…,n

5. Indicatorii de eficienţă a investiţiilorEficienţa investiţiilor (E) reflectă:

– fie raportul dintre rezultatele - R (efectele) obţinute din exploatare şi cheltuielile - C(eforturile) de investiţii:

= E C

R , caz în care exprimă câte um de rezultate se realizează prin consumul

a1 um de efort;

- fie raportul invers dintre cheltuielile (eforturile) de investiţii şi rezultatele(efectele) obţinute din exploatare:

= E R

C , caz în care exprimă câte um de efort se cheltuie pentru obţinerea a

1 um de rezultat.

Indicatorii de apreciere a eficienţei investiţiilor trebuie:- să se bazeze pe calculele de actualizare a fluxurilor de venituri şi cheltuieli;

- să asigure:• compararea mai multor variante de proiect pentru aceaşi investiţie şi

alegerea celei optime;• compararea cu alte proiecte din ramura respectivă şi din alte ramuri.

Principalii indicatori de eficienţă a investiţiilor reprezintă, în fapt, metode şi crite în luarea deciziei de investire şi în selectarea proiectelor.

A. Indicatorul global de eficienţă (Eg) a investiţiei se calculează ca raport procentu între suma veniturilor actualizate (V a ) şi a costurilor totale actualizate (C a ), car

cuprind atât cheltuielile iniţiale (Co), cât şi costurile anuale de producţie.21



Eg = 100⋅∑

∑a

t

a

t

C

V

Deoarece veniturile trebuie să depăşească suma cheltuielilor, rezultă că Eg trebuiesă fie supraunitar:Eg > 100

B. Rata actualizată a rentabilităţii (R a) este raportul procentual dintre sumaprofiturilor actualizate (Pa ) şi costurile totale actualizate.

R a = 100⋅

∑

∑at

a

t

C

P

unde ∑ a

t P =a

t V ∑ - ∑ a

t C

Între Eg şi Ra se poate stabili o relaţie de legătură:

R a = 100100100100100 −=−⋅=⋅−

=⋅

∑

∑

∑

∑ ∑

∑

∑ Eg

C

V

C

C V

C

P a

t

a

t

a

t

a

t

a

t

a

t

a

t

În concluzie:

- dacăa

t V ∑ > ∑ a

t C , rezultă ,0>∑a

t P iar

>

>

0

%1 0

R a

E g şi semnifică o situaţie

pozitivă (profit).

- dacăa

t V ∑ < ∑ a

t C , rezultă ,0<∑ a

t P iar

<

<

0

%1 0

R a E g şi semnifică o situaţie

negativă (pierdere).

C. Valoarea actualizată netă (VAN)

VAN se calculează ca diferentă între suma fluxurilor anuale pozitive actualizate (Fa

t ) şi cheltuielile iniţiale ale investiţiei (Co).

VAN = Cod

F Co F t

t at −

+=− ∑∑ )1(

unde:F t = fluxul financiar pozitiv din anul t (profit net şi amortizare).

Dintre mai multe proiecte cu aceeaşi valoare iniţială (Co):- se alege proiectul cu VAN cea mai mare;- se resping toate proiectele cu VAN < 0, deoarece vor produce pierderi.

Dintre mai multe proiecte cu valori iniţiale (Co) diferite:- se alege proiectul cu rata VAN cea mai mare.

22



RVAN = 100⋅Co

VAN

D.Termenul de recuperare a investiţiei (TR)

TR reprezintă perioada de timp (în ani) la capătul căreia investiţia iniţială (Co) va firecuperată în întregime, ca urmare a cumulării fluxurilor anuale pozitive (Ft )

generate de proiectul de investiţii.TR se calculează astfel:- în cazul în care fluxurile anuale pozitive sunt egale, adică F1 = F2 = …= Fn =

F

TR = F

Co

- în cazul în care fluxurile anuale pozitive sunt inegale, se procedează lacumularea an cu an a fluxurilor până se ajunge la valoarea iniţială (pe bazaunui calcul de interpolare).

Dintre mai multe proiecte de investiţii se alege cel cu TR cel mai mic. Această

metodă prezinta un dezavantaj în sensul că nu ţine cont de veniturile suplimentare pe care le poate aduce proiectul după recuperarea integrală a valorii iniţiale.

E. Cursul de revenire net actualizat (CR)

CR se aplică în cazul firmelor cu activitate de comerţ exterior şi al celor careobţin venituri în valută, dar efectuează cheltuieli în lei.

CR se calculează ca raport între cheltuielile actualizate exprimate în lei (Ca) şiveniturile actualizate nete (Va) exprimate în valută.

CR =∑∑ )(

)(valutaV leiC

a

a

Proiectul de investiţii:- se acceptă în cazul în care cursul de revenire net actualizat este mai mic

decât cursul de schimb oficial (CS):CR < CS

- se respinge în cazul în care:CR > CS

F. Rata internă de rentabilitate (RIR)

RIR reprezintă rentabilitatea care s-ar fi obţinut dacă acelaşi capital iniţial (Co)ar fi plasat la o bancă comercială, cu dobândă compusă, pe o perioadă de timp egalăcu durata de viaţă a obiectivului ce sa va realiza prin investiţii.

RIR se dermină pe baza calculului actuarial aplicat fluxurilor anuale pozitive(Fi) prin rezolvarea ecuaţiei de gradul n în R:

Ceea ce înseamnă:

Co = ∑+

=+

++

++ t

t

n

n

R

F

R

F

R

F

R

F

)1()1()1(1 2

21

23



Unde: R = RIR

n = durata de viaţă economică a proiectului.Cu alte cuvinte, RIR este rata actuarială a dobânzii pentru care VAN este egală

cu 0, adică proiectul aduce 0 lei faţă de un plasament financiar cu dobândăcompusă, pe durata de viaţă a obiectivului urmărit.

Ecuaţia anterioară se rezolvă prin aplicarea a două metode.Dintre mai multe proiecte de investiţii se alege acela care are RIR cea mai mare

şi în plus, RIR este superioară costului surselor de finanţare (costul capitalului total, propriu şi împrumutat – k):

R > k 6. Regimul de amortizare în România

În prezent se utilizează 3 sisteme de amortizare:

A. Sistemul proporţional în timp (liniar)

Prezintă următoarele caracteristici:- este sistemul cel mai des utilizat în practică;

- se utilizează norme de amortizare (Na) proporţionale în timp, care au uncaracter uniform, egal, constant.

Na = [ ]% 100

Dn

unde: Dn = durata normală de funcţionare a activului fix.- dă naştere unui fond de amortizare egal în fiecare an, astfel că şi costurile şi

rezultatele financiare vor fi afectate egal în fiecare an.

Am = VI100

Na⋅

Ac = ∑ Am

unde:VI = valoarea de intrare a activului fix;Am = amortizarea anuală;Ac = amortizarea cumulată.- sistemul nu ţine cont de variabilitatea în timp a uzurii activelor fixe.

B. Sistemul degresiv

Se caracterizează prin urmatoarele elemente:- constă în muliplicarea normelor de amortizare liniară cu unul din următorii

coeficienţi:

K =

≥

÷=

÷=

anipentru

anipentru

anipentru

105,2

1050,2

525,1

Dn

Dn

Dn

- este un regim de amortizare specific unei politici de stimulare a investiţiilor,deoarece permite recuperarea încă din primii ani a unei părţi importante dincapitalurile imobiliare, care pot fi reinvestite;

24



- acest sistem se aplică în 2 variante:• sistemul degresiv de amortizare fără influenţa uzurii morale (AD1);• sistemul degresiv de amortizare cu influenţa uzurii morale (AD2).

B.1 Varianta AD1

- amortizarea se calculează fără a ţine cont de uzura morală, astfel încâtactivele se amortizează pe întreaga durata normală de funcţionare;

- este singura metodă care se poate aplica pentru imobilizările existente la31.12.1993- se parcurg următoarele etape:

• se calculează norma de amortizare în regim liniar:

N lin

a

Dn

100

• se calculează norma de amortizare în regim degresiv: N K N linaa ⋅=

deg

• în primul an, amortizarea anuală se determină prin aplicarea N dega la

valoarea de inventar:

A m = VI100

deg

a N ⋅

• în anii următori, amortizarea anuală se determină prin aplicarea N dega la

valoarea rămasă (VR) existentă la începutul fiecărui an:

A m = VR 100

deg

a N ⋅

unde:VR = VI - AC

• când amortizarea anuală astfel calculată devine mai mică sau egală decâtamortizarea în regim liniar:

A ,limdeg

mm A<

atunci se trece la amortizarea liniară.

B.2. Varianta AD2- amortizarea se calculează cu luarea în considerare a uzurii morale, astfel că

activele fixe se amortizează într-o perioadă de timp mai scurtă decât duratanormală de utilizare; rezultă că agenţii economici nu vor mai calcula

amortizarea pentru perioada ce corespunde uzurii morale;- această metodă se poate aplica pentru activele fixe intrate în funcţiune după

31.12.1993;- se parcurg următoarele etape:

- se calculează norma de amortizare în regim liniar;

25



- se calculează norma de amortizare în regim degresiv;- se calculează durata de utilizare în regim liniar, recalculată în

funcţie de norma de amortizare în regim degresiv (reprezintă, de fapt,durata aferentă uzurii morale, pentru care nu se calculează amortizare – Dneam ):

D deglin = deg

100

a N = D neam

- se calculează durata în cadrul căreia se realizează amortizarea integrală:D am = D n - D neam

- se calculează durata de utilizare în regim degresiv:D deg = D am - D neam

- se calculează durata de utilizare în regim liniar:D lin = D am - D deg

26



C. Sistemul accelerat- categoriile de active fixe la care se permite aplicarea amortizării accelerate

sunt stabilite prin legislaţia financiară;- aplicarea acestui sistem de amortizare necesită aprobarea Ministerului

Finanţelor Publice, pe baza unei documentaţii de fundamentare;- se parcurg următoarele etape:

- în primul an se include în cheltuielile de exploatare o amortizare de

până la 50% din valoarea de intrare a activului fix:A m =

100

50. VI

- pentru perioada următoare amortizarea se calculează la valoarearămasă după primul an, utilizând normele constante prin raportareavalorii respective la numărul de ani de utilizare rămaşi.

Situaţia netă Pornind de la abordarea juridică a bilanţului, există diferite opinii 1.2.3 potrivit căroraconceptul de situaţia netǎ este mai relevant în ceea ce priveşte reflectarea averii nete aacţionarilor.

Într-o primă accepţiune, situaţia netǎ a întreprinderii (S.N) reprezintă activul netneangajat în datorii şi se determină cu ajutorul relaţiei: SN = Activ total – Datorii totale. Deci,situaţia netă a întreprinderii reprezintă diferenţa dintre activele totale şi datoriile totalecontractate.

Aceasta exprimǎ valoarea contabilǎ a drepturilor pe care le posedǎ proprietarii asupraîntreprinderii, reprezentând averea proprietarilor care trebuie sǎ fie suficientǎ pentru a asiguraindependenţa financiarǎ a întreprinderii, precum şi funcţionarea normalǎ a acesteia.

Comparativ cu capitalurile proprii, situaţia netǎ este mai restrictivǎ, fiind un indicator mairelevant ce exprimǎ valoarea activului realizabil la un moment dat, care interesează proprietarii,acţionarii, cât şi creditorii întreprinderii, mai ales în cazul lichidării acesteia. Situaţia netǎ secalculează punând faţa în faţa bunurile şi datoriile de aceeaşi scadenţǎ astfel:

SN = Stocuri + Producţia în curs de execuţie + Creanţe de exploatare + Trezoreria activǎSN = Activ circulant – Datorii de exploatare

SN = Activ net realizabil + Activ imobilizat net – Capitaluri de investiţii externe Situaţia netǎ pozitivǎ şi crescătoare a întreprinderii reflectǎ o gestiune economicǎsănătoasă, care are ca efect maximizarea valorii întreprinderii, a capitalurilor proprii.

Creşterea situaţiei nete are ca efect creşterea rentabilităţii şi a independenţei financiare, pe baza acestora putându-se determina riscul global sau lichidativ:

Riscul global = SN – Activ fǎrǎ valoare / ActiveO situaţie netǎ negativǎ reflectǎ o stare de prefaliment, fiind consecinţa încheierii cu

pierderi a exerciţiilor financiare anterioare, pierderi care au epuizat integral capitalurile proprii, partea neacoperitǎ rămânând exclusiv în sarcina creditorilor, acesta fiind de altfel riscul de

insolvabilitate al întreprinderii.Fondul de rulment - Echilibrul financiar al întreprinderii rezultǎ din confruntarea

maselor mari ale bilanţului: fondul de rulment cu necesarul de fond de rulment din care rezultǎtrezoreria. Acest echilibru este determinat în raport cu concepţiile de prezentare a bilanţului:optica financiarǎ şi cea funcţionalǎ.

1. Stancu I., „Teoria pieţelor financiare. Finanţele întreprinderilor. Analiza şi gestiunea financiară”, EdituraEconomică, Bucureşti, 1996, p. 311.2. Ristea M., „Contabilitatea întreprinderii”, vol. I. Editura Mărgăritar, Bucureşti, 1997, p. 4603.Vintilă G., „Diagnosticul financiar şi evaluarea întreprinderilor”, Editura Didactică şi Pedagogică R.A., Bucureşti,1998, p. 16.

27



Echilibrul financiar, pe baza bilanţului financiar care grupează posturile bilanţiere dupăcriteriul permanenţei, presupune finanţarea activului cu o duratǎ mai mare de un an din resursecu scadenţe de peste un an, iar finanţarea activelor sub un an din resurse scadenţe sub un an. Un prim echilibru rezultǎ din confruntarea capitalurilor permanente cu necesarul permanentdin care rezultǎ fondul de rulment financiar net (FRF).

Practic, fondul de rulment deţine o poziţie strategicǎ în cadrul bilanţului financiar,asigurând legătura între partea de sus şi cea de jos a bilanţului.

Fondul de rulment financiar este un indicator al lichidităţii, şi aceasta pentru că un nivelinsuficient al său este un semn al riscului de plată, dar este şi un indicator al solvabilităţii,apreciat de către creditori, pentru că reprezintă „o marjă de securitate pe care societatea trebuiesă o constituie pentru a face faţă asimetriei riscurilor utilizărilor şi datoriilor mai mici de un an”.4

Indicatorul fondul de rulment este considerat „cel mai important indicator al echilibruluifinanciar al întreprinderii […], fiind rezultatul arbitrajului între finanţarea pe termen lung şifinanţarea pe termen scurt”.5

Fondul de rulment a cunoscut o largă definire în literatura de specialitate, reflectând progresul pe care l-a înregistrat concepţia cu privire la rolul analizei financiare.6

Fondul de rulment poate fi calculat prin douǎ metode. Metoda „vârfului” bilanţului este prima metodǎ de determinare a fondului de rulment financiar, astfel:

FRF = Capitaluri permanente – Necesar permanent, adică:

FRF = Capitaluri permanente – Imobilizări nete >1 an „Această metoda pune în evidenţǎ echilibrul financiar pe termen lung, fondul de rulment

reprezentând partea din capitalurile permanente rămasă după finanţarea imobilizărilor, pe careîntreprinderea o consacrǎ finanţării activelor circulante. Este partea din capitaluri cu grad deexigibilitate slab, care serveşte finanţării elementelor de activ cu grad de lichiditate suficient decrescut.”7 Aceastǎ metodǎ insistǎ asupra originii fondului de rulment, dând posibilitatea în acelaşitimp de a se înţelege cauzele ce conduc la variaţia acestuia.

Fondul de rulment se poate determina ca diferenţă între sursele permanente şi alocările permanente.

Astfel creşterea fondului de rulment financiar este determinatǎ de creşterea capitalurilor permanente (emisiuni de noi obligaţiuni, de noi acţiuni, noi împrumuturi pe termen lung) şi dereducerea imobilizărilor nete (vânzători de titluri, acţiuni de dezinvestire, etc). În acest modcreşte marja de securitate a întreprinderii, o mare parte din activele circulante fiind finanţate dincapitaluri permanente.

Înregistrarea unui fond de rulment pozitiv nu reprezintă decât un semn aparent destabilitate. Se poate constata cǎ o întreprindere care înregistrează un echilibru aparent mai puţinstabil, poate face faţa scadenţelor sale, dacǎ viteza de rotaţie a activelor sale circulante este maimare decât datoriile pe termen scurt, sau altfel spus se poate supravieţui şi în dezechilibru.

Atunci când valoarea fondului de rulment financiar este pozitivă, se consideră căsocietatea şi-a asigurat echilibrul financiar, adică „activul exigibil este superior datoriilor petermen scurt, ceea ce este echivalent cu faptul că resursele pe termen mediu şi lung au finanţat cel puţin utilizările stabile (mai mari de un an)”.8

Scăderea fondului de rulment este determinatǎ de scăderea capitalurilor permanente(reducerea capitalurilor proprii, rambursări de împrumuturi pe termen lung sau de obligaţiuni) şide creşterea imobilizărilor nete (achiziţionarea unor active imobilizate).

În situaţia unui fond de rulment financiar staţionar, întreprinderea se aflǎ într-o perioadǎde stagnare, stagnare ce poate fi temporarǎ sau de duratǎ, având diferite cauze.

4 Esnault B., Hoarau C., Comptabilité financière, Presses Universitaires de France, Paris, 1994, p. 3645 Stancu I., „Teoria pieţelor financiare. Finanţele întreprinderii. Analiza şi gestiunea financiară”, Editura Economică,Bucureşti, 1997, p. 454.6 Cohen E., „Analyse financière” , 3-------- édition, Editura Economica, Paris, 1994, pg. 142-145.7 Petrescu S., Mironiuc M., „Analiza economico-financiară. Teorie şi aplicaţii”, Editura Tiparul, Iaşi, 2002, pg.2488 Griffith S., „Gestion financière”, Eyrolles Université, Paris, 1991, p. 82.

28



Cea de-a doua metodǎ de determinare a fondului de rulment financiar este metoda”piciorului” bilanţului, conform căreia fondul de rulment este:

FRF = Activ circulant net < 1 an – Datorii pe termen scurt < 1 anAceastǎ metodǎ pune în evidenţǎ afectarea şi finalitatea fondului de rulment care este

finanţat din activul circulant. În aceastǎ situaţie, fondul de rulment financiar aratǎ surplusulactivelor circulante nete nefinanţate din datoriile temporare, evidenţiind excedentul de lichiditate potenţiala, ca o marjǎ de securitate privind solvabilitatea întreprinderii.

Un fond de rulment pozitiv constituie o marjǎ de securitate pentru exploatarea activităţiiîntreprinderii, permiţându-i sǎ-şi asigure un nivel minim al unor active circulante strict necesarefuncţionǎrii (stocuri minime, fond de casǎ minim), activul circulant fiind mai mare decât datoriile pe termen scurt.

FRF > 0 determinat de Capitaluri permanente > Imobilizări neteFRF > 0 determinat de Activ circulant net > Datorii sub un an

Însă, un fond de rulment financiar negativ constituie un semnal de alarmǎ pentruîntreprindere care va fi lipsitǎ de capitaluri permanente suficiente sǎ-i asigure finanţareaimobilizărilor, sau care are active circulante mai mici decât datoriile scadente pe termen scurt, pecare nu le va putea achita astfel:

FRF<0 determinat de Activ circulant net < Datorii mai mici de un anFRF < 0 determinat de Capitaluri permanente < Imobilizări nete,

Este o situaţie des întâlnită în sectorul de distribuţie, unde viteza de rotaţie a stocurilor

este acceleratǎ şi existǎ credite - furnizori însemnate. Fondul de rulment al unei întreprinderi, după aprecierile specialiştilor finalişti trebuie

sǎ reprezinte valoarea a unu până la trei luni cifra de afaceri, iar ponderea capitalurilor împrumutate în interiorul capitalurilor permanente nu trebuie sǎ fie excesivǎ în raport cu cea acapitalurilor proprii, aceasta situându-se sub 50% , de aceea se impune determinarea fondului derulment propriu (FRp) şi a fondului de rulment străin sau împrumutat (FRS)

Fondul de rulment propriu (FRp) exprimă excedentul de capitaluri proprii în raport cuimobilizările nete şi se calculează după relaţia:

FRp = Capitaluri proprii – Imobilizări neteAcest indicator de echilibru financiar pune în evidenţǎ influenţa structurii de finanţare

asupra constituirii sale, adică măsura în care echilibrul financiar se asigurǎ prin capitalurile

proprii, ceea ce de fapt reflectǎ gradul de autonomie financiarǎ. În interiorul capitalurilor permanente, ponderea capitalurilor împrumutate nu trebuie să fie prea mare în raport cu cea acapitalurilor proprii, aceasta trebuie să reprezinte cam 50%, de aceea se impune determinareaindicatorului fond de rulment propriu şi a fondului de rulment străin sau împrumutat.

Fondul de rulment propriu pune în evidenţă influenţa structurii de finanţare asupraconstituirii sale, adică măsura în care se asigură echilibrul financiar prin capitalurile proprii, ceeace reflectă gradul de autonomie financiară al întreprinderii.

Aceasta exprimă excedentul de capitaluri proprii în raport cu imobilizările nete.Rezultatul negativ exprimă fondul de rulment străin sau împrumutat, adică gradul de îndatorare pe termen lung pentru finanţarea nevoilor pe termen scurt, având un rol important in asigurareagradului de autonomie sau de libertate în luarea deciziilor de investire în vederea dezvoltării

societăţii.Aceasta se calculează după relaţia:FRS = Împrumuturi pe termen lung şi mediu – Imobilizări nete; sau: FRS = FRE – FRp

Valoarea informativǎ deosebitǎ a fondului de rulment de a realiza legătura între cele două pǎrţi ale bilanţului financiar conduce la concluzia cǎ fondul de rulment reprezintă cel maiimportant indicator al echilibrului financiar lichiditate – exigibilitate, fiind rezultatul arbitrajuluiîntre finanţarea pe termen lung şi finanţarea pe termen scurt.

Analiza fondului de rulment trebuie completatǎ cu studiul unui alt agregat important al bilanţului şi anume necesarul de fond de rulment. Necesarul de fond de rulment (NFR) desemnează nevoile financiare generate deexecutarea unor operaţiuni respective care compun ciclul de exploatare curentǎ a întreprinderii al

cărui total trebuie acoperit cel puţin parţial de resursele stabile. Nevoia de fond de rulment29



reprezintă banii ce trebuie viraţi în întreprindere pentru a asigura funcţionarea acesteia, dupăfinanţarea imobilizărilor care comparǎ cheltuieli ce se vor recupera la achitarea facturilor de cătreclienţi.

„Necesarul de fond de rulment reprezintă rezultatul compensării operaţiilor de exploatarenefinalizate încă din punct de vedere financiar sub forma încasărilor, respectiv a plăţilor. Astfel,utilizările de exploatare (stocurile şi creanţele) reprezintă imobilizări temporare care se vor materializa în încasări, dar până atunci trebuie acoperite din alte resurse. Resursele de exploatare(datoriile faţă de furnizori şi alte datorii nefinanciare) se vor materializa în plăţi, dar până atunciele sunt nişte resurse atrase temporar, care acoperă nişte utilizări cu acelaşi caracter temporar”.9

Necesarul de fond de rulment este „expresia realizării echilibrului financiar dintrenecesarul şi resursele de capitaluri circulante (ale exploatării)”.10

Nevoia de fond de rulment reprezintă diferenţa dintre necesităţile de finanţare a cicluluide exploatare şi datoriile de exploatare.

Structura necesarului de fond de rulment cuprinde:- stocurile (de materii prime, de semifabricate, de produse finite) a căror valoare

încorporează cheltuieli de fabricaţie;- creanţe.Din suma acestor componente se scad datoriile (de exploatare, dar şi din afara exploatării)

care corespund decalajelor între încasări şi plăţi.Formula de calcul a necesarului de fond de rulment este:

NFR = nevoi temporare - resursele temporare(exclusiv activele de trezorerie) (exclusiv pasivele de trezorerie)

Altfel spus, relaţia de calcul a nevoii de fond de rulment este: NFR = Necesitǎţi ciclice – Resurse ciclice

unde: Necesităţile ciclice = Necesar temporar – Disponibilităţi

Resursele ciclice = Resurse temporare – Credite de trezorerie

În aceste condiţii:NFR = (Stocuri + Creanţe)–(Datorii de exploatare pe termen scurt)

sau:NFR = (Stocuri + Creanţe – Clienţi) – (Furnizori + Obligaţii fiscale)

Indicatorul de echilibru financiar, nevoia de fond de rulment, poate fi pozitiv sau negativ.Un necesar de fond de rulment pozitiv reprezintă un surplus de necesar temporar faţǎ de

resursele temporare ce pot fi imobilizate, fiind o situaţie normalǎ dacǎ acesta este consecinţa unor investiţii privind creşterea necesarului de finanţare a ciclului de exploatare.

Un necesar de fond de rulment negativ aratǎ un decalaj nefavorabil între lichidareastocurilor şi creanţelor, pe de o parte, şi exigibilitatea datoriilor de exploatare, pe de altǎ parte, însensul încetinirii încasărilor şi accelerării plǎţilor. Deci, un necesar de fond de rulment negativreflectǎ un surplus de resurse temporare faţǎ de capitalurile circulante, necesităţile temporarefiind mai mici decât resursele temporare ce pot fi imobilizate. Este favorabilǎ aceastǎ situaţie

dacǎ este consecinţa accelerării rotaţiei activelor circulante, a urgentării încasărilor si încetinirii plǎţilor.Acest indicator arată deci, echilibrul curent al întreprinderii, fiind mai instabil şi mai

fluctuant decât indicatorul fond de rulment. Nevoia de fond de rulment este dependentǎ de:volumul de activitate (cifra de afaceri); durata de rotaţie a stocurilor; termenul de recuperare acreanţelor; termenul de platǎ a furnizorilor, etc.

9 Munteanu V., Contabilitatea financiară a întreprinderilor , vol. II, ediţia a II-a revăzută şi adăugită, EdituraLucman Serv, Bucureşti, 1999,p. 618.10 Stancu I., „Teoria pieţelor financiare. Finanţele întreprinderilor. Analiza şi gestiunea financiară”, EdituraEconomică, Bucureşti, 1997, p. 447.

30



Creşterea necesarului de fond de rulment poate avea loc prin creşterea creanţelor faţă declienţi sau prin reducerea datoriilor către furnizori.

Reducerea necesarului de fond de rulment poate avea loc prin creşterea datoriilor cătrefurnizori sau reducerea stocurilor de materii prime şi produse finite.

Necesarul de fond de rulment poate fi structurat, la rândul său, în două părţi:1.Necesarul în fond de rulment pentru exploatare (NFRE), apare ca urmare a faptului că

cea mai mare parte din posturile bilanţului vizează activitatea de exploatare a întreprinderii, iar mărimea posturilor de stocuri, creanţe şi datorii de exploatare variază proporţional cu cifra deafaceri.

NFRE = Active circulante de exploatare - Datorii de exploatareDepinzând de mărimea cifrei de afaceri, se poate spune deci, că necesarul de fond de

rulment din exploatare are un caracter sezonier.Din aceste motive, interpretarea nevoii de fond de rulment trebuie făcută cu mare

prudentă ţinându-se cont de caracterul sezonier al activităţii întreprinderilor pentru a se şti dacanecesarul de fond de rulment corespunde unui nivel maxim, minim sau mediu.

2. Necesarul în fond de rulment în afara exploatării (NFRAE) se calculează pe baza posturilor de bilanţ care nu au legătură cu activitatea de exploatare. Se referă la alte creanţediverse, valori imobiliare de plasament şi datorii fiscale şi alte datorii şi sunt legate în general deactivitatea financiară sau excepţională.

Necesarul de fond de rulment în afara exploatării este mai mic faţă de necesarul de fondde rulment din exploatare şi corespunde acelor nevoi din afara ciclului de exploatare, care nusunt finanţate de resurse ciclice şi care trebuie acoperite din capitaluri permanente.

Relaţia de calcul este: NFRAE =Active diverse - Resurse diverse

sau: NFRAE = Creanţe diverse - Datorii diverse

din afara exploatării din afara exploatării Nevoia de fond de rulment din afara exploatării nu depinde deci de mărimea cifrei de

afaceri şi nici de caracterul sezonier al activităţii, mărimea sa variind aleatoriu în funcţie defrecvenţa şi importanţa operaţiilor în afara exploatării.

În privinţa echilibrului între fondul de rulment şi necesarul de fond de rulment se pot

adopta următoarele politici:a. politica de prudenţă şi de întărire a autonomiei financiare în care în lipsa unui plasamentrentabil, trezoreria netă se poate regăsi în disponibilităţi băneşti în conturi şi în numerar încasierie;b. politica ofensivă de creştere a producţiei;c. politica de echilibru care menţine fondul de rulment la nivelul nevoii de fond de rulment.

Necesarul de fond de rulment este pozitiv în întreprinderile industriale, fiind un necesar net de fond de rulment de exploatare care trebuie finanţat, şi este negativ la societăţile cuactivitate de distribuţie unde existǎ resurse nete de finanţare, resursele de exploatare fiindsuperioare necesarului de finanţare.

Trezoreria netǎ (T.N) poate fi determinatǎ pornind de la egalitatea bilanţierǎ care conduce

la confruntarea fondului de rulment cu necesarul fondului de rulment.FR – NFR = Disponibilităţi – Creanţe bancare de trezorerie = T.N.

Astfel trezoreria netǎ apare ca un rezultat al operaţiunilor ce afectează toate posturile de bilanţ, rezultând din analiza pe orizontalǎ a:- pǎrţii superioare: TN = FR – NFR - pǎrţii inferioare: TN = Disponibilităţi –Pasive de trezorerie; sau: TN = T activǎ – T pasivǎ

Disponibilităţile curente degajate de funcţionarea întreprinderii, la care se adaugărambursările în orice moment (valori mobiliare de plasament) alcătuiesc trezoreria activǎ, în timpce trezoreria pasivǎ este reprezentatǎ de creditele bancare curente, soldurile creditoare de bănci şiefectele scontate.

Trezoreria netǎ rezultǎ din operaţiuni ce afectează capitalurile permanente şi activul

imobilizat, precum şi din operaţiuni care privesc activele circulante şi datoriile pe termen scurt.31



O creştere a trezoreriei nete se poate realiza fie prin creşterea fondului de rulment şiscăderea necesarului de fond de rulment, fie prin scăderea creditelor bancare de trezorerie şicreşterea disponibilităţilor băneşti.

Trezoreria netǎ determinatǎ prin cele două modele de calcul poate fi pozitivǎ, saunegativǎ, astfel:

1. Trezoreria netă pozitivǎ indică un echilibru financiar la nivelul întreprinderii, fiind unexcedent de finanţare ce urmează a fi plasat eficient şi sigur pe piaţa monetară şi/sau financiară.Trezoreria este pozitivǎ când: FR > NFR şi Disponibilităţi > Credite de trezorerie

Dacǎ:a. fondul de rulment este pozitiv şi necesarul de fond de rulment pozitiv , este cazul unui

necesar de fond de rulment finanţat din fondul de rulment, care degajǎ disponibilităţi ce potascunde o subutilizare de capitaluri;

b. fondul de rulment este pozitiv şi necesarul de fond de rulment este negativ, atunciresursele din activitatea de exploatare se adaugă la un excedent de resurse permanente pentru adegaja un excedent mare de lichidităţi ce pot ascunde subutilizǎri de capitaluri;

c. un fond de rulment negativ şi un necesar de fond de rulment negativ evidenţiază faptulcă resursele din activitatea de exploatare acoperă un excedent de lichidităţi şi o parte a activuluiimobilizat, o altǎ parte fiind finanţatǎ din datorii pe termen scurt, situaţie în care este necesarǎcreşterea resurselor permanente.

2. Trezoreria netă negativă pune în evidenţă un echilibru financiar, un deficit monetar care a fost acoperit prin angajarea de noi credite.

Trezoreria este negativǎ când:FR < NFR şi Disponibilităţile < Credite de trezorerie

Şi aici intervin trei situaţii.a. necesarul de fond de rulment este finanţat parţial din fondul de rulment şi parţial din

credite bancare curente care sunt mai mari decât disponibilităţile; b. dacǎ fondul de rulment este negativ şi nevoia de fond de rulment este pozitivǎ, trebuie

sǎ se revadă structura finanţării, întrucât creditele bancare curente acoperă o parte dinimobilizări;

c. dacǎ fondul de rulment este negativ şi nevoia de fond de rulment este negativǎ, este situaţia în care resursele permanente acoperă o parte a activului imobilizat, restul fiind acoperit

de datoriile pe termen scurt, inclusiv credite bancare curente. De asemeni este necesarǎrevederea structurii finanţării.

Creşterea trezoreriei de la un exerciţiu financiar la altul reprezintă Cash – flow-ul perioadei (CF) şi se calculează după relaţia:

CF = TN N- TN N-1

Cash-flow-ul poate fi pozitiv şi negativ.Un cash-flow pozitiv reprezintă o îmbogăţire a activului real, o majorare a averii

proprietarului, conducând la creşterea capacităţii de autofinanţare a investiţiilor, în timp ce uncash-flow negativ semnifică o diminuare a capacităţii de autofinanţare a investiţiilor, o sărăcire aactivului real şi o reducere a valorii proprietăţii.

ANALIZA REZULTATELOR DE GESTIUNE A ÎNTREPRINDERII

Starea de performanţă economico-financiară a unei întreprinderi constituie o problemădeosebit de importantă, în general, şi cu atât mai stringentă pentru întreprinderile româneşti aflateîntr-o oarecare penurie de capital şi de lichidităţi.

Menţinerea unei stări de performanţă economico-financiară cât mai bună şi respectiv,îmbunătăţirea acesteia constituie o preocupare permanentă şi esenţială a întreprinderii în vedereacontinuării desfăşurării activităţii în condiţii de profitabilitate şi lichiditate.

Operaţiile economice şi financiare care au loc în cadrul unei întreprindere se reflectă îndocumentele contabile de sinteză, sub forma fluxurilor şi stocurilor. Deşi bilanţul propriu-zis prezintă mărimea rezultatului global, în structura sa, totuşi el nu explică provenienţa acestui

rezultat şi nici cauzele care l-au generat.32



Din aceste necesităţi a fost elaborat contul de profit şi pierdere sau contul de rezultate careexplică modul de formare a rezultatului şi favorizează desprinderea unor concluzii esenţiale privind performanţele întreprinderii.

Definirea rezultatului, din punct de vedere economic, ca diferenţă între veniturile dinvânzarea bunurilor mobile şi imobile pentru care s-a transferat dreptul de proprietate, servicii prestate, lucrări executate cheltuielile efectuate pentru realizarea acestora într-un exerciţiufinanciar, porneşte de la faptul că orice activitate este simultan consumatoare de resurse şi producătoare de rezultate. Consumul de resurse este definit în plan valoric prin structura decheltuieli, în timp ce produsul obţinut este delimitat prin structura de venituri. Întrucât consumulde resurse şi rezultatul obţinut ca efect determină modificări însemnate în masa patrimonială aîntreprinderii, cele două structuri, respectiv veniturile şi cheltuielile trebuie analizate prin prismaraporturilor patrimoniale.

Rezultatul activităţii oricărei întreprinderi, indiferent de obiectul său de activitate şi demărimea acesteia, se determină periodic, conform reglementărilor legale în domeniu, ca diferenţăîntre veniturile obţinute şi cheltuielile efectuate.

Diversitatea mare de operaţii economice ce conduc la transformarea elementelor patrimoniale în rezultate economico-financiare se concretizează, într-un sens restrâns, în:

- profit, dacă pe parcursul unui exerciţiu financiar veniturile sunt mai mari decâtcheltuielile;

- pierdere, dacă pe parcursul unei perioade de timp dată, de regulă un exerciţiu financiar,veniturile sunt mai mici decât cheltuielile.Sistemul contabil românesc a operat începând cu 1 ianuarie 1994, conform O.G. nr.

