tehnici de evaluare a întreprinderilor
Post on 02-Feb-2017
257 Views
Preview:
TRANSCRIPT
www.pwc.com
Tehnici de Evaluarea întreprinderilor
Sorin PetreDirector, Valuation & Economics PwC România
PwC
Cuprins
Processes
+
Systems
Analiza diagnostic1.
2
Metode de Evaluare specifice întreprinderilor2.
Abordarea prin venit2.1
Abordarea prin piaţă2.2
PwC
Analiza diagnostic
3
PwC
Ariile de cuprindere ale analizei diagnostic financiare
4
Sustenabilitatea profitabilităţii
“EBITDA”ajustată
Identificarea elementelor cu impact
Cash Flow
1 Datoria netă
Elemente asimilate datoriilor
Datorii contingente şi obligaţii extra bilanţiere
2 Activul net
CAPEX istoric
Obligaţii viitoare
3
Capitalul de lucru
• Nivel mediu “normal”
• Sezonalitate
• Calitatea creanţelor şi a stocurilor
4 Planul de afaceri
• Consideraţii asupra ipotezelor care stau la baza planului de afaceri
5 Alte elemente
• Analize suplimentare în funcţie de ariile considerate cheie
6
PwC
Ariile de cuprindere ale analizei diagnostic financiare (Continuare)
5
Sustenabilitatea profitabilităţii
• “EBITDA”ajustată
• Identificarea elementelor cu impact
• Cash Flow
1
Capitalul de lucru
• Nivel mediu “normal”
• Sezonalitate
• Calitatea creanţelor şi a stocurilor
4 Capital de lucru negativ – credit furnizor?
1. Avantaj?
2. Dezavantaj / risc?
Active în dezvoltare (ex. capacități de producție nepuse în funcțiune)
PwC
Analiza diagnostic financiară - exemple
6
Imobilizări corporale1000 UM
Capital propriu300 UM
Subvenții pentru
investiții700 UM
Bilanț Contabil
Activ Pasiv
Subvenția?
1. Element asimilat datoriilor?
2. Element asimilat capitalului propriu?
PwC
Metode de Evaluare a întreprinderilor
Slide 7
PwC
Evaluarea întreprinderii - Abordarea prin venit
8
Discounted Cash Flow
0
10
20
30
40
50
60
70
80
90
100
2008 2009 2010 2011 2012 2013
Fluxuri de numerar actualizate Concept: Valoarea unei afaceri este o funcţie de capacitatea ei viitoare de a genera profit. Etape:
Estimarea unei valori (valoare terminală) pe baza fluxurilor de numerar estimate după încheierea perioadei de previziune explicită;
2.
Previziunea fluxurilor de numerar (“FCF”) pe o perioadă viitoare = perioada de previziune explicită;
1.
Selectarea unei rate de actualizare pe baza mediului economic din România şi cuantificării riscului de sector;
3.
Estimarea valorii afacerii pe baza fluxurilor nete de numerar actualizate.
4.
Estimarea valorii capitalului propriu prin deducerea datoriei nete şi a datoriilor non-operaţionale şi prin adăugarea activelor excedentare.
5.
