curs 4
Post on 04-Mar-2016
7 Views
Preview:
DESCRIPTION
TRANSCRIPT
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 1/93
Modele Financiare utilizate în Evaluarea Acțiunilor Comune
Conf. Dr. Violeta Săcui
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 2/93
Ecua ia de bază în calculul valoriiț
ac iunii comuneț
• Ecua ia fundamentală în calculul valoriiț
• ↓
( ) )1(1
1
10 t
n
t
t r CF V +=∑=
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 3/93
Ecua ia de bază în calculul valorii ac iuniiț ț
comune
• V0= valoarea ac iunii comuneț
• CFt = cash-flow-urile estimate de fi ob inute deț
investitorii în ac iuni comuneț
• n = perioada de-a lungul căreia sunt estimate cash-
flow-urile
• r=rata de actualiare(rata de rentabilitate dorită)
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 4/93
Tehnica Actualizării
• Calculul valorii are la baă
• !• "ehnica #ctualiării
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 5/93
Tehnica Actualizării
• "ehnica #ctualiării• !
•
$e permite calculul valorii în timp a sumelormonetare• !
•
Care este valoarea în preent a cash-flow-uluiestimat a fi ob inut în perioada t %ț
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 6/93
Ecua ia de bază în calculul valorii ac iuniiț ț
comune
• Valoarea ac iunilor comuneț
• ↓
• direct propor ionalăț cu mărimea cash-flow-urilorestimate a fi ob inute de investitorii în ac iuni comune&ț ț
• invers propor ionalăț cu mărimea ratei derentabilitate dorite ( i' implicit' cu riscul asociat cash-ș
flow-urilor estimate)
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 7/93
Categorii de cash-flow-uri cu care selucrează în evaluarea ac iunilor comuneț
• ↓1)ividende
• )Cash-flow-uri ce remunereaă capitalul propriu investit• (cash-flow-uri disponibile ac ionarilor)ț
• *) Cash-flow-uri ce remunereaă capitalul total investit
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 8/93
Modelul actualizăriidividendelor
• ↓• este cel mai simplu model care permite evaluarea
ac+iunilor comune ale unei întreprinderi•
•
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 9/93
Modelul actualizăriidividendelor
• valoarea acţiunii este repreentată de valoareaactualiată a dividendelor estimate a fi dega,ate deaceasta
• ↓
( ) )(1
1
1
0 t t
t r DivV +=∑
∞
=
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 10/93
Modelul actualizăriidividendelor
• unde
• .0 = valoarea ac iunii comune&ț
• ivt= dividend estimat pe ac iune&ț
• r = rata de rentabilitate dorită (costul capitalului propriu)&
• n = oriontul de timp infinit/
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 11/93
Variante ale modelului deevaluare bazat pe dividende
• istă mai multe variante ale modelului de evaluare baat pe actualiarea dividendelor/
• le se deosebesc între ele prin ipoteza adoptată înprivinţa ratei de creştere a dividendului2ac iune&ț
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 12/93
Variante ale modelului deevaluare bazat pe dividende
• ↓
• potezele care pot fi adoptate în vederea evaluării prin actualiarea dividendelor
• !• ine!istenţa creşterii (dividend constant2ac iuneț
de-a lungul timpului)&
• rată de creştere constantă&• rate de creştere diferenţiate de-a lungul timpului/
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 13/93
Cazul nr. 1Întreprindere ără cre!tere
• ↓• valuarea ac iunilor unei întreprinderi careț achită
întregul profit net ac ionarilor sub formă de dividendeț
• !• nu se reinveste te nici o parte din profitul net înș
întreprindere• !