704/1993, la clasificarea veniturilor şi cheltuielilor în: curente, alcătuite din rezultate economico-financiare aferente activităţii de exploatare şi financiare şi excepţionale, iar potrivit Cadruluigeneral de întocmire şi prezentare a situaţiilor financiare, elaborat de Comitetul de StandardeInternaţionale de Contabilitate clasificarea rezultatelor economico-financiare prevede alături decele curente (din exploatare şi financiare) şi rezultatele economico-financiare extraordinare,„acele venituri sau cheltuieli ce rezultă din evenimente şi tranzacţii care sunt în mod clar diferitede activităţile curente ale unei întreprinderi şi care, prin urmare, nu se acceptă să se repete într-unmod frecvent sau regulat” 11

Rezultatele economico-financiare sunt cunoscute, în practica de specialitate, sub

denumirea de rezultate ale exerciţiului. Rezultatul exerciţiului se determină, deci, lunar cuajutorul contului „Profit şi pierdere”, care caracterizează veniturile şi cheltuielile şi caredetermină rezultatele pe structura activităţilor şi operaţiilor de bază. În situaţiile financiare aleîntreprinderilor, rezultatele economico-financiare înregistrate de acestea sunt sintetizate,sistematizate şi prezentate în contul de rezultate, care poate fi prezentat în mod structurat, astfel:

O astfel de structură sintetică a rezultatelor economico-financiare permite posibilitatea dea calcula rezultatele economico-financiare parţiale, şi anume:1. Rezultatul activităţii de exploatare (RE) RE= VE -CE11 Ministerul Finanţelor Publice, Ghid practic de aplicare a Standardelor Internaţionale de Contabilitate, partea I, Ed.Economică, Bucureşti, 2001, p.335

33

REZULTATELE ECONOMICO-FINANCIARE

CONTUL DE PROFIT I PIERDERE

VENITURI

1VENITURI DIN EXPLOATARE (VE)2 VENITURI FINANCIARE (VF)3VENITURI EXTRAORDINARE(Vex)4 PROFIT NET (+Rn

CHELTUIELI

1 CHELTUIELI DE EXPLOATARE (CE)2.CHELTUIELI FINANCIARE (CF)3CHELTUIELI EXTRAORDINARE (Cext)4 CHELTUIELI CU IMP. PE PROFIT(IP)5 PIERDERE NETĂ (-Rn)



2. Rezultatul financiar (RF) RF = VF - CF3. Rezultatul curent al exerciţiului (RC) RC = RE +/- RF 4. Rezultatul extraordinar (Rextr ) Rextr = Vextr - Cextr5. Rezultatul brut al exerciţiului (RB) RB =RE +/- RF+/- Rextr6. Rezultatul net al exerciţiului (Rn) Rn = RB -IP

Deci, „cheltuielile şi veniturile exprimă consecinţa diverselor procese şi operaţiunieconomico-financiare, iar rezultatul ca atare, se determină în urma comparării celor două laturiesenţiale pentru orice unitate patrimonială: efortul angajat (cheltuiala) şi efectul obţinut (venitul).Contabilitatea dispune în acest scop de contul de rezultate finale 121 „Profit şi pierdere”, care areevident o funcţie comparativă”.12

Contul de rezultate se utilizează, deci, pentru determinarea rezultatului exerciţiului.Din prezentarea efectuată asupra veniturilor, cheltuielilor şi definirea rezultatului

exerciţiului rezultă relaţiile privind calculul rezultatului urmare variaţiei situaţiei patrimoniului şiurmare activităţii consumatoare de resurse producătoare de rezultate. Astfel:

Rezultatul Situaţia - Situaţia +/- Aportul proprietarilorexerciţiului = finală iniţială la capitalul propriu

SauRezultatul exerciţiului = Venituri realizate – Cheltuielile veniturilor realizateContul de rezultate sintetizează fluxurile economice ce au loc în unitate, respectiv,

cheltuielile şi veniturile perioadei de gestiune, rezultate din activitatea de exploatare, financiară şiextraordinară.

Rezultatul ca diferenţă între venituri şi cheltuieli este generat fie de operaţiunile activităţiicurente şi normale ale întreprinderii, ce sunt clasificate în cele trei categorii de operaţiuni: deexploatare, financiare şi excepţionale sau extraordinare ce nu fac parte direct din activitateanormală, fie de funcţiile întreprinderii, diferenţiat fiind rezultatul în raport de funcţia de producţie, funcţia de desfacere, funcţia administrativă, funcţia financiară şi evident funcţiaextraordinară.

O analiză a rezultatului contabil sub aspectul percepţiei din partea utilizatorilor deinformaţie contabilă se manifestă diferit. Dacă acţionarii şi investitorii de capital, precum şicreditorii percep rezultatul contabil ca o diferenţă între venituri şi volumul cheltuielilor din cares-au dedus dobânzile datorate care şi-au pierdut statutul de cheltuieli devenind o afectare de profit

în favoarea creditorilor, factorii de producţie, respectiv proprietarul, angajaţii întreprinderii, statul percep rezultatul ca fiind valoarea adăugată calculată ca diferenţă între veniturile şi cheltuielile proprii consumurilor intermediare, reprezentate de consumuri de bunuri şi servicii primite de laterţi. Celelalte cheltuieli cu salariile şi protecţia socială, impozitele şi taxele, dobânzile şiamortizările devin afectări sau distribuţii ale profitului.

Deloc de neglijat sunt cele trei categorii de rezultate stabilite la nivelul întreprinderii,astfel:

- rezultatul contabil , stabilit de contabilitatea generală ca o raţiune a analizei financiare;- rezultatul fiscal , legat de raţiunile fiscale stabilit de contabilitatea financiară;- rezultatul de gestiune, legat de raţiunile de eficienţă a performanţelor întreprinderii şi

menţinerea acesteia în starea concurenţială, rezultat calculat de contabilitatea de gestiune.De asemenea, rezultatele sunt diferite şi în funcţie de metodele contabile diferite deevaluare. Metoda prudenţei şi metoda costului istoric conduc la un rezultat diferit de cel calculatîntr-o contabilitate de inflaţie bazată pe puterea de cumpărare constantă a monedei sau pe costuricurente.

Gruparea şi restructurarea poziţiilor din contul de rezultate conduce la determinareasoldurilor intermediare de gestiune (SIG), ceea ce contribuie la completarea informaţiilor conţinute de contul de profit şi pierdere, deşi nu se substituie determinării rezultatului obţinut .

Soldurile intermediare de gestiune reprezintă mărimi rezultative ce se obţin prin calculeeconomice, funcţie de legăturile reciproce existente între aceştia şi permit aprecierea creşterii

12 Horomnea E., „Tratat de contabilitate Teorii, Concepte, principii, Standarde”, Editura Sedcom Libris, Iaşi, 2001. p.448

34



avuţiei generată de activitatea întreprinderii, precum şi înţelegerea modului de formare arezultatului net. Construcţia în trepte a indicatorilor valorici, pornind de la cel mai cuprinzător şi până la cel mai sintetic a condus la denumirea de cascadă a soldurilor intermediare de gestiune,fiecare din aceste solduri intermediare reflectând rezultatul gestiunii financiare, pe treaptarespectivă de acumulare. La baza construirii „Tabloului soldurilor intermediare de gestiune” stauurmătoarele relaţii:

1. Marja comercială (MC)Marja comercială vizează în exclusivitate unităţile comerciale sau cele cu activitate

mixtă şi se calculează astfel:MC = Venituri din vânzări de mărfuri –Costul mărfurilor vândute

Mărimea marjei comerciale se apreciază în funcţie de tipul politicii de vânzare promovatăde întreprindere. Astfel :- marja comercială ridicată corespunde întreprinderilor cu comerţ tradiţional sau de lux;- marja comercială redusă corespunde întreprinderilor cu suprafeţe comerciale mari care practicăautoservirea.

Costul de cumpărare al mărfurilor reprezintă preţul de cumpărare fără TVA, la care seadaugă cheltuieli accesorii de cumpărare, respectiv transport, manipulări, pierderi din transport,variaţia stocurilor de mărfuri.

Marja comercială diferă pe ramuri şi produse şi este un indicator de bază pentru studii previzionale şi permite determinarea pragului de rentabilitate ca raport între profit şi cheltuieli.

2.Producţia exerciţiului, este caracteristică întreprinderilor industriale care fabrică produse finite şi reflectă întreaga activitate productivă a unităţii, respectiv producţia realizată şivândută, producţia realizată şi rămasă în stoc şi producţia realizată şi reţinută pentru nevoi proprii. Formula de calcul este:

Producţia venituri din variaţia producţiei producţiaexerciţiului = vânzarea producţiei + stocate + imobilizată

3.Valoarea adăugată (VA) exprimă aportul întreprinderii în ceea ce priveşte producţia de bunuri sau servicii, respectiv surplusul de încasări peste valoarea consumurilor provenind de laterţi, acea bogăţie creată prin valorificarea surselor tehnice, umane şi financiare ale întreprinderiişi poate fi determinată prin două modalităţi:

a. pornind de la producţie sau marja comercială (metoda producţiei):

Valoarea adăugată = Marja comercială + Producţia exerciţiului - Consumuri de la terţib. directă (adiţională): Valoarea adăugată = Venituri – Cheltuieli

Consumurile intermediare de la terţi cuprind: aprovizionări consumabile; alte cheltuieliexterne sub formă de lucrări şi servicii executate de terţi

Legat de valoarea adăugată se calculează rata de variaţie a valorii adăugate în raport cuexerciţiul precedent şi constituie rata de creştere (Rc) a întreprinderii:

Rc = VA1- VA0 VA0

VA0 = valoarea adăugată în perioada de planVA1 = valoarea adăugată în perioada de raportare

Rata de creştere reprezintă creşterea de valoare adăugată rezultată din utilizarea factorilor

de producţie în special factorii de muncă şi capital pentru valoarea materialelor, serviciilor,energiei cumpărate de la terţi, etc.Rata de creştere reprezintă creşterea de valoare adăugată rezultată din utilizarea factorilor

de producţie în special factorii de muncă şi capital pentru valoarea materialelor, serviciilor,energiei cumpărate de la terţi, etc.

Valoarea adăugată este sursa de realizare a acumulărilor băneşti din care se face

remunerarea participanţilor direcţi şi indirecţi la activitatea economică a întreprinderii şi anume

personalul prin salarii, prime, indemnizaţii şi cheltuieli sociale, statul prin impozite şi taxe,

creditorii prin dobânzi, comisioane, acţionarii prin dividende, întreprinderea prin capacitatea de

autofinanţare.

35



4. Excedentul brut de exploatare (EBE), care spre deosebire de ceilalţi indicatori prezentaţi sunt denumiţi şi indicatori ai activităţii, acesta este primul sold intermediar de gestiunecu semnificaţie în termeni de rentabilitate care reflectă contribuţia exploatării la formarearezultatelor, îmbrăcând, după caz, forma excedentului brut sau deficitului brut de exploatare,evidenţiind în mod precis contribuţia capitalului la crearea bogăţiei întreprinderii. Excedentul brut al exploatării este un indicator fundamental pentru cunoaşterea perfrmanţelor economice aleîntreprinderii, fiind un sold de gestiune independent de deciziile financiare ale întreprinderii, de politica fiscală adoptată, de mărimea veniturilor şi a cheltuielilor extraordinare.

Acesta se poate determina astfel:a.prin deducerea cheltuielilor de personal şi a cheltuielilor fiscale (mai puţin impozitul

pe profit) din suma valorii adăugate şi a subvenţiilor pentru exploatare primite de întreprindere,după relaţia:

Excedentul brut = Valoarea + Subvenţii de - Cheltuieli de - Alte impozite, taxe şide exploatare adăugată exploatare personal vărsăminte asimilateb. ca diferenţă între veniturile de exploatare încasabile şi cheltuielile de exploatare

plătibile, situaţie în care rezultatul brut de exploatare este o rezultantă a fluxului potenţial delichidităţi aferent ciclului de exploatare, şi aceasta întrucât momentul înregistrării veniturilor nucoincide cu cel al încasării, iar momentul înregistrării unor cheltuieli nu coincide cu cel al plăţiiacestora:

Excedentul brut de exploatare = Venituri de exploatare - Cheltuieli de exploatare

5. Rezultatul exploatării (RE), indicator diferit de rezultatul brut de exploatare,caracterizează performanţele comerciale şi financiare aferente activităţii de exploatare normală şicurentă a întreprinderii, independent de politica financiară şi cea fiscală, punând în evidenţărezultatul degajat din activitatea de exploatare, după ce sunt luate în considerare toate cheltuielilede producţie, comercializare şi riscurile de exploatare. În determinarea sa se ţine seama de politica de amortizare şi de constituire a provizioanelor, astfel:

RE =EBE +Venituri din provizioane + Alte venituri – Cheltuieli cu amortizarea + Alte cheltuieliprivind exploatarea de exploatare şi provizioane de exploatare de exploatare

Rezultatul de exploatare se poate determina şi ca diferenţă între veniturile şi cheltuielilede exploatare, astfel:

Rezultatul exploatării = Venituri din exploatare -Cheltuieli de exploatare

6. Rezultatul financiar (RF), indicator al soldurilor intermediare de gestiune care apareca expresie a politicii de finanţare promovată de întreprindere, exprimă performanţele acesteia caurmare a implicării în activitatea financiară. Rezultatul financiar se determină ca diferenţă întreveniturile financiare totale şi cheltuielile financiare totale:

Rezultatul financiar = Veniturile financiare - Cheltuielile financiare7. Rezultatul curent înainte de impozitare (RC) este un sold intermediar de gestiune

determinat atât de rezultatul exploatării normale şi curente ale întreprinderii, cât şi de cel alactivităţii financiare, fiind baza de calcul a impozitului pe profit.Rezultatul curent înainte de impozitare= Rezultatul exploatării +/- Rezultatul financiar

8. Rezultatul extraordinar sintetizează rezultatul sub formă de profit sau pierderedegajat de activitatea cu caracter de excepţie, acest sold trebuie să fie izolat de rezultatul curent,

deoarece el nu intervine în previziunea rezultatelor pentru exerciţiile viitoare şi se calculează:Rezultatul extraordinar = Venituri extraordinare- Cheltuieli extraordinare9. Rezultatul exerciţiului este un sold intermediar care reflectă eficienţa întregii activităţi

desfăşurată de o întreprindere pe o anumită perioadă de timp determinată, exprimând profitul sau pierderea întreprinderii luată în totalitatea sa. Poate fi determinat prin:

a. metoda directă: Rezultatul exerciţiului =Venituri totale -Cheltuieli totale;b. metoda indirectă, prin cumularea la rezultatul curent dinainte de impozitare a

rezultatului extraordinar, astfel:Rezultatul exerciţiului = Rezultatul curent înainte de impozitare + Rezultatul extraordinar

10. Rezultatul net al exerciţiului exprimă mărimea absolută a rentabilităţii financiare cucare sunt remuneraţi acţionarii pentru capitalurile proprii subscrise, altfel spus partea din rezultat

destinată distribuirii şi se obţine prin deducerea din rezultatul exerciţiului a impozitului pe profit:36



Rezultatul net al exerciţiului = Rezultatul exerciţiului - Impozitul pe profitRezultatul net al exerciţiului, ca sold intermediar de gestiune este adesea utilizat în analiza

contabil- financiară pe baza sistemului de rate.

Acesta poate îmbrăca forma profitului sau pierderii nete şi exprimă mărimea absolută a

rentabilităţii financiare cu care vor fi remuneraţi acţionarii pentru capitalurile proprii subscrise.

Repartizarea pe destinaţii a profitului net trebuie să fie susţinută de existenţa unor disponibilităţi

monetare reale, în lipsa cărora profitul net va rămâne doar un potenţial de finanţare. În condiţiile

existenţei acestor disponibilităţi, profitul net se va distribui sub forma dividendelor şi/sau se

reinvesteşte în întreprindere. Profitul net nerepartizat constituie sursă proprie sau element de

autofinanţare generat de însăşi activitatea întreprinderii.Se desprinde concluzia că la baza structurii tabloului soldurilor intermediare de gestiune

stau două principii :- analiza veniturilor şi cheltuielilor pe tipuri de operaţiuni ce le-au generat (de exploatare,

financiare, extraordinare);- distincţia dintre operaţiile curente şi cele extraordinare pusă în evidenţă de rezultatul de

dinainte de impozitare ce provine din operaţiile de exploatare şi cele financiare.Menţinerea unei stări de performanţă economico – financiară cât mai bună şi mai mult

îmbunătăţirea continuă a acesteia sunt preocupările esenţiale ale managerilor întreprinderii în

vederea continuării desfăşurării activităţii în condiţii de profitabilitate, rentabilitate şi lichiditate.Un indicator deosebit de important ce se determină pe baza elementelor oferite de contulde profit şi pierdere este capacitatea de autofinanţare (CAF), indicator ce reflectă potenţialulfinanciar de creştere economică a întreprinderii, adică acea sursă internă de finanţare generată deactivitatea industrială şi comercială a întreprinderii destinată să asigure finanţarea unor nevoi alegestiunii curente, creşterea fondului de rulment, finanţarea totală sau parţială a noilor investiţii,remunerarea capitalurilor investite, rambursarea eventualelor împrumuturi contractate.

Capacitatea de autofinanţare reprezintă fluxul potenţial de lichidităţi aferent întregiiactivităţi a întreprinderii, acel surplus monetar degajat de activitatea rentabilă a acesteia, princreşterea trezoreriei nete, adică a cash-flow-ului, ceea ce dovedeşte că cea mai mare parte acapacităţii de autofinanţare trebuie susţinută de o trezorerie pozitivă.

Deşi nu este un indicator cuprins în tabloul soldurilor intermediare de gestiune,capacitatea de autofinanţare poate fi considerat un sold intermediar cu o valoare informaţionalădestul de bogată, în sensul evidenţierii măsurii în care întreprinderea poate să-şi finanţezecreşterea economică, un indicator de mare expresivitate economică, ce reflectă forţa financiară aîntreprinderii, garanţia securităţii şi independenţa acesteia.

Totodată este şi un indicator de lichiditate financiară şi de solvabilitate care ridică gradulde bonitate al firmei, măreşte încrederea partenerilor de afaceri, creând condiţii mai bune denegociere a contractelor economice.

Capacitatea de autofinanţare reprezintă un indicator care exprimă independenţa financiarăa întreprinderii, reflectând un flux de disponibilităţi real, a cărei mărime depinde, pe de o parte derentabilitatea întreprinderii, iar pe de altă parte, de politica de investiţii aplicată de întreprindere şi

de metodele de amortizare a activelor imobilizate.Mărimea capacităţii de autofinanţare depinde în primul rând de performanţeleeconomico-financiare ale întreprinderii şi de o serie de parametrii interni sau externi, cum ar fi: politica adoptată de conducere în materie de îndatorare, dispoziţiile fiscale referitoare la sistemulde amortizare (liniară, degresivă sau accelerată).

Altfel, capacitatea de autofinanţare se poate defini ca fiind diferenţa între fluxurile deintrare şi de ieşire generate de operaţiunile curente de gestiune, lăsând la dispoziţia întreprinderiiresurse proprii pentru finanţarea diverselor activităţi.

„Capacitatea de autofinanţare reflectă potenţialul financiar degajat de activitatea rentabilăa întreprinderii, la sfârşitul exerciţiului financiar, având ca destinaţie atât remunerareacapitalurilor proprii, cât şi finanţarea investiţiilor”.13

13 Onofrei M., Finanţele întreprinderii , Editura Economică, Bucureşti, 2004, p.113.

37



Întreprinderile cu o bună capacitate de autofinanţare îşi micşorează riscul financiar, fiindîn măsură să înlăture greutăţile din perioadele de criză economică, când accesul la credite estedificil din cauza dobânzilor mari. Totodată este şi un indicator de lichiditate financiară şi desolvabilitate care ridică gradul de bonitate al firmei, măreşte încrederea partenerilor de afaceri,creând condiţii mai bune de negociere a contractelor economice.

O capacitate de autofinanţare bună exprimă şi o capacitate de îndatorare bună, respectiv posibilitatea de a garanta mai bine creditele bancare la care face apel întreprinderea.

Capacitatea de autofinanţare se poate determina pornind de la veniturile şi cheltuielilegestiunii curente susceptibile de a se transforma, imediat sau la termen, în fluxuri de trezorerie.

Capacitatea de autofinanţare se determină prin două metode: procedeul deductiv şimetoda aditivă. Capacitatea de autofinanţare pe baza procedeului deductiv porneşte de laexcedentul brut de exploatare (EBE):14

CAF = EBE + Alte venituri din exploatare (a) - Alte cheltuieli de exploatare (b) + Venituri financiare (c) -

Cheltuieli financiare (d) + Venituri extraordinare - Cheltuieli extraordinare - Impozitul pe profit

a. cu excepţia: veniturilor din vânzarea activelor cedate şi alte operaţiuni de capital(contul 7583); venituri din subvenţii pentru investiţii (contul 7584); venituri din provizioane(contul 7812);

b. cu excepţia: cheltuielilor privind prestaţiile externe (grupele de conturi 61 şi 62);cheltuielile cu alte impozite, taxe şi vărsăminte asimilate (contul 635); cheltuielile privindactivele cedate şi alte operaţiuni de capital (contul 6583); cheltuielile de exploatare privind provizioanele (contul 6812);

c. cu excepţia: veniturilor din investiţii financiare cedate (contul 764); veniturilefinanciare din ajustări pentru pierderea de valoare (contul 786);

d. cu excepţia: cheltuielilor privind investiţiile financiare cedate (contul 664); cheltuielilefinanciare privind ajustările pentru pierderea de valoare a imobilizărilor financiare (contul 6863);cheltuielile financiare privind ajustările pentru pierderea de valoare a activelor circulante (contul6864).

Această metodă pune în evidenţă originea capacităţii de autofinanţare, corectândexcedentul brut de exploatare cu veniturile încasabile şi cheltuielile plătibile, care sunt la origineafluxurilor de trezorerie. În acest mod capacitatea de autofinanţare evidenţiază surplusul monetar potenţial creat în mod progresiv de activitatea globală a întreprinderii pe întreaga perioadă aexerciţiului. Capacitatea de autofinanţare, potrivit metodei aditive se determină pornind de larezultatul net al exerciţiului:CAF = Rezultatul net + Cheltuieli de exploatare privind amortizările, provizioanele şi ajustările pentru

depreciere – Venituri din provizioane şi ajustări pentru depreciere privind activitatea de exploatare +

Cheltuieli financiare privind amortizările şi ajustările pentru pierdere de valoare - Venituri

financiare din ajustări pentru pierdere de valoare + Cheltuieli privind activele cedate şi alte

operaţiuni de capital – Venituri din vânzarea activelor cedate şi alte operaţiuni de capital + Cheltuieli

privind investiţiile financiare cedate - Venituri din investiţii financiare cedate - Venituri din subvenţii

pentru investiţii

Metoda aditivă de determinare a capacităţii de autofinanţare este extrem de simplă şi

rapidă, fiind preferată de practicieni, cu toate că nu explică originea capacităţii de autofinanţare şiansamblul fluxurilor de trezorerie care vor naşte operaţiuni, ci informează asupra destinaţieicapacităţii de autofinanţare, şi anume: fluxul de resurse care corespunde rezultatului net destinatcreşterii întreprinderii (prin investiţii) şi remunerării acţionarilor (prin dividende); fluxul deresurse materializat în cheltuielile cu amortizarea destinat reînnoirii imobilizărilor .

„Un merit al abordării aditive este de a sugera o utilizare posibilă a capacităţii deautofinanţare:

- partea din fluxul de resurse ce corespunde cheltuielilor cu amortizarea ar putea fiutilizată pentru reînnoirea echipamentelor..;

14 Petrescu S., Analiză şi diagnostic financiar-contabil – Ghid teoretico aplicativ-, Editura CECCAR, Bucureşti,2006, p. 80.

38



- partea din fluxul de resurse ce corespunde rezultatului net ar putea fi utilizată pentrudezvoltarea întreprinderii…”.15

În calitatea de indicator de performanţă şi de resurse înserate în tabloul de finanţare,menită să asigure legătura dintre analiza rezultatelor şi analiza fluxurilor financiare, capacitateade autofinanţare este noţiunea cheie pentru aprecierea rentabilităţii şi pentru analiza dinamică aechilibrului financiar.

Capacitatea de autofinanţare se poate caracteriza astfel:16

1. este un sold rezidual al fluxurilor generate de ansamblul operaţiunilor de gestiune şiunele operaţiuni extraordinare. Ea are caracterul unei resurse degajate în cursul exerciţiului putându-se calcula ca diferenţă între intrări şi ieşiri din fonduri, din care nu se deduce nici unelement contabil calculat (amortizări, provizioane)

2. este un flux de trezorerie efectivă sau potenţială care cuprinde inexactităţi. Esteeterogenă, deoarece include mai multe feluri de resurse: resurse ce rămân un timp scurt înîntreprindere; resurse disponibile durabile pentru a asigura finanţări structurale; operaţiuni(cheltuieli şi venituri) extraordinare;

3. trebuie să concure la menţinerea valorii întreprinderii, fiind un factor de creştere aacesteia prin propriile sale mijloace, putând să dispună de capitaluri suplimentare, prin apelareala împrumut;

4. utilitatea capacităţii de autofinanţare vizează: finanţarea (totală sau parţială) a noilor investiţii; întărirea fondului de rulment; rambursarea împrumutului la termen pentru completareamijloacelor de finanţare a programului de investiţii; rambursarea datoriilor bancare la finanţare ainvestiţiilor; distribuirea de dividende.

Pe baza capacităţii de autofinanţare se determină o serie de indicatori necesari înaprecierea independenţei financiare a întreprinderii, astfel:

1. capacitatea potenţială de rambursare a cheltuielilor financiare (R1):Cheltuieli financiare

R1 = x 100Capacitatea de autofinanţare

2. rata de finanţare a investiţiilor anuale (R2), rată ce reflectă proporţia în care societatea poate asigura finanţarea investiţiilor anuale pe seama capacităţii de autofinanţare, în situaţia încare se alocă întreaga sumă în acest scop, după relaţia:

Capacitatea de autofinanţareR2 = x 100

Investiţii anuale3. rata de acoperire a excedentului brut de exploatare (R3), după relaţia:


Excedentul brut de exploatare4. rata de acoperire a rezultatului exerciţiului (R4), după relaţia:


Rezultatul exerciţiului

Capacitatea de autofinanţare reprezintă surplusul monetar obţinut ca rezultat al tuturor operaţiunilor de încasări şi plăţi efectuate de întreprindere într-o perioadă de timp, având învedere şi incidenţa fiscală.

Dacă din capacitatea de autofinanţare înregistrată de întreprindere se deduc dividendele cese distribuie acţionarilor sau asociaţilor se obţine un alt indicator deosebit de important în analiza

15 Richard J., Analyse financière et audit des performances, 2 e édition la Villeguérin Éditions, Paris, 1993, pp.557 -558.16 Petrescu S., Analiză şi diagnostic financiar-contabil – Ghid teoretico aplicativ-, Editura CECCAR, Bucureşti,2006, p. 80.

39



contabil – financiară, autofinanţarea. Autofinanţarea reprezintă, deci, partea din capacitatea deautofinanţare rămasă disponibilă, după distribuirea dividendelor, punând în evidenţă aptitudineareală a întreprinderii de a se autofinanţa, după deducerea remuneraţiilor acţionarilor, astfel:

AUTOFINANŢAREA = CAF - Dividende distribuiteAutofinanţarea este expresia bogăţiei creată de întreprindere, fiind o sursă internă

destinată acoperirii nevoilor de finanţare ale exerciţiului viitor, a cărei mărime este dată decreşterea surselor obţinute din propria activitate a întreprinderii, ce rămân în mod permanent ladispoziţia acesteia pentru finanţarea activităţii viitoare.

Importanţa autofinanţării poate fi argumentată prin principalele avantaje pe care aceastale oferă întreprinderii: constituie un mijloc sigur de finanţare, constituind o sursă stabilă şiindependentă; conferă întreprinderii un grad mare de libertate de acţiune în ceea ce priveştealegerea investiţiilor; permite frânarea îndatorării societăţii şi implicit scăderea cheltuielilor financiare; constituie un indicator pe baza căruia se poate măsura randamentul capitalurilor proprii, respectiv rentabilitatea financiară; reprezintă premisa deschiderii accesului la piaţa decapital şi chiar atragerea de capital extern.

În analiza autofinanţării se disting trei trepte:a. Autofinanţarea minimă permite menţinerea capacităţii întreprinderii, nefiind suficientă

pentru reînnoirea imobilizărilor necesare, păstrării capacităţilor de producţie existente;

b. Autofinanţarea de menţinere include surse ce vor asigura atât acoperirea cheltuielilor

necesare menţinerii potenţialului productiv, cât şi reînnoirea imobilizărilor şi acoperirea riscurilor de exploatare;

c. Autofinanţarea de dezvoltare cuprinde, alături de sursele autofinanţării de menţinere şio parte din rezultatul exerciţiului, astfel încât să permită modernizarea şi creşterea capacităţilor de producţie.

Pentru aprecierea performanţelor economico-financiare, pe lângă evoluţia autofinanţării înmărime absolută se urmăresc ratele autofinanţării, cu ajutorul cărora se stabilesc concluzii cucaracter general privind analiza în dinamică a capacităţii de autofinanţare şi a autofinanţării, şianume:17

1. rata autofinanţării investiţiilor anuale, după relaţia:Autofinanţare

R1 = x 100Investiţii anuale2. rata autofinanţării imobilizărilor corporale şi necorporale, după relaţia:

AutofinanţareR2 = x 100

Imobilizări corporale + Imobilizări necorporale3. rata de autofinanţare a nevoilor globale de finanţare, care se determină după relaţia:

AutofinanţareR3 = x 100

Active imobilizate +∆ nevoii de fond

Normalizatorii români au abordat în România trei tipuri de analiză a contului de rezultate:1. analiza funcţională , metodă ce evidenţiază rezultatele economice pe funcţii ale

întreprinderii, ceea ce permite luarea deciziilor pe funcţii ale întreprinderii.

2. analiza prin cheltuieli directe, care porneşte de la identificarea cheltuielilor legate

direct de fabricarea unui produs.

Cheltuielile indirecte comune mai multor produse sunt repartizate proporţional cu

cheltuielile directe folosindu-se o gamă de chei succesive de repartizare.

17 Petrescu S., Analiză şi diagnostic financiar-contabil – Ghid teoretico aplicativ-, Editura CECCAR, Bucureşti,2006, p. 83.

40



Această abordare prezintă marile dezavantaj al unei calculaţii anevoioase şi greoaie, ceea

ce conduce la întârziere în analiza rezultatelor economico-financiare.3.analiza pragului de rentabilitate constă în efectuarea analizei prin cheltuieli variabile în

raport cu cifra de afaceri. Această metodă porneşte de la separarea cheltuielilor în cheltuielivariabile şi cheltuieli fixe şi permite obţinerea unor informaţii de gestiune utile pentru previziunea bugetului întreprinderii referitoare la:

a. cifra de afaceri pentru care rezultatul este zero;

b. profitul previzionat la o variaţie dată a cifrei de afaceri;

c. cifra de afaceri pentru a obţine un profit dorit.Atât capacitatea de autofinanţare, cât şi autofinanţarea sunt utilizate în analiza financiară

în scopul determinării unor indicatori de rentabilitate cu o semnificaţie deosebită în evaluarea performanţelor întreprinderii.

Deci, rezultatele întreprinderii pot constitui o sursă de fonduri în măsura în care,câştigurile eventuale vin să majoreze potenţialul său financiar. Într-adevăr aceste câştiguriconstituie o bogăţie adiţională care poate fi conservată în cadrul întreprinderii pentru a-i permitesă-şi finanţeze dezvoltarea sa viitoare. Bineînţeles, contribuţia lor ridică o problemă complexă deevaluare, ţinând cont de cele trei niveluri de apreciere a rezultatelor.

La primul nivel, rezultatul exerciţiului constituie o sursă pe care întreprinderea ar putea săo conserve în totalitate sau în parte, după deducerea dividendelor şi a altor distribuiri prevăzutedin rezultate.

Partea nedistribuită din beneficiu constituie o sursă proprie de finanţare sau un element deautofinanţare, izvorât din activitatea întreprinderii. Totuşi, rezultatul nu furnizează decât oevaluare parţială a capacităţii de autofinanţare prin aceea că nu ţine cont de sporirea bogăţiei neteobţinute obţinută la sfârşitul perioadei.

La un al doilea nivel de apreciere a rezultatului, noţiunea de surplus monetar furnizează oinformaţie mult mai satisfăcătoare despre capacităţile financiare ale perioadei. Această aprecierese justifică prin aceea că ea măsoară un surplus din exploatare, aşa cum este excedentul brut deexploatare sau un surplus global, aşa cum este capacitatea de autofinanţare. Acest surpluscorespunde cu adevărat, unui excedent de venituri monetare susceptibile de a fi încasate, asupracheltuielilor monetare, susceptibile de a fi plătite, şi apare deci, ca un surplus monetar potenţial,

adică o sursă adiţională de fonduri susceptibile de a fi afectate autofinanţării şi dezvoltării viitoarea întreprinderii.

Luarea în calcul a prelevărilor afectate dividendelor distribuite permite să se treacă simplude la capacitatea de autofinanţare la autofinanţarea efectivă. Schematic, aceasta se poate redaastfel:REZULTAT } DIVIDENDE

REZULTATUL NEDISTRIBUIT

AMORTIZĂRI ŞI PROVIZIOANE AMORTIZĂRI ŞI PROVIZIOANE

CAF SAU CASH-FLOW-UL GLOBAL AUTOFINANŢARE La un al treilea nivel se degajă incidenţa acestor surplusuri monetare asupra echilibrului

financiar, ţinând cont de efectele contradictorii pe care activitatea o exercită asupra trezoreriei. Pede o parte, activitatea antrenează formarea de resurse de autofinanţare care corespund aporturilor potenţiale de lichidităţi pentru întreprindere. Pe de altă parte, activitatea induce nevoi de finanţareadiţionale care apasă asupra trezoreriei constituind nevoia de fond de rulment.

Astfel, poate fi formulat principiul relaţiei dintre surplusul monetar şi lichiditateaîntreprinderii: CAF – Variaţia nevoii de fond de rulment = Excedent de trezorerie global

CASH-FLOW-UL DE GESTIUNE ŞI TABLOUL DE FINANTARE41



Activitatea desfăşurată în întreprinderi cuprinde două categorii de operaţiuni:1. operaţiunile de gestiune , fiind cele mai importante acestea au un caracter repetativ în

viaţa economică a întreprinderii .În categoria operaţiunilor de gestiune se cuprind :a. operaţiuni de exploatare - sunt operaţiunile referitoare la desfăşurarea activităţii

propriu- zise privind realizarea produselor şi prestarea serviciilor;b. operaţiuni financiare - sunt operaţiunile aferente pieţei de capital şi monetare;c. operaţiuni extraordinare - sunt acele operaţiuni care nu sunt legate de activitatea

curentă a întreprinderii, ci apar în mod accidental.2. operaţiunile de capital, vizează modificări în structura şi volumul elementelor

patrimoniale ale bilanţului şi cuprind:- operaţii de investiţii şi dezinvestiţii (vânzarea activelor şi recuperarea capitalurilor imobilizate)- operaţii de finanţare ce conduc la majorarea capitalului propriu;- operaţii de creditare care urmăresc atragerea de noi surse prin credite;- operaţii de rambursare a creditelor;- operaţii de restituire a capitalurilor proprii.

Rezultatul operaţiilor de gestiune îl constituie cash flow-ul de gestiune.Categorii de cash flow:a. cash-flow-ul de exploatare, exprimă rezultatul operaţiunilor de exploatare având

semnificaţia unei capacităţi potenţiale pentru autofinanţarea creşterii economice a întreprinderii şi pentru remunerarea investitorilor de capital, respectiv acţionarii cu dividende şi creditorii cudobânzi. Relaţia de calcul a cash-flow-ul de exploatare este:

C.F. expl. = Profit de exploatare – Impozit pe profit + AmortizareaImpozit pe profit = (Profit din exploatare – Dobânda) x Cota de impozit pe profit

b. cash-flow-ul de gestiune exprimă rezultatul tuturor operaţiunilor de gestiune şi sedetermină astfel: C.F. gest.=EBE + ven. financ.+/- rezultate extraordinare–impozit pe profit;sau: C.F. gest=Profitul net + Chelt. cu amortizarea + Chelt. cu dobânda

c. cash-flow-ul disponibil (C.F.D.) ia în calcul şi rezultatul operaţiunilor de capital. Acestaeste determinat de operaţiunile de gestiune după finanţarea creşterii economice, respectiv dupădeducerea la sfârşitul anului a variaţiilor imobilizărilor şi a variaţiilor stocurilor şi creanţelor.