Step 1
Valoarea
terminală
Ipoteza:
Rata de creştere
în
perpetuitate este
constantă
Step 2
Step 3: Calculul CMPC (cost mediu ponderat al capitalului)
+∞
Data
Evaluării Step 4
Valoarea afacerii
Datorienetă
Active excedentare
Valoare capital propriu Step 5
2013 2014 2015 2016 2017 2018
PwC
Fluxuri de numerar actualizate
9
Indicator 2013 2014 2015 2016 2017 An Terminal
Cifra de afaceri anuala 2,900 3,219 3,509 3,754 3,942 3,981
Creştere CA faţă de anul precedent 16% 11% 9% 7% 5% 1.0%
Marja EBITDA 22% 20% 18% 16% 16% 16%
EBITDA 638 644 632 601 631 637
Amortizare 140 160 170 170 170 172
EBIT 498 484 462 431 461 465
Capital de lucru 290 348 386 421 451 473 478
% CA 12%
Creștere cap lucru 58 38 35 29 23 5
DCF 2013 2014 2015 2016 2017 An Terminal
EBIT dupa impozit 16% 418 406 388 362 387 391
Amortizarea 140 160 170 170 170 172
Investitii -200 -100 0 0 0 -172
Variatia cap lucru -58 -38 -35 -29 -23 -5
Fluxuri de numerar disponibile la niv societatii 300 428 523 502 534 386
Factor actualizare - CMPC post tax 10.5% 0.9050 0.8190 0.7412 0.6707 0.6070 0.6070
Valoarea prezenta a fluxurilor de numerar 272 351 388 337 324
Total valoare prezenta fluxuri numerar 1,671
Flux numerar an terminal 386
Rata crestere perp g 1%
Rata capitalizare 9.5%
Valoare an terminal 4,065
Valoare prezenta an terminal 2,467
Valoare estimata capital investit 4,139
Consistență în abordare: Capex. și variație capital
de lucru corelate cu ipoteza de creștere în
perpetuitate
PwC
Fluxuri de numerar actualizate
10
Year 0 Year 1 Year 2 Year 3 Year 4 Year 5
Inputs
Free cash-flow to the firm - FCFF 100.00 103.00 106.09 109.27 112.55
Growth rate 3%
Corporation tax 16% Calculations
Risk free rate 6% Debt / Equity 67%
Cost of debt - kd 8% Equity beta 1.33
Equity market risk premium 5% Cost of equity (levered) - ke 12.67%
Asset beta 0.8 WACC 10.29%
Debt / Total invested capital 40%
Outputs Formula
1 Enterprise approach - WACC model
Firm value: WACC model = NPV(WACC,FCFFi+1:FCFF10) 397.27
Debt value as at the valuation date = 40% x Firm value 158.91
NPV Equity (WACC model) = Firm value - Debt value 238.36
2 Equity approach - ke model
Free cash-flow to the firm - FCFF (1) 100.00 103.00 106.09 109.27 112.55
Firm value (2) = NPV(WACC,FCFFi+1:FCFF10) 397.27 338.14 269.93 191.61 102.05 -
Debt (3) = 40% x Firm value 158.91 135.26 107.97 76.64 40.82 -
Debt / Total capital invested (4) 40.0% 40.0% 40.0% 40.0%
Principal reimbursment (5) = Debt valuen-1 - Debt valuen 23.65 27.28 31.33 35.82 40.82
Interest paid (after tax shield) (6) = Debt valuen-1 x kd x (1 - tax) 10.68 9.09 7.26 5.15 2.74
After-tax debt service charge (7) = (5) + (6) 34.33 36.37 38.58 40.97 43.56
Equity cashflow - FCFE (8) = (1) - (7) 65.67 66.63 67.51 68.30 68.99
NPV Equity (ke model) (9) = NPV(ke,FCFEi+1:FCFE10) 238.36
Consistență în abordare: structură
capital investit
PwC 11
Evaluarea instituțiilor de credit
Cum este reflectată activitatea în bilanţul unei instituţii de credit
Instituţii de credit
Activele imobilizate sunt reduse Depozitele de la clienţi fac parte
din activitatea operaţională a băncii şi sunt surse de finanţare
Pe lângă credite, investiţiile asigură satisfacerea cerinţelor clienţilor şi strategia băncii
Bilanţ
Elemente în afara bilanţului: ex: garanţii, derivative, investiţii (“assets under management”)
Credite
Participaţii/ acţiuni /
RMO
Active corporale
Depozite
Refinanţare bancară
Capital propriu
Societăţi industriale
Activele imobilizate (maşini, echipament etc.) sunt esenţiale pentru activităţile operaţionale
Capitalul de lucru este necesar pentru realizarea cifrei de afaceri
Finanţarea este necesară pentru realizarea activităţilor operaţionale
Bilanţ
Societăţii de servicii
Active totale limitate datorate „imaterialităţii serviciilor“
Capitalul de lucru dependent de politica de aprovizionare
Bilanţ
Active corporale
Capital de lucru