• 3rofitul net2 ac iune' ividendul2ac iuneț ț
• răm4n constante de-a lungul timpului/
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 14/93
Cazul nr. 1Întreprindere ără cre!tere
• ↓• .aloarea ac+iunii comune poate fi repreentată ca o
valoare actualizată a dividendelor viitoare constante,
estimate de-a lungul unui oriont de timp infinit/• ↓
( ) )*()1(///1)1(0 ∞
++++++= r
Div
r
Div
r
DivV
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 15/93
Cazul nr. 1Întreprindere ără cre!tere
• 5n caul în care oriontul de timp este infinit'iar dividendul2ac iune este constant' ecua ia *ț ț
devine• ↓
)6(0 r
DivV =
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 16/93
Cazul nr" #$ntreprindere cu cre tereș
• • 5ntreprinderile considerate entită i viabile înț
eploatare continuă se caracterieaă printr-o• !
• tendin ă de cre tere veniturilor' profiturilor'ț ș
dividendelor' cash-flow-urilor disponibile
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 17/93
Cazul nr" #$ntreprindere cu cre tereș
• 7ata de cre8tere a profitului net iș
dividendului pe ac iuneț
• ↓
• elementul cel mai critic al evaluării• ↓
•
în special' în caul întreprinderilor cu unritm de creştere accelerat/
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 18/93
Cazul nr" #$ntreprindere cu cre tereș
• 3rin intermediul ratei de cre tereș
•
↓• se ia în considerare valoarea oportunită ilorț
investi ionaleț ale întreprinderii
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 19/93
Cazul nr" #$ntreprindere cu cre tereș
• .aloarea întreprinderii are două componente• !
• - .aloarea activelor din eploatare eistente la
momentul evaluării(#ssets in 3lace)&
• - .aloarea oportunită ilor investi ionale (9rowthț ț
#ssets)
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 20/93
Cazul nr" #$ntreprindere cu cre tereș
• Valoarea ac iunilor comuneț ale unei întreprinderi estedeterminată de
• !
• - profiturile i dividendele generate de activele aflate înș
eploatarea întreprinderii la momentul evaluării(investi ii efectuate în trecut)&ț
• - profiturile i dividendele estimate a fi generate înș
mod suplimentar ca urmare a investi iilor planificate aț
fi realiate în viitor/
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 21/93
Cazul nr" #$ntreprindere cu cre tereș
• Evolu ia profiturilor neteț
• !• condi ioneaăț
• !• Evolu ia dividendelorț
• !
: parte din profiturile nete se achită ac ionarilor subțformă de dividende/
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 22/93
Cazul nr" #$ntreprindere cu cre tereș
• Evolu ia profiturilor neteț
• !• condi ioneaăț
• !• volu iaț valorii capitalului propriu al întreprinderii
(valoarea investi iei ac ionarilor în întreprindere)ț ț
•
!• : parte din profiturile nete se reinvestesc în
întreprindere
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 23/93
Cazul nr" #$ntreprindere cu cre tereș
• Elemente importante în evaluare• !
•
7ata de reinvestire a profitului net• 7ata de distribu ie a dividenduluiț
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 24/93
Cazul nr" #$ntreprindere cu cre tereș
• %ata de reinvestire a profitului net• ↓
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 25/93
Cazul nr" #$ntreprindere cu cre tereș
• %ata de distribu ie a dividenduluiț
• ↓
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 26/93
Cazul nr" #$ntreprindere cu cre tereș
• 5n condi iile uneiț politici constante de reinvestire aprofitului net ( i' implicit'ș de plată a dividendului)
• !
• &rofiturile nete' dividendele' capitalul propriu aleîntreprinderii ( i' implicit' valorile acestora peș
ac iune)ț vor înregistra aceea i rată de cre tere"ș ș
( d lită i d ti t i d t
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 27/93
(odalită i de estimare a ratei de cre tereț ș
• ↓
• - analia evolu iei trecute a întreprinderii iț ș
identificarea ; ratei de cre tere istorice)ș
• - opiniile anali tilor financiariș &
• - estimarea ratei de cre tere peș baza elementelorfundamentale ale întreprinderii ;rata decre tere fundamentală"ș
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 28/93
"ata de cre!tere i#torică
• #nalia evolu iei trecute a întreprinderiiț
• !•
poate să ofere informa ii pre ioase în privin aț ț țevolu iei sale viitoareț
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 29/93
"ata de cre!tere i#torică
• #specte urmărite de evaluator • !