C.F. D = CF de gestiune – Δ imobilizărilor – Δ NFR Δ IMO = IMO – IMO 0 + AMO 0Δ NFR = NFR 1 – NFR 0

Cash flow-ul disponibil, după destinaţiile sale se compune din:a. cash flow-ul disponibil al acţionarilor (C.F.D. act.)

C.F.D. act. = Profitul net - Δ capitalurilor proprii , unde:Δ capitalurilor proprii = Cap. propriu1 - Cap. propriu o

b. cash flow-ul disponibil pentru creditori (C.F.D.cred.) CFD cred. = Dobânda – Δ Datoriilor

Δ Datoriilor = Datorii 1 - Datorii o

Conţinutul tabloului de finanţareTabloul de finanţare este unul din instrumentele utilizate în analiza financiară în dinamic,

este un document financiar de sinteză cu caracter complementar, care explică variaţia patrimoniului. Acesta permite surprinderea fluxurilor financiare din întreprindere care au avut locîn cursul perioadei analizate fiind un instrument extrem de eficient în diagnosticarea financiară aunei întreprinderi.

Scopul tabloului de finanţare este de a exprima formarea fondului de rulment şi relaţiafondului de rulment cu soldul de trezorerie prin intermediul fluxurilor monetare (încasari şi plăţi).

Tabloul de finanţare se întocmeşte pe baza bilanţului contabil şi a contului de profit şi pierdere încheiat pe două exerciţii financiare consecutive. Acesta se delimitează ca o „punte”

între bilanţul de deschidere şi bilanţul de închidere al unui exerciţiu.42



Necesitatea utilizării tabloului de finanţare este determinată de faptul că acesta furnizeazăo serie de informaţii utile privind evoluţia globală a trezoreriei, ceea ce permite utilizatorilor deinformaţii să evalueze capacitatea întreprinderii de a genera lichidităţi, sau, după caz, necesităţileîn materie de disponibilităţi. Este, deci, un instrument util atât pentru conducerea desocietate care, pe baza informaţiilor oferite de acest document, trebuie să se asigure că dispune deresurse financiare suplimentare pentru realizarea investiţiilor prevăzute, iar dacă acestea suntinsuficiente, să poată evalua din timp alte posibilităţi de procurare, cât şi pentru utilizatoriiexterni, fiind o formă de satisfacere a cerinţelor informaţionale ale acestora. Tabloul de finanţarea îmbrăcat de-a lungul timpului mai multe forme, dintre care doar două par a fi reţinut atenţianormalizatorilor şi utilizatorilor:

- tabloul utilizărilor şi resurselor (de finanţare);- tabloul fluxurilor de trezorerie.Tabloul utilizărilor şi resurselor este orientat spre o analiză patrimonială a

întreprinderii, conturând o imagine de ansamblu asupra echilibrului financiar al acesteia. Acesta permite explicarea variaţiei patrimoniului între bilanţul de deschidere şi bilanţul de închidere alunui exerciţiu, elaborarea sa fiind fundamentată pe o distincţie ce trebuie efectuată între fluxurile patrimoniale, fluxurile financiare şi fluxurile monetare.

Tabloul utilizărilor şi resurselor are ca obiect prezentarea fluxurile financiare, în timp cefluxurile monetare. Luate separat fac obiectul tabloului fluxurilor de trezorerie.

Caracteristicile principale ale tabloului utilizărilor şi resurselor se referă la: acesta este uninstrument indispensabil de gestiune şi previziune; este un mijloc de realizare a diagnosticuluiîntreprinderii; un instrument în diagnosticul realizat de bănci asupra întreprinderii cliente, din punct de vedere al necesităţilor de finanţare trecute, dar şi viitoare; este un mijloc de apreciere agestiunii financiare a întreprinderii; este un mijloc de evaluare şi de interpretare a politiciiîntreprinderii de distribuire a dividendelor; este un mijloc de reflectare a fluxurilor economice şifinanciare din întreprindere şi de evidenţiere a principalelor aspecte privind evoluţia şi perspectivele acesteia; este un document de informare pentru acţionari, personal şi alte categoriide terţi, etc.

Un model al tabloului utilizărilor şi resurselor se prezintă conform tabelului următor:UTILIZĂRI RESURSE INDICATORI

•Utilizări stabile (pe termen

mediu şi lung)Creşterea de active imobilizateReducerea capitalurilor imobilizate

•Resurse stabile (pe termen mediu şi lung)

Creşterea capitalurilor permanenteReducerea activelor imobilizate

Δ FRN

•Utilizări pentru exploatareCreşterea de active cicliceReducerea de pasive ciclice

• Resurse pentru exploatareCreşterea de pasive cicliceReducerea de active ciclice

Δ NFR

• Utilizări în afara exploatăriiCreşterea de active circulante necicliceReducerea de datorii pe termen scurtneciclice

• Resurse în afara exploatăriiCreşterea de datorii pe termen scurtnecicliceReducerea de active circulante neciclice

Δ NFRAE

•Utilizări pentru trezorerie

Creşterea de active pentru trezorerieReducerea de datorii pe termen scurtpentru trezorerie

•Resurse pentru trezorerie

Creşterea de datorii pe termen scurt pentrutrezorerieReducerea de active pentru trezorerie

Δ TN

Se analizează, astfel, modul cum s-a realizat în dinamică echilibrul structural întreelementele stabile ale bilanţului (utilizări şi resurse stabile), precum şi modul cum s-a utilizatfondul de rulment în asigurarea echilibrului funcţional între elementele ciclice ale bilanţului(utilizări şi resurse ciclice) şi al echilibrului monetar între încasări şi plăţi.

Ecuaţia fundamentală este: Δ TN = Δ FR – Δ NFR; Δ FR = Δ NRF + Δ TNPentru realizarea tabloului de finanţare se parcurg două etape. Prima fază se referă la

determinarea variaţiei fondului de rulment ca urmare a modificării structurii capitalurilor, iar cea

43



de-a doua etapă se referă la determinarea variaţiei trezoreriei nete ca urmare a modificării nevoiide fond de rulment.

Tabloul de finanţare evidenţiază:a. fluxurile de resurse financiare provenite din autofinanţare şi vânzări de active – fluxuri

interne şi aport de capital şi împrumuturi – fluxuri externe. b. fluxuri de utilizare a resurselor financiare pentru: investiţii, pentru plata dividendelor,

pentru restituirea împrumuturilor şi a capitalurilor proprii, acolo unde este.Analiza acestor fluxuri pe baza a două bilanţuri succesive conduce la următoarele

constatări:a. crearea unui flux de resurse atunci când: creşte un post de pasiv ca urmare a unui aport

nou de capital sau a unor credite noi; scade un post de activ ca urmare a amortizării activelor fixesau a vânzării unor active.

b. crearea unui flux de utilizare (alocare) atunci când: creşte un post de activ princumpărarea unor active fixe sau cumpărarea de stocuri de materiale, materii prime etc.; scade un post de pasiv prin rambursarea unei datorii şi /sau plata unor dividende.

Cu toate avantajele pe care le oferă tabloul utilizărilor şi resurselor utilizatorii deinformaţii sunt tot mai interesaţi de aspectele de trezorerie, motiv pentru care tabloul de finanţare pierde teren în favoarea tabloului fluxurilor de trezorerie, tablou care situează în centrul analizeifinanciar-contabile trezoreria, în timp ce în cadrul tabloului utilizărilor şi resurselor acesta aredoar un rol de intermediar între fondul de rulment şi nevoia de fond de rulment.

Trezoreria se modifică nu numai ca efect al cheltuielilor şi al veniturilor de gestiune, ci şica efect a operaţiilor de capital, respectiv şi a variaţiei stocurilor de active şi a soldurilor dedatorii la sfârşitul perioadei faţă de începutul exerciţiului financiar.

Fluxurile de trezorerie desemnează totalitatea intrărilor şi ieşirilor de lichidităţi (fonduriledisponibile şi depozitele la vedere), precum şi a echivalentelor de lichidităţi (cvasilichidităţi),acele plasamente pe termen foarte scurt, foarte lichide, convertibile cu uşurinţă într-o mărimedeterminată de lichidităţi şi a căror valoare nu riscă să varieze în mod nesemnificativ.

Tabloul fluxurilor de trezorerie prezintă, deci, intrările şi ieşirile de fonduri ale activităţiiîntreprinderii clasificate din punct de vedere funcţional:

1. Fluxurile de trezorerie ale activităţii de exploatare se pot determina conform:a. metodei directe, bazată pe informaţiile referitoare la încasări şi plăţi;b. metodei indirecte, potrivit căreia rezultatul net este corectat cu: influenţa operaţiunilor

care nu au caracter monetar; orice operaţiune de regularizare sau de reportare a încasărilor sau a plăţilor trecute sau viitoare, presupuse de activitatea de exploatare; elementele de venituri sau decheltuieli ce sunt asociate fluxurilor de trezorerie, care vizează finanţarea sau investiţiile.

Fluxurile de trezorerie ale activităţii de investiţii reflectă plăţile ce se efectuează cuscopul achiziţionării de active ce sunt destinate să genereze venituri şi fluxuri de trezorerieviitoare, fluxuri ce oferă informaţii privind maniera în care întreprinderea îşi asigură perenitateaşi chiar creşterea sa.

Fluxurile de trezorerie ale activităţii de finanţare sunt generate de schimbările ce se produc în structura şi mărimea capitalurilor proprii şi împrumutate ale întreprinderii, punând înlumină posibilităţile viitoare ale investitorilor de capitaluri.

Tabloul fluxurilor de trezorerie se bazează pe o logică privind echilibrul financiar alîntreprinderii axată pe noţiunile de lichiditate şi solvabilitate, fiind utilizat pentru aprecierea performanţelor înregistrate de societate şi a capacităţii acesteia de a genera lichidităţi pentrurealizarea de investiţii fără să facă apel la resurse externe de finanţare.

Dat fiind aceste considerente, precum şi necesitatea de aliniere la StandardeleInternaţionale de Contabilitate şi cerinţele Comunităţii Economice s-a introdus prin reglementarelegală obligativitatea întocmirii acestui document de către agenţii economici din ţara noastră.

44



Articularea tabloului de finanţare este concepută ca o modalitate orientată spre reflectarea punctelor de legătură, a relaţiilor şi conexiunilor dintre acesta şi documentele de sinteză, bilanţulşi contul de profit şi pierdere.

Dacă ne referim la relaţia dintre bilanţ şi tabloul de finanţare aceasta se realizează pe bazacomparării obligatorii a două bilanţuri succesive, identificându-se, practic, cu prima etapă privindconstrucţia tabloului „utilizări-resurse”.

Pentru a judeca situaţia financiară a unei întreprinderi se analizează bilanţurile succesivecare permit aprecierea stării şi evoluţiei echilibrului financiar şi al îndatorării acestuia.

Întreaga politică financiară privind analiza bilanţului se va reflecta în:1. variaţia fondului de rulment (ΔFR):a. creşterea fondului de rulment care indică o îmbunătăţire a structurii financiare a

întreprinderii, respectiv creşterea resurselor stabile în raport cu nevoile permanente, concomitentcu capacitatea întreprinderii de a degaja lichiditate şi de a-şi îmbunătăţi situaţia trezoreriei;

b. scăderea fondului de rulment arată: un dezechilibru financiar adică nevoile permanentesunt acoperite din resurse pe termen scurt; un dezechilibru cronic al trezoreriei şi creştereariscului de faliment inevitabil al întreprinderii într-o perioadă viitoare.

2. variaţia trezoreriei nete este influenţată de: variaţia fondului de rulment cu o influenţă potenţială; variaţia stocurilor şi a creanţelor pe termen scurt; variaţia creditelor de trezorerie.

Pentru analiza situaţiei financiare, a evoluţiei şi a previziunii acesteia se studiază:fluxurile de venituri şi cheltuieli din contul de profit şi pierderi; fluxurile de investiţii şi/saudezinvestiţii în active fixe şi circulante şi/sau de rambursare a acestora din tabloul de finanţare;decalajele între naşterea fluxurilor financiare şi realizarea lor efectivă în cadrul trezorerieievidenţiată în tabloul de finanţare.

Situaţia financiară din bilanţul de la închiderea exerciţiului financiar este o consecinţă asituaţiei financiare de la începutul exerciţiului şi a fluxurilor financiare, realizate de întreprindereîn cadrul exerciţiului şi evidenţiate în contul de rezultate şi în tabloul de finanţare.

Tipologia tabloului de finanţare

În funcţie de evoluţia teoriei şi practicii financiare s-au elaborat următoarele tipuri detablouri financiare :

1.Tabloul fluxurilor financiare – porneşte de la capacitatea de autofinanţare şi ţine contde separarea activităţilor în activităţi de exploatare, financiare, extraordinare şi de obiectivulîntreprinderii de a realiza un sold de exploatare şi financiar pozitiv, ceea ce asigură o creştereeconomică.

2. Tabloul fluxurilor după teoria financiarăAcest tablou are ca principiu de elaborare teoria lui Modigliani şi Miller (1958) după care

valoarea unei întreprinderi creşte proporţional cu rata îndatorării, urmare efectului de levier (dacărata rentabilităţii economice este superioară ratei dobânzii).

Cei doi autori separă fluxurile financiare, pentru a pune în evidenţă condiţiile de creştere avalorii întreprinderii, în:

- fluxuri reale (legate de investiţii interne şi de exploatare);

- fluxuri financiare (legate de furnizorii de capital).Acesta permite urmărirea pe orizontală între utilizări şi resurse şi pe verticală între

fluxurile reale şi cele financiare, egalitatea dintre fluxurile reale şi financiare fiind:R + E = A + C , unde:

R = rezultatul net al fluxurilor reale;R = Excedentul brut de exploatare - Investiţii totale - Impozite globaleE = economii fiscale;E = dobânzi x rata de impozitareA = fluxul disponibil pentru acţionari;A = Cheltuieli financiare (dividende şi dobânzi plătite – creşterile de capital);C = fluxul net disponibil pentru creditori

C = Cheltuieli financiare – variaţia îndatorării.45



Rezultatul net al fluxurilor reale şi economiile fiscale asigură, deci, fluxurile netedisponibile pentru acţionari şi pentru creditori.

3.Tabloul explicativ al variaţiei trezorerieiVariaţia globală a trezoreriei este explicată prin soldul trezoreriei rezultat din gestiunea

activelor reale (activitate de exploatare) şi cel rezultat din operaţiunile de capital (investiţii şifinanţări).

Când fluxurile reale şi cele monetare nu coincid, trezoreria se asigură prin decalaje de plăţi asociate acestor fluxuri. Tabloul fluxurilor de trezorerie are rolul de a explica contribuţiaoperaţiunilor de gestiune şi a operaţiunilor de capital la variaţia trezoreriei întreprinderii.

Reconstituirea fluxurilor de trezorerie, după natura operaţiunilor (de gestiune şi decapital) permite obţinerea unor aprecieri cantitative asupra eventualelor dificultăţi de trezorerie,respectiv posibilitatea de a depista originea acestor dificultăţi.

DIAGNOSTICUL FINANCIAR AL RENTABILITĂŢII ŞI AL RISCULUI

Diagnosticul financiar detectează eventualele stări de dezechilibru financiar, în scopulidentificării originii şi cauzelor care le-au generat şi al stabilirii măsurilor de redresare. Obiectivelediagnosticului financiar se referă la măsurarea rentabilităţii capitalurilor întreprinderii şi apreciereacondiţiilor de echilibru economic şi financiar, precum şi la evaluarea gradului de risc alîntreprinderii, respectiv riscul economic, financiar şi de faliment.

Pentru efectuarea diagnosticului financiar se face apel la datele contabile oferite deconturile anuale decizionale: bilanţ şi contul de profit şi pierdere şi la retratarea acestor date învederea obţinerii bilanţului financiar, dar şi la datele obţinute prin întocmirea tabloului definanţare.

Ratele de rentabilitate economică - măsoară eficienţa mijloacelor materiale şi financiarealocate întregii activităţi a întreprinderii. Dacă rentabilitatea este raportul între un rezultat şimijloacele puse în acţiune pentru obţinerea acestuia, există mai multe posibilităţi pentru măsurareaacestui efect (rezultat). Distingem astfel, rentabilitatea economică şi rentabilitatea financiară.

Rentabilitatea economică a capitalurilor investite ne apare ca o rentabilitate intrinsecă, cenu ţine seama de modalitatea de procurare a capitalurilor (proprii sau împrumutate). Este deciindependentă de politica de finanţare promovată de întreprindere.

În funcţie de scopurile analizei se calculează mai multe rate de rentabilitate economică,care au o valoare informativă ridicată prin exprimarea lor în cifre relative, ceea ce le conferă omare forţă de comparaţie şi evaluare. Condiţia comparabilităţii este însă respectarea aceloraşitermene de raportare (nominali sau reali).Astfel se pot calcula:

- rata excedentului brut de exploatare (R EBE) care oferă o apreciere globală asuprarentabilităţii brute a capitalului investit, după relaţia: R EBE = EBE / ACTIV ECONOMIC

Întrucât din excedentul brut de exploatare nu s-a dedus amortizarea, această rată prezintăavantajul că nu este afectată de politica de amortizare.

- rata rentabilităţii economice (Rec.) care exprimă capacitatea activului economic efectivinvestit ( IMO + NFR) de a degaja un profit (profit net = Rezultatul de exploatare – Impozit pe profit) prin care să se asigure autofinanţarea creşterii nete a întreprinderii şi remunerarea

investitorilor de capital (acţionarii şi creditorii). Rata de rentabilitatea economică este dependentăde structura capitalurilor întreprinderii ( proprii şi împrumutate) şi se calculează după relaţia:

REZULTATUL ECONOMICRec. = x 100

ACTIV ECONOMIC Numărătorul poate fi rezultatul de exploatare înainte de elementele financiare (se are în

vedere excedentul brut de exploatare, care nu este un adevărat rezultat economic, deoarece nuţine seama de amortismente). La numitor pot fi capitalurile permanente sau activul total.

În aceste condiţii relaţia de calcul a ratei de rentabilitate economică poate fi: Rezultatul de exploatare Rezultatul de exploatare Cifra de afaceriRec. = = x

Activ total Cifra de afaceri Activ total

46



- rata profitului net (RPN) care exprimă rentabilitatea netă de dobânzi şi de impozit aactivului economic investit, care se calculează după relaţia:

profit netRPN = x 100

activ economicAceastă rată este dependentă de structura capitalurilor întreprinderii, respectiv de gradul ei

de îndatorare, fiind o rată netă de dobânzi. Din acest punct de vedere ea este mai puţincomparabilă cu ratele profitului net realizate de alte întreprinderi similare din punct de vederetehnologic şi economic.

Pentru ca o întreprindere să-şi poată menţine substanţa sa economică este necesar ca ratarentabilităţii economice să fie superioară ratei de inflaţie. În termeni reali, rata rentabilităţiieconomice trebuie să remunereze capitalurile investite la nivelul ratei minime de randament dineconomie (rata medie a dobânzii) şi al riscului economic şi financiar pe care şi l-au asumatinvestitorii de capitaluri.

Dacă rata inflaţiei (Ri) nu depăşeşte 10%, atunci rata nominală ( Rr) este, conformformulei lui Fisher suma dintre cele două rate, rata nominală şi rata inflaţiei. De aici, formula:

Rr = Rn - RiDacă însă, rata inflaţiei este mai mare de 10%, rata reală se calculează după relaţia:

Rr = ( Rn - Ri ) / 1 + RiRata rentabilităţii economice trebuie să permită întreprinderii reînnoirea şi creşterea

activelor sale într-o perioadă cât mai scurtă.

Ratele de rentabilitate financiară - măsoară randamentul sau rentabilitatea capitalurilor proprii, deci plasamentul financiar pe care l-au făcut acţionarii prin cumpărarea acţiunilor întreprinderii. Rentabilitatea financiară remunerează proprietarii întreprinderii prin distribuirea dedividende şi prin creşterea rezervelor care sunt în fapt o creştere a averii acţionarilor. Relaţia decalcul a rentabilităţii financiare este: Rfin.= Profitul net /Capitaluri proprii

Deşi este utilizată ca instrument de analiză financiară, trebuie luate în consideraţieinconvenientele metodologice ale determinării profitului net. Se referă la modul de calcul alamortizărilor şi provizioanelor, la cel al cheltuielilor deductibile, etc. Rentabilitatea financiarăfiind influenţată de modalitatea de procurare a capitalurilor este sensibilă la structura financiară,

respectiv la situaţia îndatorării întreprinderii.Se doreşte ca rata financiară să fie mai mare decât rata medie a dobânzilor de pe piaţă

pentru a face atractive acţiunile întreprinderii şi pentru a creşte cursul lor bursier. Pentru aceleîntreprinderi care cotează la bursă se calculează un indicator reprezentativ numit coeficientul decapitalizare bursieră (PER), după relaţia: PER= Cursul bursier al acţiunii /Profitul per acţiune

Acest indicator măsoară de câte ori sunt dispuşi investitorii să cumpere profitul per acţiune,fiind un barometru în comparaţia întreprinderilor din aceeaşi ramură economică. Evident căinvestitorii sunt interesaţi de acţiunile cu un coeficient de capitalizare bursieră cât mai mică.Variaţia acestui coeficient constituie o bună evaluare asupra riscurilor întreprinderii în funcţiune,determinate de riscul economic al ramurii din care face parte, de gradul de îndatorare cât şi devariabilitatea profiturilor viitoare. Cursul bursier este deci o măsură externă de analiză a

performanţelor întreprinderii. Comparativ cu acest indicator se determină adesea ca indicator deanaliză financiară profitul per acţiune, expresia directă a profitabilităţii întreprinderii (EPS). Acestindicator se calculează astfel: EPS = Profitul net / Numărul de acţiuni

Descompunerea ratelor de rentabilitateRatele de rentabilitate, atât economice cât şi financiare sunt compuse din două rate, care

servesc la o analiză financiară a întreprinderii mult mai fină:1. ratele de structură valorică a cifrei de afaceri (rate de marjă) , rate ce caracterizează

condiţiile de exploatare economică (capitaluri consumate);2. ratele de rotaţie a capitalurilor prin cifra de afaceri , ce caracterizează eficacitatea

capitalurilor angajate de întreprindere în desfăşurarea activităţii economice şi financiare (capitalurialocate).

De fapt, descompunerea ratelor de rentabilitate evidenţiază influenţa a doi factori:47



- un factor cantitativ (marja de acumulare);- un factor calitativ (rotaţia capitalurilor, structura financiară).Mărimea efectivă a ratelor de rentabilitate este o combinare între cei doi factori de

creştere a rentabilităţii. Astfel, rata de rentabilitate economică se descompune în două ratecomponente:

EBIT EBIT CIFRA DE AFACERIRec.= = x

CAPITAL INVESTIT CIFRA DE AFACERI CAPITAL INVESTIT

Marja brută netă Rata de rotaţie a capitalurilorÎn consecinţă, rentabilitatea economică se poate majora:- fie prin creşterea marjei brute de acumulare (ca diferenţă între cifra de afaceri şi

cheltuielile plătibile);- fie prin creşterea rotaţiei capitalurilor, prin cifra de afaceri;- fie prin ambele metode.Asemănător ratei rentabilităţii economice şi rata rentabilităţii financiare poate fi

descompusă în două sau mai multe rate componente, astfel:PROFIT NET PROFIT NET CIFRA DE AFACERI

Rfin = = x Sau:CAPITAL PROPRIU CIFRA DE AFACERI CAPITAL PROPRI

rata marjei nete rata de rotaţie a capitalurilor proprii

profit net profit net cifra afaceri capital investitrfin = = x x Sau:

cap. propriu cifra afaceri capital investit capital propriu

rata marjei nete rata de rotaţie a rata de structurăcapitalurilor a capitalurilor

Rezultatul net Rezultat de exploatare Rezultatul net Pasiv total= x x

Capitaluri proprii Activ total Rez. de exploatare Cap. proprii

(rentabilitatea economică (costul îndatorării) (coeficientul îndatorării)

impactul îndatorăriiRata rentabilităţii economice caracterizează, deci, profitabilitatea activului economic, în

timp ce rata rentabilităţii financiare pe cea a capitalurilor împrumutate. Astfel rentabilitateaeconomică a unei întreprinderi îndatorată este mai mare decăt aceea a unei întreprinderi similare,dar neîndatorată, adică finanţată 100% din capitaluri proprii.

Modelul de mai sus de descompunere a ratei de rentabilitate financiară pune în evidenţăefectul de levier, respectiv efectul multiplicator al îndatorării asupra rentabilităţii economice.Acesta este pus în evidenţă prin relaţia:

DatoriiRfin. = Rec. + ( Rec. - R dobândă)

Capitaluri propriiRata dobânzii = Dobânzi / Datorii x 100

Condiţia necesară pentru a se realiza efectul de levier este ca rentabilitatea economică săfie superioară costului îndatorării.

Astfel, dacă este realizată această condiţie, rentabilitatea financiară este cu atât mairidicată pentru o rentabilitate economică dată, cu cât îndatorarea este mai mare

48



Se poate stabili şi relaţia de calcul a rentabilităţii economice ca o medie aritmetică ponderată a capitalurilor întreprinderii, astfel:

Capital propriu DatoriiRec. = Rfin. x + Rdobândă x

Activ economic Activ economic

Diagnosticul risculuiRiscul economicRiscul de exploatare sau riscul economic corespunde riscului aferent realizării unui venit

sau a unui rezultat estimat, fără a se ţine seama de modalitatea de finanţare utilizată deîntreprindere pentru obţinerea acestuia. Diagnosticul financiar complet nu se poate realiza decatîn cuplul a două elemente de analiză: rentabilitate-risc.

Obiectivul în gestiunea financiară este maximizarea rentabilităţii la un anumit nivel derisc asumat. Riscul poate fi exprimat în mai multe forme:

a. variabilitatea profitului faţă de media rentabilităţii din ultimele exerciţii , iar măsurariscului este dată de dispersie şi abaterea medie pătratică;

b. variabilitatea profitului în funcţie de volumul de activitate, adică cifra de afaceri careeste măsurată prin coeficientul de elasticitate calculat ca raport între variaţia profitului şi variaţiacifrei de afaceri;

c. variabilitatea ratei rentabilităţii a întreprinderii.

În analiza financiară riscul se exprimă prin elasticitatea profitului şi poate fi analizat dindouă puncte de vedere:1. al întreprinderii animată de dorinţa creşterii patrimoniului şi a remunerării

corespunzătoare a factorilor de producţie;2. al investitorilor financiari din afară, interesaţi în realizarea celui mai bun plasament

în condiţiile unei pieţe financiare cu mai multe sectoare de rentabilitate şi grade de risc diferite.Riscul economic poate fi exprimat ca variabilitate a profitului în funcţie de cifra de

afaceri şi ca urmare a poziţiei activităţii întreprinderii faţă de punctul mort.Variaţia profitului la variaţia cifrei de afaceri este exprimată prin coeficientul de

elasticitate sau efectul de levier.Riscul financiar

Riscul financiar caracterizează variabilitatea indicatorilor de rezultate sub influenţastructurii financiare a întreprinderii.Antrenarea capitalurilor împrumutate prin mărimea lor şi a cheltuielilor financiare

(dobânzi, comisioane) conduce la variabilitatea rezultatelor şi la o majorare a riscului financiar.Pentru minimizarea costurilor şi creşterea rentabilităţii trebuie să se asigure o structură

optimă între capitalurile proprii ăi cele împrumutate.Analiza riscului financiar se poate face prin două modalităţi:1. analiza riscului pe baza metodei pragului de rentabilitate (punctului mort PM):

cheltuieli fixe + dobândaPM =

1 - cheltuieli variabile2. analiza riscului financiar pe baza efectului de levier financiar:Analiza riscului financiar rezidă în efectul de levier financiar, care arată relaţia dintre

rentabilitatea economică, rentabilitatea financiară şi îndatorarea întreprinderii. În acest contextacţionarul suportă atât riscul economic, cât şi riscul financiar al întreprinderii, iar costulîndatorării este sigur, în timp ce rentabilitatea economică este probabilă. Deci, evaluarea risculuifinanciar se face cu ajutorul coeficientului de elasticitate al rentabilităţii financiare (E)

Variaţia profitului curent Variaţia cifrei(după deducerea dobânzii) : de afaceri

E =Profit curent Cifra de afaceri

R.fin. = R.ec + ( Rec. - rata dobânzii ) x L , unde:L = Datorii / Capitalul propriu

Între cele trei rate există următoarele corelaţii:49



1. dacă rentabilitatea economică este mai mare decât rata dobânzii atunci rentabilitatefinanciară este mai mare decât rentabilitatea economică;

2. dacă rentabilitatea economică este egală cu rata dobânzii atunci rentabilitatefinanciară este egală cu rentabilitatea economică;

3. dacă rentabilitatea economică este mai mică decât rata dobânzii atunci rentabilitatefinanciară este mai mică decât rentabilitatea economică.

Diagnosticul riscului de faliment constă în evaluarea capacităţii întreprinderii de a facefaţă angajamentelor asumate faţă de terţi, deci în evaluarea solvabilităţii întreprinderii.

Analiza riscului de faliment se realizează:1.În manieră statică şi se bazează pe studiul bilanţului şi noţiunea de fond de rulment.În funcţie de cele două concepţii de elaborare a bilanţului, analiza statică poate fi:a. Analiza statică patrimonială urmăreşte patrimoniul net al acţionarilor şi activul

economic în ansamblu ca o garanţie pentru creditori.Principalele instrumente operaţionale, utilizate de analiza statică patrimonială sunt:

fondul de rulment, ratele de lichiditate (generală, redusă şi imediată), completate cu rateleîndatorării.

b. Analiza statică funcţională a riscului de faliment utilizează ca instrumenteoperaţionale: nevoia de fond de rulment şi trezoreria netă.

2.În manieră dinamică – permite diagnosticarea şi explicarea dezechilibrului financiar evidenţiat prin analiza statică. Instrumentele operaţionale ale acestei analize sunt:

- excedentul trezoreriei de exploatare (ETE = EBE - Δ NFR);- capacitatea de autofinanţare (CAF =EBE –cheltuieli financiare – impozit pe profit);

- autofinanţarea (A = CAF - Dividende);- cash-flow-ul (CF)Pornind de la aceşti indicatori, analiza riscului de faliment apelează la ratele şi indicatorii

de rambursare a datoriilor şi de autonomie financiară:a. rata capacităţii de rambursare (Ra) Ra = Datorii / CAF b. rata autonomiei financiare (Rb) Rb = CAF/ Rambursarea datoriei financiare stabilec. excedentul de trezorerie al exploatării (ETE) care poate exprima el însuşi

capacitatea de rambursare a datoriilor. ETE = EBE - Δ NFR Capacitatea de rambursare a datoriilor se asigură dacă excedentul trezoreriei deexploatare minus impozitul pe profit este mai mare sau egal cu cheltuielile financiare plusrambursarea anuală a datoriilor.

Întreprinderea este, deci, în permanenţă confruntată cu riscul. Luarea în consideraţie ariscului la care sunt supuse întreprinderile justifică, de fapt, abordarea problematicii, atât decomplexă a diagnosticului financiar. De altfel, diagnosticul financiar, riscul şi solvabilitateaîntreprinderii conţin componente de natură economică, socială, financiară şi umană.

NECESITĂŢILE DE FINANŢARE A ACTIVITĂŢII ÎNTREPRINDERII

Ciclul financiar reprezintă totalitatea operaţiunilor ce intervin în momentul transformării banilor (lichidităţile proprii cât şi cele împrumutate) în bunuri şi servicii până în momentul cândse recuperează banii alocaţi.

Ciclul financiar cuprinde o succesiune de modificări ale structurii reale datorate unor fluxuri reale până la forme de stoc de produse ale întreprinderii transformate în bani recuperânddeci capitalul financiar avansat şi obţinând un surplus monetar.

În funcţie de activităţile constituite şi de poziţia acestora în structura de exploataredistingem:

a. cicluri financiare lungi ale capitalurilor fixe sau imobilizate care sunt de mărimidiferite în funcţie de natura acestora şi de caracterul lor amortizabil sau neamortizabil. Au orotaţie mai lentă, se suprapun peste mai multe cicluri financiare de capital circulant care serecuperează pe calea amortizării capitalului avansat.

50



b. cicluri financiare scurte ale capitalului circulant sunt mai scurte decât în cazulimobilizărilor cu durate mai mici sau mai mari în funcţie de caracteristicile ciclului de exploatare.Se începe deci cu aprovizionarea pentru formarea stocurilor şi se încheie cu încasarea de laclienţi a contravalorii produselor vândute.

Ciclul de exploatare - se prezintă ca o succesiune de structuri în diferite faze aleactivităţii de exploatare, fiind de mărimi diferite şi de valori crescătoare pe unitate de produs.

Cheltuielile generate de păstrarea, prelucrarea şi circulaţia acestor stocuri formeazănecesarul de finanţare a cheltuielilor de exploatare (NFCE).

Nevoia de finanţare a ciclului de exploatare va creşte odată cu creşterea volumului şiduratei creditelor comerciale acordate clienţilor şi va scădea chiar până la obţinerea uneitrezorerii excedentare odată cu creşterea volumului şi duratei datoriilor şi a creditelor primite dela furnizori.

Fragilitatea sau stabilitatea unei întreprinderi depinde de trei factori: stocurile şiintervalele lor de stocare; clienţii şi intervalele lor de încasare; furnizorii şi intervalele lor de plată.

Viteza de rotaţie a capitalurilor - încasarea vânzărilor proprii conduce la asigurareacelui mai eficient echilibru financiar al întreprinderii deoarece în aceste încasări se regăsesc toate posibilităţile de acoperire a cheltuielilor de fabricaţie, de reînnoire a mijloacelor şi utilajelor; derambursare a creditelor şi de acoperire a altor nevoi de dezvoltare şi stimulare.

Cifra de afaceri cuprinde toate componentele valorice necesare acoperirii tuturor destinaţiilor deja menţionate ceea ce conduce la o nouă stare patrimonială a întreprinderii.

Pe seama cifrei de afaceri se realizează: reînnoirea fiecărui element de activ alîntreprinderii într-un interval de timp; achitarea fiecărei datorii într-un interval de timp.

Durata de rotaţie a capitalului pe seama cifrei de afaceri constă în timpii necesari pentruacoperirea activelor şi timpii necesari pentru plata datoriilor.

Dacă nu au loc modificări sensibile în condiţiile de exploatare a întreprinderii se poateestima că o creştere a cifrei de afaceri se traduce într-o stare patrimonială cu o creştere în aceeaşi proporţie a imobilizărilor, a stocurilor, a creanţelor şi a datoriilor întreprinderii.

Acest raport de proporţionalitate presupune existenţa permanentă (constantă) aurmătoarelor relaţii:Active / Cifra de afaceri = constant ; Datorii / Cifra de afaceri = constant

Sistemul de rate cineticeRatele cinetice au o putere informativă superioară indicatorilor calculaţi în mărimi

absolute sau relative. Aceste rate se obţin prin înmulţirea duratei de rotaţie a fiecărui post din bilanţ (rata 1) cu coeficientul de pondere corespunzător ( rata 2). Elemente de activ Componente valorice din CA

x x 360Componente valorice din CA Cifra de afacere totală

Rata 1 Rata 2Durata de rotaţie a capitalurilor poate fi descompusă în elementele componente ale

activelor, respectiv ale datoriilor şi în componente valorice ale cifrei de afaceri.

Se obţin astfel durate specifice pentru fiecare element de activ, respectiv de datorii înraport cu partea corespunzătoare din cifra de afaceri.