Instrumente financiare
Finanţare dependentă de strategia adoptată (structură capital propriu vs. datorii)
Active corporale
Capital de lucru
Instrumente financiare
Finanţare dependentă de strategia adoptată (structură capital propriu vs. datorii)De obicei un bilanţ cu valori mici
PwC 12
Specificitatea activităţii bancare este de asemenea reflectată în contul de profit şi pierdere
+ Venituri- Cheltuieli materiale- Cheltuieli cu personalul- Alte cheltuieli= EBITDA-Amortizare = EBIT-Cheltuieli cu dobândă= EBT-Impozit pe profit= Profit
Servicii industriale Veniturile nete bancare includ
elemente de cheltuieli; Banca “câştigă” bani din elemente de
cheltuială (elmente de pasiv –depozite);
Dobânda se referă în general la elemente de bilanţ în timp ce comisioanele se referă la activităţi de consultanţă sau alte activităţi;
Nu există costuri directe; În general cheltuielile cu amortizarea
nu sunt semnificative; Provizioanele aferente riscului sunt o
consecinţă a poziţiei de “risk taker” în activitatea de creditare
Nu există noţiunea de “EBITDA” şi “EBIT”
Evaluarea instituțiilor de credit
+ Venituri din dobânzi- Cheltuieli cu dobânzile= Venituri nete din dobânzi+ Venituri din comisioane- Cheltuieli cu comisioanele= Venituri nete din comisioane+ Rezultate din tranzacţii financiare+ Alte venituri= Venituri bancare nete- Cheltuieli cu personalul- Alte cheltuieli (inclusiv amortizarea)= Rezultate înainte de provizioane de risc-Provizioane de risc= EBT-Impozit pe profit= Profit
Bănci
PwC
Metodologie de evaluare
Metodologia de evaluare a băncilor trebuie să ia în considerare caracteristicile modelului de afaceri:
• Secțiunea de datorii din bilanț nu reprezintă doar elementele de finanțare a activității băncii, ci este o parte integrantă a operațiunilor băncii (de exemplu, depozitele de la clienți); indicatorul este foarte ridicat comparativ cu cel al companiilor care operează în alte industrii
=> Depozitele sunt parte a activității operaționale iar cheltuielile cu dobânda sunt incluse în fluxurile operaționale
• Activitatea băncilor este reglementată (trebuie respectate cerințe stricte de capital) și acest lucru are un impact asupra distribuției potențiale a profiturilor nete ale acționarilor datorită cerințelor de retenție a profitului.
Modelul dividendelor actualizate (“Dividend Discount Model”) sau metoda de actualizare a fluxurilor de numerar la dispoziţia acţionarilor (“Free Cash
Flow to Equity”) sunt utilizate în procesul de evaluare al băncilor.
Ce este o bancă?
13
PwC
Evaluarea companiei - Abordarea prin piaţăMultiplii
14
Concept: Abordarea prin multiplii dă o indicaţie a valorii afacerii prin compararea subiectului evaluării cu companii comparabile listate sau pe baza unei analize a tranzacţiilor recente în industrie.
Etape:
Pe baza unor companii listate ce operează în sector
Companii comparabile
Pe baza unor tranzacţii similare din sector
Tranzacţii comparabile
Multiplii colectaţi: Valoarea afacerii ca multiplu de Vânzări, EBITDA, EBIT, Total
Active; Valoarea capitalului propriu ca multiplu de Activ Net, Profit net.
Ajustare multiplii pentru: diferențe risc, potențial creștere
Determinarea cuartilelor, valorii mediane şi medii pentru fiecare categorie de multiplii.
Intervalul de valori pentru fiecare multiplu selectat este aplicat la rezultatele financiare ale
companiei cu scopul de a determina un interval rezonabil pentru Valoarea Întreprinderii
sau a Capitalului Propriu al companiei evaluate.
Deducerea datoriei nete şi a activelor non-operaţionale şi adăugarea activelor excedentare,
după caz, cu scopul de a estima valoarea de piață a Capitalului Propriu.
Reconcilierea valorilor.
PwC
Mulțumesc!
PricewaterhouseCoopersBucureşti, RomâniaT: +40.21.225.3629M: +40.742.64.44.74sorin.petre@ro.pwc.com
Sorin Petre, CFA
DirectorServicii de Evaluare şi AnalizăEconomică
top related