•
care a fost ritmul de devoltare a întreprinderiiîn perioada de timp trecută%
•
cum au evoluat cifra de afaceri' profiturile'dividendele' cash-flow-urile disponibile%
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 30/93
"ata de cre!tere i#torică
• ↓• e iș evolu ia trecutăț a întreprinderii nu este
întotdeauna relevantă pentru viitor ea poate oferi
informa ii pre ioase în vederea estimării viitorț ț ului/
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 31/93
Calculul ratei de cre!terei#torice
• - ca o medie aritmetică a ratelor de cre tereș
anuale înregistrate de întreprindere în perioada de timp trecută/
•
• - ca o medie geometrică a ratelor decre tere anualeș înregistrate de întreprindere în perioada de timp trecută/
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 32/93
"ata de cre!tere i#torică
• ↓
• (edie aritmetică a ratelor de cre tere anualeș (gt)aferente perioadelor de timp trecute (n)
• ↓
)<(1
n
g
g
n
t t
am ∑==
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 33/93
"ata de cre!tere i#torică
• 7ata de cre tere a profitului net 2ac iune înș ț
perioada t (gt)
•
↓
)(100
1
1
−
−−=
t
t t t
profit
profit profit g
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 34/93
"ata de cre!tere i#torică
• ↓
• (edie geometrică a ratelor de cre tere anualeș
aferente perioadelor de timp trecute• ↓
)>(13rofit
3r
n-t
−= nt
mg
ofit
g
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 35/93
Avanta$ele ratei de cre!terei#torice
• ↓
• modalitate utilă de estimare a ratei de cre tereș
•
!• în caul unei întreprinderi care înregistreaă
un ritm de cre tere constantș de-a lungultimpului
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 36/93
*vanta+ele ratei de cre tere istoriceș
• %ata de cre tere istoricăș este consideratărelevantă în evaluarea întreprinderii în caul în
care
• !nu sunt estimate modificări importante
!
•- în mediul economic ,general i specificș alîntreprinderii&•- la nivelul resurselor iș activită iiț întreprinderii/
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 37/93
%ezavanta$ele ratei de cre!terei#torice
• nu poate fi utiliată' în evaluare' în următoarele situa iiț
• !• - în evaluarea unei întreprinderi nou înfiin ate)ț
• - în evaluarea unei întreprinderi cu pierderi)
•
- în caul în care ritmul de cre tere istoric nu esteșconsiderat relevant pentru perioadele de timpviitoare"
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 38/93
"ata de cre!tereundamentală
• ↓
• este considerată o variabilă endogenă legatăde aspectele fundamentale ale activită iiț
întreprinderii/
d
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 39/93
"ata de cre!tereundamentală
• are la baă elementele fundamentale ce determinăcre terea la nivelul întreprinderiiș
• !
Valoarea investi iilorțestimate a fi realiate lanivelul întreprinderii
!factorul cantitativ
Eficien a investi iilorț țefectuate reflectată în ratade rentabilitate a acestora
! factorul calitativ
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 40/93
Tipuri de cre!tere
• 5n func ie deț modul în care sunt finan ateț
investi iile întreprinderiiț
• !
două tipuri de cre tere.ș
• !•
- Cre tere internăș - Cre tere e!ternăș
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 41/93
Cre!terea E&ternă
• (odalită i de realizare a cre terii e!terneț ș
• ↓• - implementarea unor noi proiecte
investi ionale&ț
•
- fuiunea cu alte întreprinderi&
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 42/93
Cre!terea E&ternă
• ↓
• /urse de finan are a investi iilor în cazul cre teriiț ț ș
e!terne
• !