Prima rată, rata 1, raportează deci fiecare element de activ sau de datorii la componentalui specifică din cifra de afaceri: imobilizările corporale la amortizări, stocuri de materii prime(sau datorii către furnizori) la consumatori de la terţi, soldul clienţilor la cifra vânzărilor, etc.

Această rată ponderată cu 360 de zile conduce la determinarea duratei de rotaţie a posturilor din bilanţ, în raport cu cifra de afaceri.

A doua rată, rata 2, exprimă ponderea fiecărei părţi din cifra de afaceri asociată posturilor din bilanţ faţă de cifra totală ponderată cu 360 zile conduce la rata de structură.

Ansamblul corelat al tuturor ratelor cinetice formează un sistem de indicatori financiaridinamici prin care se surprinde foarte bine echilibrul financiar al întreprinderii.

51



Pentru activităţi referitoare la lichidităţi nu se calculează viteze sau durate de rotaţii, elefiind rezultatul final al rotaţiei capitalului. Nu se calculează nici viteze de rotaţii pentru capitalul propriu, acesta fiind exigibil decât în situaţii extreme. Rata cinetică va rezulta din situaţia netă aunităţii.

Pe baza ratelor cinetice se poate întocmi bilanţul întreprinderii sub forma ratelor cinetice,iar pe baza acestuia pot fi dimensionaţi indicatorii echilibrului financiar, respectiv lichiditate,exigibilitate exprimaţi în număr de zile de recuperare a elementelor patrimoniale prin cifra deafaceri.

Indicatorii financiari exprimaţi în mărimi cinetice sunt recomandaţi în calcule de previziune financiară dar în condiţii de stabilitate economică a întreprinderii, deci când nuintervin modificări nici în condiţiile de exploatare a întreprinderii şi nici în structura costului de producţie.

Indicatorii de echilibru financiar în mărimi absolute sunt: Cifra de afaceri x Rata cinetică / 360Metoda normativă de previziune a echilibrului financiar foloseşte sistemul de rate cinetice

pentru a stabili: structura normativă a echilibrului financiar la o cifră de afaceri previzionată pentru exerciţiul financiar următor; modificările în cifra de afaceri, ca urmare a modificăriiduratei stocajului, a duratei de încasare a clienţilor, a duratei de plată a furnizorilor sau ca urmarea modificării structurii costurilor aferente vânzărilor; cifra de afaceri posibilă la un capital socialdat sau prevăzut să crească în exerciţiul financiar următor.

Metoda face apel la posturile de bilanţ la încheierea exerciţiului financiar, care exprimăsituaţia statică a patrimoniului, iar pentru a avea o bază cât mai corectă:- se iau în calcul soldurile medii de la începutul şi de la sfârşitul exerciţiului financiar;- se poate folosi o structură medie a cifrei de afaceri care să caracterizeze întreprinderea pe maimulte exerciţii financiare.

Metoda normativă de previziune a echilibrului financiar permite: efectuarea diferitelor simulări ale corelaţiei „cifra de afaceri – echilibru financiar”, corelaţie ce permite desprindereaconcluziilor privind politica financiară a întreprinderii; compararea echilibrului financiar alîntreprinderilor de mărimi diferite, eliminându-se influenţa volumului specific de activitate.

Investiţia netă de capital în active circulante (stocuri şi creanţe) se restrânge la necesarul

de fond de rulment. NFR = NFCE - Datorii de exploatareFundamentarea nevoii de finanţare a cheltuielilor de exploatare se rezumă lafundamentarea nevoii de fond de rulment.

Pentru previzionarea nevoii de fond de rulment se porneşte de la premisa unui raportconstant între nevoia de fond de rulment şi cifra de afaceri.

În acest caz se determină o rată cinetică, adică un necesar de fond de rulment în zile pe baza datelor realizate în anul precedent după relaţia:

NFR 0 x 360 NFR zile =

CaoPe baza estimărilor prin bugetul vânzărilor a cifrei de afaceri din trimestrul anului viitor

previzionarea nevoii de fond de rulment se face după relaţia: NFR trim = (CA trimxNFR zile)/ 90Se consideră că necesarul de fond de rulment în zile este o durată de rotaţie valabilă şi pentru anul viitor, adică raportul de proporţionalitate dintre cifra de afaceri şi necesarul de fondde rulment rămâne constant şi pentru anul viitor. Acest indicator se calculează pentru următoareleelemente semnificative: materiale, producţie în curs de execuţie, produse finite, clienţi.

BUGETELE ÎNTREPRINDERII

Bugetul - instrument de planificare financiarăPreviziunea financiară este, poate cea mai importantă activitate de planificare, deoarece

acţiunea financiară precede orice acţiune tehnică, economică şi organizatorică şi aceasta pentru că

52



trebuie asigurate fondurile necesare şi apoi are loc fluxul real de bunuri şi servicii cătreîntreprindere.

Previziunea financiară are menirea ca prin instrumente proprii valorice să asigure atâtacoperirea financiară, conducerea şi controlul obiectivelor programelor economice, cât şi oinfluenţă pozitivă asupra derulării proceselor şi fenomenelor economico-financiare dinîntreprindere, în scopul realizării echilibrului financiar, a rentabilităţii şi prevenirii riscurilor.

Domeniul previziunii financiare este extrem de larg, vizând gestiunea curentă şidezvoltarea întreprinderii, iar aceste acţiuni se înfăptuiesc prin fluxuri financiare.

Instrumentele de realizare a previziunii financiare sunt bugetele întreprinderii.Rolul previziunii financiare a bugetelor este: de a orienta întreprinderea spre un scop

anume: rentabilitate, lichiditate, diminuarea stocurilor, etc; de coordonare a eforturilor tuturor compartimentelor funcţionale care participă la procesul de elaborare a bugetelor; de control sistematic şi eficient prin compararea realizărilor cu previziunea din bugete şi luarea măsurilor de corectare la momentul oportun.

Planificarea financiară impune conducerii şi unele constrângeri ce trebuie depăşite,constrângeri ce se referă la faptul că: bugetele pot deveni o frână în calea eforturilor de adaptarela condiţiile noi, diminuând flexibilitatea întreprinderii; bugetele trebuie să descrie liniilegenerale ale evoluţiei financiare, să asigure o marjă de manevră în interiorul prevederilor şi posibilitatea de a putea fi revăzute; planificarea financiară poate fi o sursă de risipă prin tendinţacompartimentelor de a-şi supraevalua nevoile proprii de finanţare.

În faţa previziunii financiare stau o serie de sarcini, dintre care cele mai importante sunt:determinarea corectă şi obţinerea de venituri, cheltuieli, rezultate, resurse financiare şi utilizărioptime a acestora; descoperirea şi mobilizarea resurselor interne; stabilirea de indicatorifinanciari mobilizatori; accelerarea circuitului capitalurilor; colectarea capitalurilor în funcţie denevoi, costuri şi alte criterii; asigurarea echilibrului financiar şi a unei structuri financiarecorespunzătoare; impulsionarea realizării programelor economice.

Previziunea financiară nu trebuie să reprezinte doar o reflectare pasivă, în formă bănească, a sarcinilor de producţie şi de investiţii, ci şi un instrument de prevenire a lipsei deeficienţă. În economia noastră, programul financiar general şi anual, poartă denumirea de bugetde venituri şi cheltuieli. Acesta reprezintă un instrument de conducere şi sinteză, de urmărire aeficienţei, realizării autofinanţării, a formării şi alocării capitalurilor şi profitului.

Gestiunea previzională a întreprinderii presupune: - bugetarea principalelor domenii de activitate, ceea ce constă în afectarea surselor şistabilirea responsabilităţilor pe fiecare centru de decizie;

- controlul bugetar, adică respectarea prevederilor bugetare în scopul stabilirii cauzelor abaterii, informarea conducerii şi luarea măsurilor corective necesare.

Coerenţa unui sistem bugetar se asigură prin respectarea următoarelor principii deelaborare şi funcţionare a acestuia:

1. principiul totalităţii, care presupune cuprinderea tuturor întreprinderilor printr-ocoordonare care să asigure echilibrul între diferitele servicii funcţionale şi operaţionale;

2. principiul suprapunerii sistemului bugetar pe sistemul de autoritate din întreprindere;

3. principiul menţinerii solidarităţii între departamente şi al concordanţei cu politicagenerală a întreprinderii;

4. principiul supleţei , care permite adaptarea bugetelor la modificarea mediului, lanevoile variaţiei economice, etc;

5. principiul cuplării cu politica de personal, pentru a da o motivaţie şi o adeziune a personalului.

În ceea ce priveşte periodicitatea bugetelor acestea se întocmesc de regulă anual, dar suntşi bugete care se întocmesc pe o durata mai mare de un an (bugete de investiţii), sau sub un an(bugete de trezorerie).

Operaţiile de elaborare pentru bugetele anuale durează 3-4 luni. Ciclul de elaborare a bugetelor presupune parcurgerea următoarelor faze:

53



1. identificarea obiectivelor întreprinderii pentru anul de plan, ce decurg din planulgeneral strategic de 3-5 ani;2. realizarea de studii pregătitoare privind piaţa factorilor de producţie, piaţa dedesfacere, concurenţa, investiţiile, etc;3. elaborarea de proiecte de bugete (prebugete) pe baza testării diferitelor scenarii şi anegocierii între diferitele compartimente şi conducerea întreprinderii;4. întocmirea şi aprobarea bugetelor întreprinderii, cu detaliere pe segmente de piaţă, pesubunităţi şi pe perioade operative de gestiune (lună, trimestru).

În sistemul planificării financiare se cuprind următoarele tipuri de bugete:1. Bugete de orientare generală, sunt pe termen lung (3-5 ani) şi stabilesc imaginea

viitoare a întreprinderii prin descrierea produselor, a proiectelor de dezvoltare, de achiziţii, defabricaţie de noi produse, de fuziune.

2. Bugetele anuale, sunt bugete de execuţie a politicii generale a întreprinderii fiindspecifice diferitelor activităţi din întreprindere: aprovizionare, producţie, desfacere, investiţie.

3. Bugete de trezorerie, bilanţul previzional şi contul de rezultate , prin care seestimează situaţia patrimonială şi monetară a întreprinderii.

Legătura dintre aceste bugete rezidă în elaborarea lor succesivă pornind de la politicagenerală în vederea atingerii unor obiective strategice, continuând cu bugetele anuale şi apoireflectarea tuturor acestora în starea previzibilă a trezoreriei, a patrimoniului şi a rezultatelor.

Unele bugete au caracter imperativ în sensul că interzic depăşirea cifrelor prevăzute(bugetul administraţiei, bugetul investiţiilor), altele au caracter indicativ (bugetul exploatării, bugetul trezoreriei).

Bugetul vânzărilor este bugetul principal anual, în funcţie de acesta determinându-seceilalţi parametri din celelalte bugete anuale. Bugetul vânzărilor constituie previziunea scopuluiactivităţii întreprinderii.

Elaborarea bugetului vânzărilor se face în două etape: I. Previziunea vânzărilor şi a cheltuielilor de desfacere

A. Previziunea vânzărilor, cea mai importantă dintre operaţii cuprinde un ansamblu destudii şi de evaluări ale pieţei potenţiale de desfacere şi a pieţei pe care întreprindereaintenţionează să o cucerească şi să o menţină.

Cercetarea cuprinde produsele deja existente pe piaţă şi produsele noi, precum şi elementeale mediului extern (comportamentul cumpărătorilor, poziţia concurenţei, starea economiei, etc.)şi ale mediului intern (capacitatea de producţie existentă, competitivitatea echipei de cercetare, politica comercială, reţeaua de distribuţie, etc.).

Previziunea vânzărilor face obiectul unor studii de marketing privind conjuncturaeconomică, potenţialul de absorbţie al pieţei, starea concurenţială. Rezultatul acestor studii se vor concretiza în previziuni privind: volumul vânzărilor posibile; valoarea încasărilor determinate de preţul de vânzare unitar.

Previziunea vânzărilor pentru produsele deja existente se poate face:1. pe baza tehnicilor cantitative de extrapolare a tendinţelor observate în evoluţia

anterioară a vânzărilor folosind ca metode:

a. ajustare exponenţială (constă în a găsi cea mai bună aproximare care s-a efectuat în previziunile anterioare, aproximare după care se va face previziunea în anul de plan);b. ajustarea printr-o funcţie matematică (care surprinde o mulţime de tendinţe ale

vânzărilor, cele mai frecvente fiind cele ale unei drepte, ale unei curbe exponenţiale sau cele aleunei parabole);

c. ajustarea după media mobilă (este utilizată pentru vânzări care au o evoluţiesezonieră ce se doreşte a fi luată în calculul previziunii).

2. pe baza tehnicilor calitative de analiză a variabilelor care determină mărimeavânzărilor şi valoarea lor în anul de plan.

B. Previziunea cheltuielilor de desfacerePreviziunea cheltuielilor de desfacere face parte din antecalculaţia costurilor pentru

determinarea costului complet. Principala problema este separarea cheltuielilor după natura lor 54



în: cheltuieli variabile – direct proporţionale cu volumul vânzărilor şi cheltuieli fixe – care rămânconstante în raport cu volumul vânzărilor.

Previziunea acestor cheltuieli se face pe baza datelor înregistrate anterior privindcheltuielile şi vânzările.

II. Etapa de elaborare şi defalcare a prevederilor anualePrevederile anuale şi globale (pe întreprindere) se defalcă: pe trimestre şi luni; pe feluri

de produse; pe grupe de beneficiari.Bugetul vânzărilor trebuie corelat cu bugetul de producţie şi ambele cu bugetul de

investiţii. Bugetul producţiei alături de bugetul vânzărilor este principalul buget fiind, de altfel, principala previziune a mijlocului de atingere a obiectivelor întreprinderii (previziunea scopuluiactivităţii întreprinderii.)

Elaborarea bugetului de producţie presupune parcurgerea a trei etape:1. Previziunea cantitativă a producţiei de executat

Previziunea cantitativă are ca obiectiv principal armonizarea prevederilor bugetuluivânzărilor cu capacitatea de producţie a întreprinderii, în condiţiile satisfacerii cât mai completea prevederilor comerciale şi a utilizării depline a capacităţii factorilor de producţie.Principala etapă a planificării este dimensionarea producţiei de fabricat, cu condiţia optimizăriifactorilor de producţie şi în special a echipamentelor tehnologice şi a forţei de muncă.

2. Previziunea (antecalculaţia) costurilor de producţiePreviziunea (antecalculaţia) costurilor de producţie este o activitate laborioasă ce constă

în separarea cheltuielilor în două grupe:a. cheltuieli directe repartizate pe produse (materiale, manoperă, utilaje)b .cheltuieli indirecte reprezentând cheltuieli comune secţiei (CCS), cheltuieli generale

ale întreprinderii (CGI), cheltuieli de întreţinere şi funcţionare a utilajelor (CIFU), cheltuieli deadministrare a întreprinderii (CA), etc.

Pentru determinarea costului de producţie unitar se au în vedere articolele de calculaţie pecele două grupe de cheltuieli:

a. cheltuielile directe care se repartizează direct pe produs şi care cuprind:- materiale directe (Md) calculabile în funcţie de consumul specific de materiale normate (Cm) şi preţurile unitare de aprovizionare (pa). Relaţia de calcul este: Md = Cm * pa

- salariile şi cheltuielile salariale directe (Sd) calculate în funcţie de consumurile normate demanopera (Cs) şi tariful pe oră în vigoare (th). Relaţia de calcul este: Sd = Cs * th

b. cheltuieli indirecte – se repartizează pe produse cu ajutorul unor chei succesive derepartizare şi conduc la formarea diferitelor trepte ale costului unitar.

PREVIZIUNEA TREZORERIEI

Prezentarea unei imagini asupra dinamicii structurii financiare prezintă interes atât pentruanalistul financiar extern întreprinderii, cât şi pentru conducerea acesteia.

Managerul unei întreprinderi este adesea pus în ipostaza de a analiza evoluţia situaţieifinanciare, lucru ce solicită localizarea beneficiului în structurile patrimoniale: trezorerie, stocuri,imobilizări. Problema reală cu care se confrunta managerul unei întreprinderi o constituiediscordanţa dintre creşterea producţiei şi a cifrei de afaceri, pe de o parte, şi diminuareavolumului trezoreriei, pe de altă parte.

La o asemenea problemă, teoria, doctrina şi practica mondială au răspuns prin creareaunui instrument tehnic: tabloul de finanţare, respectiv tabloul fluxurilor de trezorerie. Tabloulfluxurilor de trezorerie situează în centrul analizei financiare trezoreria. Trezoreria esteinformaţia cheie, deoarece asigură cunoaşterea modului de finanţare al activităţii întreprinderii.Pe baza trezoreriei se determină indicatorii necesari gestiunii şi analizei financiare atât pe termenscurt, cât si pe termen lung.

55



Se asigură astfel, obiectivitatea în analiză, deoarece, spre deosebire de fondul de rulment,nevoia de fond de rulment şi capacitatea de autofinanţare, trezoreria nu este dependentă deconvenţiile şi politicele contabile ale conducerii. În acelaşi timp, informaţiile de trezorerie se pretează la o abordare previzională şi bugetară a activităţii întreprinderii.

Conceptul de trezorerie reprezintă ansamblul lichidităţilor şi al cvasilichidităţilor. Astfel,conform normelor stabilite de Standardele internaţionale şi în concordantă cu cerinţele Directiveia IV- a a Comunităţii Economice Europene, expresia de fluxuri de trezorerie desemneazătotalitatea intrărilor şi ieşirilor de lichidităţi, respectiv fonduri disponibile şi la vedere sicvasilichidităţi – acele plasamente pe termen scurt (cu scadenţe de regulă sub trei luni) foartelichide, convertibile cu uşurinţă într-o mărime determinată de lichiditate şi a căror valoare nuriscă să varieze în mod semnificativ.

Statisticele arată că nu întotdeauna o întreprindere care realizează profit are şi o trezorerie pozitivă, şi aceasta datorită decalajului dintre înregistrarea în contabilitate a veniturilor şicheltuielilor, şi încasarea, respectiv plata efectivă a acestora.

Cea mai mare parte a falimentelor se datorează slăbiciunilor în gestiunea trezoreriei.Gestiunea trezoreriei este influenţată de unele fenomene de instabilitate economică la nivel macroşi micro şi anume: creşterea inflaţiei; creşterea ratei dobânzii; scăderea ratei rentabilităţii;scăderea gradului de autofinanţare.

Trezoreria netă s-ar putea determina prin două modalităţi:1. TN = FR – NFR - aceasta reflectă, de altfel, relaţia fundamentală a trezoreriei, adică

exprimă corelaţia între fondul de rulment (FR), nevoia de fond de rulment (NFR) şitrezoreria netă (TN) şi poate fi:

a. pozitivă (F.R.F > N.F.R.);b. negativă (F.R.F.< N.F.R.);c. echilibrată (F.R.F.= N.F.R.)

2. T = lichidităţi + active financiare de trezorerie − pasive financiare de trezorerieActivele de trezorerie sunt:a. Lichidităţile, reprezentate de disponibilităţi băneşti din casierie şi din conturile curente

la bănci;b. Activele financiare de trezorerie cuprind: valori mobiliare de plasament; efecte

comerciale de încasat; bilete de trezorerie şi certificate de depozit în portofoliu. c. Pasivele financiare de trezorerie – cuprind: soldul creditor al contului curent; creditede trezorerie; credite de scont.

Atât trezoreria pozitivă cât şi cea negativă antrenează costuri de gestiune şi anume: costuride oportunitate prin nefructificarea excedentului de trezorerie şi costuri de finanţare prin credite pentru acoperirea deficitului de trezorerie.

Funcţia de trezorerie este cea mai importantă din întreprindere şi este îndeplinită dedirectorul financiar, şeful serviciului financiar, şeful serviciului contabilitate.

Obiectivele gestiunii de trezorerie sunt:1. evitarea pierderilor în zilele de decontare la încasările şi plăţile prin bancă aleîntreprinderii;2. creşterea operativităţii încasării creanţelor fără a afecta politica faţă de clienţi;

3. eşalonarea echilibrată şi degajată a scadenţelor obligaţiilor de plată aleîntreprinderii;4. obţinerea celui mai bun credit la cel mai mic cost real;5. asigurarea unui sold “zero” al trezoreriei care nu antrenează nici costuri de finanţare şi nici cele de oportunitate;6. optimizarea utilizării excedentului de trezorerie prin cea mai bună plasare alichidităţilor care să asigure rentabilitatea, siguranţa şi lichiditatea optimă.

Toate aceste coordonate ale trezoreriei rezultă din obiectivul general al întreprinderii şianume creşterea valorii capitalurilor proprii.

Bugetul de trezorerie - urmăreşte asigurarea permanentă a capacităţii de plată aîntreprinderii, prin sincronizarea încasărilor cu plăţile. Nerealizarea acestui obiectiv, în condiţiile

56



acceptabile, determină modificări în ansamblul bugetelor actuale, în ritmul investiţiilor, politicacreditorilor clienţi, etc.

Bugetul de trezorerie are ca funcţie previziunea încasărilor şi plăţilor; această previziunese face pornind de la planificarea cheltuielilor, din care se exclud cele neplătibile (amortizarea şi provizioanele calculate) şi de la planificarea veniturilor din care se exclud cele neîncasabile(venituri din producţie stocată, venituri din vânzări pe credit).

Încasările vor cuprinde: vânzări cu plata imediată; încasarea vânzărilor pe creditecomerciale (din perioada anterioară); vânzări de valori mobiliare; vânzări de imobilizări;obţinerea unui împrumut sau vânzarea unor noi emisiuni de titluri; încasarea chiriilor, dobânzilor,dividendelor şi a altor valori.

Plăţile vor cuprinde achitarea previzibilă a următoarelor datorii: plata cumpărărilor lavedere şi pe credit comercial (din perioada anterioară); plata salariilor şi a premiilor; platacheltuielilor de exploatare, de desfacere, de administraţie, etc; plata impozitelor, taxelor la bugetul statului; achiziţii de imobilizări; plata dobânzilor şi a ratelor scadente de împrumuturi;răscumpărarea titlurilor emise de întreprindere; vărsarea dividendelor către acţionari sau aretragerilor de fonduri de către proprietari.

Funcţie de modalităţile de luare în calcul a încasărilor şi plaţilor bugetul de trezorerie poate fi:- buget brut de trezorerie ce cuprinde toate încasările şi plăţile perioadei;- buget net de trezorerie, obţinut prin ajustarea profitului net cu veniturile şicheltuielile care nu antrenează încasări/plăţi, rezultând evoluţia previzibilă a situaţiei financiare.

Elaborarea bugetului de trezorerieÎn elaborarea bugetului de trezorerie se regăsesc două etape:1. previziunea încasărilor şi a plăţilor;2. determinarea şi acoperirea sodurilor de trezorerie, care cuprinde:a. determinarea soldurilor de trezorerie înainte de acoperire;b. acoperirea prin credite a deficitului de trezorerie sau plasarea excedentului de

trezorerie;c. elaborarea bugetului definitiv.Bugetul de trezorerie se elaborează pe baza a trei documente de evidenţă şi previziune,

respectiv bilanţul exerciţiului încheiat, care reprezintă bilanţul de deschidere al perioadei de previziune, contul de rezultate previzional şi bilanţul previzional.

Trezoreria este determinată de:- fluxurile financiare ale perioadei de previziune determinate la rândul sau de veniturile şicheltuielile perioadei;- modificarea soldurilor creanţelor şi datoriilor de la începutul şi sfârşitul perioadei (bilanţul dedeschidere şi bilanţul previzional), conform relaţiilor:Încasările per. = Creanţe iniţiale + Venituri planificare ale perioadei –Creanţe finale

(Ip) (Ci) (Vp) (Cf)Plăţile per = Datorii iniţiale +Cheltuieli planificate ale perioadei - Datorii finale

(Pp) (Di) (Ch.p) (Df)Buget de trezorerie = Bilanţ de deschidere + Cont de rezultate – Bilanţ previzional

Astfel, datele privind încasările şi plăţile sunt furnizate de bugetul de trezorerie, iar cele privind creanţele şi datoriile iniţiale, de bilanţul de deschidere, în timp ce datele privind veniturileşi plăţile planificate ale perioadei sunt furnizate de contul de rezultate previzional.

Orizontul de previziune al trezoreriei este diferit, funcţie de obiectivele urmărite degestiunea financiară şi de scadenţele încasărilor şi plăţilor.

Astfel, dacă scadenţele la încasări şi plăţi sunt trimestriale sau mai mari de 90 de zile şiîntreprinderea urmăreşte soldul anual al trezoreriei, periodicitatea bugetelor poate fi de un an.

Dacă scadenţele la încasări şi plăţi sunt lunare sau mai mari de 30 de zile şi întreprindereaurmăreşte optimizarea structurii de financiare pe termen scurt, bugetul de trezorerie poate fi decâteva luni (4-6 luni).

57



Cel mai frecvent, orizontul de timp este de ordinul zilelor până la o lună, situaţie în carese întocmeşte graficul zilnic al încasărilor şi al plăţilor cu scadenţe chenzinale, decadale,semidecadale.

O previziune pertinentă a trezoreriei presupune întocmirea unui buget de trezorerie anualcu defalcare pe luni şi cu o detaliere pe săptămâni pentru primele 2-3 luni ale anului. Această previziune va fi actualizată în mod permanent în cursul anului şi detaliată în funcţie denecesităţile întreprinderii.

Previziunea încasărilor şi a plăţilorPreviziunea încasărilor fiind fundamentată pe cifra vânzărilor, trebuie să ţină cont în

permanenţă de repartizarea acestora pe luni cât şi de modificările ce vor avea loc în structuravânzărilor şi în gradul de solvabilitate al clienţilor întreprinderii, care vor influenţa decalajul întredatele livrărilor şi cele ale încasărilor. În funcţie de ramura economică, între momentul vânzărilor şi cel al încasărilor corespunzătoare există un decalaj de la 30 până la 90 de zile. Aceste decalajedetermină o eşalonare în timp a încasării veniturilor lunare ce se vor înscrie în bugetul detrezorerie.

Previziunea plăţilor se face pornind de la previziunea cheltuielilor anuale şi de laeşalonarea previzibilă a plăţilor pentru aceste cheltuieli.

În principiu previziunea plăţilor se face asemănător cu cea a încasărilor ţinându-se cont denatura diferită a cheltuielilor care vor determina o serie de particularităţi atât în privinţa previziunii mărimii lor anuale, cât şi a eşalonării scadenţelor la plată.

Acoperirea soldurilor de trezorerieSoldul trezoreriei rezultat din compararea încasărilor cu plăţile poate fi deficitar sau

excedentar.Deficitul previzional al trezoreriei urmează a fi acoperit din credite noi de trezorerie sau

de scont a căror selecţie şi dozare ţine de “arta” trezorierului de a optimiza mărimea costului realal acestora

Înainte de apelare la credite noi se impun a fi luate unele măsuri printre care: avansareaunor încasări (reducerea volumului şi/sau a duratei creditelor- clienţi; solicitarea încasării înavans a unor vânzări); amânarea unor plăţi (în condiţiile prevăzute de lege); reducerea temporarăa plăţilor prin renunţarea, pentru moment, la efectuarea unor cheltuieli; realizarea unor încasăridin activităţi, precum vânzarea unor active fixe sau circulante disponibile.

Excedentul previzional al trezorerie poate proveni, fie din:a. fondul de rulment prea mare determinat de angajarea unor datorii financiare pe

termen lung fără o întrebuinţare imediată (fiind în principiu, interzisă alegerea de capital petermen lung pentru a fi plasat pe termen scurt);

b. o nevoie de fond de rulment mai mică decât fondul de rulment determinată descadenţa plăţilor generate de activitatea de exploatare mult mai mare decât cele ale încasărilor.

În acest caz se urmăreşte un plasament al excedentului de trezorerie cât mai rentabil, câtmai puţin riscant şi cu cea mai bună lichiditate.

Costul creditelor angajate pentru acoperirea soldului de trezorerie generează plăţisuplimentare care majorează necesarul de finanţat, iar plasamentele de trezorerie sunt aducătoarede venituri care majorează încasările. Astfel că la determinarea soldului final de trezorerie se vor

avea în vedere şi aceste influenţe.Optimizarea plasamentelor are in vedere şi condiţiile oferite de piaţa de capital şi

financiar. Se pot face următoarele plasamente de trezorerie: plasamente monetare nenegociabile:depozite la termen, bonuri de casă, etc; plasamente monetare negociabile: certificate de depozite, bilete de trezorerie, bonuri de tezaur, etc; plasamente financiare: acţiuni, obligaţiuni, etc.

În principiu, cu cât un plasament se face pe termen mai lung, cu atât este mai rentabil, dar mai puţin lichid şi invers. În concluzie, activitatea trezorierului, în stabilirea previziunilor definanţare poate fi sintetizată în trei direcţii principale:- evaluarea costului real al fiecărui credit, în funcţie de durata de folosinţă şi de stabilirea uneiierarhizări a împrumuturilor;- cuantificarea efectelor disponibile după natura lor;

58



- selecţionarea surselor de finanţare care generează cel mai redus cost al finanţării.

GESTIUNEA CICLULUI DE EXPLOATARE. GESIUNEA STOCURILOR

Prin ciclul de exploatare se înţelege ansamblul operaţiunilor ce se realizează de oîntreprindere în vederea atingerii obiectivului urmărit, obiectiv ce constă în producerea de bunurişi servicii în scopul de a le schimba. Ciclul de exploatare cuprinde trei faze: faza deaprovizionare de bunuri şi servicii; faza de producţie, ce constă în transformarea bunurilor şi

serviciilor spre a se ajunge la un produs finit; faza de comercializare, de vânzare a produselor realizate, fază ce asigură o folosire optimă a mijloacelor puse în mişcare – a muncii şi acapitalului investit.

Gestiunea ciclului de exploatare este cea mai importantă secţiune a gestiunii financiare,importanţa acesteia fiind dată de ponderea ridicată a activelor circulante în bilanţ, de gradulridicat de rentabilitate, precum şi de reflectarea imediată asupra situaţiei financiare aîntreprinderii.

Obiectivul urmărit îl reprezintă cea mai eficientă alocare a capitalurilor în stocuri şicreanţe în condiţiile diminuării riscului.

Armonizarea relaţiei rentabilitate-risc se realizează în cadrul echilibrului dintre necesarulde active circulante şi sursele de finanţare a acestora.

Pentru a răspunde nevoii de rentabilitate şi de diminuare a riscului, deci pentru a optimizarelaţia rentabilitate - risc se urmăresc două elemente fundamentale:1. Gestiunea activelor circulante urmăreşte: realizarea unui nivel minim de active

circulante; eliminarea rupturii de stoc, a lipsei de lichiditate; diminuarea costurilor deexploatare; creşterea rentabilităţii.

2. Gestiunea pasivelor circulante urmăreşte: realizarea celui mai redus cost al procurării capitalului necesar; permanenţa surselor de finanţare; autonomia financiară aciclului de exploatare.

Gestiunea ciclului de exploatare cuprinde două domenii de activitate:a. determinarea necesarului de active circulante (stocuri, creanţe, lichidităţi)b. determinarea modalităţilor de finanţare a mijloacelor circulante (fond de rulment),

datorii de exploatare (furnizori, creditori), concursuri bancare: credite de trezorerie şi creditele descont.

Principala caracteristică a activelor circulante este lichiditatea ridicată a acestora, ceea ce permite: acoperirea operativă a datoriilor din încasări; efectuarea unor plasamente de trezorerie;asigurarea unor rezerve lichide în casă şi-n conturile bancare.

Pentru gestiunea ciclului de exploatare distingem în întreprinderi trei politici de gestiunecu efecte diferite asupra rentabilităţii şi a riscului:1. o politică agresivă (ofensivă);

2. o politică defensivă 3. o politică echilibrată (intermediară).Stocurile reprezintă, din punct de vedere fizic, cantităţile de materiale, produse sau

mărfuri necesare fiecărei faze a ciclului de exploatare (aprovizionare, producţie, desfacere) pentru a asigura desfăşurarea continuă şi ritmică a activităţilor de exploatare. Astfel, caracterulcontinuu de constituire a stocurilor este dat de cel al producţiei, respectiv de cel al desfacerii înraport de caracterul discontinuu al activităţii de aprovizionare.

Din punct de vedere financiar stocurile sunt alocări de capital ce nu pot fi recuperate pânăce ele nu parcurg întreg ciclul de exploatare şi sunt valorificate prin vânzarea şi încasarea produselor, lucrărilor şi serviciilor realizate în întreprindere.

Gestiunea necorespunzătoare a stocurilor conduce la efectuarea de cheltuieli suplimentaredin: stocuri insuficiente, care necesită un volum mai mare de cheltuieli de aprovizionare(transport, manipulare, etc); stocuri excesive (supranormative) prin: imobilizări inutile decapitaluri în stocuri; cheltuieli de depozitare mari; cheltuieli cu dobânzile peste cele curente şicheltuieli mari generate de deteriorarea şi degradarea stocurilor excesive.

59



Gestiunea optimă a stocurilor presupune: armonizarea relaţiilor dintre cheltuielile deaprovizionare care variază în funcţie de numărul de aprovizionări şi cheltuielile de depozitare,variabile funcţie de mărimea stocurilor; minimizarea cheltuielilor totale cu formarea stocurilor şi maximizarea rentabilităţii activităţii de exploatare.

Costul pentru pregătirea unei comenzi cuprinde: cheltuielile cu studiul pieţei; cheltuielilecu deplasarea salariaţilor pentru asigurarea aprovizionării; cheltuielile cu întocmireadocumentelor de aprovizionare, de control al mărfurilor, de realizare a eşantioanelor, etc.

Costul de aprovizionare pe unitate de produs variază funcţie de mărimea stocurilor şicuprinde: cheltuielile cu transportul, manipularea, depozitarea, degradarea şi deteriorareastocurilor, precum şi costul capitalului alocat pentru procurarea acestora.

Pentru optimizarea mărimii stocurilor se utilizează modelul matematic Wilson-Whitin. În cadrul acestui model se porneşte de la costul total cu formarea stocurilor, care sedoreşte a fi minim, în condiţiile maximizării rentabilităţii activităţii de exploatare şi se calculeazăurmătorii indicatori: 1. costul total minim pentru formarea stocurilor (CT)

N S x paCT = x ca + x d, unde:

S 2S - mărimea optimă a stocurilor;N - necesarul anual din materialul, produsul sau marfa de aprovizionat;ca - cost fix unitar pentru pregatirea unei noi aprovizionări;pa - pret unitar de aprovizionare;cd - cost de depozitare pe unitate de stoc.

2. mărimea optimă a stocurilor (S):

S = paxcd

Nxca2

3. numărul de comenzi de aprovizionare (Nr):N

Nr =S

4. intervalul dintre aprovizionări (I)S x T

I = , unde T = numărul de zile calendaristice din perioada considerată.N

Modelul matematic de optimizare a mărimii stocurilor Wilson-Whitin presupune:intervale constante între aprovizionări; constituirea instantanee a stocurilor; trecerea în consum astocurilor în mod treptat până la epuizarea totală a acestora (mai exact până în momentul unei noireaprovizionări).

Modelul poate fi extins şi pentru optimizarea stocurilor de produse în curs de execuţie şi pentru produse finite.

În gestiunea stocurilor întâlnim două situaţii de incertitudine: 1. gestiunea stocurilor cu intervale constante între aprovizionări;2. gestiunea stocurilor cu aprovizionări la intervale variabile şi în cantităţi variabile.În acest caz se repune în discuţie relaţia rentabilitate - risc pentru alegerea unei anumite

politici de gestiune a stocurilor: 1. o politica prudentă faţă de ris;

2. o politica agresivă ;3. o politică mai realistă, echilibrată .Se parcurg două etape:

a. determinarea costurilor ocazionate de fiecare nivel al stocului de siguranţă, în toate situaţiile posibile ale întârzierilor în aprovizionări

60



b. se determină o” matrice a consecinţelor” pentru fiecare nivel al stocului de siguranţă asupra gestiunii stocurilor . Este necesar să se utilizeze un element în plus şi anume frecvenţelede apariţie a întârzierilor în aprovizionări (înregistrate statistic)

În situaţia unei aprovizionări la intervale variabile, dar şi în cantităţi variabile, stoculcurent şi stocul de siguranţă se determină cu ajutorul mediei ponderate, ocazie cu care secalculează următorii indicatori:

1. intervalul mediu între aprovizionări consecutive (i), se determină ca o mediearitmetică ponderată a intervalelor variabile de aprovizionare (ti), ponderate cu cantităţilevariabile ce se vor aproviziona (qi):

Σqi x tii =

Σqi2. stocul curent mediu (Scrt.):

Scrt.=360

N xi ; N = necesarul anual de aprovizionat

3. intervalul mediu de abatere faţă de intervalele contractuale (s):Σqi x ta

s = ; ta = zile de întârziere în aprovizionareΣqi

4. stoc de siguranţă (Ssig ):

Ssig = 360

N

x S

Metoda ABC de gestiune a stocurilor - împarte stocurile de active circulante în treigrupe:

- grupa A - cuprinde articole de active circulante de valoare mare pe unitate de măsură,dar cu pondere mică în numărul total de articole. Această metoda înseamnă "puţine dar valoroase";

- grupa B - cuprinde articole de active circulante de valoare medie şi cu pondere medie înnumărul total de articole;

-

grupa C - cuprinde articole de valoare mică pe unitate de măsură, dar cu pondere ridicatăîn numărul total de articole.Această metodă are în vedere urmărirea detaliată a stocurilor din grupele A şi B, ceea ce

presupune:- o determinare a mărimii matematice optime a stocurilor din grupele A şi B, astfel încât

necesarul de capitaluri pentru formarea şi păstrarea acestora să fie minim;- utilizarea metodelor analitice de fundamentare a nevoii de finanţare: pe tipuri de stocuri:

curente, de siguranţă, etc, pe categorii de stocuri de stocuri: materiale, produse, producţie în cursde execuţie; pe elemente componente: feluri de materiale, etc.

Nevoia de finanţare a stocurilor (NFS) cuprinde totalitatea cheltuielilor de formare şi păstrare a stocurilor de active circulante, în toate fazele ciclului de exploatare, astfel încât să se

asigure desfăşurarea continuă şi ritmică a producţiei.Mărimea nevoii de finanţare a stocurilor se determină nu prin însumarea elementelor componente ale cheltuielilor de procurare şi păstrare a stocurilor, ci prin calculul infuenţei a doifactori:• cheltuielile medii zilnice, cu elementul respectiv de stoc, determinate pe baza cheltuielilor anuale din planul de costuri de producţie şi pe baza unor coeficienţi "K" de corectie (la materiile prime şi la producţia în curs de execuţie);• intervalul de timp "t" dintre două reconstituiri succesive ale stocurilor, stabilit prinnormele tehnice sau preluat la nivelul realizărilor din anii precedenţi.

NFS =360

.. anualeedeproducticheltuielix K x t

61



Pornind de la aceste elemente de calcul, necesarul de finanţare a stocurilor, se defineşte cafiind volumul de capital de la trecerea în consum a materialelor până la încasarea produselor vândute (pe toată durata ciclului de exploatare).

Cu cât cheltuielile medii zilnice vor fi mai mari sau mai mici şi/sau durata de exploatare va fimai lungă sau mai scurtă cu atât nevoia de finanţare a stocurilor va fi mai mare sau mai mică.

DETERMINAREA NECESARULUI DE FINANŢARE A CHELTUIELILOR DEEXPLOATARE

În practica de fundamentare a necesarului de finanţare a cheltuielilor de exploatare seîntâlnesc două categorii de metode:

1. Metoda analitică, care are ca indicatori de fundamentare:• costurile exploatării, după care nevoia de capitaluri pentru procurarea şi deţinerea

activelor circulante este determinată de cheltuielile de achiziţie, manipulare şi transport amaterialelor necesare fabricaţiei şi de aceleaşi cheltuieli necesare livrării produselor;

• cifra de afaceri, după care este necesară recuperarea rapidă a capitalurilor avansate pentru procurarea şi deţinerea stocurilor de active circulante.Metoda analitică presupune determinarea necesarului pe elemente de stocuri de materii

prime, materiale, produse în curs de execuţie, produse finite. La fiecare element de stoc, calculul

analitic se efectuează pe feluri de materiale sau produse şi pe fiecare fel de stoc (curent, desiguranţă, de condiţionare şi de transport intern). Dat fiind calculul laborios şi destul de costisitor,metoda analitică de determinare a necesarului de finanţare a cheltuielilor de exploatare sefoloseşte pentru fundamentarea nevoii de finanţare în următoarele situaţii: când au loc modificăristructurale în întreprindere: înfiinţare, fuziune, dezvoltare etc; pentru determinarea nevoii definanţare medie anuală a stocurilor urmând ca pentru nevoile trimestriale de finanţare să sefolosească metoda sintetică.

2. Metoda sintetică presupune determinarea necesarului de active circulante pentru totalulacestora (în funcţie de volumul de activitate de exploatare şi de viteza de rotaţie înregistrată înexerciţiul anterior). Şi metoda sintetică se bazează pe cei doi indicatori de fundamentare:- costurile exploatării;

- cifra de afaceriAceastă metodă se foloseşte cu bune rezultate în perioada de stabilitate economică aîntreprinderii.

Metodele analitice de determinare a nevoii de finanţare a cheltuielilor de exploatareMetode analitice bazate pe costurile exploatării - pornesc de la două elemente:1. Cheltuielile de exploatare sunt previzionate pe perioada de gestiune considerată (an,

trimestru) prin bugetele exploatării (al vânzărilor, al producţiei, etc.)Aceasta are în vedere: ritmul avansării capitalurilor băneşti în acoperirea acestor

cheltuieli; ritmul recuperării acestora prin trecerea în consum a stocurilor.2. Timpul între două reconstituiri succesive ale stocurilor se determină ca o medie

aritmetică (simplă sau ponderată) a duratelor înregistrate în perioada anterioară între douăreconstituiri succesive de stocuri.Aceste durate efective se corelează cu cele prevăzute în contractele viitoare de

aprovizionare şi desfacere.Relaţia de calcul a acestei metode este:

Cheltuieli de exploatare

NFCE = x t ;360/90

unde t = durata de rotaţieSe calculează necesarul de finanţat mediu anual pentru fiecare element semnificativ de

materiale şi produse, astfel:

62



1. necesarul de finanţat mediu anual pentru stocul de materiale semnificative:N ani x P a i

NFCE m = x ( +S +C +t r )360 2

Nani = necesarul anual din materia primă semnificativă;

Pa = preţul unitar de aprovizionare;

i = intervalul mediu între aprovizionări;S = intervalul pentru stocul de siguranţă ;

C = intervalul pentru stocul de condiţionare;

tr = intervalul pentru transportul intern.2. necesarul de finanţat mediu anual pentru producţia în curs de execuţie:

Q x C uz

NFCE p = x K x D360

Q = producţia fizică anuală previzionată;

Cuz = costul de uzină unitar antecalculat ;K = coeficient de corecţie specific ritmului de avansare a cheltuielilor de fabricaţie 0,5<K 1;

D = durata de rotaţie.3. necesarul de finanţat mediu anual pentru fiecare produs finit semnificativ:

Q x Cc NFCE f = x D st , unde:

360Q = producţia fizică anuală previzionată;Cc = cost complet unitar antecalculat;

Dst = durata de staţionare în magazie a produselor finite.

4. necesarul de finanţat mediu anual pentru produsele expediate (clienţi) sedetermină global pe întreaga producţie expediată, vândută, după relaţia:

Q x Cc NFCE c = x D dec, unde:

360Ddec = durata medie de decontare (încasare) a clienţilor

5. necesarul de finanţat mediu anual pentru elementele nesemnificative (diverse)Chd

NFCE d = ΣC xΣNFCEs

Chd = cheltuieli anuale pentru elementele nesemnificative;

ΣChs= totalul cheltuielilor anuale pentru elementele semnificative;

ΣNFCEs = totalul necesarului de finanţat mediu anual al stocurilor de elemente semnificative.6. durata medie de rotaţiei pe fiecare din cele patru categorii de stocuri:

NFCEs + NFCEdDMr =

Chs + Chd

NFCEs = necesarul de finanţare al stocurilor semnificative;

Chs = cheltuieli anuale pentru elementele semnificative;

63



Chd = cheltuieli anuale pentru elementele nesemnificative.

7. necesarul de finanţat trimestrial:Ch trim

NFCE trim = x DMr 90

8. necesarul de finanţat al ciclului de exploatare NFCE = NFCE m +NFCE p + NFCE f +NFCE c + NFCE d

Metode analitice bazate pe cifra de afaceri - elementele de fundamentare ale acestei

metode sunt: cifra de afaceri previzionată prin bugetul vânzărilor; durata de rotaţie a celor patrucategorii de stocuri.

Necesarul de finanţare, conform acestei metode se determină pe baza datelor din bilaţulcontabil şi contul de rezultate din exerciţiul anterior.

Astfel se calculează indicatorul necesarul de finanţat trimestrial (NFCEtrim) dupăformula:

CANFCE trim = x Rc

90R c = ratele cinetice, respectiv duratele rotaţiei activelor circulante în raport cu cifra de afaceri.

Necesarul de finanţat trimestrialse determină pe categorii de stocuri în funcţie de ratelecinetice specifice acestora şi determinate anterior pe baza execuţiei financiare din anul precedent

şi se porneşte de la premisa că aceste rate rămân constante în anul următor.

Ratele se calculează astfel:

- rata cinetică pentru materiale (Rcm):

Soldul materialelor din bilanţ

Rcm = x 360

CA x m%

Unde: m% = ponderea materialelor respective

- rata cinetică pentru produsele în curs de execuţie (Rcp):Soldul produselor în curs de execuţie

Rcr = x 360

CA x (m% + m%/2)

- rata cinetică pentru produse finite (Rcp):Soldul produselor finite

Rcp = x 360CA x c%

- rata cinetică pentru clienţi (Rcc):Soldul clienţi

Rcc = x 360CA

Metode sintetice de determinare a nevoii de finanţare a cheltuielilor de exploatare -se folosesc pentru determinarea necesarului de finanţare trimestrial pe total active circulante.Elementele de fundamentare sunt bazate tot pe proporţionalitatea dintre activele circulante şicosturile exploatării (CA). Metodele sintetice se fundamentează pe :

1. Viteza de rotaţie în funcţie de costuri:Qtrim x Cc

64



NFCE trim = 90 xDro

Saco

Unde: Dro = PMo x 360

Qtrim = producţia fizică prognozată pentru trimestru;

Cc = cost complet unitar al producţiei antecalculat;

Dro = durata de rotaţie din perioada precedentă.

Sac = soldul mediu al activelor circulante din anul precedent;

PMo = costul producţiei marfă fabricată în anul precedent.2. Activele circulante ce revin la 1000 lei producţie marfă

Qtrim xCc x Ac/1000 x 4

NFCE trim =1000

SacAc/1000 = x 1000

PMc ( an)

3. Rata cinetică specifică pentru toate activele circulanteCA trim

NFCE trim = x Rc90

rSac (anual)Rc = x 360

CAo

CAo = cifra de afaceri din anul precedent

COSTUL CREDITELOR DE TREZORERIE ŞI COSTULCREDITELOR DE SCONT

Costul creditului, pentru gestiunea ciclului de exploatare, reprezintă un criteriu importantîn procesul de selectare a tipului de credite pe termen scurt, astfel că, optimizarea costului de procurare al capitalurilor circulante şi negocierea diferitelor surse de procurare a acestora suntdecizii financiare cu o importanţă deosebită în strategia şi tactica întreprinderii.

Este necesar să se facă distincţie între costul aplicabil la creditele solicitate şi costul real,întrucât costul real este mai mare decât costul aplicabil.

Costul aplicabil al creditelor solicitate este determinat de doi factori esenţiali:1. rata dobânzii;2. comisioane aferente, respectiv comisioane de riscuri şi de cheltuieli administrative,

majoritatea fiind variabile în raport de mărimea creditului sau cu mărimea riscului asumat.Rata dobânzii este formată din:a. rata de referinţă, care poate fi: rata oficială a scontului, acea rată aplicată de Banca

Naţională a României la creditele acordate băncilor comerciale din ţară; rata dobânzii aplicată de primele bănci comerciale către cei mai importanţi clienţi ai lor; rata interbancară la creditelereciproce dintre bănci denumită BIBOR ( Bucharest Interbanc Opearing Rate ).

b. majorarea ratei de referinţă pentru compensarea riscului implicat în tipul de credite:creditele de trezorerie prezintă un risc mai mare de nerambursare decât creditele de scont;

65



majorarea specifică creditelor de trezorerie poate ajunge până la 1,5 puncte, în timp ce la creditelede scont până la 0,5 puncte.

c. majorarea ratei de referinţă pentru compensarea riscului de întreprindere, înfuncţie de mărimea patrimoniului şi bonitatea sa. Funcţie de mărimea patrimoniului se face oclasificare de risc a întreprinderilor având în vedere cifra de afaceri, astfel:A. pentru întreprinderile cu cifră de afaceri mai mare de 500 miliarde lei, nu se aplică majorare

de risc specific;B. pentru întreprinderile cu cifră de afaceri între 200 – 500 miliarde lei, majorarea este de 0,15

puncte;C. pentru întreprinderile cu cifră de afaceri între 100 – 200 miliarde lei, majorarea este de 0,4

puncte;D. pentru întreprinderile cu cifră de afaceri mai mică de 100 miliarde lei, majorarea este

diferenţiată de la 0,6 la 6,5 puncte, în funcţie de bonitatea acesteia.Elemente de clasificare (rating) a clienţilor bănciiBăncile comerciale din România utilizează pentru clasificarea clienţilor, drept criterii de

rating, metodologia cu rating consacrată pe plan internaţional.Conform acestei metodologii, analiza dosarului de credit a unui client cuprinde două

componente de investigaţii: analiza managerială şi analiza performanţelor economico-financiareînregistrate de societatea solicitatoare de credite.

Decizia de creditare privind volumul, durata, rambursarea, dobânda, etc. va ţine seama de punctajul obţinut şi de încadrarea întreprinderii, pe baza punctajului astfel obţinut, într-una dinclasele de risc: A, B, C, D, E, folosindu-se grilele specifice pentru cele două componente aleanalizei creditului.

Pentru clienţii băncii care au deja un portofoliu de credite angajate în perioada anterioară,analiza solicitării unui nou credit se combină cu analiza serviciului datoriei, care foloseşte caindicatori: acoperirea dobânzilor; volumul creditelor restante; plăţile restante, etc.

În funcţie de aceste elemente, se acordă unul din cele trei calificative: calitate bună;calitate slabă; calitate necorespunzătoare.

Prin combinarea celor cinci categorii de risc (A, B, C, D ,E) cu cele trei calităţi (bună,slabă, necorespunzătoare), rezultă o matrice a încadrării întreprinderilor (îndatorare) într-una dincele 15 clase de risc. Pentru fiecare din cele 15 clase există o majorare specifică a dobânzii, cu o

primă corespunzătoare gradului de risc asumat de bancă în acordarea creditului solicitat deîntreprindere.

Rata dobânzii (Rd) se calculează ca o rată anuală, în timp ce creditele pe termen scurt seacordă pe fracţiuni dintr-un an (adesea pe trimestru). Astfel:

- rata dobânzii la nivelul unei fracţiuni dintr-un an se determină ca o rată proporţională, înfuncţie de mărimea fracţiunii: rata trimestrială, în proporţie de o pătrime; rata lunară într-o proporţie de 1/12 din cea anuală, etc;

- rata proporţională , având în vedere posibilitatea de capitalizare a dobânzii de către bancăeste mai mare decât rata echivalentă a fracţiunii de timp respective.

În ceea ce priveşte numărul de zile efectiv de creditare, este foarte important pentru

gestionarul financiar să se aibă în vedere distincţia între ziua de decontare, ca zi efectivă de primire a creditului şi ziua de operare în documente bancare (contract de credit, extras de cont),ca zi efectivă de calcul a dobânzii.

Între operaţiile de virament, în contul bancar al întreprinderii şi înregistrările contabile privind aceste operaţii apar decalaje de timp, cu implicaţii asupra trezoreriei întreprinderii şiasupra dobânzii calculate:

• la operaţiile de plăţi ziua de decontare este anterioară celei de operare în extras decont ;

• la operaţiile de încasări, ziua de decontare este posterioară zilei de operare în extras decont.Pentru gestiunea trezoreriei întreprinderii trebuie avute în vedere şi alte elemente

necesare:66



• delimitările între ziua de casă (de ghişeu) a băncii, ziua lucrătoare şi ziua calendaristică cese ia in calculul dobânzii, astfel, pe exemplul cecurilor bancare, două zile lucrătoare, pentrudecontarea acestora pot determina patru zile calendaristice de decontare dacă au fost depuse la bancă la sfârşitul săptămânii, în zilele de joi sau vineri, sau pot interveni numai două zilecalendaristice dacă au fost depuse la bancă la începutul săptămânii (luni, marti, miercuri);

• delimitările între decontările cu terţe întreprinderi ce au cont la aceeaşi unitate bancarăfaţă de decontările cu întreprinderile ce au cont la altă unitate bancară din aceeaşi localitate saudin localităţi diferite. Delimitările între ziua de decontare şi cea de operare apar în funcţie de

durata efectivă a viramentelor bancare.Creditele de trezorerie, denumite şi credite cu caracter general, sunt credite pe termenscurt ce se acordă în cazul deficitului de trezorerie, fără garanţii deosebite, în vederea acoperirii plăţilor curente. Acestea, după obiectul lor se împart în: credite pentru facilităţi de casă, creditesezoniere, credite de legătură, credite pe termen foarte scurt şi credite pentru mobilizareaefectelor financiare.

Costul creditelor de trezorerie cuprinde:1. dobânda;2. comisioanele aplicate asupra soldurilor debitoare zilnice înregistrate într-un trimestru.De pe poziţia băncii soldurile creditoare din contul curent al întreprinderii apar la

soldurile debitoare ale băncii (credite acordate întreprinderii).Pentru decontarea trimestrială a acestui cost se întocmesc două documente:

a. scara dobânzilor, reprezintă, de altfel, un tablou al plăţilor şi încasărilor zilnice, înfuncţie de care se determină soldurile zilnice debitoare şi creditoare. În vederea calcului dobânzii banca selectează zilele care au acelaşi sold şi le înscrie în scara dobânzilor.

Numărul soldurilor debitoare (Nrd) se determină după relaţia:

Nrd =100

CxNr unde C = sold debitor (creditor)

Nr = număr de zile în care s-a înregistrat acest soldPrin însumarea acestor solduri se determină numărul total al soldurilor debitoare din

trimestrul la care se aplică rata anuală a dobânzii (Rd). Dobanda datorată de întrepindere pentrucreditele de trezorerie se calculează după relaţia:

D = (∑ Nrd) x 360

Rd

b. decontul de dobânzi şi comisioaneComisioanele sunt de două categorii: comisioanele de risc şi comisioanele de cheltuieli

administrative.1. În categoria comisioanelor de risc intră:

a. comisionul de credit (Cc) b. comisionul de imobilizare (Ci)c. comisionul pentru cel mai mare sold debitor din fiecare lună a trimestrului de

referinţă (C>d) se calculează într-o cotă procentuală mai redusă, de 0,05% asupra celui mai maresoldului din fiecare lună, indiferent de numărul de zile în care s-a înregistrat acesta.

Comisionul este plafonat, în sensul că nu poate depăşi, pe trimestru, 50% din dobânda lasoldurile debitoare.d. comisionul pentru cea mai mare depăşire din fiecare lună a plafonului de credite

aprobat (C>p), constituie un mijloc eficace pentru a face ca întreprinderea să respecte plafonulaprobat şi se calculează în cotă procentuală (0,25%) asupra depăşirii respective.

2. În categoria comisioanelor de cheltuieli administrative se cuprind:a. comisionul de decontare (de rulaje), b. spezele şi cheltuielile de întocmire a documentelor bancare şi înaintate întreprinderii

se facturează ca o sumă fixă pentru fiecare document.Cele două documente, scara dobânzilor şi decontul de dobânzi şi comisioane reprezintă

pentru întreprindere un instrument de analiză a gestiunii trezoreriei din fiecare trimestru, deoarece

ele permit efectuarea următoarelor operaţii de control a gestiunii:67



1. verificarea zilelor de decontare şi compararea lor cu zilele de operare din extraselede cont;

2. verificarea operaţiilor de debitare bancară ce sunt exonerate de la platacomisionului de decontare, precum şi eventualele negocieri asupra operaţiilor în vedereaexonerării lor;

3. verificarea ratei de dobândă aplicată la soldurile debitoare, rată calculată după

relaţia: Rd = D / ∑ Nrd x 360

4. verificarea calculului comisionului pentru cel mai mare sold debitor (CMSD) şi al calculului ratei de dobândă majorată cu acest comision (Rd1):

Rd1 = ( D + CMSD) / ∑ Nrd x 360

Această rată a dobânzii se poate negocia cu banca, ceea ce poate influenţa costul creditului.

5. verificarea ratei globale anuale în funcţie de toate dobânzile şi comisioanele aplicate

creanţelor de trezorerie (Rg): Rg = ( D + Comisioane )/ ∑ Nrd x 360

Scontul comercial este o operaţiune bancară care constă în cumpărarea de către o bancăcomercială a unor efecte de comerţ de la beneficiarii lor, înainte ca acestea să ajungă la scadenţă.

Urmare operaţiunii de scontare, întreprinderea primeşte lichidităţi, care reprezintă valoareanominală a efectului de comerţ, respective, mai puţin dobânda pentru sumele avansate de către bancher şi anumite comisioane care remunerează intervenţia băncii. Cele mai importante efectede comerţ sunt: cambia sau trata şi biletul la ordin.

Costul creditelor de scont este determinat de rata dobânzii, comisioanele aferente şi perioada de la scontare a efectelor comerciale la bănci (sau andosarea lor la terţe persoane până lascadenţă). Şi în cazul creditelor de scont există distorsiuni între costul aplicabil al creditelor descont şi costul real al acestora.

1. Rata dobânzii are la bază aceleaşi elemente componente: rata dobânzii de referinţă;majorarea specifică creditelor de scont; majorarea specifică întreprinderii.

2. Comisioanele aplicate de bancă sunt: de andosare a efectelor comerciale; de credite în

curs de rambursare; de manipulare a efectelor comerciale, în sumă fixă, în funcţie de felulefectelor, sume ce pot fi diferite pentru fiecare efect clasic (cambie, bilet de ordin) şi pentruefecte magnatice.

Cambia sau trata este un înscris prin care un creanţier, trăgătorul, dă ordin unuia dintredebitorii săi, trasul, să plătească, la o anumită scadenţă, o sumă determinată unei persoanedesemnate, beneficiarul, care poate fi însuşi trăgătorul. Cambia este: negociabilă, putând fivândută înainte de scadenţă contra lichidităţi; transmisibilă, în sensul că beneficiarul ei poatetransmite proprietatea asupra sa unui nou beneficiar.

Plata cambiei se efectuează fie prin prezentarea directă la domiciliatar, fie prinintermediul unei bănci.

Biletul la ordin este un înscris prin care o persoană, subscriptorul (emitentul) se obligă să

plătească unei alte persoane denumită beneficiar sau la ordinul acesteia, o sumă de bani, la o datăscadentă. Diferenţa esenţială ce există între cambie şi biletul la ordin rezidă în faptul că biletul laordin este un angajament direct subscris de către debitor. Biletul la ordin prezintă caracteristicisensibil asemănătoare cu cele ale cambiei.

3. Perioada de scontare cuprinde numărul de zile de la depunerea la bancă a efectuluicomercial până la scadenţa reală a acestuia. În realitate întreprinderea are la dispoziţie fondurileîmprumutate după două zile de la depunerea la bancă a efectelor comerciale (o zi pentruînregistrare şi o zi de bancă conform practicii bancare)

Costul real al creditelor de scont depinde de:a. costul total aplicabil, este costul predecontat, adică întreprinderea va primi un credit

egal cu diferenţa dintre valoarea nominală a efectului comercial şi costul de scontare, ceea ce

duce la creşterea costului real al scontării.68



b. numarul total de zile dintr-un an de 365 care determină o majorare a costului real cu0,0139 rezultat din raportul 365/360;

c. efectele comerciale de valori mici sunt taxate cu o sumă fixă pe efect. Pentru acestacostul real va fi cu atât mai mare, cu cât suma scontată este mai mică.

Pentru optimizarea costului creditelor de trezorerie şi a celor de scont se iau înconsiderare următoarele elemente:

1. rata nominală a dobânzii, mai mică la creditele de scont decât la creditele de trezorerie;2. rata reală a scontului poate fi mai mare sau egală decât cea de trezorerie în funcţie de:

perioada de scontare (numar efectiv de zile de creditare); costuri predecontate la scontare şi postdecontate la creditarea bancară; riscul de suprafinanţare cu credite de scont, în caz deîncasare a unor sume neprevăzute şi intrarea lor în contul curent; număr minim de zile descontare (10 zile).

3. comisioanele pentru cel mai mare sold debitor şi pentru cea mai mare depăşire de plafonangajează costuri mari la creditele de trezorerie.

Selecţia între creditul de scont şi cel de trezorerie presupune o foarte bună cunoaştere aîntregului mecanism de calcul al costurilor nominale şi reale ale creditelor şi se face în funcţie decostul real al acestora.

DECIZIA DE INVESTIŢII ÎN MEDIUL CERT

Investiţia reprezintă o alocare permanentă de capitaluri în achiziţia de active fixe şi /saufinanciare care să permită desfăşurarea unor activităţi rentabile Principalul risc asumat estealocarea, azi, a unui capital economisit, în speranţa obţinerii viitoare a unor fluxuri de venituri, aunor fluxuri de trezorerie (cash-flow-uri), pe durata de viaţă economică a investiţiilor. Într-unmediu cert aceste fluxuri de venituri sunt cunoscute din punct de vedere financiar şi contabil.

Din punct de vedere financiar, investiţia reprezintă schimbarea unei sume de bani prezentăşi certă în speranţa obţinerii unor venituri viitoare superioare, dar probabile, cum ar fi: achiziţiade maşini pentru creşterea productivităţii muncii sau asimilarea unui brevet pentru fabricaţia de produse noi.

Din punct de vedere contabil, investiţia reprezintă alocarea unei trezorerii disponibile pentru procurarea unui activ fix care va determina fluxul de venituri şi cheltuieli.

Din punct de vedere al politicii generale a întreprinderii distingem două categorii deinvestiţii, fiecare dintre acestea fiind rezultatul unei anumite strategii de dezvoltare:

a. investiţiile interne, constau în alocarea de capital pentru achiziţii de active materiale saunemateriale (echipamente, construcţii, licenţe, stocuri suplimentare), pentru dezvoltarea şi perfecţionarea aparatului productiv şi de distribuţie a bunurilor şi serviciilor întreprinderii.

Aceste investiţii sunt rezultatul politicii de specializare a producţiei şi de consolidare şichiar extindere a poziţiei pe piaţa de desfacere a bunurilor şi serviciilor întreprinderii, având,deci, un caracter industrial şi/sau comercial.

b. investiţiile externe, numite şi investiţii financiare constau în plasamente de capital pentrucreşterea participării financiare la formarea capitalului altor societăţi comerciale, ceea ce conducela diversificarea activităţilor şi exprimă conceptul de portofoliu de proiecte de investiţii cecaracterizează activitatea investiţională a întreprinderii.

Obiectivul major al investiţiilor este acela de a se realiza creşterea valorii întreprinderii.Investiţiile externe reliefează cel mai bine conceptul de portofoliu de proiecte de investiţii

ce caracterizează activitatea investiţională a întreprinderii în ansamblul acesteia.Într-o politică dinamică de investiţii se urmăreşte selecţia acelor proiecte care

maximizează averea şi dezinvestirea acelor active care afectează scăderea averii întreprinderii.69



Tipologia investiţiilor într-o întreprindere este foarte diversificată, ea putându-se prezentadupă mai multe criterii:

1. După natura investiţiilor:a. investiţia tehnică , priveşte achiziţia, construcţia de masini, utilaje, etc. b. investiţia umană , priveşte formarea personalului prin calificare, specializare;c. investiţia socială , priveşte îmbunătăţirea laturii sociale a personalului (cantine, creşe)d. investiţia financiară, (cumpărare de acţiuni);e. investiţia comercială, pentru publicitate, reclamă,etc.2. In funcţie de riscul pe care îl implică în perspectiva întreprinderilor:a. investiţia de înlocuire a echipamentului complet uzat , cu un risc foarte redus, întrucât

nu presupune modificări ale tehnologiei de fabricaţie şi se pot obţine credite mai uşor pentrurealizarea lor (rentabilitatea este certă şi riscul este redus); b. investiţia de modernizare a echipamentelor existente în funcţiune care implică un riscredus ca urmare a unor corecţii neesenţiale ale tehnologiei de fabricaţie. Şi în această situaţie se pot obţine mai uşor credite bancare , rentabilitatea fiind certă;

c. investiţia de dezvoltare,(de extindere) a unor secţii, uzine - presupune un risc mai mareşi o rentabilitate puţin probabilă. Ea antrenează nevoia de lărgire a pieţelor de aprovizionare, dedesfacere, de capital. Investiţia de dezvoltare se finanţează, în general, din surse proprii de capital(autofinanţare, creştere de capital) şi din surse externe, împrumutate.

d. investiţia strategică priveşte crearea unei filiale în străinătate, fuzionarea cu altesocietăţi comerciale, robotizarea procesului de fabricaţie, ceea ce presupune un risc considerabil,ca urmare a extinderii activităţii în zone geografice noi şi/sau în medii tehnologice, comerciale,complet restructurate. Şi această categorie de investiţii prezintă o rentabilitate mai puţin probabilă, din cauza riscului ridicat, motiv pentru care finanţarea se va face din surse proprii sauîmprumutate.

3. In funcţie de fluxul monetar al intrărilor şi ieşirilor de trezorerie din exploatare(cash – flow-uri):

a. investiţiile caracterizate printr-o singură cheltuială iniţială (la intrare) şi o singură încasare (la ieşire) la încheierea duratei investiţiei;

b. investiţiile caracterizate printr-o singură cheltuială iniţială şi cu încasări eşalonate pedurata de viaţă a investiţiei, sunt cele mai frecvente cazuri (investiţii pentru achiziţionarea de

echipamente;c. investiţiile cu o cheltuială iniţială eşalonată şi cu o singură încasare la sfârşitul

duratei investiţiei (construcţia unei uzine şi predarea ei la "cheie");d. investiţiile cu intrări şi ieşiri eşalonate de trezorerie pe toată durata de investire a

trezoreriei.Elementele financiare ale unei investiţii în mediul cert sunt:1. Cheltuielile iniţiale de investiţii (I 0 ), într-un proiect de investiţii, reprezintă mărimea

netă a capitalului necesar pentru punerea în exploatare a investiţiei. Elementele componente alecheltuielilor iniţiale de investiţii sunt:

a. costul de achiziţie al activelor fixe sau financiare la preţul de facturare al acestora ,funcţie de care se calculează mărimea amortizării (maşini, instalaţii, etc.)

b. cheltuieli de instalare şi montaj a echipamentelor şi instalaţiilor noi şi cheltuieli de specializare a personalului în exploatarea noilor tehnologii;

c. creşterea necesarului de fond de rulment, respectiv creşterea stocurilor şi a creanţelor-clienţi minus creşterea datoriilor de exploatare, determinate de noua capacitate de producţie;

d. preţul de revânzare, eventual, al activelor fixe înlocuite prin noua investiţie, deci preţul de valorificare pe piaţă a activelor fixe dezinvestite (după ce s-au scăzut cheltuielile dedezafectare a acestora).

2. Durata de viaţă a investiţiilor este o noţiune cu semnificaţii diferite, rezultate dindiverse unghiuri de interes pentru acest element financiar, astfel:

a. durata fiscală, contabilă, adică durata normată de serviciu a activului (a mijlocului fix) prevazută în catalogul normelor de amortizare;

70



b. durata tehnică de funcţionare rezultată din caracterele tehnice de funcţionare specifice fiecărui mijloc fix. Această durată poate fi mai mare sau mai mică decât durata decatalogare în funcţie de condiţiile de utilizare a acestora;

c. durata comercială, determinată de durata de viaţă a produselor fabricate cu investiţiarespectivă;

d .durata juridică, adică durata protecţiei juridice asupra drepturilor de concesiune aunei exploatări, asupra unui brevet, a unei mărci de fabricaţie, a unei licenţe, etc.

Evaluarea eficienţei investiţiei va tine cont de durata de viaţă ce interesează cel mai multgestiunea financiară a întreprinderii. Peste această durată de viaţă, obiectul de investiţie va generacheltuieli şi deprecieri mai mari decât veniturile realizate.

3. Fluxurile nete de trezorerie (cash-flow-urile disponibile) reprezintă sistemul deipoteze luat în calcul pentru estimarea fluxurilor viitoare şi constă în:

a. mediul economic cert , fără variaţii ale rentabilităţiilor înregistrate anterior;b. capitaluri proprii suficiente, ceea ce permite separarea deciziei de investiţii de cea de

finanţare şi deci neluarea în calculul cash-flo-ului disponibil a dobânzilor la capitalurileîmprumutate şi a economiilor de impozit aferente acestora;

c. impozitul pe profit este presupus a fi plătit la sfârşitul exerciţiului financiar;d. rata inflaţiei rămâne constantă pe toată durata de viaţă a investiţiei şi egală cu cea din

primul an de realizare a investiţiei.În aceste condiţii fluxurile viitoare de trezorerie reprezintă, de fapt, excedentele de

trezorerie disponibile pentru plata dividendelor, fiind determinate ca fluxuri marginale detrezorerie.

4. Valoarea reziduală (VR) exprimă valoarea posibilă de recuperat după încheiereaduratei de viaţă a investiţiei. Valoarea reziduală, după îndeplinirea duratei tehnice, ajungeaproape la zero sau la mărimi nesemnificative pentru gestiunea financiară a întreprinderii.

Pentru o durată de viaţă mai mică decât cea tehnică, valoarea reziduală poate fi mai maredecât valoarea rămasă neamortizată, ceea ce determină un câştig de capital, adică un surplus deîncasări peste valoarea rămasă a mijlocului fix respectiv.

Pentru durate de viaţă economică îndelungată valoarea reziduală ce ar rezulta dindezinvestirea noii investiţii, poate fi considerată nesemnificativă pentru calculul valorii actualenete, însă, estimarea valorii reziduale poate deveni mai importantă pentru durate de viaţă mai mici.

Valoarea reziduală cuprinde următoarele elemente: valoarea imobilizărilor corporale la preţ derevânzare estimat cu impozite aferente; valoarea imobilizărilor necorpolare şi a celor financiare la preţ de piaţă; suma cumulată a creşterii anterioare a necesarului de fond de rulment.

Impactul valorii reziduale asupra valorii actualizate nete este cu atât mai mare cu câtmărimea estimată a valorii reziduale este mai mare şi cu cât momentul dezinvestirii este maiaproape de momentul investirii.

5. Rata de actualizare (k)- este vorba despre o estimare a ratei de actualizare ca un costde oportunitate al capitalului investit. Acest cost de oportunitate este costul de finanţare alinvestiţiilor din capitaluri proprii şi va fi apreciat ca o rată de rentabilitate cerută de investitoriasupra acestui proiect.

În mediul economic cert, investiţia este fără risc, iar rata de rentabilitate este egală cu rata

de dobândă fără risc, respectiv rata nominală de dobândă care include şi o rată constantă deinflaţie. Rata de actualizare (k) ce se utilizează se calculează pornind de la rata reală de dobândă(R r ) şi de la rata inflaţiei constantă (R i) .