• - ?a,orarea capitalului social prin punerea în v4nare
a unor noi ac iuni comune&ț
• - 5mprumuturi suplimentare pe termen mediu i lung&ș
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 43/93
Cre!terea E&ternă
• $oile proiecte de investi ii sunt finan ate într-unț ț
amestec capital propriu-capital împrumutat• !
• se dore te men inerea uneiș ț anumite structuri acapitalului permanent
• !
• Capitalul propriu suplimentar este ob inut dinț
eteriorul întreprinderii prin emisiunea de noiac iuni comuneț
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 44/93
Cre!terea E&ternă
• ↓
• se ma,oreaă capitalul social' capitalulpropriu' veniturile' profiturile' dividendele'cash-flow-urile disponibile
• !• se ma,oreaă numărul de ac iuni comuneț al
întreprinderii
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 45/93
Cre!terea 'nternă
• (odalită i de realizare a cre terii interneț ș
• ↓• - implementarea unor noi proiecte
investi ionale&ț
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 46/93
Cre!terea 'nternă
• ↓
• @urse de finan are a investi iilor în caulț ț
cre terii interneș
• !• 7einvestirea par ială sau integrală a profituluiț
net• 5mprumuturi suplimentare pe termen mediu iș
lung&
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 47/93
Cre!terea 'nternă
• $oile proiecte de investi ii sunt finan ate într-unț ț
amestec capital propriu-capital împrumutat• !
• se dore te men inerea unei anumite structuri aș ț
capitalului permanent• !
• Capitalul propriu suplimentar este ob inut dinținteriorul întreprinderii prin reinvestirea profituluinet/
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 48/93
Cre!terea 'nternă
• ↓
• se ma,oreaă capitalul propriu' veniturile'profiturile' dividendele' cash-flow-uriledisponibile
• !• 0umărul de ac iuni comune răm1neț
neschimbat
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 49/93
Cre terea e!ternă nu este relevantă înș
evaluare
• An aspect important care trebuie re inutț
• !• cre terea e!ternăș ' în general' nu este
relevantă în procesul de evaluare aîntreprinderii i ac iunilor comune ale acesteiaș ț
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 50/93
(otivele nerelevantei cre terii e!terneș
1) 2b inerea capitalului propriu prin emisiunea de noiț
ac iuni comuneț este o modalitate de finan are rarț
utilizată.•
↓- costul ridicat implicat de ob inerea finan ăriiț ț
(cheltuieli de emisiune considerabile)&
- riscurile emisiunilor de noi ac iuni comuneț pentruac ionarii eisten i ai întreprinderii (riscul diluăriiț ț
averii' riscul diluării puterii de deciie)
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 51/93
(otivele nerelevantei cre terii e!terneș
• 2) cre terea profiturilor nete' a dividendelorș ' a cash-flow-urilor disponibile ca urmare a investi iilorț
realiate•
!• este înso ită de cre terea numărului de ac iuniț ș ț
comune• !
• ceea ce ar putea determina ca profitul net2ac iune'ț
dividendul2ac iune' cash-flow-ul disponibil2ac iune săț ț
răm4nă neschimbat/
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 52/93
Cre terea internă este relevantă înș
evaluare
• Cre terea internăș este' în general' singurultip de cre tere relevantș în procesul de
evaluare a întreprinderii i ac iunilor acesteiaș ț
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 53/93
Cre terea internă este relevantă înș
evaluare
• cre terea profiturilor nete' a dividendelorș ' a cash-flow-urilor disponibile' ca urmare a investi iilorț
realiate•
!• determină' în condi iile în care numărul de ac iuniț ț
comune răm4ne neschimbat'• !