▪ (1+k) = (1+R r ) (1+R i) - pentru un an unde K = R r +R i+R r *R i

Relaţii: -----------------------

▪ (1+k)n = (1+R r )n (1+R i)n- pentru "n"ani undeK= n nn Ri Rr 1)1()1( −++

Structura ratelor de dobândă la termen în raport de rata anuală din momentul investirii poate fi:

71



- structură plată când: ratele anuale pe termen scurt sunt egale cu ratele pe termen mediuşi pe termen lung; mediul economic este cert cu o rată a inflaţiei constantă;

- structură ascendentă, când curba ratelor de dobânzi se anticipează să fie ascendentă înraport cu termenul de scadenţă, adică ratele pe termen mediu sau termen lung să fie mai maridecât cele anuale pe termen scurt; se prefigurează o creştere a ratei de inflaţie.

- structură de rate inversate, când ratele de dobânzi pe termen scurt sunt mai mari decâtratele pe termen mediu şi pe termen lung; se prefigurează o scădere a ratelor de dobânzi petermen scurt.

Întreprinderea care angajează capitaluri imobilizate în active corporale şi necorporalesupuse deprecierii, înregistrate în contabilitate, va proceda la recuperarea uzurii fizice şi morale aacestora pentru refacerea capitalului angajat.

Sunt supuse amortizării: active corporale: terenuri, mijloace fixe (numai terenuri cuvaloare economică); active necorporale.

Calculul amortizării se face prin aplicarea cotei de amortizare asupra valorii de intrare amijloacelor fixe şi acestea se includ pe cheltuieli de exploatare.

Se cunosc trei metode de calcul a amortizării: amortizarea liniară; amortizareadegresivă; amortizarea accelerată.

Principalii indicatori de eficientă a investiţiei utilizaţi în procesul decizional pentrufundamentarea deciziei de investiţii sunt:

1. Valoarea actuală netă (VAN) - este cunoscută, în literatura de specialitate fie subdenumirea de “valoare capital”, “goodwill”, fie “beneficiu actuarial”. Ea reprezintă diferenţadintre valorile actualizate ale fluxurilor de cheltuieli şi veniturile viitoare.

Valoarea actuală netă exprimă surplusul de capital rezultat la încheierea duratei de viaţă ainvestiţiilor (inclusiv valoarea reziduală) şi se calculează după relaţia:

VAN = ∑=

−+

i

t

t k CFt

1

)1(

CFt = intrări nete de trezorerie ale perioadei t;t = durata de viaţă a investiţiilor;k = rata de actualizare (a dobânzii).

2. Rata internă de rentabilitate (RIR ) - este acea rată de actualizare pentru carevaloarea actualizată a costurilor (ieşirile de trezorerie) este egală cu valoarea actualizată aveniturilor (intrările de trezorerie), iar profiturile viitoare actualizate sunt zero (VAN = 0).

∑=

− =−+i

t

t I k CFt 1

0 0)1( ;

01

)1(∑−

− =+i

t

t I k CFt → venituri = costuri

3. Termenul de recuperare (TR) exprimă intervalul de timp (în număr de ani) necesar recuperării capitalului investit prin intrări medii nete anuale de trezorerie.

TR = I0 / CF act/an

CF act/an =

n

k CFt i

t

t

∑=

−+1

)1(, unde:

I0 = costul iniţial al investiţiei;CF act/an = cash-flow-urile medii anuale actualizate a capitalului investit.

4. Indicele de profitabilitate (IP)Indicele de profitabilitate exprimă valoarea actuală netă scontată pentru o cheltuială

iniţiată de investiţii egală cu 1 şi se determină ca raport între valoarea actuală a intrărilor nete detrezorerie şi cheltuielile pentru investiţie:

VAN + Io VAN

IP = = + 1 pentru „n” ani72



Io Io

Tipologia imprumuturilor publice

Imprumuturile publice se emit si se contracteaza in diverse forme, atât pe piata interna, cât si pe cea externa si sunt insotite de o serie de conditii, care, practic, le individualizeaza.

De aceea, este necesara clasificarea acestora prin luarea in considerare atât a caracteristicilor

comune, cât si a celor operationale.Prin urmare, imprumuturile de stat se clasifica astfel:1. dupa forma de exprimare, imprumuturile publice sunt:

o in natura; o in bani

2. in functie de moneda in care se exprima distingem:

o imprumuturi publice in moneda nationala; o imprumuturi publice in moneda straina, care poatefi a statului

creditor sau o terta moneda straina (D.T.S., EURO, etc.);3. in functie de garantiile acordate de state subscriitorilor la imprumuturi, exista:

o imprumuturi publice cu garantii personale (care obliga statuldebitor sa angajeze cautiunea asiguratorie a altui stat);o imprumuturi publice cu garantii reale (implica angajamentulgarantarii printr-un venit bugetar sigur si permanent, proportional cuserviciul aferent datoriei publice angajate).

4. dupa clauza rambursarii, imprumuturile publice sunt:

o amortizabile (termenele de rambursare si modalitatile de efectuare arambursarii se stabilesc in prealabil);o imprumuturi neamortizabile (când statul se obliga sa plateasca,anual, dobânzile datorate, fara sa defineasca precis termenele de stingere adatoriei sale fata de subscriitorii imprumutului)

5. dupa forma titlurilor emise de stat, distingem:

o imprumuturi cu titluri nominative sau cele cu clauza de inscriptiune(se emit când numarul subscriitorilor este redus si se caracterizeaza prin

restrictia platii veniturilor aferente si rambursarea sumelor scadente doar catre titulari);o imprumuturi cu titlu „la purtator" (se emit in cazul unor subscriericu larga adresabilitate, in scopul asigurarii operativitatii in incasareacupoanelor aferente veniturilor promise si in transmiterea capitalului);o imprumuturi cu titluri mixte (capitalul, fiind nominativ, seramburseaza doar titularilor, iar dobânzile se platesc pe baza cupoanelor „la purtator").

6. in functie de natura raporturilor juridice dintre parti, imprumuturile publice sunt:

73



o voluntare sau liber consimtite (in acest caz, subscrierea estevoluntara, fara nici o constrângere directa);o fortate (in acest caz, statul obliga anumite categorii de contribuabilisa subscrie, iar aceste imprumuturi pot fi, asa cum s-a precizat anterior,directe sau deghizate).

7. in functie de perioada de timp pentru care se contracteaza, deosebim:

o imprumuturi pe termen scurt sau flotante (au termene de rambursarede pâna la 1 an);o imprumuturi pe termen mediu (contractate pe perioade cuprinseintre 1 si 5 ani);o imprumuturi pe termen lung (contractate pe perioade mai mari de 5ani);o imprumuturi fara termen (este cazul imprumuturilor perpetue si arentelor viagere).

8. in functie de posibilitatea negocierii titlurilor de credit public, deosebim:

o

imprumuturi publice certificate cu titluri negociabile (titlurile au ocirculatie asemanatoare cu aceea a efectelor de comert si pot fivândute/cumparate la bursele de valori, in functie de cotatia lor efectiva);o imprumuturi publice certificate cu titluri nenegociabile (titlurile nusunt cotate la bursa, dar pot fi vândute la valoarea lor nominala);o imprumuturi publice certificate cu titluri nelombardabile (acestetitluri nu pot fi in gaj pentru constituirea garantiei in scopul obtinerii unuiimprumut de la banca sau de la alta institutie de credit).

9. in functie de avantajele acordate de stat creditorilor sai, imprumuturile publice pot fi:

o

cu dobânda (in acest caz rata dobânzii este stabilita de emitent, putând fi fixa sau variabila si este precizata in cupoanele atasate titlurilor de credit inmânate subscriitorilor);o cu câstiguri sau premii (acestea asigura participarea subscriitorilor la tragerile la sorti periodice, iar suma totala a câstigurilor sau premiilor sestabileste in functie de rata dobânzii aferenta unor imprumuturi similare sise repartizeaza, cu titlu de câstig, doar posesorilor titlurilor iesitecâstigatoare);o cu dobânda si câstiguri (in cazul carora dobânda se stabileste si se plateste la fel ca la imprumuturile cu dobânda, iar câstigurile revin subforma primelor de emisiune sau/si a primelor de rambursare);o

cu clauza de indexare (care presupun dependenta lor de o valoarereala si sunt lansate de stat in scopul prevenirii discriminarii ofertei decapital pentru creditul public, datorate inflatiei).

10. in functie de locul de plasare a titlurilor de credit public, imprumuturile lansate si angajatede autoritatile statale se grupeaza in:

o imprumuturi publice interne (se contracteaza pe piata interna decapital si se exprima in moneda nationala sau/si in unele monede straine);o imprumuturi publice externe (se contracteaza pe piata internationalade capital sau in terte tari, iar titlurile emise se exprima in valutele tarilor

creditoare, in valuta unei terte tari, in EURO, in D.S.T. etc.).74



11. in functie de scopul lansarii lor catre public, imprumuturile publice pot fi:

o financiare (când se contracteaza in scopul finantarii unor investitiiale statului);o bugetare (se angajeaza in scopul acoperirii unor parti dincheltuielile bugetare ordinare);o monetare (se contracteaza in scopul restrângerii masei monetare sial reducerii preturilor);o de repartitie (vizeaza atragerea unei fractiuni din disponibilitatiletemporare ale pietei de capital, in care se includ si economiile banesti ale populatiei, pentru realizarea unor redistribuiri de produs intern brut, prinacoperirea unei parti din necesitatile financiare ale prezentului);o ciclice-conjuncturale (se emit in perioadele de recesiune in scopulfinantarii unor lucrari publice de anvergura, de pe urma carora se asteaptao relansare economica);o de razboi (militare), lansate in scopul obtinerii de resurse financiare pentru finantarea dotarii armatei, pentru sustinerea financiara a razboiuluiaflat in desfasurare si, in ultima instanta, pentru suportarea consecintelor financiare ale razboiului (plati de despagubiri de razboi, plati de pensii

pentru veterani, invalizi, orfani si vaduve de razboi, refacerea zonelor distruse).

In finalul acestei clasificari, mentionam ca, in afara imprumuturilor publice, prezentateanterior, trezoreria publica, in cazul unor nevoi urgente de finantare, poate apela la o serie demetode indirecte de imprumut, cum sunt:

o cumpararea de pe piata monetara a unor titluri emise de stat, prin banca de emisiune, pe baza politicii de open-market promovata de catreaceasta;o cumpararea de catre banca centrala (de emisiune) a monedei

metalice existente in seifurile Trezoreriei publice peste nevoile reale aleacesteia, care inseamna un ajutor indirect pentru Tezaur, in sensulmodificarii structurii sumelor banesti cu circulatie efectiva;o utilizarea, in anumite limite relativ inguste, a disponibilitatilor dinconturile postale deschise la banca de emisiune s.a.

75



76



77



DECIZIA DE FINANŢARE. COSTUL CAPITALURILOR

Decizia de finanţare este asumată în cea mai mare parte de conducerea managerială aîntreprinderii şi mai puţin de “furnizorii” de capital, înţelegându-se prin aceştia acţionarii şiîmprumutătorii întreprinderii.

Cu toate acestea, obiectivul major urmărit de manageri şi investitori este acelaşi,respectiv, maximizarea valorii de piaţă a întreprinderii.

Există însă, unghiuri diferite de abordare a maximizării valorii întreprinderii, astfel:- investitorii urmăresc o remunerare a investiţiilor lor la o rentabilitate superioară

oportunităţilor de investiţii oferită de piaţa financiară (rata internă de rentabilitate este maimare decât rata dobânzii şi deci, valoarea actuală netă este mai mare decât zero). Ei obţin,astfel o creştere a averii lor finale mai mare decât acea posibilă în medie pe piaţa financiară.

- managerii întreprinderilor sunt nevoiţi să urmărească reducerea costurilor capitalurilor mobilizate. Utilizarea acestui cost redus ca factor de capitalizare a cash-flow-rilor degajate deîntreprindere va conduce la creşterea valorii acesteia.

Singura cale de reducere a costurilor capitalurilor este aceea de a creşte pondereainvestiţiilor care cer o remunerare mai mică a capitalurilor lor, ceea ce presupune creştereagradului de îndatorare, creditele fiind obţinute la un cost mai mic decât capitalurile proprii.

Este necesară, deci, o analiză a modului în care modificarea structurii capitalurilor determină sau nu creşterea valorii întreprinderii, fiind, deci, o analiză asupra deciziei de investiţii precum şi asupra deciziei de finanţare.

In cazul investiţiilor finanţate integral din capitalurile proprii apar următoarele aspecte:- întreaga valoare actuală netă a proiectelor de investiţii eficiente revine acţionarilor;- acest fapt reprezintă pentru manageri plăţi monetare (ieşiri de trezorerie în contrapartidă cucapitalurile mobilizate de la acţionari);- remunerarea sistematică a acţionarilor face ca pe total decizie de investiţie şi de finanţare

valoarea actuală netă a proiectului de investiţii să fie nulă.VAN investiţii + VAN finanţare = O

i CFtVAN investiţii = Σ t - I0 , pozitivăt = 1 (1+k)

i CFtVAN finanţare = Σ t echivalentă, dar negativă

t = 1 ( 1+k)unde: Io = investitii initiale;

VAN inv.+ fin. = O;CFt = Cash-flow-urile viitoare estimate;

k = rata de rentabilitate cerută de acţionari

- prin atragerea capitalurilor de la acţionari managerul beneficiază, în prezent, de o sursă definanţare a investiţiilor iniţiale (Io), în schimbul acestora managerul se angajează cu plata unor cash-flow-ri viitoare estimate a fi rezultate din activitatea de investiţii (CFt).

- investitorul de capital va fi remunerat, pe toată periada de exploatare a investiţiei, prindistribuirea, în favoarea sa, a dividendelor ce vor rezulta a fluxurilor de trezorerie;

- evaluarea proiectelor de investiţii (VAN inv.) s-a facut la o rata de rentabilitate cerută deaţionari (k) la nivelul dobânzii fără risc şi a primei de risc de exploatare asumată.

Deci, evaluarea sursei de finanţare nu este decât recunoaşterea faptului că suma de bani,investită iniţial, va determina, pentru întreprindere un cost al finanţării egal cu valoareaactualizată (la aceeaşi rată de rentabilitate) a fluxurilor de trezorerie, pe care întreprinderea seangajează să le distribuie acţionarilor pe toată durata de exploatare a investiţiilor.

78



Costul capitalului este un subiect major ce trebuie abordat pentru a asigura maximizareavalorii întreprinderii, iar pentru aceasta managerii financiari trebuie să fie capabili să-l măsoare.Estimarea costului capitalului este necesară pentru fundamentarea deciziilor privind alocareaacestora, dar şi a celor ce privesc contractarea unui leasing, rambursarea unui împrumut obligatar,etc. Sarcina managerului financiar este de a structura în aşa manieră sursele de capital încât săsatisfacă nevoile de capitaluri cu cheltuieli minime, cheltuielile cu sursele de capitaluri fiind proporţionale cu preţul lor. Aceste cheltuieli reprezintă în ansamblu, media aritmetică ponderată acostului de piaţă, a surselor de capitaluri, fie ele proprii sau împrumutate.

Dimensiunea costului capitalurilor este influenţată de mărimile diferitelor costuri alesurselor de finanţare, fie că acestea se prezintă sub formă explicită sau implicită.

Costul explicit poate fi definit ca rată de actualizare care asigură egalitatea între valoarea prezentă a încasărilor privind constituirea capitalurilor şi valoarea prezentă a plăţilor rezultate dinutilizarea unei surse de finanţare.

Costul capitalurilor proprii interesează în evaluarea oricărui proiect de investiţii:- în cazul constituirii unei noi societăţi din aportul exclusiv în numerar al acţionarilor, costultotal al capitalului social investit este valoarea actualizată a fluxurilor de trezorerie viitoare; ratade actualizare, ca rată de remunerare sau cost al capitalului va ţine cont de riscul de exploatare alsocietăţii nou înfiinţate;- în cazul dezvoltării unei întreprinderi existente, costul capitalurilor proprii va fi cel cerut de

acţionari pentru întreprinderea în funcţiune;- în cazul finanţării mixte (surse proprii şi împrumutate), costul capitalurilor proprii se modifică

în funcţie de creşterea îndatorării care antrenează o creştere corespunzătoare a risculuifinanciar;

- costul global al capitalurilor (capitaluri proprii şi împrumutate) exprimă în fapt valoarea de piaţă a întreprinderii. Fluxurile nete de trezorerie degajate de întreprindere servesc, în fapt, laremunerarea “furnizorilor “de capital, astfel:

a. creditorii vor avea prioritate în a fi remuneraţi cu dobânda convenită ;b. acţionarii vor fi remuneraţi cu diferenţa rămasă pozitivă dintre fluxurile nete de

trezorerie şi dobânzile plătite, adică cu profitul net. (PN = CF - Dobânda), ceea ce determină omai mare variabilitate a valorii capitalurilor proprii, variabilitate ce se propagă şi asupra valorii

întreprinderii în ansamblu.În situaţia în care fluxurile de trezorerie sunt egale sau mai mici decât dobânzile ce trebuie plătite, atunci valoarea capitalurilor proprii este zero (nulă).

Deci, valoarea capitalurilor proprii creşte proporţional cu creşterea profitului net.

Valoarea de piaţă a Valoarea de piaţă a Valoarea de piaţă aîntreprinderii = capitalurilor proprii + datoriilor

i CFt i PNt i Dob.tΣ = Σ + Σt=1 t t=1 t t=1 t

(1 + kec.) (1 + Kfin.) (1 + Kd)

unde:Kec = rata de actualizare a fluxurilor de trezorerie, ce ţine cont de toate riscurile de exploatare;Kfin = rata de actualizare a profiturilor nete, ce ţine cont şi de riscul financiar;Kd = rata de dobandă, ce ţine cont de riscul de faliment.

Relaţia poate să apară şi astfel:Valoarea de piaţă a Valoarea de piaţă a Valoarea de piaţăcapitalurilor proprii = întreprinderii - a datoriilor

Dacă se admite ipoteza unor fluxuri de trezorerie anuale constante, pe o perioada de timpîndelungată, atunci relaţia de mai sus se poate scrie simplificat, astfel:

PN 1 CF 1 Dobanda 1

79



= − ,K fin. K ec K dob.

unde: PN 1, CF 1 şi Dobanda 1 sunt rezultatele financiare estimate pentru anul viitor.În aceste condiţii profiturile nete sunt relativ constante, iar valoarea capitalurilor şi rata de

remunerare sunt determinate de profiturile nete ce revin acţionarilor (PN1) şi de valoareacapitalurilor iniţiale investite (Po):

PN1 PN1Po = rezultă că K fin. = ;

Kfin PoDacă se admite ipoteza unor profituri nete constante şi o creştere a dividendelor cu o rată

anuală constantă (g), atunci finanţarea acestor creşteri interne se va face din autofinanţare, deci prin reinvestirea unei părţi constante din profitul net.

Acţionarii vor fi remuneraţi nu cu întregul profit, ci doar cu partea distribuită din profit(dividendul), iar valoarea capitalurilor proprii va fi determinată de mărimea crescătoare adividendelor anuale.

tDiv.t = Div.o (1+g)

ti Div i Divo (1+g) i t

Po = Σ t = Σ = Divo Σ (1+g)t =1 (1+Kfin) t =1 (1 +Kfin) t =1 (1+Kfin)

Dacă numărul de ani tinde spre infinit se ajunge la celebrul model Gordon - Shapiro:

Div1 Div 1Po = ; în care: Kfin. = +g

Kfin – g Po

Relatia de calcul a costului capitalurilor proprii prezintă cele două componente ale rateirentabilităţii unei acţiuni:a. rata anuală de remunerare prin dividende plătite (Div 1 / P0)b. rata anuală de creştere a dividendelor (g).

Autofinanţarea reprezintă afectarea unei părţi sau a totalităţii remunerării anuale aacţionarilor (cash-flow-ului net) pentru finanţarea proiectelor noi de investiţii.

Avantajele sunt: evitarea costurilor implicate de mobilizarea de fonduri de pe piaţafinanciară; se ameliorează situaţia financiară a întreprinderii şi se menţine flexibilitatea pentrueventualele împrumuturi viitoare; se pot obţine avantaje fiscale (dacă permite legislaţia), pentrucă partea din profituri utilizată pentru dezvoltare este exceptată de la impunere sau esteimpozitată cu o coptă mai redusă, etc.

Dezavantajele sunt: riscul ca resursele interne mobilizate să fie insuficiente în raport cunecesarul de investiţii al întreprinderii; nemulţumirea acţionarilor, care vor primi dividende maireduse şi a personalului care nu mai primeşte câta parte de participare la profit; îndepărtareaîntreprinderii de piaţa capitalului, scăzând mobilitatea capitalurilor sale. În asemenea cazuri se poate ajunge chiar la a realiza proiecte de investiţii nerentabile, întreprinderea fiind confruntatădirect cu costul real al capitalului de pe piaţa financiară.

Principalele surse de autofinanţare sunt profitul net reinvestit, amortizarea şi provizioanele, fiecare cu propriul său cost.

În ceea ce priveşte profitul net, întreprinderea trebuie să definească o strategie clară a procesului de economisire care se compune din: politica de autofinanţare; politica de dividende.

Acţionarii realizează o economisire şi o investire a profitului net, iar sumele nedistribuiteacţionarilor sunt trecute la rezerve care ulterior sunt încorporate în capitalul social şi atribuite caacţiuni gratuite.

80



Costul autofinanţării prin trecerea profitului la rezervă este egal cu costul capitalurilor proprii.

Amortizările şi provizioanele calculate reprezintă surse de autofinanţare din întreagaîntreprindere finanţată atât din capitalul propriu, cât şi din cele împrumutate. Costul autofinanţăriidin amortizări şi provizioane este egal cu costul mediu ponderat al capitalului.

Determinarea costului capitalului împrumutat se efectuează într-un mod mai puţin cert,dacă se ţine seama de condiţiile contractuale în care se angajează un împrumut, respectiv:scadenţa certă, dobânda fixă, valoarea de rambursat cunoscută, prioritate privind recuperareacapitalului în caz de faliment al societăţii, etc. Există totuşi, un risc legat de rată de dobândă acărei variaţie este iminentă, într-o economie de piaţă.

Dacă se admite ipoteza că nu există nici riscul de rată de dobândă şi nici riscul deinsolvabilitate a debitorului atunci costul explicit al unui împrumut este acela care egaleazăîncasările din fondurile împrumutate (intrări) cu valoarea actuală a plăţilor privind rambursările şidobânzile viitoare (ieşirile) potrivit relaţiei:

i Dob.tFonduri împrumutate = Σ Rt + t unde:

t =1 (1+kd)kd = costul explicit al împrumutului solicitat de manager;t = 1 .. n ani de rambursare a împrumutului;Rt = rambursări într-o perioadă de t ani.

Asupra acestui cost explicit al împrumutului solicitat de manager apar două interpretări:- de rata internă de rentabilitate (RIR) care relevă demersul investitorului (creditorului);- de costul actuarial (kd) care rezultă din aprecierea împrumutatului (debitorului).

Aceste două interpretări au acelaşi conţinut economic, adică RIR = kd.Conform criteriului rata internă a rentabilităţii (RIR), investiţia este rentabilă dacă RIR

este mai mare decât rata dobânzii pe piaţă (d), respectiv costul capitalului. Această situaţie (RIR >d) denotă faptul că investiţia de capital va fi recuperată prin fluxurile de lichidităţi rezultate dinactivitatea de exploatare, fluxuri ce permit remunerarea furnizorilor de capital conform exigenţeilor de randament.

Costul explicit al capitalului împrumutat poate fi aplicat la costul unui împrumut ordinar,

fără fiscalitate şi cu fiscalitate, precum şi la costul unui împrumut ordinar obligatar, cu primă deemisiune.1. Costul împrumutului ordinar se obţine ca soluţie a următoarei ecuaţii:n At Vo=valoarea împrumutului ordinar

Vo = Σ t unde: At = anuităţile anualet=1 (1+ kd) t = perioadele

kd = costul împrumutuluiCostul explicit al unui împrumut ordinar, sub incidenţa impozitului, se determină după

impunerea profitului. Astfel:- dacă întreprinderea debitoare este rentabilă, pentru determinarea costului explicit alîmprumuturilor, întreprinderea trebuie să diminueze suma anuităţilor vărsate cu economiile de

impozite realizate la dobânzile plătite.- anuităţile cuprind: - dobânzile anuale Dob. t. = d x Vt - 1- rambursările Rt

- dobânda este cheltuiala deductibilă din profitul impozabil şi determină o economie de impozitegală cu dobânda x r (r = cota de impozit pe profit )

Relaţia de calcul este:n Rt + V t - 1 x d (1 - r)

Vo = Σ tt =1 (1 + kd)

unde :Rt = Vo/n într-o amortizare proporţională a împrumutului;

d = rata nominală a dobânzii;81



r = cota de impozit pe profit.2. Costul împrumutului obligatar cu primă de emisiune are o formulă de calcul

asemănătoare cu cea a costului explicit al împrumutului ordinar, diferenţa fiind determinată deacordarea unei prime de emisiune. Relaţia de calcul al costului explicit al împrumutului obligatar cu primă de emisiune este:

r At - Xt x (Vo - E) r X x E = Σ t

t = 1 ( 1 + kd )

unde: At = Rt + d • Vt - 1 • (1-r)X = numărul de obligaţiuni emise;t = preţul de emisiune;Vo = valoarea nominală a obligaţiunilor;r = cota impozitului pe profit ;d = rata nominală a dobânzii;At = anuităţi anuale;E = suma achitată anterior din împrumut.Leasing-ul reprezintă un mod de finanţare particular care se poate analiza ca un

împrumut. Costul acestei surse de finanţare poate fi evaluat sub forma unei rate actuariale.Utilizând leasing-ul se înregistrează un cost de oportunitate calculat astfel:

n (1-r) CH t + r x At PR E = Σ t + n unde:

t=1 ( 1 + K L) (1+ K L )

E = costul de achiziţie şi montaj al echipamentului închiriat;CH = chirie anuală;PR = preţul rezidual;A = amortizarea anuală;r = cota impozitului pe profit;t = 1…n ani de valabilitate a contractului de leasing;KL = costul leasing-ului (rata interna de rentabilitate).

Costul mediu ponderat al capitalului (Kec) la valoarea lui de piaţă sau la valoarea luicontabilă este suma costurilor diferitelor surse de finanţare, ponderată cu cota parte a fiecăreiadin ele în finanţarea totală.

Principalele surse de finanţare a investiţiilor sunt:a. capitalurile proprii, care provin din: aport de capital al acţionarilor prin cumpărare de

acţiuni sau de părţi sociale; autofinanţare prin reinvestirea unei părţi din profitul net.b. capitaluri împrumutate (datoriile): împrumuturi bancare tradiţionale; împrumuturi

comerciale; credite de scont; împrumuturi obligatare; leasing-ul.c. capitalurile condiţionale, care îşi pot schimba natura în funcţie de decizia investitorului

de capital.Costul capitalului este definit ca o medie a costurilor specifice surselor de finanţare a

întreprinderii. Costul capitalului apare ca un cost de oportunitate al finanţării de cătreîntreprindere a investiţiilor sale, fiind de fapt, costul mediu ponderat al capitalului.

Relaţia de calcul a costului mediu ponderat al capitalului (Kec) este:Cpr Dat

Kec = Kfin. + Kd ; unde:Cpr + Dat. Cpr + Dat

Kec = costul mediu ponderat al capitalului;Kfin.= costul capitalului propriu echivalent cu rentabilitatea scontată de acţionari;Kd = costul capitalurilor împrumutate echivalent cu dobânda scontată de împrumutători;Cpr = capitalul propriu;

82



Dat. = datorii.

EVALUAREA PATRIMONIALĂ ŞI FINANCIARĂ A ÎNTREPRINDERII

În economia de piaţă se pune frecvent problema evaluării substanţei patrimoniale aîntreprinderii. În sensul cel mai general evaluarea semnifică exprimarea în etalon bănesc(monetar) a patrimoniului unei întreprinderi. Derularea procesului de vânzare-cumpărare impuneutilizarea unor metode diferite de evaluare, care pun accentul pe una din cele două viziuni asupraîntreprinderii care răspund din punct de vedere juridic unei duble accepţiuni: trecerea în consum a bunurilor şi resurselor de către proprietari; împărţirea beneficiului rezultat între proprietari.

O formă principală de evaluare financiară a întreprinderii o reprezintă evaluarea bazată pe patrimoniu, fiind preferată de regulă de către vânzător, deoarece atât investiţiile deja realizate câtşi rezervele acumulate sunt rezultante ale gestiunii sale. Vânzătorul urmăreşte la vânzarea sau latransmiterea întreprinderii să-şi recupereze “fructul” investiţiei efectuate.

Fluxurile de trezorerie estimate şi folosite în calculul valorii sunt diferite în funcţie deoptica din care se analizează întreprinderea:

1. În optica vânzătorului întreprinderii, de încetare a activităţii şi de recuperare acapitalurilor încorporate în activele acestuia, fluxurile de trezorerie sunt cele rezultate dinvânzarea patrimoniului. Din acest punct de vedere valorile sunt:

a. valoarea lichidativă a întreprinderii corespunde valorii bunului în ipoteza când nu maieste asigurată continuitatea de exploatare. Această valoare rezultă din vânzarea activelor pe pieţeîn condiţii normale de tranzacţionare şi prezintă o oarecare dificultate ce constă în aceea că nutoate activele din bilanţul întreprinderii sunt tranzactionale, pentru unele active preţul estenesemnificativ, iar altele neavând cerere, nu au nici preţ.

b. valoarea de asigurare a întreprinderii se obţine din evaluările efectuate de societăţilede asigurare.

c . valoarea de lichidare:

- rezultă dintr-o lichidare forţată a întreprinderii în caz de faliment;- este inferioară valorii lichidative deoarece lichidarea se face forţat.2. În optica cumpărătorului întreprinderii, de reconstituire a patrimoniului, fluxurile de

trezorerie sunt cele rezultate din cumpărarea imediată a activelor întreprinderii în întregime sau pe bucăţi.

Din acest punct de vedere întâlnim următoarele valori:a. valoarea de înlocuire corespunde sumei necesare pentru dobândirea unui bun identic cu

cel existent, în stare nouă la nivelul preţurilor actuale şi rezultă din suma preţurilor de cumpărarede pe piaţă a activelor întreprinderii aşa cum se prezintă sub aspectul uzurii şi al condiţiilor deutilizare. b. valoarea intrinsecă (uzuală) ce este dată de mărimea fondurilor necesare pentru

reconstruirea patrimoniului, în întregime, în starea sa actuală şi cuprinde, pe lângă valoarea deînlocuire valoarea activelor ce nu pot fi cumpărate de pe piaţă, spre exemplu: cheltuieli despecializare a personalului, a managerilor. c. valoarea substanţială (VS) determinată de valoarea intrinsecă a activelor de exploatarenetă de datorii şi de fondul comercial, privită însă, într-o perspectivă de continuare a activităţii..Relaţia de calcul a valorii substanţiale este

VS = active de exploatare - fondul comercial - datoriiActivele de exploatare sunt egale cu activele totale minus activele în afara exploatării plus

leasing.Valoarea substanţială reprezintă totalitatea alocărilor de capitaluri în active corporale de

exploatare, fără a ţine seama de modul de finanţare a acestor alocări.

83



d. capitaluri permanente necesare exploatării (CPNE), conduc spre o valoaresubstanţială, dar care ţine cont de modul de finanţare a alocărilor de capital în active corporale deexploatare, astfel că, relaţia de calcul a capitalurilor permanente necesare exploatării este:CPNE = imobilizări nete + NFR previzionată - rambursări de datorii financiare

3. In optica investitorului de capital , de a sconta pe o rentabilitate viitoare ce va fidegajată de activele sale de exploatare, fuxurile de trezorerie sunt cele aşteptate a se obţine dincontinuarea activităţii întreprinderii. Valoarea întreprinderii este valoarea actualizată a tuturor fluxurilor de trezorerie viitoare.

Evaluarea este globală, adică priveşte ansamblul activelor întreprinderii. În această situaţiese întâlnesc următoarele valori:

a. valoarea de randament (financiară) rezultată din suma actualizată a fluxurilor detrezorerie, estimate pe toată durata de viaţă economică a întreprinderii; b. valoarea bursieră este dată de produsul dintre profitul per acţiune şi coeficientul decapitalizare bursieră, multiplicat cu numărul de acţiuni emise; c. valoarea mixtă fiind dată de valoarea de piaţă a activelor corporale, plus valoareanecontabilizată a activelor necorporale .Cash-flow-urile rezultate permit determinarea următoarelor valori:

- valoarea patrimoniului, rezultă dintr-o logică de încetare a activităţii întreprinderii saude reconstruire a patrimoniului acesteia;

- valoarea de randament sau financiară , rezultată dintr-o logică de continuare a activităţiiîntreprinderii ca un portofoliu de investiţii;

- valoarea mixtă , rezultată dintr-o logică de reconstruire a patrimoniului şi de continuare aactivităţii întreprinderii .

Evaluarea întreprinderii constituie preocuparea analiştilor financiari de a rezolva dilemadintre preţ şi valoare ale întreprinderii.

Măsurarea rezervelor acumulate în timp de către o întreprindere este dată de activul net alîntreprinderii (sau capitalurile proprii), care este egal cu ansamblul activelor diminuate de datorii.Evaluarea patrimonială a întreprinderii se poate face prin două modalităţi:

- prin evaluarea activului şi pasivului;- prin evaluarea financiară (a fluxurilor monetare, profit, plus valoare bursieră)Evaluarea patrimonială permite determinarea situaţiei nete (SN), adică a patrimoniului

net: SN = Active totale – DatoriiPatrimoniu valoarea valoarea valoareanet = contabilă a - contabilă a = contabilă a

activelor deţinute datoriilor capitalurilor propriiÎn cadrul acestei analize de evaluare a întreprinderii întâlnim două expresii ale valorii:1. valoarea patrimonială contabilă , detreminată pe baza costurilor istorice din

contabilitate;2. valoarea patrimonială reevaluată , determinată pe baza valorii de utilitate stabilită cu

ocazia reevaluării patrimoniului. Pentru determinarea valorii de utilitate se pot utiliza:- preţurile practicate pe pieţele caracteristice ale activelor întreprinderii;- valorile contabile (de intrare) corectate cu un indice de preţuri specific familiei de bunuri

din care face parte activul evaluat;- valorile contabile (de intrare) corectate cu un indice ce exprimă variaţiile nivelului

general al preţurilor.Cea mai simplă metodă de evaluare a întreprinderii constă în calcularea activului net

contabil al întreprinderii. Activul net corectat este definit ca diferenţă între activul corectat şiîndatorarea corectată. Activul corectat este egal cu activul contabil, de exploatare, plus sau minusvalorile eventuale, în timp ce îndatorarea corectată cuprinde datorii pe termen scurt, mediu saulung.Reevaluarea patrimoniului se face în funcţie de aspectele specifice elementelor bilanţiere.

Valoarea patrimonială a capitalurilor proprii sau activul net corectat (ANC) este egal cuactivul brut corectat minus valoarea actuală a datoriilor reale şi latente (la valoarea lor actuală),

deci:84



ANC = ABC - Valoarea actuală a datoriilor .Investirea de capital pentru cumpărarea totală sau parţială a întreprinderii constituie un

plasament financiar care va permite obţinerea de profituri din activitatea curentă a acesteia:- aprecierea performanţelor acestei investiri asupra capacităţii acesteia de îmbogăţire a

investitorului se va face în funcţie de rezultatele pe care întreprinderea le degajă sau estecapabilă să le degaje în viitor;

- actualizarea fluxurilor viitoare de trezorerie, rezultate din operaţiuni de exploatare şi decapital, permite calcularea valorii acestei „îmbogăţiri” a proprietarului, adică a valorii

investite în cumpărarea întreprinderii.Determinarea valorii financiare sau de randament a întreprinderii este asemănătoare cuevaluarea proiectelor de investiţii, evaluarea efectuându-se la nivel global asupra tuturor proiectelor de investiţii mai vechi sau mai noi, în funcţie de veniturile viitoare globale pe careacestea le degajă: cash-flow-uri sau fluxuri nete de trezorerie; profituri nete de impozit.

Evaluarea prin actualizarea cash-flow –urilor viitoare ia în calcul influenţa structuriifinanciare a capitalurilor în baza cărora ea există şi funcţionează. Evaluarea, în aceste condiţii, avalorii financiare a întreprinderii ia în calcul: economiile fiscale; influenţa îndatorării, adică acosturilor suplimentare de faliment, de semnalizare şi de mandatare. Influenţa îndatorării se ia încalcul pentru : a. calculul cash-flow-urilor actualizate viitoare, folosindu-se cash-flow-ul disponibilrezultat după corectarea cash-flow-ului de exploatare cu cash-flow-ul rezultat din operaţiile decapital (de investiţii şi finanţare).

ΔIMO + ΔNFR (+ ΔTN) = ΔKPr + ΔDatoriib. calculul ratei de actualizare se va stabili la nivelul costului mediu ponderat al

întreprinderii îndatorate. Acest cost este diminuat cu valoarea actualizată a economiilor fiscale şimajorat cu valoarea actualizată a costurilor suplimentare de faliment, de semnalizare şi demandatare.

Determinarea cash-flow-urilor disponibile (CFD) exprimă, pe toată durata de previziune, fluxurile nete de trezorerie pe care investitorii de capital (acţionarii şi creditorii) levor încasa de la întreprindere.

Fluxurile de trezorerie din exploatare vor fi corectate cu fluxurile privind investiţiile noi(dincolo de cele de menţinere şi finanţare din amortizări) şi de cele privind dezinvestiţiile(vânzări de active). Acestea sunt cunoscute şi sub calificativul de "durabile" pentru că susţincreşterea economică a întreprinderii şi sunt distribuite pentru a remunera acţionarii prin dividenteşi creditorii prin dobânzi, numai după ce s-a asigurat creşterea economică.

În activitatea lucrativă există două categorii de operaţiuni: operaţiuni de gestiune;operaţiuni de capital.Operaţiunile de gestiune cuprind active curente (de exploatare şi financiare) şi cele extraordinare.Totalitatea acestor operaţii se reflectă în contul de rezultate. Pe baza datelor din contul de profitşi pierdere se determină cash-flow-ul de gestiune.

Pornind de la acest cash-flow de gestiune se determină cash-flow-ul disponibil în funcţiede două elemente:

a. după origine;b. după destinaţiaEvaluarea financiară a întreprinderii şi a capitalurilor acesteia este operaţia de calcul

a doi indicatori: a. valoarea actuală, de randament a întreprinderii (sau a activului economic) - sedetermină după relaţia:

V0 (AE) =)1()1(1 Kec

VRn

Kec

CFDn

t ++

+∑=

K ec = K fin E A

CPR

−+ K dob(1-r) x

AE

DAT

V0 = valoarea actuală (de randament) a întreprinderii;

AE = activul economic;85



t (1….n) = numărul de ani privind perioada de previziune a valorii;CFDt = cash-flow-ul disponibil estimate în anul '' t'';VR n = valoarea reziduală a întreprinderii estimate în anul '' n '';K ec = costul mediu ponderat al capitalului întreprinderii din clasa de risc din care face parte

întreprinderii analizată;K fin = costul capitalului propriu la aceeaşi întreprindere medie;K dob = costul nominal al împrumutului (al dobânzilor ) la aceeaşi întreprindere medie.

b. Valoarea capitalurilor întreprinderii se determină după relaţia:

V0 (CPR) = ∑= +

n

t Kfin

t CFDact

1 )1(

*

+ )1(

*)(

Kfin

nCPRVR

+

V0 (DAT) =)1(

)(

)1(

*

1 Kd

n DAT VR

Kd

t CFDcredit n

t ++

+∑

=

V0 (CPR) = valoarea actuală a capitalurilor proprii;V0 (DAT) = valoarea actuală a capitalurilor împrumutate (a datoriilor);CFDact.t = cash-flow-ul disponiobil pentru acţionari estimat în anul "t";K fin = costul capitalurilor proprii;CFDcred.t = cash-flow-ul disponibil pentru creditori estimat în anul "t";K d = cost nominal al datoriilor (al dobânzilor);

R(CPR)n = valoarea reziduală a capitalului pripriu estimată în anul "n";VR(DAT)n = valoarea reziduală (de rambursare) a datoriilor estimată în anul “n”

V0 (AE) = V0 (CPR) + V0(DAT)13.4.4. Evaluarea prin actualizarea profiturilor

nete de impozit

Evaluarea întreprinderilor (valoarea financiară a întreprinderii) se calculează înurmătoarele situaţii:a. în cazul întreprinderilor cu durată de viaţă nedeterminată şi cu profituri nete anualeconstante:

V0 = Kfin

PN

, unde PN = profit netAcest model se aplică întreprinderilor care deţin monopolul asupra unui segment

important al pieţei şi au stabilitate într-un anumit sector.b. în cazul întreprinderilor cotate la bursă şi care au o circulaţie activă a titlurilor, evalurea se

face astfel:Vcfr0 = BPA x PER a x N

VDAT0 = DPO x PER 0 x MVcpr0 = valoarea financiară a capitalului propriu;Vdat0 = valoarea financiară a datoriilor;BPA = beneficiu, profitul net per actiune;PER a = coeficient de capitalizare bursieră; N = numărul de acţiuni în circulaţie;DP0 = dobânda netă de impozit per obligaţiune;M = numărul de obligaţiuni în circulaţie;PER = coeficientul de capitalizare bursieră.

DECIZII DE FINANŢARE PE TERMEN LUNG

În asigurarea echilibrului financiar trebuie realizate două reguli fundamentale:1. nevoile permanente pentru constituirea activelor fixe trebuie finanţate din surse

permanente, mobilizate pe termen lung;

86



2. nevoile temporare trebuie acoperite din sursele temporare, iar fondul de rulment trebuiesă fie mai mare decât nevoia de fond de rulment.

În realizarea echilibrului financiar foarte importantă este calitatea a două decizii:- decizia de investiţii – face alegerea între investiţia internă în active fizice (echipamente,

materiale) şi investiţia financiară în valori mobiliare;- decizia de finanţare - se va alege finanţarea din surse proprii sau finanţarea din surse

împrumutate, funcţie de costul procurării capitalului, urmărindu-se reducerea costului mediu ponderat al capitalului.

In cadrul surselor proprii, gestiunea financiară va trebui să aleagă între autofinantare(capital intern) şi aporturi noi de capital (surse proprii interne). Autofinantarea la rândul ei, estedeterminată de politica de dividende adoptată de conducerea întreprinderii.

Dacă, totuşi, autofinanţarea este insuficientă se apelează la surse externe de capital care pot fi:

- surse proprii, prin noi aporturi de capital (în numerar şi/sau în natură) sau prin subvenţii de la bugetul statului;

- surse împrumutate, prin emisiunea şi vânzarea de obligaţiuni şi/sau prin contracte de credite bancare pe termen lung sau mediu;

- surse închiriate, cu posibilitatea cumpărării ulterioare a activelor fixe la un preţ prestabilit(operaţiuni de leasing).

Selecţia şi combinarea acestor surse formează conţinutul deciziei de finanţare pe termenlung, iar criteriul de optimizare îl constituie valoarea actualizată netă, valoare ce rezultă dinfiecare variantă de finanţare.

Subscrierea la creşterea capitalului este motivată de:- politica de dividende, care asigură rentabilitatea pe fiecare acţiune;- politica de piaţă, care asigură creşterea sau scăderea valorii de piaţă.Creşterea de capital determină un „efect de diluare” a rentabilităţii acţiunilor, prin faptul

că profitul net se împarte la un număr mai mare de acţiuni. În compensare, creşterea capitaluluiasigură crearea bonităţii şi garanţiei întreprinderii pentru obţinerea de noi credite.

Creşterea capitalului se poate face prin:1. emisiunea de noi acţiuni, care presupune: emisiunea de acţiuni la valoarea nominală a

vechilor acţiuni (cazuri rare); emisiunea de noi acţiuni la valoarea majorată în funcţie de valoarea bursieră a acţiunilor vechi (cazuri frecvente).

2.subscrierea de noi aporturi la capital conduce la creşterea efectivă a capitalului social;3 .încorporarea rezervelor, a primelor de emisiune şi a profitului în capitalul social al

întreprinderii;4. încorporarea datoriilor , care constă în emisiunea şi distribuirea de acţiuni noi către

“furnizorii” de capitaluri împrumutate.Valoarea de emisiune a unei noi acţiuni se stabileşte într-o mărime apropiată de valoarea

de piaţă a acţiunilor vechi. Valoarea de emisiune variază între două limite: valoare nominală şivaloarea de piaţă.Valoarea nominală </= Valoarea de emisiune </= Valoarea de piaţă

Diferenţa dintre valoarea de emisiune şi valoarea de piaţă reprezintă prima de emisiune,care este utilizată pentru acoperirea cheltuielilor cu emisiunea şi vânzarea acţiunilor noi. Prima deemisiune se înscrie ca rezervă în pasivul bilanţului, alături de capitalul social sau se încorporeazăîn acesta, printr-o nouă creştere de capital.

Emisiunea de noi acţiuni la o valoare de emisiune mai mică decât valoarea de piaţădetermină un efect de diminuare a valorii acţiunilor vechi.

Valoarea de piaţă (VP) a tuturor acţiunilor, după creşterea de capital, se determină funcţiede valoarea de piaţă a acţiunilor vechi şi de valoarea de emisiune a acţiunilor noi, astfel:

N x V + n x E N = nr. acţiuni noiVP= ;unde V = valoarea de piaţă a

acţiunilor vechi

N + n n = numărul acţiunilor noi87



E = valoarea de emisiunea acţiunilor noi

Cumpărarea de acţiuni noi implică atribuirea unor drepturi de subscriere către acţionariivechi ca o compensare a “efectului de diluare” a valorii capitalurilor:

Dreptul de subscriere este un titlu de valoare negociabil care poate fi vândut către noiiacţionari care doresc să subscrie la capital. Dreptul de subscriere (ds) se calculează după relaţia:

ds = V - VPunde VP = valoarea de piaţă a acţiunilor după creşterea capitalului

Dreptul de subscriere reprezintă pierderea de valoare a acţiunilor vechi cu care trebuierecompensat deţinătorul acestora, pentru a nu fi afectat de suplimentarea creşterii de capital.

Pentru cumpărarea unei noi acţiuni, cumpărătorul trebuie să dispună sau să achiziţionezeun număr de drepturi de subscriere (nds) egal cu raportul dintre numărul total de acţiuni vechi şinumărul total de acţiuni noi: nds = N / n

Acţionarul vechi care nu vrea sau care nu poate să subscrie la creşterea capitalului poatevinde la bursă drepturile de subscriere ataşate (sub formă de cupon negociabil) fiecărei acţiunivechi pe care o deţine, încasând o sumă egală cu pierderea de valoare a acţiunilor sale, ca urmarea efectului de diluare.

Pierderea de valoare de piaţă a acţiunilor vechi, prin creşterea numărului de acţiuni emise,va fi compensată prin ataşarea, la fiecare acţiune veche, a unui drept de atribuire (da). Acesta poate fi vândut de acţionarul vechi, atunci când el refuză să-l folosească pentru primirea deacţiuni noi gratuite, proporţional cu cele deţinute anterior. Relaţia de calcul a dreptului deatribuire este asemănătoare cu cea a drepturilor de subscriere, valoarea de emisiune a acţiunilor noi fiind zero, deoarece sunt distribuite gratuit:

N x V + n x E nda = V − = V

N +n N + nCreşterea de capital, prin încorporarea rezervelor, a primelor de emisiuni şi a

profiturilor nerepartizatedă posibilitatea atribuirii gratuite de acţiuni noi sau de creştere a valoriinominale a acţiunilor vechi, fără a aduce un aport nou de capital.

Creşterea de capital, prin încorporarea datoriilor , constă în emisiunea şi distribuirea deacţiuni noi către „furnizorii” de capitaluri împrumutate. Este o modalitate pusă în practică desocietăţile comerciale bine plasate din punct de vedere tehnic, dar care manifestă dificultăţifinanciare, ca urmare a unei creşteri prea rapide înregistrate. În aceste situaţii, acţionarii vechirenunţă la drepturile lor de subscriere.

Împrumuturile obligatare reprezintă o formă deosebită a creditului pe termen lung ce auun cost de procurare mai mic decât subscrierile la capitalul social, neafectând dreptul de proprietate al acţionarilor. Principalele caracteristici ale împrumuturilor obligatare sunt: mărimeaîmprumutului obligatar; mărimea dobănzii; durata şi modalităţile de rambursare; valoarea deemisiune.

Decizia pentru emisiunea de obligaţiuni apartine Adunării generale a acţionarilor, dacăsocietatea este autorizată legal să lanseze obligaţiuni.

Emisiunea şi vânzarea obligaţiunilor se efectuează de către instituţiile de credit, careacţionează ca intermediar, în nume propriu sau ca garant al emisiunii.

Mărimea împrumuturilor obligatare se stabileşte în funcţie de: necesităţile de finanţare ainvestiţiilor întreprinderii; gradul de lichiditate al pieţei financiare (oferta de capital bănesc).

Valoarea de emisiune a obligaţiunilor (valoarea plătită de toate persoanele care subscriula obligaţiuni în momentul emiterii lor) poate fi egală cu valoarea nominală (la paritate), maimică (subpari), ceea ce le face mai atractive (situaţii rarisime) sau mai mare decăt valoareanominală (suprapari).

Diferenţa dintre valoarea de bursă şi valoarea nominală reprezintă prima de emisiune.Pentru a le face mai atractive, obligaţiile pot fi emise la o valoare mai mare decât valoareanominală cu o primă de rambursare. Rambursarea (amortizarea) împrumuturilor obligatare se poate face prin mai multe modalităţi:

88



1. prin amortizări constante şi anuităţi variabile: rambursarea se face anual, în tranşeegale din împrumut; rambursarea se face prin tragere la sorţi a obligaţiunilor, cu sisteme derepartiţie proporţională a obligaţiunilor trase la sorti.

Amortizarea anuală = Val. împrumutului / Durata împrumutului2. prin anuităţi constante şi amortizări variabile: aceasta presupune ca rambursările

anuale ale împrumutului să varieze crescător şi compensator cu variaţia descrescătoare adobânzilor anuale; anuitatea constantă (a) se calculează după modelul matematic consacrat decalcul al anuităţii constante:

ia = Vo - n

l - (l +i) Vo = mărimea împrumutului;i = rata dobânziin = durata împrumutului

Amortizarea anuală se calculează în fiecare an, ca diferenţă între anuitatea constantă şidobânda calculată la împrumutul nerambursat.

Amortizarea anuală =Anuitatea constantă - dobânda la împrumutul nerambursat3. rambursarea integrală, este utilizată mai frecvent: se face în ultima zi a duratei

împrumutului; prezintă avantajul, pentru societatea împrumutată, de a dispune de capitalulîmprumutat pe toată durata de acordare a acestuia; dezavantajul acesteia constă în aceea că înmomentul rambursării este afectată trezoreria cu întreaga sumă împrumutată; costul procurăriieste mai ridicat, întrucât dobânda se calculează de fiecare dată la suma totală a capitaluluiîmprumutat; întreprinderea capitalizează de 5 ori (în cei 5 ani) acumularea brută realizată dinexploatarea investiţiilor, ceea ce reduce din dezavantajul costului ridicat.

4. răscumpărarea prin bursă: este avantajoasă atunci când cursul bursier alobligaţiunilor este inferior valorii de rambursare (val. nominală + prima de rambursare); existălimite legale privind numărul de obligaţiuni răscumpărate (cel mult ½ din numărul obligaţiunilor amortizabile într-un an); răscumpărarea prin bursă se mai poate realiza prin lansarea de cătresocietatea împrumutată a unei oferte publice de schimb sau de cumpărare.

Leasingul este o formă specială de închiriere a bunurilor mobiliare sau imobiliare princare chiriaşul obţine avantaje legate de posesiunea bunului închiriat, în timp ce finanţarea

achiziţiei acesteia este facută de către societatea de leasing.Leasingul este, deci, o metodă de finanţare realizată prin transmiterea de către proprietar

(locator, finanţator, capitalist) a drepturilor de utilizare asupra unui bun unei alte părţi numităutilizator ( locatar, beneficiar) la solicitarea acestuia.

Utilizatorul, la sfârşitul perioadei de leasing, poate opta sau nu pentru cumpărarea bunuluiori pentru prelungirea contractului de leasing.

În practica economică se întâlnesc trei tipuri de leasing: leasing financiar; leasing operaţional; vânzare şi leaseback.

Distincţia între leasingul financiar şi cel operaţional este în funcţie de măsura în careriscurile şi avantajele aferente drepturilor de proprietate asupra bunului ce constituie obiectulcontractului de leasing, aparţin locatarului sau locatorului.

Leasingul financiar are loc în cazul în care locatorul cedează locatarului, în maremăsură, toate riscurile şi avantajele aferente drepturilor de proprietate asupra bunului respectiv.În cele din urmă, titlul de proprietate poate fi transferat sau nu. Leasingul financiar reprezintă,deci, o formă de finanţare a bunului intrat în folosinţa chiriaşului pe toată durata de viaţă aobiectului închirierii şi presupune respectarea următoarelor condiţii: riscurile şi avantajeleaferente drepturilor de proprietate trec, din momentul încheierii contractului, asuprautilizatorului; părţile contractuale au prevăzut în contract, în mod expres că, la expirareacontractului de leasing dreptul de proprietate asupra bunului, se transferă utilizatorului;utilizatorul poate opta pentru cumpărarea bunului, iar preţul de cumpărare va reprezenta cel mult50% din valoarea de piaţă a bunului la data la care este exprimată opţiunea; perioada de utilizarea bunului în sistem de leasing este de cel puţin 75% din durata normală de folosire a bunului,

chiar dacă dreptul de proprietate nu este transferat, în final.89



De obicei, în contractul de leasing financiar: nu se asigură întreţinerea asigurareaechipamentelor; nu se oferă opţiunea de anulare prematură a locaţiei; bunul este completamortizat la încheierea contractului.

Leasingul operaţional este o problemă de raţionament profesional care se înscrie în principiul prevalenţei economicului asupra juridicului şi nu îndeplineşte nici una din condiţiileleasingului financiar.

Valorile cu care se operează în cazul operaţiilor de leasing sunt: valoarea de intrare, aceavaloare la care a fost achiziţionat bunul de către finanţator (costul de achiziţie); valoarea totală aratelor de leasing la care se adaugă valoarea reziduală; valoarea reziduală, valoarea la care se facetransferul dreptului de proprietate asupra bunului către utilizatori, la expirarea contractului deleasing şi exprimă valoarea netă estimată a fi obţinută de către o întreprindere, pentru un activ lasfârşitul duratei de viaţă utilă a acestuia, după deducerea prealabilă a costurilor de cesiune previzionate.

Durata de viaţă utilă se referă la perioada estimată ce rămâne, de la începutul termenuluide leasing, fără a se limita la aceasta, pe parcursul căreia se aşteaptă ca beneficiile economiceîncorporate în bun să fie consumate de către întreprindere.

Rata de leasing, care în cazul leasingului financiar, reprezintă cota parte din valoarea deintrare a bunului şi a dobânzii de leasing, iar în cazul leasingului operaţonal, rata de leasing estecota de amortizare calculată în conformitate cu reglementările legale în vigoare şi nu de profitulstabilit de părţile contractante.

Chiria pe care întreprinderea o plăteşte societăţii de leasing se înregistrează ca o cheltuialăde exploatare şi cuprinde: amortizarea bunului închiriat; dobânzile aferente fondurilor avansatede societatea de leasing pentru cumpărarea bunului; marja de profit a societăţii de leasing.

Vânzarea şi leaseback reprezintă o modalitate prin care o întreprindere vinde uneisocietăţi de leasing sau unui alt investitor bunuri aflate în proprietatea sa la valoarea lor de piaţăşi încheie, în acelaşi timp, un contract de închiriere a bunurilor respective în condiţiile specificeale leasingului financiar, ceea ce denotă că vânzarea şi leaseback sunt similare şi chiar ipoteticeleasingului financiar.

Vânzătorul primeşte imediat preţul de piaţă a bunurilor respective prin care se transferă proprietatea, urmând să plătească redevenţe (sume de bani) societăţii de leasing pentru a beneficia de folosirea bunurilor până la amortizarea completă a aacestora.

Societatea de leasing (locatorul), la data încheierii contractului de leaseback, are dreptulde dispoziţie asupra valorii reziduale a bunurilor închiriate.

Leasingul, ca formă de finanţare pe termen lung, are o serie de facilităţi fiscale conferitede către autorităţi:

- cheltuielile cu redevenţele (cheltuieli de exploatare) sunt însoţite de economii fiscale acăror mărime este direct proporţională cu mărimea redevenţelor şi cu cota de impozit pe profit;

- închirierea bunurilor prin vânzare şi leaseback este şi o măsură de amortizare a valoriiacestora, dacă se are în vedere faptul că la terenuri nu se calculează amortizarea. Aceastaînseamnă că pe lângă recuperarea valorii terenurilor , prin vânzare se obţin economii fiscale prinincluderea amortizării terenurilor în redevenţe leaseback;

- întrucât bunurile mobile importate, în scopul utilizării lor în leasing, sunt asimilate

bunurilor admise temporar la import, sunt scutite de plata taxelor vamale, cumpărătorul acestuiava achita, la încheierea contractului, taxa vamală calculată la valoarae din momentul vânzării, pe baza declaraţiei vamale de import definitiv.

Rezultatul deciziei de finanţare a investiţiilor se concretizează în bugetul investiţiilor, carerealizează echilibrul nevoilor de finanţare cu sursele de acoperire a investiţiilor. Planul definanţare al investiţiilor este un document de gestiune internă care asigură un echilibru financiar între sursele proprii şi cele împrumutate şi se întocmeşte, de regulă, pe o durată de 5 ani,cuprinzând atât date certe rezultate din documentele contabile sau aproape certe, previzibile, câtşi date ipotetice

Cea mai bună resursă disponibilă este autofinanţarea, utilizată pentru investiţii deînlocuire sau de modernizare a activelor fixe şi de creştere a nevoii de fond de rulment.

90



Pentru investiţiile de dezvoltare şi strategice se va apela la noi capitaluri de la acţionariivechi sau noi, de la bănci şi de la alte instituţii de credit.Bugetul de investiţii reprezintă şi un mijloc de creştere a motivaţiei personalului întreprinderii, pentru participarea acestora la exercitarea strategiei de dezvoltare a întreprinderii.

PROFITUL FIRMEI

1. Veniturile, cheltuielile şi profitul firmeiObiectivul final al oricărei firme în economia de piaţă este obţinerea profitului şi,

implicit, creşterea rentabilităţii; ca urmare, pentru a se dezvolta şi supravieţui în condiţii deconcurenţă, firma trebuie să desfăşoare o activitate rentabilă, care să se soldeze cu rezultatefinanciare (Rf) favorabile cât mai mari.

Rezultatele financiare reprezintă diferenţa dintre venituri (V) şi cheltuieli (C):• Dacă V > C = > Rf = V – C > 0 = > profit sau beneficiu• Dacă V < C = > Rf = V – C < 0 = > pierdere

= > în consecinţă, firma trebuie să-şi stabilească strategia şi tactica astfel încât prin măsurisistematice pe termen scurt, mediu şi lung să acţioneze asupra:

- creşterii veniturilor (încasărilor);- reducerii cheltuielilor.

Veniturile firmei pot fi grupate după sursele de formare:

A. Venituri din exploatare (Vexpl):- din activitatea de bază:

= producerea de bunuri, lucrări şi servicii;= activităţi de intermediere (comercializare).

- alte activităţi conexe sau auxiliare.Veniturile din activitatea de bază se dimensionează pe baza cifrei de afaceri (CA) care depinde

2 factori: - cantitatea de produse sau volumul de servicii (q);- preţul / tariful unitar de vânzare (p).

V = CA = q p∑ ⋅ B. Venituri financiare (Vfin)

- dobânzi încasate de la bănci;- dobânzi din obligaţiuni;- dividende din acţiuni.

C. Venituri excepţionale (Vex):

- din reevaluarea stocurilor ca urmare a creşterii preţurilor;- din despăgubiri, penalităţi încasate;- din vânzarea / cedarea activelor.

Cheltuielile firmei pot fi grupate după destinaţie:

A. Cheltuieli de exploatare (Cexpl) cuprind cheltuielile efectuate cu activitatea de bază şi cu alteactivităţi conexe sau auxiliare şi cuprind:

- cheltuieli materiale;- cheltuieli cu personalul;- alte cheltuieli (impozite, taxe,chirii etc.)

B. Cheltuieli financiare (Cfin):

91



- dobânzi, comisioane, speze plătite băncilor şi altor intermediari de pe piaţafinanciară;

- cheltuieli cu vânzarea titlurilor de valoare (acţiuni, obligaţiuni);C. Cheltuieli excepţionale (Cex):

- penalităţi şi amenzi;- lipsuri neimputabile etc.

EVALUAREA PATRIMONIALĂ ŞI FINANCIARĂ A ÎNTREPRINDERII

În economia de piaţă se pune frecvent problema evaluării substanţei patrimoniale aîntreprinderii. În sensul cel mai general evaluarea semnifică exprimarea în etalon bănesc(monetar) a patrimoniului unei întreprinderi. Derularea procesului de vânzare-cumpărare impuneutilizarea unor metode diferite de evaluare, care pun accentul pe una din cele două viziuni asupraîntreprinderii care răspund din punct de vedere juridic unei duble accepţiuni: trecerea în consum a bunurilor şi resurselor de către proprietari; împărţirea beneficiului rezultat între proprietari.

O formă principală de evaluare financiară a întreprinderii o reprezintă evaluarea bazată pe patrimoniu, fiind preferată de regulă de către vânzător, deoarece atât investiţiile deja realizate câtşi rezervele acumulate sunt rezultante ale gestiunii sale. Vânzătorul urmăreşte la vânzarea sau latransmiterea întreprinderii să-şi recupereze “fructul” investiţiei efectuate.

Fluxurile de trezorerie estimate şi folosite în calculul valorii sunt diferite în funcţie deoptica din care se analizează întreprinderea:

1. În optica vânzătorului întreprinderii, de încetare a activităţii şi de recuperare acapitalurilor încorporate în activele acestuia, fluxurile de trezorerie sunt cele rezultate dinvânzarea patrimoniului. Din acest punct de vedere valorile sunt:

a. valoarea lichidativă a întreprinderii corespunde valorii bunului în ipoteza când nu maieste asigurată continuitatea de exploatare. Această valoare rezultă din vânzarea activelor pe pieţeîn condiţii normale de tranzacţionare şi prezintă o oarecare dificultate ce constă în aceea că nutoate activele din bilanţul întreprinderii sunt tranzactionale, pentru unele active preţul estenesemnificativ, iar altele neavând cerere, nu au nici preţ.

b. valoarea de asigurare a întreprinderii se obţine din evaluările efectuate de societăţilede asigurare.

c . valoarea de lichidare:- rezultă dintr-o lichidare forţată a întreprinderii în caz de faliment;- este inferioară valorii lichidative deoarece lichidarea se face forţat.2. În optica cumpărătorului întreprinderii, de reconstituire a patrimoniului, fluxurile de

trezorerie sunt cele rezultate din cumpărarea imediată a activelor întreprinderii în întregime sau pe bucăţi.

Din acest punct de vedere întâlnim următoarele valori:a. valoarea de înlocuire corespunde sumei necesare pentru dobândirea unui bun identic cu

cel existent, în stare nouă la nivelul preţurilor actuale şi rezultă din suma preţurilor de cumpărarede pe piaţă a activelor întreprinderii aşa cum se prezintă sub aspectul uzurii şi al condiţiilor deutilizare. b. valoarea intrinsecă (uzuală) ce este dată de mărimea fondurilor necesare pentrureconstruirea patrimoniului, în întregime, în starea sa actuală şi cuprinde, pe lângă valoarea deînlocuire valoarea activelor ce nu pot fi cumpărate de pe piaţă, spre exemplu: cheltuieli despecializare a personalului, a managerilor.

92



c. valoarea substanţială (VS) determinată de valoarea intrinsecă a activelor de exploatarenetă de datorii şi de fondul comercial, privită însă, într-o perspectivă de continuare a activităţii..Relaţia de calcul a valorii substanţiale este

VS = active de exploatare - fondul comercial - datoriiActivele de exploatare sunt egale cu activele totale minus activele în afara exploatării plus

leasing.Valoarea substanţială reprezintă totalitatea alocărilor de capitaluri în active corporale de

exploatare, fără a ţine seama de modul de finanţare a acestor alocări. d. capitaluri permanente necesare exploatării (CPNE), conduc spre o valoaresubstanţială, dar care ţine cont de modul de finanţare a alocărilor de capital în active corporale deexploatare, astfel că, relaţia de calcul a capitalurilor permanente necesare exploatării este:CPNE = imobilizări nete + NFR previzionată - rambursări de datorii financiare

3. In optica investitorului de capital , de a sconta pe o rentabilitate viitoare ce va fidegajată de activele sale de exploatare, fuxurile de trezorerie sunt cele aşteptate a se obţine dincontinuarea activităţii întreprinderii. Valoarea întreprinderii este valoarea actualizată a tuturor fluxurilor de trezorerie viitoare.

Evaluarea este globală, adică priveşte ansamblul activelor întreprinderii. În această situaţiese întâlnesc următoarele valori:

a. valoarea de randament (financiară) rezultată din suma actualizată a fluxurilor detrezorerie, estimate pe toată durata de viaţă economică a întreprinderii; b. valoarea bursieră este dată de produsul dintre profitul per acţiune şi coeficientul decapitalizare bursieră, multiplicat cu numărul de acţiuni emise; c. valoarea mixtă fiind dată de valoarea de piaţă a activelor corporale, plus valoareanecontabilizată a activelor necorporale .Cash-flow-urile rezultate permit determinarea următoarelor valori:

- valoarea patrimoniului, rezultă dintr-o logică de încetare a activităţii întreprinderii saude reconstruire a patrimoniului acesteia;

- valoarea de randament sau financiară , rezultată dintr-o logică de continuare a activităţiiîntreprinderii ca un portofoliu de investiţii;

- valoarea mixtă , rezultată dintr-o logică de reconstruire a patrimoniului şi de continuare aactivităţii întreprinderii .

Evaluarea întreprinderii constituie preocuparea analiştilor financiari de a rezolva dilemadintre preţ şi valoare ale întreprinderii.

Măsurarea rezervelor acumulate în timp de către o întreprindere este dată de activul net alîntreprinderii (sau capitalurile proprii), care este egal cu ansamblul activelor diminuate de datorii.Evaluarea patrimonială a întreprinderii se poate face prin două modalităţi:

- prin evaluarea activului şi pasivului;- prin evaluarea financiară (a fluxurilor monetare, profit, plus valoare bursieră)Evaluarea patrimonială permite determinarea situaţiei nete (SN), adică a patrimoniului

net: SN = Active totale – DatoriiPatrimoniu valoarea valoarea valoareanet = contabilă a - contabilă a = contabilă a

activelor deţinute datoriilor capitalurilor propriiÎn cadrul acestei analize de evaluare a întreprinderii întâlnim două expresii ale valorii:1. valoarea patrimonială contabilă , detreminată pe baza costurilor istorice din

contabilitate;2. valoarea patrimonială reevaluată , determinată pe baza valorii de utilitate stabilită cu

ocazia reevaluării patrimoniului. Pentru determinarea valorii de utilitate se pot utiliza:- preţurile practicate pe pieţele caracteristice ale activelor întreprinderii;- valorile contabile (de intrare) corectate cu un indice de preţuri specific familiei de bunuri

din care face parte activul evaluat;- valorile contabile (de intrare) corectate cu un indice ce exprimă variaţiile nivelului

general al preţurilor.

93



Cea mai simplă metodă de evaluare a întreprinderii constă în calcularea activului netcontabil al întreprinderii. Activul net corectat este definit ca diferenţă între activul corectat şiîndatorarea corectată. Activul corectat este egal cu activul contabil, de exploatare, plus sau minusvalorile eventuale, în timp ce îndatorarea corectată cuprinde datorii pe termen scurt, mediu saulung.Reevaluarea patrimoniului se face în funcţie de aspectele specifice elementelor bilanţiere.

Valoarea patrimonială a capitalurilor proprii sau activul net corectat (ANC) este egal cuactivul brut corectat minus valoarea actuală a datoriilor reale şi latente (la valoarea lor actuală),deci:

ANC = ABC - Valoarea actuală a datoriilor .Investirea de capital pentru cumpărarea totală sau parţială a întreprinderii constituie un

plasament financiar care va permite obţinerea de profituri din activitatea curentă a acesteia:- aprecierea performanţelor acestei investiri asupra capacităţii acesteia de îmbogăţire a

investitorului se va face în funcţie de rezultatele pe care întreprinderea le degajă sau estecapabilă să le degaje în viitor;

- actualizarea fluxurilor viitoare de trezorerie, rezultate din operaţiuni de exploatare şi decapital, permite calcularea valorii acestei „îmbogăţiri” a proprietarului, adică a valoriiinvestite în cumpărarea întreprinderii.

Determinarea valorii financiare sau de randament a întreprinderii este asemănătoare cuevaluarea proiectelor de investiţii, evaluarea efectuându-se la nivel global asupra tuturor proiectelor de investiţii mai vechi sau mai noi, în funcţie de veniturile viitoare globale pe careacestea le degajă: cash-flow-uri sau fluxuri nete de trezorerie; profituri nete de impozit.

Evaluarea prin actualizarea cash-flow –urilor viitoare ia în calcul influenţa structuriifinanciare a capitalurilor în baza cărora ea există şi funcţionează. Evaluarea, în aceste condiţii, avalorii financiare a întreprinderii ia în calcul: economiile fiscale; influenţa îndatorării, adică acosturilor suplimentare de faliment, de semnalizare şi de mandatare. Influenţa îndatorării se ia încalcul pentru : a. calculul cash-flow-urilor actualizate viitoare, folosindu-se cash-flow-ul disponibilrezultat după corectarea cash-flow-ului de exploatare cu cash-flow-ul rezultat din operaţiile decapital (de investiţii şi finanţare).

ΔIMO + ΔNFR (+ ΔTN) = ΔKPr + ΔDatoriib. calculul ratei de actualizare se va stabili la nivelul costului mediu ponderat al

întreprinderii îndatorate. Acest cost este diminuat cu valoarea actualizată a economiilor fiscale şimajorat cu valoarea actualizată a costurilor suplimentare de faliment, de semnalizare şi demandatare.

Determinarea cash-flow-urilor disponibile (CFD) exprimă, pe toată durata de previziune, fluxurile nete de trezorerie pe care investitorii de capital (acţionarii şi creditorii) levor încasa de la întreprindere.

Fluxurile de trezorerie din exploatare vor fi corectate cu fluxurile privind investiţiile noi(dincolo de cele de menţinere şi finanţare din amortizări) şi de cele privind dezinvestiţiile(vânzări de active). Acestea sunt cunoscute şi sub calificativul de "durabile" pentru că susţincreşterea economică a întreprinderii şi sunt distribuite pentru a remunera acţionarii prin dividenteşi creditorii prin dobânzi, numai după ce s-a asigurat creşterea economică.

În activitatea lucrativă există două categorii de operaţiuni: operaţiuni de gestiune;operaţiuni de capital.Operaţiunile de gestiune cuprind active curente (de exploatare şi financiare) şi cele extraordinare.Totalitatea acestor operaţii se reflectă în contul de rezultate. Pe baza datelor din contul de profitşi pierdere se determină cash-flow-ul de gestiune.