• cre terea profitului net3ac iune'ș ț
dividendului3ac iuneț ' cash-flow-uluidisponibil2ac iuneț
E#timarea ratei de
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 54/93
E#timarea ratei decre!tere internă
• ↓
• pe baa a două variabile esen ialeț
(fundamentale) ale activită ii întreprinderiiț
• !• - rata de reinvestire din profit&• - rata de rentabilitate a capitalului investit/
E#timarea ratei de
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 55/93
E#timarea ratei decre!tere internă
• ↓
7ata de
cre tereșinternă(g)
= rata de
reinvestiredin profit
B rata de rentabilitate
a capitaluluiinvestit ()
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 56/93
"ata de reinve#tire
• ↓
partea din profitul întreprinderii care este alocatăunor investi ii destinate asigurării cre terii înț ș
perioadele de timp viitoare.
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 57/93
"ata de reinve#tire (")
•7=100 (D)
•
!• ?odelul #ctualiării ividendelor • ?odelul #ctualiării Cash-flow-urilor disponibile
ac ionarilor ț
•
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 58/93
"ata de reinve#tire (")
• 4estina iile profitului netț
• !• - o parte din profitul net se reinveste te înș
întreprindere)
• - partea rămasă din profitul net se achităac ionarilor sub formă de dividende"ț
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 59/93
"ata de reinve#tire (")
• 7 = 100E - • 7 =100E
• Unde: D = Rata de distribuție dinro!tul net
• ↓ = "00 #"0)
•
" t d t bilit t it l l i
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 60/93
"ata de rentabilitate a capitalului
• ↓
• %ata de rentabilitate financiară ,rf • (rata de rentabilitate ce remunereaă capitalul propriu
investit)• !
• 3rofitul net reinvestit este capital propriu• !
• ?odelul #ctualiării ividendelor • ?odelul #ctualiării Cash-flow-urilor disponibile
ac ionarilor ț
A M d l l d E l l i
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 61/93
A. Modelul de Evaluare a luiM*ron +ordon
• ↓
• #re la baă ipotea unei rate de cre tere (g)ș
constante a profitului net i dividendului peș
ac iuneț de-a lungul unui oriont de timpinfinit/
A M d l l d E l l i
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 62/93
A. Modelul de Evaluare a luiM*ron +ordon
• ↓
propriu)/icapitalulu(costuldorităaterentabilitderata=r
infinit&laconstantaui'dividendulacresteredeanualarata=g
baa&deanulîn2actiunedividendul=iv
n-unde
)11(
)1(
)1(///
)1(
)1(
)1(
)1(
0
0
00
0
∞→
+
++
+
++
+
+=
n
n
r
g Div
r
g Div
r
g DivV
A Modelul de Evaluare a lui
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 63/93
A. Modelul de Evaluare a luiM*ron +ordon
• 5n condi iile simplificării' ecua ia 11 devineț ț
infinit/ previiunedeioriontulualan
primul pentruestimat2actiunedividendul=iv
)1(
-
)1(
1
01
10
g Div Div
unde g r
DivV
+=
−
=
A Modelul de Evaluare a lui
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 64/93
A. Modelul de Evaluare a luiM*ron +ordon
• Atiliarea modelului lui (5ron 6ordon estelimitată la evaluarea întreprinderilor care
înregistreaă o rată de creştere constantă de-alungul timpului/
'poteze care #tau la baza
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 65/93
'poteze care #tau la bazamodelului lui M*ron +ordon
• $n primul r1nd' pe termen lung' profiturile iș
dividendele vor înregistra aceea i rată de cre tereș ș /• !
•
- dacă profiturile cresc într-un ritm mai intens dec4tdividendele' pe termen lung' rata de distribu+ie vaconverge către 0&
• - dacă dividendele cresc într-un ritm mai intens dec4t profiturile' pe termen lung' se poate a,unge la situa+ianerealistă ca dividendele să depă8ească profiturile.
'poteze care #tau la baza
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 66/93
'poteze care #tau la bazamodelului lui M*ron +ordon
• $n al doilea r1nd' rata de cre8tere trebuie să fiecomparabilă cu rata de cre8tere globală a economiei(rata de cre8tere a 3GH)/
•
!• o întreprindere nu poate să crească' la infinit' cu o
rată mult superioară ratei de cre8tere globale aeconomiei
"ecomandări în privin,a
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 67/93
eco a dă p ,autilizării modelului lui M*ron
+ordon• (odelul este recomandat a fi utilizat în evaluarea
ac iunilor comune ale întreprinderilorț care îndeplinescurmătoarele condi+ii !
• - înregistreaă rate de creştere comparabile sau' mai mici'dec4t rata de creştere globală a economiei&
• - achită dividende substanţiale ce aproimeaă cash-flow-urile disponibile acţionarilor)
• - au un grad de îndatorare stabil &• - au politici de plată a dividendelor bine stabilite' care se
men+in pe termen lung/•
"ecomandări în privin,a utilizării
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 68/93
"ecomandări în privin,a utilizăriimodelului lui M*ron +ordon
• (odelul lui (5ron 6ordon poate fi utiliat în vedereaevaluării unor întreprinderi ca
• ↓
• întreprinderile furnizoare de utilităţi' a căror cre8tere este
legată de rata de cre8tere a economiei în care î8i desfă8oară eleactivitatea&
• întreprinderile furnizoare de servicii financiare' a căror
evolu+ie este legată' de asemenea' de evolu+ia economieina+ionale& ele' în general' achită dividende importante' etc/
%ezavanta$e ale utilizării
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 69/93
%ezavanta$e ale utilizăriimodelului lui M*ron +ordon
• ?odelul lui ?Iron 9ordon va subestima valoareaac+iunilor comune ale întreprinderilor care distribuieac ionarilor un nivel al dividendelor inferior sumelorț
pe care aceasta i le-ar permite să le achiteșinvestitorilor respectivi/
$ ( d l l * t li ă ii 4i id d l $
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 70/93
$/ (odelul *ctualizării 4ividendelor $n4ouă Etape
• permite eisten+a a două etape de creştere• ↓
tapa cu o rată decreştere e!traordinară,g ;
o etapă ini+ială(n ani) în care ratade creştere este mare(nefiind' înmod necesar' o rată stabilă )
tapa cu o rată de
cre tere inferioarășconstantă la infinit ,gn ;
o etapă ulterioară în care rata de
creştere se micşorează'stabili4ndu-se la un nivel inferior'
pe o perioadă de timp infinită.
H (odelul *ctualizării 4ividendelor $n
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 71/93
H/ (odelul *ctualizării 4ividendelor $n4ouă Etape
)1*()1()1(1
0 n
nn
t t
t
r
V
r
DivV
++
+=∑
=
• Ecua ia (odeluluiț
• ↓
7 (odelul *ctualizării 4ividendelor în
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 72/93
7/ (odelul *ctualizării 4ividendelor în4ouă Etape
• Ande• ivt = dividend pe ac+iune estimat în anul t&
• n = perioada de previiune eplicită (etapa cu rată decre tere înaltă)ș
• r = rata de rentabilitate dorită (costul capitalului propriu) pentru etapa cu rată de cre tere înaltă&ș
• .n = valoarea ac+iunii la sf4r8itul anului n (valoarea reidualăal ac+iunii)&
• g = rata de cre8tere aferentă etapei cu cre tere înaltă&ș
• gn = rata de cre8tere aferentă etapei cu cre tere inferioară/ș
7 (odelul *ctualizării 4ividendelor în
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 73/93
7/ (odelul *ctualizării 4ividendelor în4ouă Etape
• Valoarea ac iunii ,Vț 2 are două componente• !
• - .aloarea actualiată a dividendelor aferente etapeicu cre8tere etraordinară (.1)&
•
- .aloarea actualiată a valorii reiduale (.)