Pornind de la acest cash-flow de gestiune se determină cash-flow-ul disponibil în funcţiede două elemente:

a. după origine;b. după destinaţia

94



Evaluarea financiară a întreprinderii şi a capitalurilor acesteia este operaţia de calcula doi indicatori: a. valoarea actuală, de randament a întreprinderii (sau a activului economic) - sedetermină după relaţia:

V0 (AE) =)1()1(1 Kec

VRn

Kec

CFDn

t ++

+∑=

K ec = K fin E A

CPR

−+ K dob(1-r) x

AE

DAT

V0 = valoarea actuală (de randament) a întreprinderii;AE = activul economic;t (1….n) = numărul de ani privind perioada de previziune a valorii;CFDt = cash-flow-ul disponibil estimate în anul '' t'';VR n = valoarea reziduală a întreprinderii estimate în anul '' n '';K ec = costul mediu ponderat al capitalului întreprinderii din clasa de risc din care face parte

întreprinderii analizată;K fin = costul capitalului propriu la aceeaşi întreprindere medie;K dob = costul nominal al împrumutului (al dobânzilor ) la aceeaşi întreprindere medie.

b. Valoarea capitalurilor întreprinderii se determină după relaţia:

V0 (CPR) = ∑= +

n

t Kfin

t CFDact

1 )1(

*

+ )1(

*)(

Kfin

nCPRVR

+

V0 (DAT) =)1(

)(

)1(

*

1 Kd

n DAT VR

Kd

t CFDcredit n

t ++

+∑

=

V0 (CPR) = valoarea actuală a capitalurilor proprii;V0 (DAT) = valoarea actuală a capitalurilor împrumutate (a datoriilor);CFDact.t = cash-flow-ul disponiobil pentru acţionari estimat în anul "t";K fin = costul capitalurilor proprii;CFDcred.t = cash-flow-ul disponibil pentru creditori estimat în anul "t";K d = cost nominal al datoriilor (al dobânzilor);

R(CPR)n = valoarea reziduală a capitalului pripriu estimată în anul "n";VR(DAT)n = valoarea reziduală (de rambursare) a datoriilor estimată în anul “n”V0 (AE) = V0 (CPR) + V0(DAT)

13.4.4. Evaluarea prin actualizarea profiturilor nete de impozit

Evaluarea întreprinderilor (valoarea financiară a întreprinderii) se calculează înurmătoarele situaţii:a. în cazul întreprinderilor cu durată de viaţă nedeterminată şi cu profituri nete anualeconstante:

V0 = Kfin

PN

, unde PN = profit netAcest model se aplică întreprinderilor care deţin monopolul asupra unui segmentimportant al pieţei şi au stabilitate într-un anumit sector.b. în cazul întreprinderilor cotate la bursă şi care au o circulaţie activă a titlurilor, evalurea se

face astfel:Vcfr0 = BPA x PER a x N

VDAT0 = DPO x PER 0 x MVcpr0 = valoarea financiară a capitalului propriu;Vdat0 = valoarea financiară a datoriilor;BPA = beneficiu, profitul net per actiune;PER a = coeficient de capitalizare bursieră;

N = numărul de acţiuni în circulaţie;95



DP0 = dobânda netă de impozit per obligaţiune;M = numărul de obligaţiuni în circulaţie;PER = coeficientul de capitalizare bursieră.

Bibliografie selectivă

1. Adochiţei M. „Finanţele întreprinderii”, Ed. Sylvi, Bucureşti, 2000;

2. Andone I., Ţugui Al., „Sisteme inteligente în managemant, contabilitate, finanţe, bănci şimarketing”, Ed. Economică, Bucureşti, 1999;3. Georgescu N. „Analiza bilanţului contabil”, Ed. Economică, Bucureşti, 2002;4. Işfănescu A.,Stănescu C., Băicuşi A., “Analiza economico-financiară”, ed. a II-a, Ed.Economică, Bucureşti, 1999;5. Manolescu G., Petre I., „Finanţele întreprinderii”, Editura Fundaţiei „România de Mâine”,Bucureşti, 1999;6. Marin D., Gestiunea financiară a întreprinderii, ediţia a II-a, Editura Fundaţiei „România deMâine”, Bucureşti, 2005;7. Moroşan I., Analiza economico-financiară. Tehnici şi metode. Ed. Fundaţiei „România deMâine”, Bucureşti, 2002;

8. Pântea P.I., Bodea Ghe., Contabilitatea financiară românească conformă cu Directivele Europene, Editura Intelcredo, Deva, 2006;8. Petrescu S., Analiză şi diagnostic financiar-contabil – Ghid teoretico aplicativ - EdituraCECCAR, Bucureşti, 2006;9. Pop At., Contabilitate financiară românească armonizată cu Directivele Contabile Europene şi Standardele Internaţionale de Contabilitate, Editura Intelcredo, Deva, 2002;10. Ristea M., Lungu C.I., Jianu I., Ghid pentru înţelegerea şi aplicarea Standardelor Internaţionale de Contabilitate – Prezentarea situaţiilor financiare, Editura CECCAR,Bucureşti, 2004;11. Ristea M., coordonator, Catedra de Contabilitate, Audit şi Control de gestiune, ASEBucureşti, Contabilitatea financiară a întreprinderii, Editura Universitară, Bucureşti, 2005;

12. Ristea M., Dumitru C.G., Contabilitatea aprofundată, Editura Universitară, Bucureşti, 2005;13. Stancu I., Finanţe, ediţia a III-a, Editura Economică, Bucureşti, 2005;14. Toma M., Alexandru F., „Finanţe şi gestiunea financiară de întreprindere”, Ed. Economică,Bucureşti, 1998;15. Toma M., Alexandru F., Armeanu D., Ivănescu D., Vîrban R., „Gestiunea financiară deîntreprindere”, Aplicaţii practice şi teste grilă, Ed. Economică, Bucureşti, 2003;16. Vintilă G., Gestiunea financiară a întreprinderii, Editura Didactică şi Pedagogică, Bucureşti,2000;*** Legea contabilităţii nr.82/1991, republicată;*** O.M.F.P. nr.1752/2005 pentru aprobarea reglementărilor contabile conforme cu directiveleeuropene, publicat în M.O. nr. 1080 bis din 30 noiembrie 2005;

*** Legea nr. 571/2003 - Codul fiscal al României, cu modificările şi completările ulterioare.96



ÎNTREBĂRI

1. Situaţia netă a întreprinderii reprezintă:2. Fondul de rulment se poate determina ca diferenţă între:3. Fondul de rulment propriu exprimă:4. Nevoia de fond de rulment se calculează după relaţia:5. Trezoreria netă pozitivă prezentată de o societate la sfârşitul unui exerciţiu financiar indică:6. Trezoreria netă pozitivă prezentată de o societate la sfârşitul unui exerciţiu financiar indică:7. Trezoreria netă negativă pune în evidenţă la sfârşitul unui exerciţiu financiar:8. Trezoreria netă negativă pune în evidenţă la sfârşitul unui exerciţiu financiar:9. Creşterea trezoreriei nete de la un exerciţiu financiar la altul reprezintă:10. Bilanţul financiar al unei societăţi, la finele unui exerciţiu financiar, se prezintă astfel:

Activ N N+1 Pasiv N N+1Terenuri 3.600 3.300 Capital social 3.750 3.750Stocuri 1.950 2.700 Rezerve 600 750Clienţi 1.005 1.800 Profit

nerepartizat900 930

Lichidităţi 195 450 Datorii financiareFurnizori

675*825

1545**1275

TOTAL 6.850 8.250 TOTAL 6.750 8.250

Din care: * reprezintă 75u.m. credite bancare curente;** reprezintă 150 u.m. credite bancare curente.

Valorile corecte ale variaţiei indicatorilor de echilibru financiar patrimonial (variaţiafondului de rulment, variaţia nevoii de fond de rulment, variaţia de trezorerie sau cash-flow-ul) sunt:11. Din bilanţul unei societăţi comerciale la sfârşitul unui exerciţiu financiar s-au extrasurmătoarele:

- imobilizări necorporale - 140 mil lei;- imobilizări corporale - 2.460 mil lei;- imobilizări financiare - 200 mil lei;- stocuri - 3.200 mil lei;- creanţe - 1.700 mil lei;- capital propriu - 4.000 mil lei;- datorii financiare - 2.400 mil lei;- datorii de exploatare - 3.000 mil lei.

97



Valorile corecte ale indicatorilor fond de rulment, nevoie de fond de rulment, şitrezorerie netă sunt:

12. O societate prezintă pe parcursul a două exerciţii financiare consecutive următoarele date:Activ N-1 N Pasiv N-1 N

Imobilizări 350 400 Capital propriu 450 425Stocuri materii prime 250 300 Datorii financiare pe termen

lung250 275

Stocuri produse finite 400 325 Datorii de exploatare 225 250Creanţe de exploatare 250 375 Credite bancare curente 475 650Disponibilităţi 150 200Total 1.400 1.600 Total 1.400 1.600

Variaţia indicatorilor de echilibru financiar patrimonial:

13. Trezoreria se calculează pe baza relaţiei:14. Creşterea fondului de rulment poate avea loc prin:15. Reducerea fondului de rulment poate avea loc prin:16. Creşterea nevoii de fond de rulment poate avea loc prin:

17. Reducerea nevoii de fond de rulment poate avea loc prin:18. Două întreprinderi fabrică câte un produs: A şi B. preţul de vânzare a acestora este identic şieste egal cu 200 lei. Costurile fixe (CF) se ridică la 600.000 lei şi respectiv 1.200.000 lei.Costurile variabile (CV) unitare sunt: pentru produsul A de 160 lei şi pentru produsul B de 140lei.

Să se determine:a. pragul de rentabilitate în număr de produse pentru A şi B; b. coeficientul efectului de levier al exploatării pentru produsul A, la nivelul ce

corespunde unui volum de producţie de 25.000 produse;c. coeficientul efectului de levier al exploatării pentru produsul B, la nivelul ce

corespunde unui volum de producţie de 25.000 produse.19. Analiza pragului de rentabilitate permite obţinerea unor rezultate de gestiune utile pentru previziunea întreprinderii, cum ar fi, de exemplu, stabilirea profitului previzionat la o variaţiedată a cifrei de afaceri. În acest scop sunt puse la dispoziţie următoarele date (în mil.): cifra deafaceri realizată în perioada curentă este de 2.400; cheltuielile variabile sunt de 1.920; cheltuielilefixe sunt de 120. Se prevede o creştere a cifrei de afacei pentru perioada de previziune de 10%.

Mărimea corectă a profitului previzionat este:

20. La o cifră de afaceri de 24.000 u.m., cheltuielile variabile reprezentând 70% din cifra deafaceri, cheltuielile fixe de exploatare fiind de 4.000 u.m., iar cheltuielile fixe cu dobânzile de1.400 u.m., să se calculeze pragul de rentabilitate global:

21. O societate prezintă următoarele date (u.m.): cifra de afaceri = 5.000; cheltuielile variabilereprezintă 55% din cifra de afaceri, cheltuielile fixe sunt de 1.125. Să se calculeze cifra de afaceri pentru care profitul este zero:

22. Din contul de profit şi pierdere se cunosc următoarele date: producţia vândută = 2.500 u.m; producţia stocată = 1.500 u.m; cheltuieli materiale = 500 u.m; servicii prestate de terţi = 800 u.m;subvenţii de exploatare = 150 u.m; cheltuielile salariale = 150 u.m; impozite, taxe şi vărsăminteasimilate = 100 u.m; cheltuieli cu amortizarea = 100 u.m; provizioane de exploatare constituite =50 u.m; alte venituri de exploatare = 80 u.m; alte cheltuieli de exploatare = 120u.m; cheltuieli cudobânzile = 150 u.m; venituri din dobânzi = 50 u.m; cota de impozit pe profit = 25 %.

98



Ştiind că activul economic al societăţii este de 18.000 u.m., finanţat în proporţie de 55%din capitaluri proprii, restul din datorii, să se determine:a. valoarea corectă a excedentului brut de exploatare (EBE); b. ponderea capacităţii de autofinanţare în valoarea adăugată.

23. Să se calculeze cifra de afaceri şi rezultatul din exploatare pe baza următoarelor date:valoarea adăugată = 70.000 lei; marja comercială = 15.000 lei; cheltuieli cu materii prime şimateriale = 2.400 lei; cheltuieli cu lucrările şi serviciile executate de terţi =1.100 lei; cheltuieli cu personalul = 15.000 lei; cheltuieli cu amortizarea mijloacelor fixe = 1.400 lei; cheltuieli cudobânzile =12.000 lei; producţia stocată (sold debitor) = 4.500 lei; producţia imobilizată = 1.800lei; costul de cumpărare al mărfurilor vândute = 3.600 lei; datorii faţă de furnizori = 22.000 lei;creanţe faţă de clienţi =18.000 lei.

24. Din contul de rezultate se cunosc următoarele date: producţia vândută = 10.000 lei; producţiastocată = 12.000 lei; cheltuieli materiale = 4.000 lei; servicii prestate la terţi = 6.400 lei; cheltuielicu personalul = 1.200 lei; impozite, taxe şi vărsăminte asimilate = 800 lei; cheltuieli cuamortizarea = 800 lei; provizioane de exploatare constituite = 400 lei; cheltuieli cu dobânzile =1.200 lei; veniturile din dobânzi = 400 lei; impozitul pe profit = 16%. Precizaţi valorile corecteale: excedentului brut de exploatare şi ale capacităţii de autofinanţare.

25. Din contul de profit şi pierdere se cunosc următoarele date: producţia vândută = 5.000 lei; producţia stocată = 3.000 lei; cheltuieli materiale = 1.000 lei; servicii prestate de terţi = 1.600 lei;subvenţii de exploatare = 3000 lei; cheltuielile salariale = 450 lei; impozite, taxe şi vărsăminteasimilate = 300 lei; cheltuieli cu amortizarea = 500 lei; provizioane de exploatare constituite =550 lei; alte venituri de exploatare = 200 lei; alte cheltuieli de exploatare = 220 lei; cheltuieli cudobânzile = 1.100 lei; venituri din dobânzi = 320 lei; cota de impozit pe profit = 16 %.

Activul economic al societăţii este de 18.000 lei., finanţat în proporţie de 55% dincapitaluri proprii, restul din datorii.

Valorile corecte ale excedentului brut de exploatare (EBE) şi ponderea capacităţii deautofinanţare în excedentul brut de exploatare sunt:

26. O societate înregistrează pe parcursul a două exerciţii financiare consecutive (N-1 şi N)următorii indicatori (în mii lei):

Indicatori N-1 NCifra de afaceri 6.000 6.600Cheltuieli variabile 3.900 4.295Cheltuieli fixe 1.716 1.716Dobânzi 120 120

Valoarea corectă pentru coeficientul de elasticitate a profitului curent (L) (după deducereadobânzilor) este:

27. O societate prezintă pe parcursul a două exerciţii financiare consecutive următoarele date:Indicatori N-1 N

Cifra de afaceriCheltuieli variabileCheltuieli fixe

24.0008.5008.000

45.00022.0008.000

Variabilitatea cifrei de afaceri este:

28. O societate prezintă pe parcursul a două exerciţii financiare consecutive următoarele date:

Indicatori N-1 NCifra de afaceri

Cheltuieli variabile

24.000

8.500

45.000

22.00099



Cheltuieli fixe 8.000 8.000Variabilitatea profitului este:

29. O societate prezintă pe parcursul a două exerciţii financiare consecutive următoarele date:Indicatori N-1 N

Cifra de afaceriCheltuieli variabileCheltuieli fixe

24.0008.5008.000

45.00022.0008.000

Valoarea efectului de levier al exploatării este:30. Cifra de afaceri realizată de o societate în anul de bază a fost de 20.000 u.m., iar pondereacheltuielilor variabile în cifra de afaceri este de 45%. Dacă în anul de plan are loc o creştere acifrei de afaceri cu 30%, iar cheltuieli fixe cresc de la 2.000 u.m. în anul de bază la 3.000 u.m., săse determine valoarea corectă a coeficientului de levier al exploatării.

31. O societate prezintă pe parcursul a două exerciţii financiare consecutive următoarele date:Activ N-1 N Pasiv N-1 N

Imobilizări 350 400 Capital propriu 450 425Stocuri materii prime 250 300 Datorii financiare pe termen

lung

250 275

Stocuri produse finite 400 325 Datorii de exploatare 225 250Creanţe de exploatare 250 375 Credite bancare curente 475 650Disponibilităţi 150 200Total 1.400 1.600 Total 1.400 1.600

Valorile corecte ale ratelor de lichiditate globale, reduse şi imediate sunt: 32. Rezultatul financiar al exerciţiului se determină ca diferenţă între:

33. Care sunt veniturile se includ în categoria „venituri financiare”:

34. Care sunt cheltuielile se includ în categoria „cheltuieli financiare”:

35. Care sunt veniturile se includ în categoria „venituri extraordinare”:

36. Care sunt cheltuielilr se includ în categoria „cheltuieli extraordinare”:

37. Excedentul brut de exploatare se calculează utilizând relaţia:

38. Rezultatul exploatării se poate determina pe baza relaţiei:

39. Rezultatul curent al exerciţiului se determină după relaţia:

40. Contul de profit şi pierdere se utilizează pentru:

41. Capacitatea de autofinanţare a întreprinderii reprezintă:

42. La sfârşitul unui exerciţiu financiar, veniturile obţinute de o societate pe acţiuni, dinactivitatea economică şi financiară sunt de 280 mil. lei, cheltuielile de exploatare sunt de 180 mil.lei (din care 60 mil. lei reprezintă cheltuielile cu amortizarea), în timp ce cheltuielile financiaresunt de 20 mil. lei. Cota de impozit pe profit a fost de 16%, iar datoriile pe termen lung alesocietăţii au fost de 380 mil. lei. Precizaţi care este capacitatea de autofinanţare a societăţii şi dacă

aceasta poate obţine creditul pe termen lung solicitat.100



43. Să se calculeze cifra de afaceri şi rezultatul din exploatare pe baza următoarelor date: valoareaadăugată = 140.000 mii lei; marja comercială = 30.000 mii lei; cheltuieli cu materii prime şimateriale = 4.800 mii lei; cheltuieli cu lucrările şi serviciile executate de terţi = 2.200 mii lei;cheltuieli cu personalul = 30.000 mii lei; cheltuieli cu amortizarea mijloacelor fixe = 2.800 miilei; cheltuieli cu dobânzile =24.000 mii lei; producţia stocată (sold creditor) = 9.000 mii lei; producţia imobilizată = 3.600 mii lei; costul de cumpărare al mărfurilor vândute = 7.200 mii lei;datorii faţă de furnizori = 44.000 mii lei; creanţe faţă de clienţi =36.000 mii lei.

44. Pe baza elementelor oferite de bilanţul şi contul de rezultate al unei societăţi, precizaţivalorile corecte ale excedentul trezoreriei de exploatare (ETE).

- în lei -ACTIV N-1 N PASIV N-1 N

ImobilizăriStocuriCreanţeLichidităţi

9501009060

850400275200

Capital propriuDatorii financiareDatorii deexploatareCredite bancarecurente

5356004025

65090013837

TOTAL ACTIV 1200

1725 TOTAL PASIV 1200 1725

Cifra de afaceri = 3.200 lei; cheltuieli cu materii prime = 1.270 lei; cheltuielile cudobânzile = 80 lei; veniturile din dobânzi = 80 lei.; cheltuielile cu salariile = 280 lei; subvenţii deexploatare = 830 lei; cota de impozit pe profit este de 16%.

45. Bilanţul şi contul de profit şi pierdere al unei societăţi prezintă următoarele informaţii:

Activ N-1 N Pasiv N-1 NImobilizări 1.520 1.360 Capital propriu 860 1.040

Stocuri materiiprime

100 400 Datorii financiaretermen lung

1.000

1.500

Stocuri produse

finite

200 600 Datorii de exploatare 60 220

Creanţe deexploatare

100 400

TOTAL 1.920 2.760 TOTAL 1.920

2.760

Cifra de afaceri = 3.680 lei; cheltuieli monetare de exploatare = 2.972 lei; cheltuielile cuamortizarea = 200 lei; cheltuielile cu dobânzile = 200 lei, iar cota de impozit pe profit este de16%. Să se calculeze:- cash flow-ul de gestiune;- cash flow-ul de exploatare;- cash flow-ul disponibil după origine şi destinaţie.

46. Ce este tabloul de finanţare şi care este scopul întocmirii acestuia?

47. Ce reprezintă tabloul fluxurilor de trezorerie şi care este structura lui pe părţi componente?

48. Care sunt principalele operaţiuni generatoare de încasări şi plăţi pe tipuri de operaţiuni?

49. Comentaţi tipurile de tablouri financiare.

50. Precizaţi categoriile de cash-flow-uri.

101



51. Care sunt modalităţile de determinare a cash-flow-ului disponibil?

52. Activul economic al unei societăţi este de 2.940 lei, finanţat 57,14% din capital propriu, restuldin datorii financiare pe termen lung. Profitul net al societăţii este de 537,6 lei; cheltuieli cudobânzile sunt de 226,8 lei. Rentabilitatea economică a societăţii este de 28%. În aceste condiţiiefectul de levier financiar al îndatorării (e) este de:

53. În vederea aprecierii riscului financiar se prezintă următoarele informaţii extrase din bilanţulunei întreprinderi: activul economic = 2.500 lei, finanţat 60% din capitaluri proprii, restul din

datorii pe termen lung. Alte informaţii: cifra de afaceri = 4.800 lei, cheltuieli de exploatare plătibile = 2.200 lei; subvenţii din exploatare = 700 lei; cheltuieli salariale = 1.100 lei; alteimpozite, taxe şi vărsăminte asimilate = 400 lei; cheltuieli cu amortizarea = 800 lei; alte venituride exploatare = 400 lei; cota de impozit pe profit este de 16%, iar rata dobânzii pentru datoriiledin sold este de 18%.

Să se calculeze:a. rata de rentabilitate economică financiară; b. rata de rentabilitate financiară.

54. Din bilanţurile de deschidere (N-1) şi de închidere (N) ale unei întreprinderi rezultă

următoarea situaţie (mil.lei):Elemente patrimoniale N-1 N

Imobilizări 665 595Active circulante 175 612,5Capitaluri proprii 376,2

5455

Datorii financiare 437,5 656,25Datorii de exploatare 26,25 96,25Din contul de profit şi pierdere s-au reţinut: rezultat net (profit) = 115,5 mil lei;

cheltuielile cu dobânzile = 87,5 mil. lei.Rentabilitatea economică determinată ca medie aritmetică ponderată a capitalurilor

întreprinderii (calculată ca procent cu două zecimale) are următoarea valoare:

55. Utilizînd datele din bilanţul financiar, oferite de o societate, pe parcursul a două exerciţiifinanciare consecutive, N-1 şi N, să se calculeze şi să se întocmească:1. bilanţul exprimat sub forma ratelor cinetice;

2. valorile în zile ale indicatorilor fond de rulment, nevoie de fond de rulment şi trezorerianetă.

56. Cifra de afaceri estimată a fi realizată de o societate în anul de plan este de 20.000 mii lei.Valoarea creanţelor-clienţi este de 4.000 mii lei, iar valoarea furnizorilor de plată este de 8.000mii lei. În anul de bază durata de încasare a clienţilor a fost de 40 zile, iar durata de achitare a

furnizorilor în aceeaşi perioadă a fost de 150 zile.1. Cu câte zile a crescut durata de încasare a clienţilor în perioada de plan faţă de perioada de bază?

2. cu câte zile s-a redus durata de achitare a furnizorilor în anul de plan faţă de anul de bază?

57. Previziunea vânzărilor şi a cumpărărilor, (în milioane lei), pentru trimestrul I al exerciţiului Nse prezintă astfel:

Indicatori ianuarie februarie martieVânzări 800 1.000 900Cumpărări 2.100 2.500 2.500

102



Încasările se realizează astfel: 30% în luna curentă; 50% în luna următoare; 20% în a doua lună de vânzare.

Plăţile se efectuează astfel: 60% în luna curentă; 40% în luna următoare cumpărărilor.

Din bilanţul de deschidere a exerciţiului N se desprind următoarele informaţii:

clienţii sunt de 1.500 mil lei încasabili 50% în luna ianuarie şi restul în martie; furnizorii de 800 mil lei sunt plătibili în luna februarie; lichidităţile sunt de 250 mil lei; cheltuielile lunare cu salariile sunt estimate la 50 mil lei; cheltuielile lunare cu chiria sunt estimate la 10 mil lei; cheltuielile lunare cu amortizarea sunt de 20 mil lei.

Stabiliţi soldul final de trezorerie la sfârşitul lunii martie a exerciţiului N.58. Ce este previziunea bugetară?59. Precizaţi rolul previziunii financiare a bugetelor.60. Care sunt sarcinile previziunii financiare?

61. Care sunt principiile de elaborare şi funcţionare ale sistemului bugetar?62. Enumeraţi fazele de parcurs ale ciclului de elaborare a bugetelor.63. Precizaţi tipurile de bugete din sistemul planificării bugetare.64. Care sunt etapele de elaborare ale bugetului vânzărilor?65. Elaborarea bugetului de producţie presupune parcurgerea a trei etape. Care sunt acestea şi lace se referă?66. Precizaţi obiectivele gestiunii de trezorerie.67. Ce este bugetul de trezorerie şi ce funcţie îndeplineşte acesta?68. Ce prezintă tabloul fluxurilor de trezorerie?69. Care sunt etapele de urmat în elaborarea bugetului de trezorerie?70. La ce se referă prima fază a bugetului de trezorerie, previziunea încasărilor şi a plăţilor?

71. Comentaţi conţinutul calei de-a doua faze în construcţia bugetului de trezorerie.72. Definiţi conţinutul ciclurilor de exploatare.73. Care sunt elementele fundamentale urmărite în optimizarea relaţiei rentabilitate – risc?74. Comentaţi politicile de gestiune cu efecte diferite asupra rentabilităţii şi a riscului aplicateîntr-o întreprindere.75. Este necesară asigurarea într-o întreprindere a unei gestiuni optime a stocurilor?76. Care sunt indicatorii ce se calculează pentru stabilirea unui optim minim al stocurilor?77. Ce este necesarul de finanţare a stocurilor şi care sunt factorii de influenţă ai mărimiiacestuia ?78. Se pun la dispoziţie următoarele date:

Indicatori Produs 1 Produs 2

Cantităţi anuale de aprovizionat (kg.) 75.000 65.000Norma de consum pentru materia primă 0,4 0,9Cost de producţie unitar (Cp) 65 140Durata de fabricaţie (zile) 10 12Coeficient de corelaţie 0,8 0,82Cost complet unitar (Cc) 70 150Durata de staţionare în magazie (zile) 5 6

- preţ unitar de aprovizionare pentru materia primă: 150 lei/kg;- intervalul mediu pentru condiţionare (c) este de 4 zile;- intervalul mediu pentru transport intern (t) este de 2 zile;- durata medie de decontare a facturilor este de 10 zile;- producţia fabricată în anul precedent exprimată în cost complet (Pcc) a fost de 9.804 lei;

103



- coeficientul de accelerare a rotaţiei activelor circulante prin costul total al producţiei (Kc) =0,05;- cifra de afaceri a anului precedent a fost de 11.500 lei, iar cea a anului de previziune este de18.700 lei;- coeficientul de accelerare a rotaţiei activelor circulante prin cifra de afaceri (K CA) este de 0,2;- pentru repartizarea pe trimestre a cheltuielilor anuale previzionate pentru materia primă, producţia în curs de execuţie, produse finire, se utilizează următoarele proporţii:

- Trim. I = 23%;

- Trim. II = Trim. III = 25%;- Trim. IV = 27%.Suma cheltuielilor pentru diverse materiale este de 174 lei, repartizate, pe baza cotelor de

repartizare, astfel:- Trim. I = 40,02 lei;- Trim. II = Trim. III = 43,50 lei;- Trim. IV = 46,98 lei.

Aprovizionarea s-a efectuat astfel:Dataaprovizionării

Intervale de aprovizionat(ti)

Cantităţi de aprovizionat(kg)

24 . II 70 10.00015. V. 80 20.000

14 VII. 60 10.00012 X. 90 20.00026 XI. 45 20.000

Bilanţul încheiat la sfârşitul exerciţiul financiar se prezintă astfel:- imobilizări = 3.000 lei;- stoc de materie primă = 1.624 lei;- producţie în curs de execuţie = 275 lei;- produse finite = 181 lei;- creanţe = 320 lei;- capital propriu = 1.800 lei;- datorii financiare = 2.400 lei;- datorii faţă de furnizori = 500 lei;- creditori = 100 lei;- credite de trezorerie = 600 lei.

Să se determine necesarul de finanţare a ciclului de exploatare utilizând ambele metode.79. O societate comercială nou înfiinţată al cărei capital social este de 21.000 mil lei are un profilde activitate apropiat unei societăţi comerciale în funcţiune al cărei bilanţ, aferent exerciţiuluiîncheiat, exprimat sub forma ratelor de rotaţie prin cifra de afaceri, are următoarea configuraţie:

ImobilizăriRc = 399,99 zile

Capitaluri propriiRc = 586,68 zile

Active circulante

Rc = 533,34 zile

Datorii fiannciare

Rc = 159,99 zileDatorii de exploatareRc = 186,66 zile

Calculele de simulare a mărimii indicatorilor financiari, în situaţia dată, ne conduc laurmătoarea mărime a fondului de rulment previzional al noii sociietăţi:80. Bilanţul şi contul de profit şi pierdere ale exerciţiului „n” prezintă următoarele date:- imobilizări = 1.700 mil lei;- active circulante = 500 mil lei;- capitaluri proprii = 600 mil lei;- datorii financiare = 1.000 mil lei;- datorii către furnizori = 400 mil lei.

104



Cifra de afaceri = 3.600 mil lei; consumuri provenite de la terţi = 2.000 mil lei; impoziteşi taxe = 400 mil lei; cheltuieli salariale = 300 mil lei; cheltuieli cu amortizările = 200 mil lei;cheltuieli financiare = 135 mil lei.

Care dintre indicatorii stabiliţi pe baza datelor de mai sus sunt corecţi:1. rata de prelevare a cheltuielilor fiannciare = 15%;2. costul îndatorării = 33,75%;3. durata de amortizare a imobilizărilor = 762 zile;4. durata de achitare a furnizorilor = 40 zile;

5. rotaţia activelor circulante = 7,2 rotaţii.

81. Să se calculeze valorile corecte ale necesarului de finanţare a cheltuielilor de exploataretrimestriale utilizând următoarele date:

Nr.crt.

Explicaţii Produs 1 Produs 2 Produs 3

1. Cantităţi anuale deaprovizionat

30.000 40.000 20.000

2. Costul complet unitar 100 300 200

- Producţia fabricată în anul precedent la cost complet a fost de 19.000 mii lei;- Soldul activelor circulante în perioada de bază a fost de 3.431 mii lei;- Coeficientul de accelerare a rotaţiei activelor circulante prin costul total al producţiei

este de 0,2;- Pentru repartizarea pe trimestre se utilizează următoarele proporţii: trim.I = 30%; trim. II

= trim. III. = 25%; trim. IV. = 20%82. O societate a realizat în anul precedent o cifră de afaceri de 400.000 u.m, cu un sold mediu deactive circulante în valoare de 33.000 u.m. Pentru anul de plan se estimează o cifră de afaceritrimestrială de 179.200 u.m şi o accelerare a rotaţiei activelor circulante prin cifra de afaceri cu 15zile. Valoarea corectă a necesarului de finanţat al ciclului de exploatare pentru trimestrul de previziune este:83. O societate produce şi comercializează patru produse.

Indicatori A B C DProducţia anuală la cost complet 5.500 5.000 6.000 6.200 Necesarul de finanţat mediu anual 80 85 60 65

Producţia la cost complet previzionată pentru trimestrul I al anului de plan este de 4.800u.m. Folosind metoda analitică bazată pe costuri să se calculeze necesarul de finanţat al produselor finite:84. Se dau următoarele informaţii:

- costul producţiei marfă vândută de o societate în anul precedent a fost de 41.079 mii lei;- soldul mediu al activelor circulante în aceeaşi perioadă a fost de 8.382 mii lei.Pentru anul viitor se estimează:

- costuri ale producţiei marfă de: trim.I = 21.805 mii lei; trim. II = trim III. = 22.351 mii lei; trim.IV. = 23.700 mii lei.- durata de rotaţie se accelerează cu 12 zile faţă de anul precedent.

Să se calculeze valorile corecte ale necesarului de finanţare a cheltuielilor de exploatareutilizând metoda sintetică bazată pe costuri.85. Cifra de afaceri realizată de o societate în exerciţiul N este de 88.305 mii lei, iar bilanţulexprimat în solduri medii se prezintă astfel:

ACTIV Sold mediu PASIV Sold mediuImobilizări 24.780 Capital propriu 24.300Stocuri 3.990 Datorii financiare 4.650Creanţe-clienţi 1.155 Datorii de exploatare 1.028Lichidităţi 53

TOTAL 29.978 TOTAL 29.978

105



Să se determine indicatorii fond de rulment, nevoia de fond de rulment şi trezoreria netăexprimaţi în număr recuperabili prin cifra de afaceri.

86. Să se calculeze stocul curent şi stocul de siguranţă pentru un anumit tip de materie primăsemnificativă, cunoscând:

- cantitatea anuală de produse programată a se fabrica de 1080 buc.- norma de consum specifică de materie primă este de 1,5 kg./ buc.- preţul unitar de aprovizionare este de 15.000 lei./ kg.

- cantităţile anuale aprovizionate şi intervalul (în zile) între aprovizionări sunt:

Cantităţi anuale de aprovizionat (kg) intervalul între aprovizionări (în zile)20.000 8010.000 7020.000 6010.000 10015.000 50

87.Se pun la dispoziţie următoarele date:Indicatori Produs 1 Produs 2

Cantităţi anuale de aprovizionat (kg.) 60.000 65.000

Norma de consum pentru materia primă 0,5 0,8Durata de fabricaţie (în zile) 10 15Coeficient de corelaţie 0,8 0,84Cost complet unitar 100 130Durata de staţionare în magazie produse finite 10 14Costul de producţie unitar 70 80- preţul unitar de aprovizionare pentru materia primă este de 200 ;- intervalul între două aprovizionări consecutive este de 60 zile;- intervalul pentru stocul de siguranţă este de 20 zile;- intervalul mediu pentru condiţionare este de 5 zile;- intervalul mediu pentru transport intern este de 3 zile;

- pentru repartizarea pe trimestre a cheltuielilor anuale previzionate pentru materii primese vor utiliza următoarele proporţii:- trim. I = 22%;- trim. II = 24%;- trim. III = trim: IV = 27%.

Să se determine, utilizând metoda analitică bazată pe costuri, valorile corecte alenecesarului de finanţat mediu anual şi trimestrial la produsele finite.

88. Cifra de afaceri a anului expirat a fost de 25.000 mii lei, cifra de afaceri a anului de previziuneeste de 30.000 mii lei. Soldul mediu al activelor circulante pentru anul de bază a fost de 5.000 miilei. Coeficientul de accelerare a rotaţiei activelor circulante prin cifra de afaceri este de 0,4.

Să se determine necesarul de finanţare trimestrial al cheltuielilor de exploatare prinmetoda sintetică bazată pe rata cinetică a activelor circulante, ţinându-se cont de repartizareacifrei de afaceri previzionată pe trimestre astfel:

- trim. I = 15%;- trim. II = 20%;- trim. III = 25%;- trim. IV = 40%.

89.Comentaţi conţinutul elementelor pentru fundamentarea costului creditului.90. Enunţaţi factorii esenţiali ai costului aplicabil al creditelor solicitate.91. Care sunt elementele analizei manageriale ale dosarului de credit a unui client?92. Precizaţi principalii indicatori de analiză a performanţelor economico-financiare ale dosarului

de credit.106



93. Ce reprezintă rata de dobândă proporţională şi rata de dobândă echivalentă?94. Ce sunt creditele de trezorerie?95. Care sunt elementele componente ale costului creditelor de trezorerie?96. Ce este scontul comercial şi cum se determină costul creditelor de scont?97. La ce se referă optimizarea costului creditelor pe termen scurt?98. Ce reprezintă investiţiile?99. Comentaţi indicatorul de eficienţă a investiţiilor, valoarea actuală netă.100. Capitalul social al unei societăţi pe acţiuni este compus din 250.000 titluri, a căror valoare bursieră este de 15.000 u.m. înainte de majorare. S-a decis majorarea capitalului printr-o emisiunede 50.000 de acţiuni noi la o valoare de emisiune de 11.250 u.m./ acţiune.

Să se determine:a. valoarea teoretică a acţiunilor după majorarea capitalului; b. numărul drepturilor de subscriere necesar pentru a procura o acţiune nouă;c. valoarea teoretică a drepturilor de subscriere.

finantele intreprinderii_an ii

Documents