7 (odelul *ctualizării 4ividendelor în
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 74/93
7/ (odelul *ctualizării 4ividendelor în4ouă Etape
• Valoarea reziduală a ac iuniiț
• !•
valoarea ac+iunii la sf4r8itul oriontuluide previiune eplicit/
7 (odelul *ctualizării 4ividendelor în
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 75/93
7/ (odelul *ctualizării 4ividendelor în4ouă Etape
.aloarea reiduală a ac iunii (.ț n) • !•
)16(1
nn
nn
g r
DivV
−= +
7 (odelul *ctualizării 4ividendelor în
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 76/93
7/ (odelul *ctualizării 4ividendelor în4ouă Etape
•Ande
•ivn1 = dividendul pe ac+iune estimat pentru primul an al etapei curată de cre tere înaltă (oriontul de previiune noneplicit)&ș
•gn = rata de cre8tere aferentă etapei cu cre tere înaltă (gș nJg)&
•r n = rata de rentabilitate solicitată (costul capitalului propriu) aferentă
etapei cu rată de cre tere înaltă/ș
•
7 (odelul *ctualizării 4ividendelor în
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 77/93
7/ (odelul *ctualizării 4ividendelor în4ouă Etape
.aloarea reiduală a ac iunii (.ț n)
!- se calculeaă prin modelul lui ?Iron 9ordon;
- are la baă ipotezele 8i restricţiile modelului
lui ?Iron 9ordon.
Caracteristici ale etapei cu rată de cre tere înaltăș
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 78/93
Caracteristici ale etapei cu rată de cre tere înaltăș
!- ste o etapă caracteriată prin investi ii importanteț
-
%ata de reinvestire din profitul net este ridicată
- %ata de distribu ieț este redusă&
Caracteristici ale etapei cu rată de
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 79/93
Caracteristici ale etapei cu rată decre tere înaltăș
• %ata de rentabilitate a capitalului propriu esteridicată&
-
%atele de rentabilitate aferente proiectelor deinvestiţii marginale sunt considerate mult superioarecostului implicat de ob inerea finan ării"ț ț
Caracteristici ale etapei cu rată de cre tere înaltăș
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 80/93
Caracteristici ale etapei cu rată de cre tere înaltăș
• ↓
• @e consideră că rata de creştere înaltă este datorată'în special' ratelor de rentabilitate ridicate aferente
investiţiilor suplimentare estimate a fi efectuate deîntreprindere/
• : rată de creştere înaltă presupune realiarea la
nivelul întreprinderii a unei rentabilităţi e!cedentaresemnificative/
Caracteristici ale etapei cu rată de
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 81/93
Caracteristici ale etapei cu rată decre tere înaltăș
• %entabilitate e!cedentară• !
• iferen+a între rata de rentabilitate estimatăa fi dega,ată de un proiect de investi+ie 8icostul capitalului utiliat în vederea finan ăriiț
lui/
Caracteristici ale etapei cu rată de
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 82/93
Caracteristici ale etapei cu rată decre tere înaltăș
• $ntreprinderile aflate în dezvoltare au' în general' ocapacitate de îndatorare mai scăută' 8i tind săoperee cu un grad de îndatorare mai scăut' înraport cu întreprinderile stabile/
• 3e măsura atingerii maturită+ii' capacitatea de
îndatorare creşte' put4nd să crească 8i gradul lor de îndatorare"
Caracteristici ale etapei cu rată de
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 83/93
Caracteristici ale etapei cu rată decre tere înaltăș
• e asemenea' în perioada cu rată de cre tereș
înaltă' volumul mai ridicat al investiţiilor'
determină un risc mai mare al activită+ii 8i'implicit' un cost al capitalului mai ridicat/
-unimea perioadei cu rată de
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 84/93
-unimea perioadei cu rată decre!tere înaltă
• 3oate fi legată de• !
• - ciclul de via ă alț produselor)
• - ciclul de via ă alț tehnologiilor&• - avanta+ele concurenţiale de+inute de întreprindere&• -oportunităţile de investiţii de care dispune
întreprinderea&• -barierele la intrarea în sectorul de activitate&• -calitatea managementului"
Caracteristici ale etapei cu rată de
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 85/93
Caracteristici ale etapei cu rată decre tere inferioară dar stabilăș
• ↓•- 5ntreprinderea a a,uns la o anumită maturitate/ Ki-acreat o anumită poziţie pe piaţă pe care încearcă să o
men+ină 8i' chiar' să o etindă' treptat' pe termen lung&
• - 7educerea volumului investi iilorț (oportunită+ileinvesti+ionale sunt mai rare)&
• - @e reduce rata de reinvestire din profitul net i seș
ma,oreaă rata de distribuţie"
Caracteristici ale etapei cu rată de
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 86/93
Caracteristici ale etapei cu rată decre tere inferioară ,stabilăș
• %ata de distribuţie este mai mare în etapa destabilitate dec4t în etapa cu rată de creştereaccelerată"
• : întreprindere aflată în faa de stabilitate î8i poate permite să distribuie o propor ie mai mare dinț
profiturile sale sub formă de dividende dec4t oîntreprindere care înregistreaă un proces dedevoltare accelerat/
Caracteristici ale etapei cu rată de
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 87/93
Caracteristici ale etapei cu rată decre tere inferioară ,stabilăș
• %ata de rentabilitate a capitalului' va scădea' deasemenea' în perioada de stabilitate/
• &rezenţa rentabilităţilor e!cedentare este pusă subsemnul întrebării/
Caracteristici ale etapei cu rată de cre tereș
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 88/93
Caracteristici ale etapei cu rată de cre tereș
inferioară ,stabilă
• 3e măsura cre8terii dimensiunii întreprinderii' creşte
capacitatea de îndatorare a acesteia' managerii
put4nd lua decizia de ma+orare a gradului de îndatorare"
Caracteristici ale etapei cu rată de
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 89/93
Caracteristici ale etapei cu rată decre tere inferioară ,stabilăș
• : întreprindere stabilă' a,unsă la maturitate' cu odimensiune mai mare' cu un volum mai redus de
investi+ii' va implica un risc mai scăzut pentruinvestitori' 8i' din acest motiv' un cost al capitalului
mai scăzut(r nr!.
8imitele (odelului *ctualizării
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 90/93
8imitele (odelului *ctualizării4ividendelor în 4ouă Etape
• ↓• % este baat pe presupunerea că rata de creştere este
mare în timpul primei etape 8i' scade' brusc' la un nivel
mai redus la sf4r8itul ei/
• - ca urmare a faptului că o parte semnificativă a valorii'este determinată de valoarea reziduală' ob+inut prin
modelul lui 9ordon' valoarea calculată este sensibilă lapresupunerile în privinţa ratei de creştere stabilă/
C. Modelul Actualizării
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 91/93
%ividendelor în Trei Etape
• ↓• permite eisten+a a trei etape de creştere
• !
• - o etapă ini+ială cu rată de creştere semnificativă&• - o etapă de trani+ie cu rată de creştere în scădere&• - o etapă finală caracteriată prin faptul că rata de
creştere devine constantă la infinit"•
C. Modelul Actualizării
7/21/2019 Curs 4
http://slidepdf.com/reader/full/curs-4-56d99f33d3cac 92/93
%ividendelor în Trei Etape• • Valoarea acţiunii întreprinderii (.0) se ob+ine prin însumarea a trei
valori• !
•
.1= valoarea actualiată a dividendelor estimate pentru perioada cucre8tere înaltă&
• .= valoarea actualiată a dividendelor estimate pentru perioada detrani+ie&
• .*= valoarea actualiată a pre+ului reidual al ac+iunii/
• !• .0 = .1 . .*
•
%ecomandări în vederea aplicării
top related